国内券商投行面试经验总结（1）估值与财务

　　本系列包括六部分：估值建模、财务会计、投行业务、行业研究、行为测试、英语问题 ，并将通过三篇文章展示。本文将涵盖估值建模与财务会计的面试关注内容和题目示例。 估值建模绝对估值
　　现金流折现模型（DCF模型）:包括但不限于模型主要假设、股权自由现金流FCFE、公司自由现金流FCFF、加权平均资本成本WACC的计算方式、股权和债权资本成本估计方法（具体到beta、预期市场回报率、无风险利率的估计）、三张财务报表的搭建方式和勾稽关系等。
　　股利增长模型（DDM模型）：由于国内上市公司股利发放较少，且不稳定，一般不考察股利增长模型（DDM模型）的介绍和应用。 相对估值
　　PE、PB、PS、PEG、EV/EBITDA、EV/EBIT等指标的含义、联系和区别、适用行业/企业。
　　【题目示例】
　　（1）简要介绍DCF模型
　　【答案】DCF模型是一种绝对估值法，它基于现金流量的现值和终值的现值对公司进行估值。首先，使用收入增长，费用和营运资金的相关假设来预测公司的财务状况，由此得出公司每年的自由现金流，然后将其并根据折现率（通常是加权平均资本成本）折算并加总为净现值。获得现金流量的现值后，可以使用Gordon增长法或倍数法确定公司的终值，然后使用WACC将其折回到现值。最后，将两者加在一起即可确定公司的企业价值。
　　（2）DCF模型的主要假设有哪些
　　【答案】所以如果要构筑一个DCF，那么FCFF=EBIT(1-T)+DA- NWC-CAPEX。整体而言从利润表开始预测，先预测收入（TOPDOWN或BOTTOM UP），再预测营业成本（通过毛利率），再预测三费（通过费用率）。其中首先CAPEX需要两年的GROSS PPE的差额，PPE可以通过Turnover ratio（营业收入口径）取得，DA可以通过折旧率和PPE原值取得。NWC可以通过Turnover ratio，其中存货周转率用营业成本，应收款周转率用营收。
　　（3）怎样由净利润计算得到FCFF
　　【答案】FCFF=息税前利润*（1-所得税税率）+折旧+摊销-营运资本增加-资本性支出。
　　（4）DCF模型常用的折现率
　　【答案】当现金流用企业自由现金流的时候，折现率用加权平均资本成本；当现金流用股权自由现金流时，折现率用股权资本成本。
　　（5）怎样计算加权平均资本成本WACC
　　【答案】加权平均资本成本=股权资本成本*股权的市场价值/公司总资本价值+税前债务成本*（1-法定税率）*债权的市场价值/公司总资本价值。
　　（6）怎样估计股权资本成本
　　【答案】股权资本成本=无风险利率+市场风险溢价*能够反映公司系统性风险状况的调整系数（Beta）
　　a. 无风险利率
　　通常可以选取适当的国债利率作为无风险利率，例如10年期国债利率；
　　b.市场风险溢价
　　对于市场收益率，一般使用证券市场指数的历史回报率作为市场收益率（缺点是A股市场等新兴市场，发展时间尚短，难以确定市场长期的平均回报率，且市场频繁大起大落，其历史回报率的大小取决于历史时间段的选取）。
　　替代方法：使用成熟市场的长期平均市场风险溢价加上新兴市场溢价（一般为2%-5%），以估计新兴市场的市场风险溢价。
　　c.Beta值
　　从WIND等数据库中找到可比公司含杠杆的Beta值；利用可比公司自身杠杆水平，通过去杠杆化公式，对可比公司含杠杆的Beta值进行去杠杆化；计算可比公司不含杠杆的Beta值的平均数或中位数，作为目标公司不含杠杆的Beta值的参考值；将该不含杠杆的Beta值带入目标公司的杠杆水平中在进行杠杆化，得到目标公司Beta值。
　　（7）Beta加杠杆和卸杠杆过程
