6大行盐湖股份债转股暴赚

　　2020年下半年以来见证了太多的爆雷、危机，整个市场都笼罩在负面情绪中，只有更糟没有最糟，居然在这个时候爆出一个惊喜，让大家的精神为之一振，整个市场都在流传＂第一个因踩雷而爆赚＂的励志故事。2021年8月10日，曾经因净利润连续三年为负被暂停上市，且进行破产重整的ST盐湖，在复牌首日股价暴涨300%，成为第一个爆雷后经破产重整而浴火重生的上市公司，从ST盐湖到盐湖股份，这是一个怎样传奇。
　　一、盐湖股份的跌宕经历
　　1、连续三年亏损，股票暂停上市。
　　青海盐湖工业有限股份公司是青海省国投公司下属的上市公司，实际控制人为青海省国资委，是国内最大的钾肥生产企业，主营业务为氯化钾的开发、生产和销售，主要是对柴达木盆地的察尔汗盐湖资源进行综合开发利用。2009年5月公司变更经营范围，布局金属镁项目，主要依靠银行贷款等有息负债进行项目扩产投资。公司自2011年起陆续建设镁、锂、钾资源综合利用一、二期工程、金属镁一体化项目等，融资规模不断扩大，而产出严重不达预期。2017年起所在区域环境保护政策趋严，使得企业生产成本大大增加，2017年企业亏损近42亿元。2018年公司财务负担沉重，金属镁业务及化工板块仍然巨亏，侵蚀了公司在钾肥和碳酸锂等优势板块的盈利，致使公司2018年继续亏损。由于连续两年亏损，盐湖股份被深交所实行＂退市风险警示＂处理，股票简称由 ＂盐湖股份＂变更为＂*ST盐湖＂。2020 年5月20日，因ST盐湖2017、2018、2019连续三年亏损，深交所做出《关于青海盐湖工业股份有限公司股票暂停上市的决定（深证上[2020]425号）》，公司股票自2020年5月22日起暂停上市。
　　2、无力清偿到期债务，被裁定破产重整。
　　2019年8月15日，ST盐湖收到债权人格尔木泰山实业有限公司的《重整申请通知书》，泰山实业以公司不能清偿439万到期债务，并且明显缺乏清偿能力为由，向西宁市中级人民法院申请对公司进行重整。2019 年 9 月 30 日青海省西宁市中级人民法院做出《民事裁定书（2019）青01破申2号》，裁定受理ST盐湖重整申请，并指定青海盐湖工业股份有限公司清算组担任盐湖股份管理人。与此同时公司未能兑付提前到期的＂15盐湖MTN001＂、＂16青海盐湖MTN001＂，构成实质性违约。
　　截至2019 年 12 月 31 日，共有 1075 家债权人向管理人申报债权，申报的债权金额共计 4,859,868.75 万元，其中普通债权 1072 家，申报金额为 4,490,209.1917 万元。经审查最终债权结构如下：
　　注：本表格来源于深交所上市公司公告
　　2020 年 1 月 17 日第二次债权人会议采取网络会议方式召开，会议表决通过了《青海盐湖工业股份有限公司重整计划（草案）》，2020 年 1 月 20 日，西宁中院裁定批准《重整计划》。
　　3、剥离不良资产，重整一年后复牌。
　　法院裁定后，ST盐湖经法院批准负责执行重整计划。《重整计划》的主要内容包括以下几个部分：
　　（1）资本公积金转增股本
　　以盐湖股份公司现有总股本 278,609.06 万股为基数，按每 10 股转增 9.5 股的比例实施资本公积金转增股本，共计转增 264,678.61 万股股票。转增所得股票不向原股东分配，将向债权人分配以抵偿债务以及由管理人进行处置。其中：
　　a.约 257,603.43 万股转增 股票用于向债权人抵偿债务；
　　b.剩余约 7,075.18 万股转增股票 由拟处置资产的承接方有条件有偿受让，受让对价优先用于支付 重整费用和清偿部分债务。
　　（2）债权调整及受偿方案
　　根据不同的债权类型制定不同的受偿方式：
　　a.有财产担保债权就担保财产优先受偿，留债期限5年，每年平均还本付息。
