宁咏：保守的金融与自由的金融

　　股市的暴跌在给投资者造成损失的同时，也促使了人们对资本市场建设和金融改革方向的思考。有人认为，这次股灾源于决策者对市场机制的迷信，在加速推动金融自由化的过程中放松了对市场的管制。其思想根源是中国的主流经济学对以新古典为代表的西方主流经济学的迷恋，“中国的经济学主流在鼓吹金融自由化，并且提高到改革深水区的高度，竟然忽悠到不熟悉金融市场的决策部门”。这种说法，既是一种指责，也是一种提醒。笔者认为，作为指责，它没有“骂”到点子上；而作为提醒，它是善意的，也是必要的。
　　先来看看指责。这次股灾的根源，与其说是决策者对市场机制的迷恋，不如说是他们对政府力量的过度自信。因为这个所谓的“国家牛市”，信心来自于政府营造出的改革预期，资金来自于宽松的货币政策带来的增量资金和存量资金的再配置，再加上国家媒体对牛市氛围的背书和渲染，共同启动了股价的上涨，也同时启动了人们对财富的贪婪预期。不断膨胀的欲望，在homes系统的“科技创新”和“伞形信托”的“金融创新”助推下，实现了股市杠杆率的不断提升，“加杠杆”式的炒股成了股市的“新常态”。决策者并不是不知道这其中潜在的金融风险，但他们同时也相信自己手上有足够的“牌”能够把“快牛”调整成“慢牛”，比如可以增加新股发行，可以实行“注册制”，可以通过检查“两融”、场外配资来给股市降温。一旦把股市调整到“慢牛”，就可以充分享用资本市场配置资源的作用，通过资本的力量助推“大众创新，万众创业”；就可以通过财富效应，刺激消费，带动需求；就可以降低全社会的杠杆率，实现增量方式的“降杠杆”。而所有这些，因为是在“慢牛”的情况下实现的，因此不会发生泡沫的破裂，不会有金融的危机。“机”多“危”少，利大弊小，何乐而不为？但是，所有这些，是在政府有充分的能力将“快牛”调整成“慢牛”，将“疯牛”调整成“健康牛”的前提下实现的。也就是说，是建立在政府对股市有充分的调控能力的基础上的。可问题是，这个基础恰恰是不牢固的。政府也许在很多领域是万能的，但在股市上，它绝不是万能的。对于高杠杆基础上的股市快速上涨，政府无法把握哪一次调控会成为导致股市崩塌的最后一根稻草，股市踩踏式下滑的力量远远超出政府的想象，也远远超出政府的常规调控能力。因此，问题的根源不是政府对市场机制的迷恋，而是决策者缺乏对市场的敬畏，以至于高估了自己的能力。
　　再来看看提醒，我觉得对金融自由化过程的风险提醒，以及对金融自身的风险提醒是完全必要的。首先，金融是有风险的，金融的风险不仅在于金融企业的风险，更在于它会导致整个经济的不稳定。明斯基说，金融部门是资本主义经济不稳定的主要根源，他把自己称为金融凯恩斯主义者，着重分析金融部门在经济周期波动中所起的作用。其次，在金融自由化过程中，由于经济主体的自身约束机制还不健全，宏观调控方式在演变和摸索过程中，如果改革过程协调不好，金融风险有加剧的可能。因此，在金融自由化取向的改革过程中，更应该关注金融的风险。
　　为了揭示金融企业和金融风险的关系，我这里提出一个金融企业双重悖论双重地位双重作用的简单逻辑框架。所谓的双重悖论，是指金融企业作为个体，从短期看，其经营是理性的，但作为群体，从相对长期看，其表现是集体无理性的。作为个体的金融企业，都是追逐当期利益最大化的，比如，在经济繁荣期，提高杠杆率，加大贷款投放，在经济开始衰退的时候，降低杠杆率，减少贷款投放。这种倾向主要是从当前的经营出发考虑的，金融企业会不会考虑长期的形势与变化？比较少。因为受到两种因素的影响，一是企业经营者总是当期的经营压力更大一些；二是大家都觉得自己是聪明的，能够及时发现形势的变化，并作出调整。但当真正作出调整时，却发现调整是非常困难的因为别人也在作出调整。这就表现为从一个相对长期的角度看，金融企业的经营行为具有集体无理性的特征。
　　所谓金融企业的双重地位，是指金融企业既是微观经营的主体，和所有企业一样追求效率和盈利的最大化，同时，它又是货币的创造主体，在货币创造和货币供给中发挥重要的作用。以米塞思为代表的奥地利经济学家指出，在部分准备金货币体系下，金融企业的双重身份，天然的具有导致货币超发的倾向，是经济不稳定的根源之一。
　　所谓金融企业的双重作用，是指基于以上的双重悖论和双重地位，金融企业在经济周期中发挥了经济景气的助推者和经济衰退的促进者的双重作用，正所谓盛也是它，衰也是它。
　　既然是这种双重悖论双重地位双重作用，我们应该从哪个方面发挥金融企业的作用呢？是让它更自由、更自主、更创新？还是走向相反的一面？实际上，围绕这个问题，经济学家从来没有停止过争论，哈耶克、弗里德曼、奥地利学派无疑是支持前种倾向的，而每次金融危机过后，加强规制的声音都会更加响亮。也许，围绕这一问题的争论还会永远持续下去，因为象哈耶克所主张的那种真正充分竞争、充分自主的金融市场从来就没有实现过，金融企业一直是在政府和市场的双重作用下存在的，关键是要把两种力量协调好，组合好。而它的标志，就是要使金融既是自由的，又是保守的。曾几何时，银行家给我们的印象都是保守的，但现在的银行家还保守么？互联网时代的银行家还有可能保守吗？但是别忘了，忘记保守本性的银行家，最后给我们带来的是集体无理性，是经济的更加剧烈的波动，也是更多金融企业的破产。自由的、互联网时代的金融体系，如果不能产生“保守”的金融家，那就需要外部的制约和规制力量。在这个过程中，政府要发挥好作用，但同时，也不要高估自己的能力。