歌尔股份研究报告ARVR前景广阔，风好正是扬帆时

　　（报告出品方作者：光大证券，刘凯、蔡微未）1、歌尔股份：全球领先的声光电产品及解决方案提供商
　　1。1、深耕声学领域二十余载，积极外延形成零件成品广域布局
　　歌尔股份为全球领先声光电产品及解决方案提供商。公司深耕声学领域二十余载，并以此为基础不断向电声、光电领域拓展产品，逐渐形成一体化全方位的声光电解决方案。公司上市后，不断加强品质、成本管理，垂直整合产业链上下游，围绕大客户需求进行全球业务拓展；2014年开始，公司开始围绕声学产品进行战略转型，以人工智能为要点，大力发展音频、可穿戴、娱乐和家居业务，并购、参投国内外知名品牌如Dynaudio（音响）、Ecotrust（LED）、真时科技（可穿戴）、AM3D（音频技术）、WaveOptics（AR光波导）等，逐步形成零件成品解决方案的全球产品服务格局。未来，公司仍将坚守精密零组件智能硬件整机的发展战略，不断加深在VRAR、TWS耳机等领域布局，从而把握消费电子产业变革机遇。
　　公司产品矩阵丰富，深耕产业链上下游。公司产品广泛应用于以智能手机、平板、家用电子游戏机、智能家居产品、可穿戴电子产品、VR虚拟现实、AR增强现实产品、无线耳机等为代表的消费电子领域，服务于全球科技和消费电子行业领先客户。公司深耕产业价值链上下游，从上游精密元器件、模组，到下游的智能硬件，从模具、注塑、表面处理，再到高精度自动产线的自主设计与制造，自主打造了在价值链高度垂直整合的精密加工与智能制造的平台，为客户提供全方位服务，已与A客户、H客户、索尼、小米、OPPO等消费电子领域的国际知名客户达成稳定、紧密、长期的战略合作关系。
　　1。2、股权结构相对集中
　　姜滨先生及胡双美女士为公司实际控制人，姜龙先生为一致行动人。截至2022年6月30日，姜滨、姜龙兄弟合计持有公司15。74的股份，并通过歌尔集团间接持有公司14。86股份，合计持股占比30。6。歌尔股份董事长姜滨先生出生于1966年，为清华大学高级工商管理硕士、北京航空航天大学电子工程学士。姜滨先生拥有30多年电声行业的丰富工作经验，兼任中华全国工商业联合会第十二届执行委员会常务委员、中国电子元件行业协会轮值理事长，曾荣获全国劳动模范、中国电子信息行业杰出企业家等称号。公司副董事长、总裁姜龙先生为美国马里兰大学战略管理博士、中国人民大学管理科学硕士、清华大学材料工程学士。姜龙先生于2004年加入公司，此前在市场、营销、企业管理方面拥有丰富的经验。
　　1。3、财务分析：业绩持续高速增长，智能硬件接棒声学整机成为主要驱动力
　　紧握TWS、智能硬件VRAR等机遇，业绩乘势而起。20182021年，公司取得营业收入237。51、351。48、577。43、782。21亿元，对应YoY分别为6。99、47。99、64。29、35。47，实现归母净利润8。68、12。81、28。48、42。75亿元，对应YoY分别为59。44、47。58、122。41、50。09。2018年由于新布局的智能硬件及TWS产品产能及良率处于爬坡阶段、手机下游市场不景气，公司营收及净利润双双出现负增长；2019年，手机市场降幅收窄，5G、TWS以及可穿戴等下游行业迅猛发展，公司贯彻零件成品业务布局，营收同比增长47。99至351。48亿元，归母净利润同比增长47。58至12。81亿元。2020年疫情导致的居家风潮催生了TWS、VRAR、智能可穿戴、家用游戏机等智能硬件市场的高景气度，公司成功把握行业机遇，在2020年实现了逆势增长，营收同比增长64。29至577。43亿元，净利润同比增长122。41至28。48亿元。
　　2021业绩亮眼，22H1持续向好。得益于VR设备、TWS耳机、家用电子游戏机及配件等业务的快速成长，公司2021年营收达到782。21亿元，同比增长35。47；归母净利润42。75亿元，同比增长50。09。2022H1公司成长势头不减，实现营收436。03亿元，同比增长43。96；盈利方面，受疫情以及国际经济形势变动影响，公司所处的精密制造行业面临原材料涨价和供应不足的压力，22H1公司实现归母净利润20。79亿元，同比上升20。09，增速低于营收。8月30日，公司发布2022年前三季度业绩预告，受益于以VR虚拟现实为代表的智能硬件业务扩张、盈利能力改善、以及处置参股公司股权取得的投资收益约2。9亿元，2022Q1Q3公司归母净利润预计为38。32亿元43。32亿元，比上年同期增长1530，扣非净利润预计为34。71亿元37。73亿元，同比增长1525。
　　智能硬件业务发展迅猛，成为营收增长主要驱动力。2021年智能硬件业务实现营收328。09亿元，增速较2020年的107。3有小幅回落，但仍保持在85。9的高位，并首次超越智能声学整机业务，成为公司营收占比最大的组成部分，占比达到42；2022年H1，公司智能硬件业务实现营收248。11亿元，同比大增121。32。预计未来受益于以虚拟增强现实、智能可穿戴为代表的新兴智能硬件产品的创新机遇，该部分业务仍将维持迅猛发展势头，成为公司业绩增长的主要来源。智能声学整机业务经历2019年和2020年的高速增长后，增速出现明显下滑，2021年实现营收302。97亿元，同增13。6；精密零组件业务保持稳健成长，2021年取得138。40亿元营收，同增13。4。公司各项业务毛利率总体较为稳定，智能硬件业务毛利率自2019年起小幅上升，2021年达到13。9，而与智能硬件、声学整机等组装代工业务相比，精密零组件业务毛利率较高，2021年达到23。1。
　　业务架构变革致使毛利率承压，管理效率处行业前列。20182021年，公司整体毛利率分别为18。82、15。43、16。03和14。13。2018年开始，由于消费电子下游行业受到宏观经济下行的影响，需求开始萎缩，公司调整业务布局，着力发展声学整机业务以及智能硬件业务。因为新业务的毛利率较原有零部件业务更低，所以随着产能扩张，公司毛利率随之出现一定程度下滑，2022年H1公司毛利率小幅降至12。95。同业比较方面，根据歌尔股份所处的消费电子行业，我们选取立讯精密、鹏鼎控股、东山精密作为可比公司，歌尔股份毛利率位于行业平均水准，鹏鼎控股主营业务为印制电路板PCB，毛利率整体较高，与歌尔的精密零组件业务毛利率相近。此外，歌尔股份经营管理效率不断优化，期间费用比率逐年下降，费控表现已处在行业前列，在公司大客户战略的深入执行之下，销售费用率由2018年的2。40降至2021年的0。57，同时管理费用率由2018年的4。38降至2021年的2。50，规模效应凸显。2021年，公司期间费用整体比率为3。28，低于立讯精密的3。30。净利率方面，公司20182021年净利率分别为3。56、3。64、4。94和5。51，整体呈现稳步上升趋势，净利率水平与立讯精密趋近。
　　公司持续关注声学、人工智能、VRAR领域进展，不断加大新品研发投入。2021年研发支出达到43。01亿元，占营业收入5。5，同比增长21。8，20132021年研发支出年复合增长率达到32。34；2022上半年研发支出20。72亿元，同比增长32，在虚拟现实及声学、光学等领域的竞争能力不断提升。公司已经建立起全球范围内的产学研体系，与清华大学、浙江大学、哈尔滨工业大学、中科院、日本东北大学、美国斯坦福大学、美国麻省理工学院等国内外知名高校和科研机构建立长期战略合作伙伴关系，形成综合性、合作性技术研发平台；此外，公司还在美国、日本、韩国、丹麦、北京、青岛、深圳、上海、南京、中国台湾等地分别设立了研发中心，以声光电为主要技术方向，通过集成跨领域技术提供系统化整体解决方案。截至2021年12月31日，公司拥有专职研发人员12，895名，覆盖声学、光学、微电子、无线通讯、精密制造、IT技术、自动化等诸多科学领域，累计申请25，818项发明专利，累计获得专利授权15，525项。