　　b.职工债权以现金方式全额清偿。
　　c.税务债权以现金方式全额清偿。
　　d.普通债权，每家债权人 50 万元以下（含 50 万元）的部分以现金方式一次性清偿完毕；超过 50 万元的部分：
　　①非银行类普通债权仅可在留债或以股抵债方式中择一进行清偿：留债方式为2年60%、3年68%、4年80%、5年100%；股抵债方式则按照 13.10 元/股的抵债价格获得相应数量的转增股票，即每 100 元普通债权分得约 7.633588 股转增股票。
　　②银行类普通债权视非银行类普通债权的选择情况而部分留债并实施以股抵债：每家银行类普通债权人可分配的留债金额计算方式为：（每家银行类普通债权人的债权金额 银行类普通债权总金额） （选择以股抵债的非银行类普通债权金额+选择打折留债的非银行类普通债权人所豁免的债权额度），留债方式为5年100%；留债处理后的剩余债权部分，将全部以资本公积金转增的股票抵偿，每股抵债价格为 13.10 元，每 100 元债权可分得约 7.633588 股股票。
　　（3）经营方案
　　剥离亏损严重的金属镁业务及化工板块，聚焦现有钾、锂主营业务，以高端品牌氯化钾为核心，以优质电池原料碳酸锂为补充性业务，以氢氧化锂、金属锂、硝29 酸钾为衍生性业务。
　　由于重整计划的执行，国家开发银行、中国邮政储蓄银行股份有限公司青海省分行、中国银行股份有限公司青海省分行、中国建设银行股份有限公司青海省分行、中国农业银行股份有限公司青海省分行五家银行及工银金融资产投资有限公司等六位债权人通过债转股名列ST盐湖的前10大股东，根据《重整计划》，六位新股东所持股票均为无限售条件股：
　　债转股股东名称
　　持股数量（股）
　　持股比例
　　国家开发银行
　　402,200,881
　　7.40%
　　中国邮政储蓄银行股份有限公司青海省分行
　　346,750,156
　　6.38%
　　中国银行股份有限公司青海省分行
　　283,312,196
　　5.21%
　　工银金融资产投资有限公司
　　406,276,871
　　7.48%
　　中国建设银行股份有限公司青海省分行
　　326,949,337
　　6.02%
　　中国农业银行股份有限公司青海省分行
　　207,769,728
　　3.82%
　　注：以上数据来源于盐湖股份2020年年报
　　重整计划执行顺利，按期完成，2020 年 4 月 20 日，西宁中院作出裁定《重整计划》执行完毕。
　　经过剥离不良资产，加强公司治理，ST盐湖2020年第一季度开始实现扭亏为盈。2020年度公司实现净利润20.4亿元，2021 年 7 月 30 日深交所下发《关于同意青海盐湖工业股份有限公司股票恢复上市决定》（深证上〔2021〕763 号），批准公司股票自2021 年 8 月 10 日起恢复上市。
　　复盘当日盐湖股份股价报收35.9元，较暂停上市时股价涨幅达306.11%，总交易金额高达299.2亿元，其中开盘后不到两分钟即成交超60亿元，当天换手达到14.46%，总市值达1950亿元。
　　二、盐湖股份创造神话的根本原因
　　梳理盐湖股份爆雷到重整，最终复牌的经过，其在短短的一年时间内成功完成逆袭，背后的原因值得借鉴：
　　1、公司核心业务处于有巨大发展潜力的政策支持型行业。
　　这是盐湖股份能够如此快速走出低谷的根本原因。
　　盐湖股份本身就是中国最大的氯化钾生产商，在国内钾肥市场竞争力很强，2020年国内氯化钾年产量704万吨，其中盐湖股份年产量552万吨，占比达到78.4%。即便在公司连续亏损的三年间，钾肥业务毛利率仍高达70.72%、64.51%和71.94%，2020年毛利率为56%，盈利能力良好，每年为公司带来大额稳定的现金流，是公司的核心业务，2020年公司氯化钾收入104.13亿元，同比提高40.40%，占营业总收入高达74.29%，更达到了近年最高。
