财观经济下滑收入降低，居民的超额储蓄从何而来？

　　近年来，我国的居民储蓄存款增长的比较快，给市场带来一些假象：居民更富有了，居民的消费潜力更大了。类似的，美国在2020年疫情后，居民超额储蓄也大幅增加，且个人消费支出，尤其是耐用品的支出也大幅攀升。这是不是意味着，我国居民的消费潜力也更大了呢？
　　实际上，因为中国和美国居民在收入和储蓄来源上有较大差异，所以造成了两国居民消费表现的显著不同。美国疫情后对居民实施了大规模的疫情救助计划，向居民直接发放现金，支撑居民超额储蓄的形成，进而推动耐用品消费和房价的突飞猛进。
　　相对照的是，中国居民的存款储蓄增长，主要是（1）消费收缩（2）房地产变现或延迟购房（3）理财回流这三大原因造成的。中国居民并没有新的收入来源，且失业问题依然严峻，和美国依然强劲的就业市场也形成对照。
　　因此，中国居民的储蓄增加，更多的是一种被动避险决策，除非未来经济形势和投资方向转为明朗和复苏，否则短期内要形成对消费、投资和买房的支撑，难度依然较大。具体来看：首先，2022年居民存款规模大幅增加，明显高于历史趋势线。
　　央行数据显示，2022 年前11个月居民存款规模增长14.9万亿元，比2021年同期多增6.9 万亿元。相比之下，2010-2018 年，我国居民平均每年新增存款为5.1 万亿元，今年我国居民存款规模增幅明显高于历史趋势线。
　　我国居民当年存款增量（万亿元）
　　我国居民存款存量（万亿元）其次，2022年居民储蓄大增主要有三大原因，分别是（1）消费收缩（2）房地产变现或延迟购房（3）理财回流。
　　一、消费收缩：2022年全国社会消费品零售总额负增长，居民趋向于节衣缩食和预防性储蓄。
　　今年1—11月份，社会消费品零售总额399190亿元，同比下降0.1%。11月单月，社会消费品零售总额38615亿元，同比下降5.9%。而截至2022年第三季度，全国居民人均可支配收入同比增长3.2%，虽然较去年的9.7%增速有大幅下滑，但整体而言，居民消费下降的速度比收入降幅更大，除了因疫情导致的部分消费场景消失外，更主要的还是居民节衣缩食和预防性储蓄。
　　全国社会消费品零售总额当月同比增速（%）
　　二、房地产收缩：房产变现和延迟购房，推高居民存款储蓄额。
　　2022年全国楼市塌陷式的下滑，不仅仅表现为新房市场的收缩——入场的购房者数量大幅度减少，而且二手房抛售房东也显著增加——挂牌房源的大增和房价破冰下滑。
　　新房交易规模减少，说明进入市场的资金量减少，一部分来自存款，一部分来自银行贷款。二手房变现导致银行储蓄的规模增加，是因为房东变现后存款全部进入存款，但接盘的购房者则是一部分自有资金进入楼市，另一部为银行存款，因此从总量来看，房屋变现后进入存款的规模大于因购买二手房流出存款资金的规模，导致储蓄总量的增加。
　　2010-2022年11月全国新房交易规模
　　全国各地二手房挂牌量激增
　　上海二手房成交量大幅下滑，但挂牌量显著上升
　　三、理财回流：2022年全年约有1.5万亿元从理财产品回流至银行存款。
　　过去几年，银行理财规模都维持小幅增长，直至2022 年上半年的银行理财增长基本正常，但自从2022年11月债券市场因违约事件蔓延而大幅波动以来，理财产品发生大规模赎回。数据显示，截至12月27日，全市场理财产品存续规模由10月的27.29万亿元降至26.65万亿元。
　　过去几年银行理财规模都维持低速平稳的同比增长速度
　　2022年全市场理财产品存续规模大幅下降
　　据券商中信证券测算，2022 年11 月，非法人产品（广义基金）的债券托管量环比上月下降了6963 亿元。考虑到理财产品持仓中除了债券还有同业存单和非标等资产，实际的赎回规模将更高。而且赎回压力在12 月还在持续，预计2022 年全年的理财产品贡献约1.5 万亿元超额存款，也就是约1.5万亿资金从理财产品回流至银行存款。第三，我国存款增加的驱动力是居民预防性储蓄，而美国则来自政府大幅居民补贴，后者更能刺激居民消费支出。
　　如前所述，我国居民的存款增加，更多的是经济下滑背景下的投资缩减（房产投资和理财产品投资）和预防性储蓄。
　　疫情后，美国也经历了一轮居民存款大幅增加的现象，但其原因有本质的不同。美国居民存款增加的驱动力，是大规模财政补贴，尤其是直接针对居民的现金发放补贴所带来的储蓄增加，证据是同期美国耐用品支出和房价也出现大幅增长，这与我国消费市场和房地产市场截然不同。
　　2020 年3 月，美国大规模爆发新冠疫情后，美国国会连续通过了三轮大规模疫情救助计划，并直接向居民发放现金，这对2020 年-2021 年期间美国居民超额储蓄的形成起到主要支撑作用。
　　疫情后美国出现财政支出和财政赤字高峰
　　疫情后美国出现个人转移支付（财政发放补贴现金）和个人总收入（工资）的大幅增长
　　疫情后在财政补贴后，美国个人消费支出出现爆发性增长
　　美国的两轮居民超额储蓄增加主要源于财政支持
　　疫情后我国居民人均可支配收入增速出现趋势性下行
　　因此，如果仅仅从居民银行储蓄存款大幅攀升，就得出未来居民消费潜力巨大，通过刺激消费和房地产就能带动内需、提振经济的政策方向大有可为的结论，无疑是片面的。无论是经济学理论还是经济常识都告诉我们，经济衰退期的主要特征之一，就是消费者收入和购买力均下降，尤其是耐用品和投资品需求萎缩的更快。
　　更为理性、客观的判断是，只有熬过这段产能出清、杠杆收缩、供需双降的艰难而漫长的衰退期，才谈得上信心抬升、需求回暖、供应复苏。