　　公司的资本结构持续优化，偿债能力提升。2020年公司资产负债率达到59。82的高位，随后不断下降，20212022H1资产负债率分别为54。2753。46，在可比公司中处于中位水平。此外，公司流动比率稳中有升，20212022H1公司流动比率分别为1。181。11，与可比公司立讯精密和东山精密水平接近。2、智能硬件：VR拐点已至，AR空间可期
　　2。1、VR：拐点已至，软硬件共振推升行业景气度
　　公司为全球VR代工龙头，VR行业出货量拐点已现，快速放量将至。大量用户和内容生态是VRAR设备快速放量的关键，Facebook首席执行官马克扎克伯格2019年表示1000万用户为VR可持续、可盈利的门槛，一旦达到并跨过这个阈值，内容和生态系统就会爆炸性增长。据VR陀螺数据，2021年全球VR头显出货量达到1110万台，同增66，硬件设备突破1000万台为行业重大拐点，VR市场快速放量可期，VR陀螺预计2025年全球VR头显出货量有望达到1。1亿台，20212025CAGR达到77。43。国内方面，据华经产业研究院数据，2020年中国VR市场出货量（包括一体机及外接式头显）为83。9万台，2025则有望达到1266。3万台，20202025CAGR为72。10。
　　虚拟现实市场前景广阔。据信通院统计，2020年全球虚拟现实市场（含VR和AR）规模约900亿元，其中VR市场620亿元；预计2020至2024年全球虚拟现实产业规模CAGR为54，2024年VR行业规模有望达到2，400亿元。全球虚拟现实市场产业结构方面，终端器件市场规模占比位居首位，2020年占比超过40，随着传统行业数字化转型与消费升级等常态化，内容应用市场将快速发展，预计2024年市场规模超过2，800亿元。
　　行业格局方面，Oculus全球市场独占鳌头，公司为MetaOculus核心代工商。据Counterpoint数据，2021第四季度单季度全球主要XR品牌Oculus、DPVR、Pico出货量市占率分别为80、8、5。Oculus头显品牌出货量在2020至2021年各个季度均稳居第一，而自2020年9月OculusQuest2发布后，Oculus品牌市占率更是取得巨大提升，维持在70附近。据陀螺研究院数据，OculusQuest2在2021Q4出货量为340万台，环比增长126。7，2021全年已累计销售880万台，出货量市占率达到79。28。据Counterpoint数据，截至2021年年末，OculusQuest2已累计出货约1，040万台，成为世界最畅销的VR头显单品。而根据VR陀螺统计，2022H1全球VR头显出货量约684万台，其中Quest2约为590万台，占比约86，一家独大的局面仍在持续。歌尔股份作为Quest头显设备核心代工商，将持续受益于Quest强势的竞争地位和出货量的快速攀升。此外，据彭博社消息，Meta或将在今年推出高端VR头显QuestPro，预计新品的推出将丰富Quest产品线并将继续带动歌尔VR业务营收快速增长。
　　国内市场方面，字节跳动旗下Pico保持高速增长，歌尔为Pico独供。在字节跳动的流量支持下，Pico于抖音、火山小视频、今日头条等平台上获得大量推广资源，春节期间，还邀请不少明星推广2022年宝藏年货玩VR选Pico等活动。根据VR陀螺估算，在抖音平台不断的流量扶持下，2022年5月，Pico官方旗舰店在抖音平台销售额约为7，002。4万元，销量约为3。2万台，销售额超过OPPO、荣耀、vivo等知名手机品牌。此外据VR陀螺统计，2022年上半年国内VR头显出货量约60。58万台，其中Pico销量约为37万台，份额约61，占据市场头名。歌尔股份是Pico长期战略合作伙伴，为其提供整机组装服务，Pico强劲的销售表现也将成为歌尔业绩增长的重要推手。
　　硬件层面：技术逐步演进，从部分沉浸向深度沉浸过度。中国信通院根据VR沉浸体验将VR产业分为五个阶段，从无沉浸将逐步进阶到最终形态的完全沉浸，结合市面上主流VR头显设备的参数来看，目前行业处于部分沉浸阶段，主要表现为1。5K2K单眼分辨率（对应3K4K的双眼分辨率）、100120度视场角、百兆码率、20毫秒MTP时延、4K90Hz渲染处理能力、由内向外的追踪定位与沉浸声等技术指标。而在部分维度上，行业正在经历向深度沉浸的过渡，如HTCViveProEye、HPReverbG2OmniceptEdition、PicoNeo3ProEye等产品已搭载眼动追踪技术，即将面世的索尼PlayStationVR2也将采用眼动追踪注视点渲染的技术组合。作为已经发布近两年的产品，OculusQuest2在硬件配置上依旧领先，采用骁龙XR2处理器和FASTLCD屏幕、提供近4K90Hz的显示体验、支持6DOF交互、并搭配300400美元的价格（对应人民币2，0003，000元价位）。国内厂商则在2021年密集推出各自品牌VR头显新品，并在内容生态上寻求差异化，例如爱奇艺旗下奇遇品牌设备可获取与爱奇艺主站同步更新的各类影视资源。
　　硬件上Pancake方案获长足进展促进VR在C端渗透。目前VR主流光学方案为菲涅尔透镜，Pancake方案在重量及体积上的优势将成下一代产品主流方案。菲涅尔透镜（Fresnellens），又名螺纹透镜，镜片表面一面为光面，另一面刻录了由小到大的同心圆，它的纹理是根据光的干涉及扰射以及相对灵敏度和接收角度要求来设计的。与传统透镜相比，由于只保留发生折射的曲面，菲涅尔透镜可以明显减小厚度并降低光线在介质中的衰减。折叠光路（Pancake）利用光的偏振特性，使光线在相同的元件间来回反射，达到折叠光学路径的目的，从而节省空间；最靠近显示设备的透镜具有半反射镜涂层，因此既能在第一次透射时充当面透镜，又能在光反射时充当曲面镜。相比于菲涅尔透镜，折叠光路模组可实现显著的减厚降重、提升用户佩戴体验，并且提升画面质量，但同时也面临着工艺不成熟、光损耗高和鬼影等问题。目前市面上主流产品大都仍采用菲涅尔透镜，而折叠光路将成为未来发展趋势，创维等品牌将于22H2陆续推出Pancake产品，目前市面上支持6DoF的VR一体机重量大都在500g600g之间，而Pancake方案有望将主机重量控制在200g以内，整机重量在300g左右，整机重量降幅可达50，体积仅为普通一体机的14。歌尔股份在其VR一体机参考设计中亦已装配折叠光路解决方案。
　　软件层面：内容生态愈发丰富，VR商业端和消费端应用持续拓宽反向进一步带动硬件需求增长。据头豹研究院数据，2020年中国VR内容市场规模达到128。9亿元，预计到2025年市场规模将达到832。7亿元，20202025年CAGR可达45。23。VR内容行业的下游应用主要划分为商业端和消费端，其中商业端最大应用领域为医疗及教育，2020年占比分别为8。6和7。7；消费端包含游戏、影视和直播等，2020年分别占比40。5，20。1和8。9。应用软件和VR硬件相互促进，形成良性闭环。