　　【答案】无杠杆Beta=有杠杆Beta/(1+(1-税率)*（总债务价值/股权价值）
　　加杠杆Beta=无杠杆Beta*（1+（1-税率）*（总债务价值/股权价值））
　　（8）债务资本成本怎么算？
　　【答案】公司的债务融资主要银行借款和发行债券两种方式。此时，银行给公司规定的利率就是公司从银行借款的债务成本。当公司发行债券进行融资时，可采用几种方法：
　　a.到期收益率法
　　以公司目前上市的长期债券的到期收益率作为公司的税前债务成本。
　　b. 可比公司法
　　若公司没有上市债券，则以拥有可交易债券的可比公司的长期债券的到期收益率作为本公司的长期债务成本。可比公司应具有的特征：1）与目标公司处于同一行业；2）具有类似的商业模式；3）最好两者的规模、负债比率和财务状况也类似。
　　c. 风险调整法
　　适用于公司没有上市债券且无可比公司，需要信用评级资料。
　　i. 税前债务成本 同期限政府债券的市场回报率 企业的信用风险补偿率
　　ii. 信用风险补偿率的确定——计算若干同等信用级别公司的信用风险补偿率的平均值
　　同等信用级别上市公司的信用风险补偿率 该公司债券的到期收益率－同期（到期日相同或相近）长期政府债券的到期收益率
　　iii. 财务比率法
　　如果目标公司没有上市的长期债券，也找不到合适的可比公司，并且没有信用评级资料，可以使用财务比率估计债务成本。按照该方法，需要知道目标公司的关键财务比率，根据这些比率可以大体上判断该公司的信用级别，有了信用级别就可以使用风险调整法确定其债务成本。
　　（9）P/E和EV/EBITDA的选取
　　【答案】P/E每股的市场价格除以每股的利润收益。数值越大说明市场对其增长的预期越高。
　　EV/EBITDA（企业价值倍数）EV不仅仅包括股权价值，还包括这个公司的外债（注意是debt而不是liability，也就是不包括运营资本），还要减去多余的现金。可以看出EV基本上就是一个企业的价值。而EBITDA则包含了可供于股东的净利润，供与债权人的融资费用以及非现金成本。
　　区别：a. EV/EBITDA的计算中考虑到了企业不同的杠杆水平。两家盈利能力相同的企业可能会由于融资的多少，也就是杠杆的大小不同而导致P/E不一样，但EV/EBITDA应该差别不大。b. P/E估值方式要求公司净利润为正，有一定的限制。
　　（10）P/E、P/B、P/S、PEG的选取？
　　【答案】 P/B与P/E的比较：
　　市盈率（PE）以净利润作为参考指标，适用于盈利相对稳定、周期性较弱的行业，如公用事业、必须消费品业等，而不适用于周期性较强的行业，如资源类行业、证券业等。而市净率(PB)适用于固定资产较多、账面价值相对稳定的行业，如化工业、钢铁业、航空业、航运业等，对于周期性较强的行业，如证券业、银行业，PB也是重要参考指标。但PB不适用于账面价值变动快、不稳定的行业，如固定资产较少商誉较多的服务行业、互联网信息、软件行业等。
　　P/S与P/E的比较：
　　分析类似贸易公司，或者说业务规模、市场份额要比盈利能力更重要的公司，常常就会认为P/S要比P/E重要一些。P/E估值方式要求公司净利润为正，如果不符合只能用P/B和P/S。
　　P/E与PEG的比较：
　　PEG是指一只个股的＂市盈率与盈利增长速度的比率＂，是由上市公司的市盈率除以盈利增长速度得到的数值。计算公式为：PEG=PE/盈利增长率。PEG值越低，说明该股要么市盈率越低，要么盈利增长率越高，从而越具有投资价值。一般是行业或者企业处于上升阶段时，比较适合用PEG估值法，比如目前的医疗设备、5G、芯片、光伏等行业。 财务会计报表分析