　　此外，盐湖股份的另一项拳头产品碳酸锂非常有发展潜力。碳酸锂主要用于新能源产业链，被用于生产锂电池，随着中国新能源汽车渗透率大幅提升，新能源汽车处于高速爆发期，碳酸锂需求也随之爆发，新能源产业目前是国家重点支持的领域，发展潜力巨大，盐湖股份碳酸锂业务的前景远大，此次复牌后股价暴涨，主要也是受益于整个锂电板块的行业景气度。2020年12月26日，盐湖股份对控股子公司蓝科锂业增资 31,883.44 万元，增资后股权占比26.94%，本次增资扩股是为了加快蓝科锂业2万吨/年电池级碳酸锂项目建设，未来碳酸锂的产能将大大增加，该业务对公司的经营收益将会有更大的贡献。
　　盐湖股份爆雷主要是由于前期论证不充分，盲目投资于金属镁和化工项目，实际投入资金和工期远远超过了预期，严重拖累了公司的现金流，也导致公司形成对银行等金融机构的高额债务。项目运营后又发生事故停产等诸多状况，效益严重不达标，造成盐湖镁业和海纳化工两家子公司的经营亏损，侵蚀了公司整体利润。恰在此时包括公司控股股东在内的部分青海省省属企业风险暴露，控股股东无法给予公司更多支持，且青海省整体外部融资收缩，公司可获得政府金融资源大幅收紧。因此其爆雷不在于基本盘出现了问题，而是扩张不利形成了不良资产，出现资金链断裂，只要剥离了亏损的项目，执行重整计划当季度公司就扭亏为盈。
　　2、果断破产重整，阻断债务的继续增加，通过法律途径高效处置债务，保护优质资产。
　　引发盐湖股份破产重整的其实只是区区439万元的债务，很多上市公司可能会选择偿债阻止进入破产重整程序，但是盐湖股份果断断臂求生，因为除了这439万的债务盐湖股份当时处于更大的危机中：因债权人申请司法保全等措施，公司5个银行账户被冻结，冻结金额1.14亿元；公司下属6家子公司的41个银行账户被冻结，冻结金额0.59亿元；公司参股青海银行3000万股被冻结，账面价值1.53亿元；公司及子公司涉及诉讼事项共计205件，涉及金额约12.74亿元，主要是子公司青海盐湖镁业有限公司、青海盐湖海纳有限公司在项目建设、日常生产经营相关的买卖合同，占公司最近一年经审计净资产的7.62%；控股子公司盐湖镁业的7家股东称与公司存在股权转让纠纷向海西中院提起诉讼，诉讼请求标的金额3.82亿元；控股股东青海国投累计质押所持99.99%的公司股份。如果不采取破产重整，危机只会越陷越深。
　　如果对比华夏幸福等案例，就会发现拖延只会让事态更糟，首先是债务、利息、违约金等越滚越大，最后无法收拾，法院受理破产重整程序后债务将停止计息；其次是新的诉讼被有效阻断，所有债权人集中申报债权，不会出现多地诉讼受理法院争抢冻结资产的情况，债务人也不必再疲于应付诉讼，资产被集中交于管理人或债务人自己管理，统一调度进行债务偿还和恢复经营，债务人的精力可以聚集到经营上；第三是各方可以充分协商制定出最高效最能平衡每一方利益的重整计划，包括偿债方案和经营方案，有效分配存量资产，继续产出还债收益，能够最有效的化解债务危机。从上述《重整计划》来看，其精细合理的偿债安排，最大限度的保证了各方的权益，银行债权人大额的债转股使得债务总额得到大幅消减，此外长达5年的留债期也为公司出售资产回笼资金、剥离不良资产、重整优质资源恢复经营创造了时间窗口，正因为方案制定的合理，《重整计划》具有很强的可执行性，能够在3个月期限内完成重整工作，保障公司可以轻装上阵，快速恢复生产经营。