　　VR平台用户规模不断扩大，平台生态逐步完善，软件硬件齐发展推动VR产业放量在即。伴随着OculusQuest2在2020年Q4的热销，Steam平台月活VR头显用户占比迎来快速增长，目前保持在2水平左右，今年4月6月分别为1。891。87。Quest平台方面，得益于OculusQuest2全球领先的销售数据，MetaQuest平台成为目前全球最大的VR内容平台。根据陀螺研究院统计，2021年末Quest平台注册用户规模为1，200万人，预计2022年注册用户规模可以达到2，000万，2025年则可超过1亿人。2022年2月的GDC大会上，MetaQuest内容生态总监ChrisPruett指出，截至2022年2月，平台已有8款应用程序的收入超过了2，000万美元，124个应用程序获得了100万美元以上的收入，相较上年同期，各收入段应用数量均有明显提升。根据陀螺研究院统计，2021年Quest平台内容销售流水为4。8亿美元，自2019年平台上线，累计收入流水达7。38亿美元，预计2022年流水将超10亿美元。
　　2。2、AR：C端进发进行时，苹果入局带动行业发展
　　AR终端产品降价进行时，消费级市场或将迎来快速增长。根据陀螺研究院统计，2021年全球AR头显出货量为57万台，较2020年增长44，预计2022年出货量增长93至110万台。当前的AR头显主要面向企业市场，售价高、销量低。而随着AR设备在光学、显示等关键部件取得突破，消费级AR头显的价格将不断降低，StrategyAnalytics预测，AR平均售价将从2020年的800美元下降至2026年的500美元以下，降幅约38。届时，500美元以下价位段出货量将占到消费级AR设备销量的62，而1，000美元以上产品销量仅占2。根据StrategyAnalytics数据，2020年全球约81的AR头显面向B端，而到2026年，这一比例将下降至14，B端与C端份额形成对调，普通消费者将成为AR头显设备的主力客户群体。预计2024年消费级市场将全面铺开，2025年全球AR头显出货量将接近5，000万台。
　　硬件配置上，工业级AR设备仍为主流，消费级产品参数有待提升。目前，主打B端应用场景的AR头显设备在单眼分辨率上基本已实现1080p，其中微软HoloLens2单眼分辨率可达2K；但在售价上大都处于万元价位段，例如HoloLens2售价3，500美元，主打办公场景的联想ThinkRealityA3价格则为1，500美元。消费级产品方面，国内厂商在2021年推出多款新品，价格集中在2，0003，000元区间，主打轻量化、轻交互，产品重量在100克以内、基本与传统墨镜无异，功能上以消息通知、导航、提词、翻译等为主。分辨率方面，OPPO、影目科技AR设备以横向640像素为主，部分产品如RokidAir可达到单眼1080p分辨率，总体而言画面质量有待提升。
　　软件应用上，B端侧，AR助力工作提效显著，应用范围广阔。以微软HoloLens为例，作为世界上最畅销的AR设备之一，微软HoloLens系列已应用在制造业、工程施工、医疗保健等诸多企业级领域，客户包括空客、奥迪、丰田、欧莱雅、赛默飞世尔等国际知名公司。制造业方面，HoloLens2设备帮助丰田员工在生产中提升效率和准确性，同时也帮助新入职员工快速高效地接受入职培训。医疗方面，HoloLens2可以提供3D模型以更好地制定手术计划，并帮助医生进行实时远程协作以接收全球其他医生的建议，从而实现专家资源的有效配置。军事方面，2021年3月微软宣布与美军达成219亿美元合同，将为其提供12万套HoloLensAR加强理想头盔和相关的技术支持；而拜登政府向美国国会提交的20222023财年联邦全面预算方案显示，美国国防部在20222023财年将分别采购29，237台7，000台基于微软HoloLens的IVAS，金额分别达到8。544。24亿美元。
　　C端侧：尚未普及，但AR应用程序已发展多时。在操作系统开发者工具（如安卓的ARCore、苹果的ARKit和华为的AREngine）的支持下，开发者们可以开发各类基于智能手机的AR软件应用。作为将AR技术用于社交应用的先行者，至2022年6月，Snapchat在全球已拥有超6亿月活用户和3。32亿日活用户，其中每天2。5亿用户在Snapchat应用中使用其AR技术，实现购物、社交对话等功能。此外，至2021年12月，来自全球的25万名开发者在SnapAR平台上已经创建了250万种不同类型的AR滤镜，累计获得3。5万亿次浏览。游戏方面，由Niantic开发的AR游戏《PokmonGO》于2016年7月发行，并迅速成为现象级爆款游戏，根据SensorTower统计，游戏发行四周年全球累计营收已超过36亿美元，目前仍是AR游戏领域的领先者。零售生活方面，宜家客户可以通过IKEAPlace应用将实际大小的宜家家具模型摆放在家中查看效果，便于判断尺寸样式是否合适，苹果华为等也都推出AR测量技术，可在建模、家居、生活类应用等许多场景下发挥显著功效。导航方面，百度地图已经上线AR实景导航功能，可以为用户提供更直观、更精准的导航服务，苹果也在iOS15中为苹果地图添加AR导航及3D地图功能。
　　苹果于ARVR领域布局已久，通过收购或自研全面布局硬件及应用。硬件方面，苹果在XR相关硬件方面的尝试早已开始，2020年3月，苹果发布新款iPadPro，首次装配dToF激光雷达扫描仪，这一硬件扩充为AR增强现实及更广泛的3D传感应用领域开启无尽可能。软件方面，苹果于2015年收购AR公司Metaio，其ARSDK等软件技术也为2017年苹果推出ARKit工具奠定基础。应用方面，苹果积极寻求与零售业巨头展开合作，通过AR技术赋能宜家、阿迪达斯、亚马逊等合作伙伴，使购物环节更为便捷。内容方面，苹果采用收购自研方式丰富AR流媒体内容，一方面收购直播、三维虚拟形象等公司补强相关技术，另一方面在自家AppleTV服务中不断增添ARVR相关内容，丰富内容生态。
　　苹果MR产品已步入后期阶段，有望于23Q1发布，苹果多年布局即将进军市场，公司作为苹果多年合作伙伴有望乘势发展。苹果的新头显设备能提供AR和VR体验，硬件方面则配备了M2芯片以及16GB内存。价格方面，彭博社预测将在2，0003，000美元之间，售价略低于微软的HoloLens2，客户群体应该同样是以有特定产品需求的专业用户为主。2022年6月的苹果全球开发者大会WWDC上，苹果将其AR开发工具集合ARKit升级至6。0版本，引入4K视频捕获、支持HDR视频等重要功能。日前，苹果CEO库克在接受中国日报网专访时表示，苹果AppStore目前拥有14，000个ARKit应用程序，为全球数百万消费者提供着AR体验。我们认为尽管苹果新头显设备尚未正式发布，但其进展稳步推进，而苹果在ARVR领域软件生态先行的策略则有助于硬件设备面世之后迅速打开市场。
　　苹果入局，公司受益可期。一方面，过去十余年中，苹果推出iPhone、iPad、Airpods等多个具有跨时代意义的产品系列，成为消费电子产品外观功能演变迭代风尚的引领者。我们认为苹果此次将要推出的头显设备会起到类似的示范效应，同时苹果还会借由其影响力教育市场，帮助消费者对VRAR消费级产品建立明确认知，从而带动VRAR整体市场渗透率显著提升。此外，苹果此次新品预计定位高端市场，其所采用的先进技术、功能设计等或将为其他厂商所效仿，从而推动VRAR行业整体技术含量、产品体验等快速发展。歌尔股份作为全球VRAR主要代工厂，将持续从中受益。另一方面，歌尔过往与苹果在智能声学整机、精密零组件等业务上合作关系紧密，同时歌尔还在VRAR领域长线布局，已掌握折叠光路、光波导等关键性技术，有望切入苹果头显设备供应链，从而不断获取业绩增量。
　　2。3、歌尔股份：全球VR代工龙头，竞争优势显著