　　现金流量表的主要内容、现金流量表怎样编制（直接法和间接法）、三张表的勾稽关系、杜邦分析体系、财务指标计算（盈利、营运、偿债）。 会计准则
　　新收入准则（五步法）、研发费用资本化/费用化、政府补助、商誉减值、股份支付、长期股权投资、新租赁准则、存货和固定资产盘盈盘亏等。
　　【题目示例】
　　（1）折旧增加10美元对三张表的影响？
　　【答案】利润表：税前利润将下降10美元，假设税率为40％，净利润将下降6美元。现金流量表：开始的净利润减少了6美元，但10美元的折旧是一项非现金费用，该费用应该被加回，因此经营性现金流增加了4美元。因此，总的现金净流量增加了4美元。资产负债表：由于折旧，固定资产净值减少了10美元，而现金流量表中的现金流量增加了4美元。总体而言，资产下降了6美元。由于净利润下降了6美元，因此股东权益也下降了6美元。
　　（2）收入增加5美元，成本增加3美元，税费20%，对三张表的影响？
　　【答案】利润表：营业收入增加5美元，营业成本增加3美元，税前利润增加2美元，净利润增加1.6美元；现金流量表：首行增加1.6美元，存货减少导致经营活动现金流增加3美元，现金流量表净额增加4.6美元；资产负债表：现金项增加4.6美元，存货减少3美元，总资产增加1.6美元；净利润增加1.6美元，导致股东权利增加1.6美元，表配平。
　　（3）应收账款增加10美元对三张表的影响？
　　【答案】利润表：无变动；现金流量表：应收账款增加，经营活动现金流量减少，现金净增加减少10；资产负债表：资产端，应收账款增加10，现金减少10，总资产无变化，股东权益不变。
　　（4）存货增加对三张表的影响？
　　【答案】利润表：无变动；现金流量表：存货是资产项，其增加10美元会减少经营活动现金流量10美元，现金净流入减少10美元。资产负债表：在资产端，存货增加10美元，现金减少10美元，所以总资产无变化。应收账款增加，经营活动现金流量减少，现金净增加减少10；资产负债表：资产端，应收账款增加10，现金减少10，所以股东权益不变。
　　（5）企业拿到一笔股权融资，对三张表的影响？
　　【答案】利润表：不变。现金流量表：融资活动现金流增加。资产负债表：现金和所有者权益增加相同金额。
　　（6）如果有一家餐饮行业，疫情期间三张表会有什么影响？
　　【答案】利润表：营业收入降低，与收入成比例变化的成本和费用部分降低，固定成本和费用不变，净利润降低；现金流量表：首行净利润减少，则与经营活动有关的现金流量减少；资产负债表：资产端，现金减少；净利润减少将导致所有者权益减少。
　　问题（6）派生：如果企业举债，三张表有什么影响？
　　【答案】利润表：营业收入降低，与收入成比例变化的变动成本和费用部分降低，固定成本和费用不变；与债务相关的利息费用增加，净利润降低。现金流量表：与经营活动有关的现金净流量减少，与筹资活动有关的现金净流量增加，现金流量净变化看具体情况。资产负债表：资产端，现金减少/增加看具体情况；负债端，应付款项增加；所有者权益增加和减少看具体情况。
　　（7）一家高PE公司收购一家低PE公司，EPS怎么变化？
　　【答案】发行股份的话，EPS会变高；发行债券的话，债券融资成本和利润进行比较；发行现金的话，发行现金的时间成本和收购的收益进行比较。
　　（8）A股EBITDA怎么算？
　　【答案】（国外）EBITDA = EBIT 折旧+摊销=营业利润+利息支出+各项折旧摊销；EBIT = 净利润+利息支出+所得税
　　（国内）EBITDA=（营业总收入-营业税金及附加）-（营业成本+利息支出+手续费及佣金支出+销售费用+管理费用+坏账损失+存货跌价损失）+（固定资产折旧、油气资产折耗、生产性生物资产折旧）+（无形资产摊销+长期待摊费用摊销）