　　盐湖股份的成功给了市场很大的启发，爆雷或是陷入债务危机的企业通过破产重整剥离不良资产，债转股消减债务，轻装上阵恢复生产，然后再通过上市退出，但是这条完美的重生路径却并非人人可以模仿，盐湖股份的成功经验有其特有的天时地利加持。首先盐湖股份所占的行业优势是其成功的关键，处于其他行业的企业比如当前地产行业的爆雷企业就不行，房地产全面退潮的大势注定了房企无法走同样的逆袭道路；此外盐湖股份可以当机立断采取破产重整的方式化解债务危机，部分头部房企的顾虑就会更多，头部房企涉及金融机构、上下游企业、广大购房者等更多的利益相关方，一旦破产可能引发的系统性风险和社会震动都将难以估量，因此政府才宁可突破法律体制，对恒大采取特别措施，也要防止其出现实质违约、破产等情况；其次，因新证券法删除了股票暂停上市和恢复上市的相关规定，交易所在2020年修订了《股票上市规则》，加强和完善了退市规则，完善面值退市指标有关表述，全面优化现有财务类、交易类、规范类和重大违法四类强制退市指标体系，其中特别强调财务类指标交叉适用，加速出清丧失持续经营能力的＂空壳僵尸＂企业，今后股市中类似的逆袭故事，需要经历的是退市和重新上市，其需要经历的磨难和考验将更大，可能性将更小。
　　三、金融机构面临减持压力
　　随着盐湖股份复盘，前10名股东内的五家银行可按照《重整计划》的退出机制减持抵债股票，他们可以选择集中竞价交易、协议转让、大宗交易、收益互换或场外期权等衍生工具、股票换购 ETF等方式。但是对于五家银行股东来说，由于现行的法律规定减持却是一种压力。
　　五家银行被动持有盐湖股份的股权并非由于普通的债转股业务，因为根据《关于市场化银行债权转股权指导意见》的规定，银行不得直接将债权转为股权，应通过实施机构进行。这五家银行的债转股是由于破产重组特殊程序，但是根据《商业银行法》第42条的规定，＂商业银行因行使抵押权、质权而取得的不动产或者股权，应当自取得之日起二年内予以处分。＂商业银行被动持有股权也应在两年内处分，根据《商业银行资本管理办法（试行）》第六十八条规定，商业银行被动持有的对工商企业股权投资在法律规定处分期限内的风险权重为400%，处分期外的股权投资的风险权重为1250%。 从五家银行完成债转股已经过一年左右时间，留给五家银行减持的时间只有一年。
　　当然根据最新的商业银行法征求意见稿，被动持有股权的处分周期可以延长为5年，但是资本管理办法暂时未变动。所以商业银行当前400%，明年面临1250%风险权重，减持冲动非常强。
　　当然如果是AIC持股（如工银AIC），则面临资本压力要小很多，也没有处置期的闲置，资本压力要小很多。参照金融资产管理公司，市场化债转股的风险权重为150%。
　　其他四家为何没有通过AIC持股二是通过银行，也可能是内部协调的问题。
　　根据《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》及《上市公司股东、董监高减持股份实施细则》的规定，持股 5%以上股东及持有上市公司非公开发行股份的股东通过证券交易所集中竞价交易减持股份，在任意连续90个自然日内，减持股份的总数不得超过公司股份总数的百分之一；通过大宗交易方式减持股份，在任意连续90个自然日内，减持股份的总数不得超过公司股份总数的百分之二，合计不得超过3%；通过协议转让方式减持股份应当在减持后 6 个月内继续遵守上述规定。盐湖股份的五家银行股东持有的都是上市公司非公开发行股份，而且除农行青海省分行外，还都为持股5%以上的大股东，因此五家银行减持都须遵守上述规定，五家银行目前的持股比例在3.82%至7.40%之间，要在一年左右出清持有的股票，时间并不宽裕。
　　上演完王者归来后，盐湖股份其实还有很多不确定的风险，盐湖镁业和海纳化工的重整资金尚未及时到位、重整进程和结果存在重大不确定性，将可能对公司经营业绩产生不利影响；控股股东青海国投持有的99.99%公司股票都被质押，如果控股股东偿债能力减弱，或股价大幅波动导致跌破平仓线，公司股权架构存在重大变动风险；此外公司的股价波动也很剧烈，复盘首日涨幅惊人，但复盘第二日就大跌8%，第三日又强势涨停，未来走势仍不确定。