　　歌尔是全球XR行业内领先的解决方案提供商和制造商，于2012年进入XR领域，可提供包括光学设计、光学模具、光学零组件研制在内的精密光学解决方案，以及VR虚拟现实和AR增强现实产品的设计、研发和制造的一站式服务。我们认为公司在客户资源、产品技术、集成能力、产业整合以及产能等方面已建立起多元化竞争优势，将持续受益于全球VRAR行业的高速发展。客户资源：整机代工领域佼佼者，占据全球70份额。依托在声光器件、传感器和通信模块零组件上较强的制造能力和经验，歌尔与MetaOculus、索尼、Pico等全球领先科技企业合作紧密。根据VR陀螺数据，2022H1全球VR头显出货量约684万台，其中OculusQuest2约590万台，占比86，国内市场则由Pico占据61份额，而Oculus、Pico等均是歌尔组装代工业务的重要客户。2021年8月微型显示光学技术大会上，公司董事长姜滨先生表示，歌尔目前已经占据全球中高端虚拟现实头显70的市场份额，并率先引进世界领先的12英寸纳米压印生产线，打造全球领先的VRAR高端光学零组件产业基地。
　　产品技术：储备深厚，路线走在行业前沿。歌尔股份VR一体机解决方案方面，采用骁龙XR2平台，搭配Pancake折叠光路、6DOF追踪、眼球追踪等业内顶尖技术，整机重量仅为350克；AR一体机产品同样配备MicroLED光波导的顶尖近眼显示方案，并集成6DOF追踪、眼球追踪等交互方式。今年5月20日，歌尔携手高通发布基于骁龙XR2平台的无线AR智能眼镜参考设计，旨在助力品牌厂商面向市场更快速地推出基于骁龙XR2平台的AR产品。
　　集成能力：声光电长期布局，拥有零件到整机的完备解决方案。光学方面，公司可提供VR（菲涅尔透镜、折叠光路等）AR（衍射光波导等）产品光学镜头设计、开发、工程到量产的一站式光学解决方案，具备光学镜头工程与量产能力。声学方面，基于十余年声学设计经验，歌尔可提供自主研发的麦克风阵列，拥有突出的3D音效及音效增强技术，提供优秀的声学性能及音乐体验。系统集成方面，凭借丰富的项目经验，歌尔可提供产品的ID设计、声光设计、射频天线设计、软件设计、电子设计与机械设计一体化系统集成解决方案。此外，歌尔还具备优秀的自动化研发制造能力，可为客户提供定制化、柔性化、高精度的自动化生产测试解决方案，确保高良率、低成本，支持客户产品快速量产上市。
　　产业整合：积极开展合作及投资，整合产业链上下游。上游方面，歌尔深度布局芯片、光学模组等关键零组件。歌尔与高通于2015年便开始在XR领域展开合作，结合自身在声学、光学、传感器、材料应用等方面的技术优势和深厚的系统集成能力，歌尔为行业打造前沿的VRAR参考设计范例，助力加快产品的商用化进程；歌尔是Kopin的重要战略合作伙伴，并于2017年对Kopin进行2，460万美元的投资，同年6月，歌尔正式推出基于Kopin微显示技术的新一代VR头显的参考设计ElfVR，搭载两块超高分辨率与刷新率的LightningOLED微显示屏，可实现双目4K超高清显示；此外，2018年歌尔还就光波导元件的量产与行业领先企业WaveOptics签订了独家生产合作伙伴协议，同年歌尔还参投了WaveOptics的2，500万美元C轮融资。
　　下游方面，歌尔与业内头部客户建立长期稳定的深度合作关系。Pico现任CEO周宏伟曾任歌尔声学副总裁，根据元气资本消息，2021年1月，歌尔股份大股东歌尔集团以间接加直接持股35。08成为了青岛小鸟看看科技有限公司（Pico品牌主体公司）第一大股东。尽管当年8月字节跳动对外宣布收购Pico，但字节跳动官网显示，歌尔股份仍是被收购后的Pico的战略供应商，Pico将作为头部客户与歌尔继续合作，双方已签署长期战略合作协议，确保供应链稳定运转。
　　产能扩充：发行可转债助力产能提升。公司2020年发行可转债募资40亿元，其中10亿元拟投入ARVR及相关光学模组项目的建设（包含自有资金的总投资额为11。15亿元），其中ARVR产品项目、光学模组项目分别对应6亿元和4亿元投资，建设期为2年，建成后可实现年产350万套VRAR产品和年产500万片精密光学镜片及模组产品。公司2021年年报显示，ARVR产品项目和光学模组项目已累计投入金额为3。040。32亿元，投资进度分别为50。637。92。3、智能硬件：可穿戴游戏机两点开花
　　3。1、可穿戴设备：安卓客户主要供货商
　　智能手表市场规模保持较快增长。根据Counterpoint数据，2021年全球智能手表出货量达到1。275亿部，同比增长23。8，维持良好的增长势头，其中Q4单季度出货量便达到4，240万部，创造了单季度销量记录。2022年Q1全球智能手表出货量为3，370万部，同比增长13。头部厂商竞争格局相对稳定。按出货量计算，苹果2021年在全球智能手表市场份额由上年的32。9下滑至30。1，但仍居首位。分季度来看，苹果在21Q4发布AppleWatch7系列，份额大幅回升至38，其亮眼表现也延续至22Q1，季度内取得36的市场份额。同时由于苹果在2021年未发布SE机型，产品平均单价上升3，销售收入占到全球市场约一半。三星份额在2021年升至10。2，位居第二，得益于GalaxyWatch4系列的发布，其在21Q3的出货量环比增长超过200，当季度市场份额大增至14，挤占苹果较多份额。受美国制裁等因素影响，华为手表出货量同其智能手机业务一样遭遇下滑，市占率下降3pct；但其Q4发布的WatchGT3和WatchFitMini仍收到了市场的良好反响，出货量在该季度环比增长了一倍以上。小米在2021年上半年推出MiWatchLite，又在Q4发布了RedmiWatch2系列，份额由1。5增长至3。6。作为安卓品牌智能手表主要代工厂商，歌尔股份将持续受益于行业整体规模上行以及安卓系厂商市场份额稳定上行。
　　国内市场仍有较大潜力待挖掘。目前智能手表出货仍集中在北美、欧洲等发达地区，两者占据了近50的份额。中国是全球儿童智能手表最大市场，根据IDC数据，目前中国市场成人智能手表和儿童智能手表出货量基本持平。因此尽管中国智能手表市场销量占到全球约四分之一，但在成人智能手表方面仍有广阔空间。印度智能手表市场在2021年发展迅猛，出货量同比增长274，份额由3上升至10。
　　歌尔股份是H客户、Fitbit、索尼等头部智能手表及手环的代工组装供应商。主要为H客户GT系列等产品提供ODM业务，行业内苹果手表主要代工厂商包括台湾广达、仁宝，安卓手表手环的主要代工厂商包括华勤、龙旗等。相较于A客户以及其他安卓厂商，H客户已经形成了完善的产品矩阵，包括针对运动和商务人群的WatchGT系列、针对独立通话需求人群的Watch系列、针对长辈血压健康监测的WatchD系列、针对跑步爱好者的WatchGTRunner系列、儿童手表系列、以及覆盖两百元至千元价位段的各类智能手环。2022年4月，H客户新推出的GT3Pro系列全系搭载ECG心电采集功能，包括钛金属款、陶瓷款和保时捷款，其中白色陶瓷款采用纳米微晶陶瓷，继续冲击高端市场，并强化在女性用户群体的影响力。歌尔股份是H客户手表的主要代工商，为H客户手表GT系列、H客户儿童手表以及H客户手环等产品提供代工服务。2019年之前由于国内品牌生产产品主要为单机价值较低的手环类产品，公司可穿戴产品代工业务发展受到限制，伴随未来智能手表手环功能不断丰富，渗透率提升带动出货量上行，歌尔股份可穿戴产品收入规模有望持续上升。