　　（9）新收入准则（五步法、与旧准则的区别）
　　【答案】收入五步法：① 识别与客户订立的合同② 识别合同中的单向履约义务③ 确定交易价格④将交易价格分摊至各 单向履约义务⑤履行各单项履约义务时确认收入。旧准则有两个收入确认模型：第一种是在《收入》准则中以风险或报酬转移为确认，主要用于商品或者服务的收入。第二种是在《建造合同》准则中以完工百分比为确认，主要用于提供劳务的收入以及建造合同的收入。
　　新收入准则将旧收入准则的两个模型进行了合并，不再对业务的类型进行区分，二是将履约义务作为确认标准。确认点是销售商品或提供劳务的控制权转移，就是通过经济利益的转移作为收入的确认点。
　　（10）发支出资本化/费用化问题，资本化条件是什么？
　　【答案】处理方法：研究阶段的研发支出全部费用化；开发阶段的研发支出符合资本化条件的资本化，不符合资本化条件的费用化。无法区分研究阶段和开发阶段的支出，应当将其所发生的研发支出全部费用化。
　　资本化条件：（1）完成该无形资产以使其能够使用或出售在技术上具有可行性。（2）具有完成该无形资产并使用或出售的意图。（3）无形资产产生未来经济利益的方式,包括能够证明运用该无形资产生产的产品存在市场或无形资产自身存在市场,如果无形资产将在内部使用,应当证明其有用性（4）有足够的技术、财务资源和其他资源支持,以完成该无形资产的开发,并有能力使用或出售该无形资产（5）归属于无形资产开发阶段的支出能够可靠计量。
　　注：面试时，能说出2条以上资本化条件即可。
　　（11）商誉是什么，怎样计算？
　　【答案】商誉是购买企业投资成本超过被合并企业可辨认净资产公允价值的差额。
　　商誉=初始投资时点的投资成本-投资时点子公司可辨认净资产的公允价值 持股比例
　　（12）商誉减值的相关会计处理
　　【答案】至少应当在每年年度终了时进行减值测试。因为商誉难以独立产生现金流量，所以商誉应当结合与其相关的资产组或者资产组组合进行减值测试。
　　商誉减值测试的方法与会计处理：（1）先对不包含商誉的资产组/资产组组合进行减值测试，计算可收回金额，并与相关账面价值相比较，确认相应的减值损失。（2）然后在对包含商誉的资产组/资产组组合进行减值测试，比较这些资产组的账面价值与可收回金额，确认减值损失。（3）减值损失金额应当先抵减分摊至资产组或者资产组组合中商誉的账面价值，再根据资产组或资产组组合中除商誉之外的其他各项资产的账面价值所占比重，按比例抵减其他各项资产的账面价值。
　　（13）三张财务报表的勾稽关系？
　　【答案】现金流量表的变动对应的是资产负债表现金科目的变动；利润表变动对应的是资产负债表股东权益的变动。具体来说就是：净利润从利润表流向资产负债表中的股东权益，流向现金流量表的首行；资产负债表中现金及现金等价物期末与期初的余额之差=现金流量表中现金及其等价物的增加。
　　（14）编制现金流量表的直接法和间接法？
　　【答案】直接法：把现金业务按照经营、投资和筹资种类划分，并按照直接法的列示方法列出来即可；这种方法非常准确，也非常直观的反应了企业的现金流活动；间接法：间接法是将企业的净利润按照一步一步还原为经营性现金流；因为企业的净利润中很多是不需要付现的成本和收益，或者企业计提的折旧、发生的摊销，虽然计入当期成本费用，但却不需要付现。
　　采用间接列报将净利润调节为经营活动的现金流量净额时，主要需要调整四大类项目：（1）实际没有支付现金的费用（比如折旧）；（2）实际没有收到现金的收益（如交易性金融资产公允价值变动）； （3）不属于经营活动的损益（如处置固定资产的损益，处置获益调减，处置亏损调增）； （4）经营性应收应付项目的增减变动。