　　智能手表功能日益丰富，歌尔领先布局医疗健康功能。在满足内容显示、消息通知、移动通话、NFC互联等基本诉求后，运动健康成为智能手表最大卖点，功能从基础的心率检测出发围绕心脏健康向外发散，歌尔股份布局医疗健康领域已久。各厂商智能手表愈加侧重运动和健康功能，如AppleWatchSeries8适配深蹲、跨步、踩飞轮等各类体能训练，并新增温度传感器，可跟测睡眠时体温，再结合心率和手动记录的经期数据，便能让女性用户详细了解自己的生理周期；华为WATCHGT3Pro则支持100种运动模式，并搭配APP提供专业运动建议，防水则在IP68、5ATM基础上再精进，支持30米自由潜运动。在此基础上，心电图、血压、血氧等医疗健康功能成为智能手表新卖点。苹果手表自AppleWatchSeries4开始配备移动心电图房颤提示软件记录单导联心电图，并从6代开始加入血氧测量功能；华为多款手表同样支持单导联心电图，同时华为心电分析提示软件还获得了国家药品监督管理局二类医疗器械注册证。此外，华为2021年年末发布的WATCHD除了可进行心电采集外，还增加血压测量功能，手表内部嵌入微型气泵，手表表带内部为气囊，该款手表同样通过药监局二类医疗器械注册。权威机构背书将不断强化消费者对智能手表健康功能的认知，将其作为专业医疗器械的便携化替代品，从而提升购买意愿。
　　歌尔抢先布局智能手表医疗健康领域，2017年便获得ISO13485医疗健康认证。2020年9月，歌尔股份自主研发制造的带有ECG心电图检测功能的智能手表参考设计获得国家药品监督管理局认证的二类医疗器械注册证，适用于成人单导心电图波形的测量、采集和存储；同时，公司也取得医疗器械生产许可证，具备生产ECG手表医疗器械产品的资质，标志着歌尔在智能穿戴医疗健康领域取得进一步的突破。
　　3。2、游戏机：切入索尼整机业务，未来放量可期
　　公司为索尼等游戏机厂商供应商，21年开始量产未来放量可期。公司长期从事家用电子游戏机配件业务，后续顺利切入索尼PS5游戏机整机业务，并于2021年正式进入量产，与索尼等头部客户建立稳定的合作关系，目前订单饱满，产能利用充分，且游戏机业务的周期较长，未来稳定性高。2021年全球游戏机市场呈索尼销售收入市场份额高达46，切入索尼整机业务未来放量可期。
　　游戏机市场整体发展平稳，软件销售占比逐渐提升。根据IDC及索尼的数据，全球游戏产业整体市场规模将从2020年的2，260亿美元增长至2025年的3，040亿美元，CAGR约为6，其中大部分的增量由移动端平台（Mobile）贡献；对于游戏机（Console）市场，伴随着PS5的面世，行业规模增长于2020年到2022年迎来一波小高潮，之后增速则会放缓。分类型来看，游戏机硬件赛道呈现较明显的周期性，PS5出货带动硬件市场规模从2020年的190亿美元增长至20212022年的230亿美元，随后将出现回落；而内容端伴随硬件市场迎来高潮后仍将继续增长，其中数字化游戏软件会逐步占据更大份额。
　　PS5参数及性能显著提升。索尼旗下新一代家用电子游戏机PlayStation5（PS5）于2020年11月正式发售，相较7年前发布的上一代产品PlayStation4在配置上有着巨大提升，PS5使用AMDRyzenZen2CPU，拥有8核心16线程，提供高达3。5GHz的频率；GPU方面则是采用AMDRadeonRDNA2，浮点运算能力为10。28TFLOPS，较PS4均有明显提升。PS5搭载一块容量为825GB的SSD固态硬盘，相比于PS4的HDD机械式硬盘在读取储存速率上有着飞跃式的提升，游戏启动时长大大缩短，同时在内存方面，PS5也升级为16GB的GDDR6内存。除了硬件上的大幅升级，PS5在软件上也大有新意，支持8K分辨率输出和4K120Hz的高刷新率画面，并搭载光线追踪（raytracing）技术，使阴影与反光显得更栩栩如生，极大提升游戏视觉效果；此外，PS5还配备3D音频引擎，提供深层次沉浸感。PS5发售表现优于PS4，全球销量已超两千万。PS4与PS5分别于2013年和2020年的11月中旬发布，将两代产品发布后一段时间内的用户数进行对比，即发布当年的11月至次年3月，PS5在各阶段用户数均超越PS4。索尼公布的出货量数据显示，PS5在2021年销量达到1，280万台；从发售至2022H1，PS5累计销量已经达到2，170万台。4、TWS：行业增长重抬头，深耕苹果及安卓
　　TWS市场规模增速回归两位数水平。根据Canalys数据，2021年Q2及Q3，全球真无线耳机（TrueWirelessStereo，TWS）市场表现平淡，出货量仅为5，830和7，220万只，同比增长6。191。26；但21Q4，苹果出货量的强劲表现带动行业整体实现大幅增长，全球TWS季度出货量首超1亿只，达到1。04亿只，同比增长21。2021全年全球TWS出货量达到2。9亿只，同比增长14。5。苹果竞争地位依然稳固。据Canalys数据，按出货量计，2021年全球TWS市场前三名苹果、三星、小米分别占据32、10、8份额；其中苹果以近9，300万只的出货量稳坐全球第一，但同比下降7；三星全年出货量达到2，800万只，同比增长19，排名第二；小米则以2，300万只的出货量保持在第三的位置，同比增长3。国内市场方面，竞争格局则更为均衡，前五名份额均处于1020之间，苹果仍位列第一，但份额仅为19，小米、华为分别取得17和11的市场份额，与苹果不存在过大差距。
　　AirPods3的推出带动苹果份额重回高位。据Canalys数据，由于第三代AirPods的推迟发布，苹果TWS出货量在2021年前三季度表现平平，其中Q2和Q3更是较上年同期分别下降25。833。7，出货量市场份额分别为26。524。6，市场份额自2020年Q4的39。3起便连续出现大幅下滑。但随着2021年10月苹果正式发布AirPods3，其TWS出货量也在当季度实现触底反弹，达到4，040万只，同比增长20，市场份额回升至38。9。2022年第一季度，苹果延续增长态势，出货量同比增长14至2，170万只，占据31。8的市场份额。
　　产品价位段向上试探，亚太成为主要消费地区。根据Counterpoint数据，目前50美元以下仍是全球TWS出货量最集中的价格段，但2021年比例相比2020年下降2pct，同时50100美元价位段比例升至17，主要是因为专注于50美元以下细分市场的小米试图将其产品线扩大到50100美元区间，2021年9月，小米正式发布小米真无线降噪耳机3Pro，支持ANC主动降噪，降噪深度最高可达40dB，目前官网售价599元。同时，OPPO、OnePlus和realme等智能手机OEM，以及Skullcandy、JLab等新兴品牌的布局加深也使得50100美元价格段竞争更为激烈。高价位区段里，苹果仍是绝对王者，并以75的份额推动了200美元以上细分市场的增长。区域方面，尽管在2021年新冠疫情影响尚未退去，但全球除北美以外的所有地区均出现同比增长，其中亚太地区（不包括中国）份额最大，首次超过北美。
　　苹果Airpods为TWS耳机风向标，持续引领风潮。尽管不是真无线耳机的发明者，但2016年Airpods的横空出世仍使苹果成为TWS行业的风向标，随后，华为、三星、小米、OPPO等手机厂商纷纷推出自家TWS产品，索尼、BOSE、森海塞尔、漫步者等知名音频品牌同样加入战局。2017年，苹果在iPhone7系列上率先取消3。5mm音频耳机孔，并于2020年起取消原本随手机赠送的有线耳机，成为无线耳机渗透率提升的重要推手。2019年苹果发布的AirPodsPro同样具有里程碑意义，采用入耳式设计，搭载主动降噪功能，并且缩短机身、整体更为小巧；此外还首推空间音频功能，利用耳机内的6轴传感器跟踪头部的转动，通过指向性音频算法，调整每只耳朵收到的频率信号，来虚拟出多个喇叭的播放效果。2021年下半年发布的Airpods3则由光学传感器升级为皮肤识别传感器，在续航方面较第二代产品也有明显提升。
　　第二代AirPodsPro面世，更强功能，更低价格。北京时间2022年9月8日苹果发布第二代AirPodsPro，外观设计与上一代AirPodsPro相似，但芯片升级至H2芯片，支持蓝牙5。3，降噪效果最高可达到前代的两倍，并且新增了自适应通透模式，通过每秒钟48000次计算保证效果。此外，AirPodsPro2还支持滑动耳机柄调节音量，并新增超小号耳塞。充电盒方面，其搭载了U1芯片并在底部配置了一颗扬声器，可以用来精确查找充电盒。耳机续航亦有明显提升，启动主动降噪情况下耳机单次续航可达6小时，搭配充电盒最长可实现30小时续航。AirPodsPro二代在硬件及功能上相较前代产品实现了全面提升，但官网价格却由前代的1，999元降至1，899元，产品性价比与竞争力显著加强。
　　A客户：公司从2013年开始打入A客户核心供应链，为A客户声学器件以及Earpods进行供货。2018年公司重新进行业务布局，突出声学整机业务后，公司逐渐成为A客户Airpods的核心代工商。公司不仅占据A客户TWS产业链中游ODMJDM整机组装关键位置，还是其上游声学器件主要供货商之一，一体化纵深布局帮助公司不断加大与A客户的合作深度与广度，持续配合客户完成各代TWS产品的研发、验证和量产交付工作。安卓客户：歌尔股份是国内安卓高端TWS耳机的最大代工商之一，具有行业领先的整机制造能力以及声学器件材料供应实力，为下游客户提供一站式的代工制造服务，合作客户包括H客户、OPPO、vivo、小米等。随着安卓TWS耳机市场的进一步发展，下游客户的品牌效应将会凸显，促使安卓TWS市场头部集中度提升，将对公司安卓部分业务发展起到关键作用。歌尔与高通长期稳定的合作关系也成为稳固其在安卓阵营竞争优势的一大基石。2021年初，高通推出SnapdragonSound骁龙畅听技术，包括一系列优化的音频创新技术和软件组合，旨在为智能手机、无线耳塞和耳机等终端之间打造无缝的沉浸式音频体验。2021年5月，歌尔推出了支持SnapdragonSound技术的新型TWS耳机参考设计Rox，旨在帮助终端厂商的TWS产品快速满足该认证对耳机延迟、语音通话质量、音乐质量和连接性等方面严格的指标要求。5、精密零组件：歌尔微上市有望重塑估值
　　公司精密零组件业务聚焦于声学、光学、微电子、结构件等产品方向，主要产品包括微型扬声器受话器、扬声器模组、触觉器件（马达）、无线充电器件、天线、MEMS声学传感器、其他MEMS传感器、微系统模组、ARVR光学器件及模组、精密结构件等，广泛应用于智能手机、平板电脑、智能无线耳机、VR虚拟现实、AR增强现实、智能可穿戴、智能家居等终端产品中。依托于在精密制造领域内的核心能力和长期经验积累，公司不断提升精密零组件的加工精度、效率和品质水平，实现多种核心原材料的自研自制，综合应用超高精度模具、高精度金属非金属加工、超声波技术、激光技术等多种先进的工艺技术，在微型电声器件、精密光学器件、MEMS声学传感器、其他MEMS传感器、微系统模组、精密结构件等领域内构建了行业领先的精密制造能力，保障了高精度、高效率、高品质的产品交付。
　　5。1、扬声器模组：电声器件全球龙头
　　专注声学模组二十年，公司下游手机品牌客户市占率高企。微型扬声器是实现由电信号到声信号转变的微型电声元器件，与微型受话器相比功率较大、频响宽、保真度高，一般用于声音的外放，由一个或数个微型扬声器和其他电子器件，通过注塑壳体组合在一起构成扬声器模组，是目前手机、平板电脑等消费电子产品最主要的电声器件。公司客户覆盖苹果、华为、小米、OPPO、vivo等主流厂商，据IDC数据，22Q2全球智能手机市场中苹果以4，460万部占据15。6份额，小米vivoOPPO分列三四五位，市场份额13。88。78。6。受益于A客户以及各安卓客户在智能手机市场占有主要份额，公司微型扬声器业务稳步发展。
　　声学部件技术要求持续提升，歌尔研发壁垒高筑，已形成包含60以上发明专利的近六千项专利群，竞争优势显著。伴随着使用情景日趋多元、复杂化，其对声学零部件的防水、防尘以及声学质量提出了更高的要求。一方面，声学防水材料制成的防水薄膜要在保证空气和声音震动可以透过的同时，阻碍水分子的通过，也要满足部分散热功能；另一方面，智能手机使用的多元化、复杂化趋势对于声学器件的设计和制造带来了更高的难度。声学零部件的生产流程包含几十个工艺环节，防水、防尘对供应商来说不仅是设备和人员投入，对防水材料和结构功能的设计、加工和运用都给供应商提出更高要求，产品附加值也或将因此提升。目前，歌尔股份微型扬声器产品采用超薄设计，拥有高灵敏度大功率超级动态平衡，还可提供防水设计；此外，公司也积极布局研制具有高灵敏度、低失真、大振幅、防水防尘等功能的新一代微型扬声器模组产品，以迎合主要客户需求。
　　歌尔自2002年以来专注声学模组与产品的研发制造，通过多年新声学材料、结构、算法等底层平台技术的持续研发，在扬声器领域目前已形成包含60以上发明专利的近六千项专利群，包括扬声器的微型化、结合传感器的闭环控制、防水包装、立体声以及SBS（SuperBalanceSpeaker）、FRC（柔性后腔技术平台）技术等，实现了传感器、天线以及扬声器模组的智能化整合，自上市以来在H客户、小米、OPPO、vivo等多品牌的主流机型上广泛使用。
　　SBS超平衡扬声器：传统手机扬声器，一般音量的提高会使振膜偏振幅度增大，造成音质损失。歌尔于2015年开始进行SBS扬声器的自主研发设计，其拥有大振幅、超动态、超平衡的特点，在音量显著提升的同时通过降低手机振动产生的噪音提升音质，更好地实现立体声的效果，满足用户对高端手机优质声音体验的需求。在此基础上，歌尔还于2021年推出针对智能手表圆形表盘的全球首款弧形振膜扬声器SBSSandwich、新一代扬声器SBSRhythm、扬声器受话器触控马达三合一模组SBSMagic。
　　FRC柔性后腔技术：FRC扬声器模组由歌尔股份独家研发，成功将FRC技术与歌尔SBS超动态平衡扬声器结合；与业内其他扬声器模组相比，体积更小，而后腔空间通过柔性增容增加30，低频声音强度提升40以上，低音中音更震撼，保真度更高，功耗更低。FRC技术作为平台性技术解决方案使得5G时代中高端产品的响度、音质、功耗能够普遍性跃升，使中端手机消费者能普遍享受到旗舰类智能手机同等音效。
　　Cyclone扬声器单元：针对AI音箱，歌尔推出Cyclone扬声器单元，首创多层次多悬挂振动系统，完美解决了大冲程、超低F0与扬声器振动平衡这一对尖锐的对立矛盾。解析力更强，低音浑厚有力，下潜更深；中音人声饱满，干净清晰；高音通透自然，细节丰富。歌尔还将继续加大在汽车音响领域的资源投入，与丹拿围绕Cyclone进行联合研发和深度合作，加快新技术在汽车音响和HiFi音响系统中的应用落地。2021年11年，比亚迪与歌尔丹拿进行战略合作签约，将从智能座舱、声学娱乐、安全驾驶辅助等方面入手，为车主打造面向未来的汽车智能化驾乘新体验。
　　5。2、MEMS：分拆歌尔微上市，重新审视业务价值
　　5。2。1、分拆歌尔微聚焦MEMS业务
　　MEMS（MicroElectroMechanicalSystem）即微机电系统，公司主要产品为MEMS传感器和微系统模组，服务全球知名客户。MEMS是一种将机械结构与电子系统同时集成制造在一颗芯片上的技术，其特征尺寸一般在微米甚至纳米量级。用MEMS技术制造传感器、执行器或者微结构，具有微型化、集成化、成本低、效能高、可大批量生产等特点，MEMS技术的应用对各种传感装置的微型化起到巨大推动作用，广泛应用于消费电子、汽车电子、工业、医疗等领域。歌尔微MEMS传感器主要包括声学传感器、压力传感器、骨声纹传感器、集成传感器、以及微系统模组等。公司产品广泛应用于智能手机、无线耳机、平板电脑、可穿戴设备和智能家居等消费电子及汽车电子等领域，主要终端客户包括A客户、B客户、荣耀、小米、OPPO、vivo、三星、索尼、谷歌、亚马逊、微软、哈曼、法雷奥等，并与Meta、蔚来、大疆等客户建立了业务关系。
　　歌尔微系歌尔股份MEMS业务唯一平台。为丰富产品线种类，整合产业链上下游优质资源，搭建起更为强大的微电子与微机电技术平台，2017年10月31日，歌尔股份出资1亿元成立歌尔微电子股份有限公司。而后歌尔股份将微电子相关业务进行整合，以实现微电子相关业务和资产的统一高效运行；经增资、重组，歌尔微成为歌尔股份旗下唯一从事MEMS器件及微系统模组研发、生产与销售的企业。2020年11月11日歌尔股份发布公告，《关于筹划控股子公司分拆上市的议案》已在公司内部审议通过，歌尔微上市筹划事项正式启动。截至招股说明书签署日（2022年8月15日），歌尔股份持股85。90，为歌尔微控股股东。
　　近二十年经验积淀，成就行业领先者。2004年，歌尔股份建立MEMS技术研发中心，开启MEMS传感器芯片自研之路；2009年，MEMS声学传感器实现量产出货，同年开始与英飞凌合作，2011年则进入消费电子品牌A客户供应链。2012年起，歌尔一方面巩固MEMS声学传感器产品线，另一方面逐步延伸业务链条，并于2014年开启压力传感器研发，两年后实现量产。2017年，歌尔微电子股份有限公司成立，歌尔股份微电子业务进入新的发展阶段。2020年，根据Yole的数据，歌尔微MEMS销售额在全球MEMS厂商中排名第六；MEMS声学传感器市场份额达32，居全球第一。2021年歌尔微又获得A客户微系统模组项目。
　　下游应用波动致使营收增长放缓。2021年，歌尔微实现营业收入33。45亿元，同比增长5。9，增速较前两年的35及23出现明显下滑，主要是受下游行业景气度变化影响。从构成来看，MEMS声学传感器贡献了其中绝大部分收入，占比处于8090之间，其他MEMS传感器随着业务体量不断增大，占比有所提升，2021年营收为2。00亿元，占比为6。0。对于公司MEMS传感器产品（包括MEMS声学传感器和其他MEMS传感器），消费电子是首要应用场景，但收入构成近几年出现较大变化，手机占比大幅下降，耳机及平板电脑则显著提升。
　　智能手机：2019年收入为15。13亿元，但在20202021年下滑至12。4312。50亿元，占比也由60降至40附近。2019年，B客户手机出货量大幅增长，使得智能手机领域MEMS声学传感器收入相对较高。2020年全球智能手机出货量同比下降则使相应MEMS声学传感器出货量略有下降，并影响销售单价降低。2021年，公司加大客户开发力度，出货量有所增长，但受市场竞争等因素影响销售单价有所下降。20192021年，智能手机领域MEMS声学传感器单价分别为1。431。261。10元颗。
　　耳机：2020年营收11。60亿元，较2019年的5。13亿元大幅增长126，占比也由21。98升至38。47，主要系当时全球TWS市场需求快速增长，特别是A客户智能无线耳机深受消费者喜爱，出货量快速提升。公司作为A客户智能无线耳机MEMS产品核心供应商，出货量因此得到带动；同时，因A客户对于产品性能指标及质量要求较高，其销售单价明显高于其他主要客户，随着其销售占比不断提升，耳机领域MEMS声学传感器销售单价亦逐步提高。2021年度，耳机领域MEMS声学传感器收入有所下降，原因包括：1）A客户智能无线耳机出货量不及预期；2）国外电商渠道对于智能无线耳机质量、认证、专利等方面迅速提高要求，白牌智能无线耳机销量迅速下降；3）市场竞争加剧导致销售单价略有下降。20192021年，耳机领域MEMS声学传感器单价分别为1。542。041。99元颗。
　　从产品型号来看，公司MEMS声学传感器主要分为单体和模组，单体产品收入占比较高，2021年收入为27。99亿元，主要包括高性能、超小型、抗电磁干扰型、防尘型和抗冲击型等。具体产品方面，高性能MEMS声学传感器主要根据A客户需求定制，产品单价为所有品类中最高，2021年单价为2。22元颗，较2020年的2。60元颗有所下滑，使得尽管出货量提升，但2021年的销售收入16。04亿元仍低于2020年的17。10亿元，占比由60。19降至55。86。超小型、抗电磁干扰型、防尘型和抗冲击型MEMS声学传感器销售单价均总体呈下降趋势，主要是由于公司采取适当降低价格的方式进一步扩大市场份额。
　　研发投入不断加大、巩固竞争优势。随着下游TWS耳机应用领域呈现向好态势，2019年起公司加大各类MEMS传感器业务的研发投入，并于2020年起加大微系统模组业务的研发投入，导致公司研发费用大幅增长。2021年歌尔微研发费用达到2。65亿元，同比增长30，占营收比例为7。91。截至2021年末，歌尔微掌握了24项核心技术，取得了授权专利1，643项，其中发明专利411项（境外发明专利108项）。
　　5。2。2、MEMS传感器行业前景仍有较大增量空间
　　MEMS声学传感器是一种运用MEMS技术将声学信号转换为电信号的声学传感器，具有体积小、功耗低、一致性好、可靠性及抗干扰能力强等优势，广泛应用于智能手机、智能无线耳机、平板电脑、智能可穿戴设备和智能家居等消费电子领域及汽车电子等领域。根据Yole数据，MEMS声学传感器市场规模将从2018年的11。53亿美元增长至2026年的18。71亿美元，CAGR为6。24；出货量则是由52。98亿颗增长至111。15亿颗，20182026CAGR为9。70。消费电子为MEMS声学传感器主要应用领域，2020年市场规模占比为94。09，其中智能手机和TWS耳机领域2020年出货量分别为33亿颗和11亿颗。目前，主流智能手机至少使用2颗MEMS声学传感器，部分高端智能手机使用34颗MEMS声学传感器，分别用于语音采集、噪音消除和改善语音识别等功能；TWS耳机单耳使用1颗用于接收语音2颗用于环境降噪，即一对耳机使用6颗。TWS渗透率和销量的不断提升将带动MEMS声学传感器出货量显著增长，Yole预测2026年智能手机和TWS领域MEMS声学传感器出货量将分别达到4745亿颗。
　　歌尔微MEMS声学传感器包括MEMS声学传感器单体和MEMS声学传感器模组。其中，MEMS声学传感器单体具有高性能、超小尺寸、防尘、抗电磁干扰、抗气流冲击等优点，能够满足客户和市场的各种需求；MEMS声学传感器模组是由MEMS声学传感器单体、语音处理芯片、被动元器件及结构件形成的组件，具备远场拾音、降噪、离线唤醒和防水防尘等多种功能，具有集成度高、性能一致性好、响应时间短、扩展性强等优点。目前，歌尔微MEMS声学传感器已进入A客户、三星、B客户、小米、亚马逊、传音等全球知名品牌厂商供应链中。
　　MEMS压力传感器是采用MEMS技术将压强信号转化为电信号的压力测量器件，根据Yole的数据，20182026年全球MEMS压力传感器市场规模从18。60亿美元增长至23。62亿美元，CAGR为3。03；出货量从14。85亿颗增长至21。83亿颗，CAGR为4。93。其中，汽车电子和消费电子是主要应用领域，前者对应轮胎压力、燃油压力、气囊压力、空调压力、进气歧管压力等场景，后者则主要是手机电脑等的感知触控、无人机航模中提供海拔信息并配合导航定位系统。歌尔微压力传感器主要包括气压传感器、差压传感器和气流传感器等，用于测量气体压力、海拔高度、水深、血压、气流等物理量，主要客户包括B客户、荣耀、LG、索尼、大疆等，并与小米、OPPO、小天才、悦刻等客户建立了业务关系。
　　系统级封装SiP（SysteminaPackage）是从封装角度出发，将不同功能的芯片和元器件集成到一个封装体内，相较于通过设计和晶圆制造将系统所需的组件和功能集成到一枚芯片上的SoC，成本更低、且更为灵活。根据Yole的数据，全球系统级封装代工的市场规模将在2026年将达到190。41亿美元，其中消费电子领域市场规模为157。15亿美元。歌尔微微系统模组产品包括TWS模组、电源管理模组、触控模组、心率模组以及GNSS、超宽带、低功耗蓝牙等射频模组，主要应用于智能手机、TWS、可穿戴设备、VRAR等。公司微系统模组业务已于2021年下半年进入量产阶段，主要终端客户包括A客户和索尼等。
　　5。2。3、竞争优势：产业链全方位覆盖，自研与合作并举
　　产业链垂直布局，提供一站式解决方案。围绕器件系统化、系统模组化的产品开发理念，歌尔微深耕产业价值链上下游，构建从方案设计、软件、算法、封装测试、专用装备到智能制造的全方位能力，为客户提供一体化产品服务。研发方面，公司具备芯片、MEMS器件、硬件、软件、算法及封装测试的开发能力，为客户提供定制化一站式解决方案；制造方面，公司拥有晶圆减薄、切割、芯片键合、引线键合、倒装键合、高密度SMT、双面异形塑封、BGA植球、电磁屏蔽等先进封装工艺能力，能够支持器件级和系统级封装；测试方面，公司拥有全套的解决方案，涵盖声学、光学、电学、射频、压力、惯性等领域。而在晶圆制造方面，公司与中芯集成、华润微和台积电等主流晶圆制造厂商合作，深度参与其生产工艺的开发和持续优化调整，打通了MEMS全产业链的各个环节，形成了自身的核心竞争力。相较传统IDM模式厂商，歌尔微拥有对系统级方案设计的深刻理解；相较Fabless模式厂商，歌尔微又有着出色的封测实力。
　　自研MEMS传感器芯片，中低端站稳脚跟。20192021年，歌尔微自研芯片及搭载自研芯片的MEMS声学传感器合计出货量分别为2。38、2。49和2。87亿颗。目前歌尔微自研芯片主要面向中端及低端需求，在尺寸方面已经达到或者优于外购芯片的水平，搭载自研芯片的MEMS声学传感器产品各项性能指标均与搭载外购芯片的产品性能相当，后续将重点开发更高SNR、更高AOP的自研MEMS芯片。目前，搭载自研芯片的MEMS声学传感器已向三星、B客户、小米、亚马逊、传音等全球知名品牌供货。
　　与英飞凌深化合作，巩固头部客户供应链地位。2009年，歌尔股份与英飞凌建立业务关系，2011年则与英飞凌合作对其芯片进行设计变更，凭借对声学性能及可靠性的改进，成功导入核心客户；此后，歌尔与英飞凌保持长期战略合作关系，参与定制开发多款MEMS及ASIC芯片。随着公司业务扩张，向英飞凌采购量不断增长，公司已成为英飞凌最大的MEMS声学传感器芯片客户。2020年，歌尔微与英飞凌分别在MEMS声学传感器、MEMS声学传感器芯片领域市场份额全球第一。相比其他芯片供应商，英飞凌更能满足公司客户对高端芯片的定制化需求，并在产品稳定性以及性价比等方面具备优势，尤其是消费电子头部客户较为认可英飞凌芯片，使得目前歌尔微出货中应用英飞凌芯片的比例超过80。深度绑定优质大客户，发展前景向好。2011年，歌尔股份MEMS声学传感器首次进入A客户供应链并量产出货。经多年业务发展，公司相关产品技术成熟、核心竞争力凸显，与A客户形成稳定合作关系。根据公司测算，2019年起，公司MEMS声学传感器占据A客户超过40份额，是A客户消费电子产品稳定出货的重要保障。同时，微系统模组于2021年下半年量产，当年该部分业务对A客户销售收入为1。17亿元，进一步扩大了公司与A客户的合作范围、巩固了公司与A客户之间的合作关系。20192021年，公司向A客户产业链公司的销售金额占营业收入的比例分别为47。76、58。52和56。39，合作关系日趋紧密。
　　6、盈利预测
　　1、智能声学整机：我们将歌尔股份智能声学板块按照代工产品不同，分为A客户Airpods、安卓TWS耳机、智能音箱以及有线耳机四部分，预计20222024年整体整机代工收入分别为322349383亿元；Airpods：我们预计苹果AirPods耳机20222024年出货量小幅提升，公司代工份额保持平稳，但伴随产品良率提升、出厂价有小幅下滑，对应整体销售额248267287亿元；安卓TWS：我们预计安卓耳机在20222024年出货量保持快速增长，歌尔份额总体平稳、出厂价小幅下落；该部分业务收入将持续成长，20222024年分别为546173亿元，；音箱、有线耳机：我们预计20222024年营收181921亿元；有线耳机业务考虑到小部分需求，预计该项业务收入长期稳定在2亿元。
　　2、智能硬件：歌尔股份智能硬件业务主要包括VRAR产品、娱乐交互设备（游戏机配件）以及智能手表手环三部分，预计20222024年将取得营业收入5367781，003亿元；VR：目前VR市场空间广阔，下游出货量将快速攀升，歌尔作为MetaOculus、Pico等知名品牌主要代工商将持续受益。后续伴随着上述品牌新品的陆续推出，公司VR业务将保持高增速，我们预期20222024年歌尔VR业务整体收入282438606亿元。AR：目前AR设备处于市场早期导入阶段，但随着产品技术以及设备形态的逐步成熟与持续迭代，其作为下一代消费电子终端的优势将不断显现，从而带动出货量提升。我们预期公司AR业务于2023年开始产生收入，初期主要以配件为主，20232024年营收2634亿元。智能手表手环：随着安卓智能手表手环国内渗透率不断增长，我们预计20222024年该部分业务取得营收104123145亿元。娱乐交互设备：公司在游戏机及配件代工方面与索尼等厂商深度合作，受到PS5出货量持续增长影响，我们预计20222024年相关业务将为歌尔贡献营收140179203亿元。
　　3、精密零组件：歌尔股份精密零组件业务主要包括扬声器模组、MEMS传感器等，预计20222024年可取得营收149156164亿元；扬声器模组：歌尔声学是世界领先的扬声器模组供货商，未来预期会进一步增加。尽管扬声器模组降价趋势较为明显，我们预计公司扬声器模组销售额将稳定在90亿元左右，20222024年分别为959494亿元；MEMS传感器：公司MEMS麦克风及其他传感器产品出货量全球领先，预计未来将随着MEMS市场规模的不断扩张持续增长，未来三年取得营收424855亿元，对应增速251515。
　　4、毛利率预测：歌尔股份在VRAR已掌握折叠光路、光波导等关键性技术，与行业内Oculus、Pico、索尼等头部厂商展开深度合作，占据全球VR代工市场主要份额。伴随着VRAR新品不断推出、技术含量不断提升，终端产品盈利空间仍有较大上升潜力，我们预计20222024年公司声学整机业务毛利率为10。510。710。7，智能硬件业务毛利率为14。214。514。7，精密零组件业务毛利率稳定在23，则公司整体毛利率预计为14。314。514。6。
　　5、费用预测：参照历史数据，我们预计公司研发费率将稳定在5。30左右，而伴随规模效应凸显，公司营销费用、管理费用、财务费用三费比率加总预计为3。203。163。07，呈下降趋势。
　　公司营收及净利预计保持较高增速。根据我们测算，公司20222024年营业收入分别为1，020。76亿元、1，295。49亿元和1，562。64亿元，归母净利润分别为57。64亿元、74。94亿元和93。68亿元，对应EPS为1。69元、2。19元和2。74元。
　　（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
　　精选报告来源：【未来智库】。