航天彩虹伊朗事件无人机大放异彩，彩虹无人机亦热销中东

　　选股理由：净利润稳步增长+伊朗事件+股价异动+产能大幅增长
　　证券简称：航天彩虹 评级：A
　　数据截止日期：2019年9月30日 单位：亿元
　　证券代码：002389；成立日期：2001年；所在地：浙江台州
　　一、主营业务
　　主营业务
　　军用、民用无人机的研发、设计、生产、维修、销售，电容器用薄膜、光学及聚酯薄膜的制造、销售
　　产品及用途  军用无人机：彩虹系列无人机，大部分取得出口立项批复并远销海外；
　　民用无人机：航空物探、测绘、海洋监测、电力及管路巡检、应急通信等；
　　膜业务：电容器薄膜、太阳能电池背材膜、光学膜、锂离子电池隔膜；
　　业务占比
　　航空航天产品制造（47.4%）、电子元器件制品（51.6%）；出口40%
　　主要客户
　　无人机军用客户包括军贸客户（出口中东为主）、部队列装； 民品以国家/地方测绘局、电力巡检客户为主；隔膜以锂电池、电容器厂家客户为主；
　　行业地位
　　公司在无人机和相关领域处于国内领先（仅次于翼龙系列），全球前十。
　　竞争对手  无人机：中航成飞（翼龙系列）、美国、欧洲、以色列相关无人机厂家；
　　隔膜：恩捷股份、星源材质等；
　　行业发展趋势  1、无人机应用层面不断扩大、行业将稳定增长
　　无人机的应用范围不断扩大，在军用市场上，小型超近程、小型近程、中高空长航时等战术级无人机仍是热销产品， 主要执行简单的侦察、监视和斩首作战任务。 民用包括：航空物探、测绘、海洋监测、电力及管路巡检、应急通信等，军民两方面应用层面不断扩大；
　　2、无人机性能不断提升
　　高空、高速、超长航时、大型（重型）等高端无人机将在未来几年内进入相关市场，改变无人机作战模式。朝着高隐身、长航时、超机动、智能化和网络化发展。降低了无人机的操作、使用和维护等门槛。
　　其他重要事项  1、台州彩虹无人机基地相关生产线在台州湾循环经济产业集聚区已完成安装调试工作，首批彩虹无人机成功总装下线。在台州基地以生产CH-4无人机为主，应用于航空应急测绘，设计产能为200 架中大型无人机；
　　2、公司预计2019年归属于上市公司股东的净利润变动区间为2.66亿至3.6亿，增幅10%-50%；
　　3、国际政治、经济形势日益紧张，国家在军费方面支出保持稳中有升，且军品国产化率在提升，预计军工行业将保持稳定的增长；
　　简评  1、公司以彩虹系列无人机业务以及隔膜业务为主，考虑到公司的市值已经超过百亿，且隔膜业务毛利率较低（不足15%）、且贡献净利润较少，因此隔膜业务不在本文重点讨论范围；
　　2、我国军用无人机，最为出色的两大系列为翼龙（中航工业）与彩虹系列（航天科技），翼龙无人机作战性能指标更加优秀，产品价格也更高，代表了我国军用无人机的最高水平，目前并未对外出口，以自主装备为主；彩虹系列因为产品单个价格相对较低（比美国、欧洲的无人机、翼龙系列低很多），性能指标又比较出色，整体性价比非常高。故而在中东卖的非常好、国内在民品方面（测绘、电力巡检为主）也取得了不俗的成绩；
　　3、无人机的门槛较高，尤其是在军用无人机方面，毕竟涉及到侦察、挂弹、监视等功能，且有出口到中东地区，目前民营企业无法进入该领域；
　　4、近期中东伊朗事件让普通民众意识到了无人机的威力，无人机也正在改变传统的作战方式，相对传统战机，无人机具有更高的续航里程、更高的挂弹量以及更低的成本，预计未来部队会加大在无人机方面的采购；
　　5、近期公司台州CH-4无人机基地竣工，产品主要应用于测绘领域，考虑到民品无人机的应用也非常广，且公司在行业具有近乎垄断的地位，预计2020年新产能将带来不俗的营收增长（PS：大疆无人机以娱乐级为主，测绘应用为辅）；
　　6、公司预计2019年净利润2.66亿至3.6亿，增幅10%-50%，变动区间之所以这么大，因为四季度是军品交付高峰期，又面临报告期跨期，早几天、晚几天将影响收入确认，故而波动较大，考虑到2019年军品形势较好，预计增幅在25%以上概率较高一点；
　　7、公司大股东为航天科技，重组南洋科技上市，重组时即承诺较多，预计未来隔膜业务会剥离一部分，避免与集团子公司乐凯材料形成同业竞争；
　　二、公司治理
　　大股东
　　航天科技集团持股比例为37.6%；股权质押率：0%
　　管理层
　　年龄：44-55岁，高管及员工持股：极少
　　员工总数
　　1892人：技术350，生产1173，销售67；本科学历以上：503
　　融资分红
　　上市时间：2010年上市，累计融资：60.6亿，累计分红：1.6亿
　　简评  1、公司重组后人员变动较大，因为央企原因，管理层几乎没有持股；
　　2、员工以生产为主，军用无人机几乎不需要什么销售人员；
　　3、上市以来融资高达60亿，分红仅有1.6亿，军品投入较高，且应收账款较高，现金流不好是常态，，估计未来也不会有什么分红，基本不用考虑分红了。
　　三、财务分析
　　资产负债表
　　2019年Q3：货币资金3.55， 应收账款22.4， 预付款0.92，存货7.07，其他流动资产2.11（银行理财为主），投资性房产1.54，固定资产17.9，在建工程6.05， 无形资产13.54，开发支出0.4，商誉6.57； 短期借款5.22，应付账款10.6，预收款0.4（+0.24）；股本9.46，资本公积47.76，盈余公积0.62，未分利润4.8，净资产62.8，负债率22.37%  利润表
　　2019年Q3：营业收入16.9（+12.37%），营业成本12.67，销售费用0.53，管理费用1.4，研发费用0.71，财务费用0.27，其他收益0.12，净利润0.87（+5.5%）
　　简评  1、应收账款主要构成是军贸形成的，付款单位是国内进出口贸易公司，形成坏账的可能性很低；无形资产以土地使用权（6.8亿）与专利权（6.8亿）为主；开发支出为研发费用化；商誉形成是因为重组时定向增发形成反向收购形成。专利权可能存在较大减值可能，其他资产较为实在；
　　2、营收增长的贡献主要在无人机相关，传统隔膜业务2019年上半年略有下滑，因为军品交付集中在四季度，故而前三季度增幅无法反映实际情况，以预告10-50%增幅为准；
　　3、虽然是铁公鸡，分红较低，但是当下资产结构比较健康，负债率也很低，估计后续大规模融资的可能性不高；
　　四、投资逻辑及核心竞争力
　　投资逻辑  1、军品行业稳定增长；
　　2、军品国产化大趋势；
　　3、军工行业近三年整体走势低迷，2019年业绩得到改善，2020年行业利润有望形成高速增长，形成戴维斯双击；
　　4、军用无人机应用层面不断扩大，民品市场前景非常广阔；
　　5、公司的国内无人机行业第二名，彩虹系列无人机具有较高的知名度，亦是A股唯一的一家军用无人机整机上市公司；
　　核心竞争力  1、产品型谱齐全，形成彩虹品牌效应
　　公司产品包括常规类型无人机及新概念无人机，型谱涵盖四类十余种产品，是国内型谱最全、全球型谱较全的生产商，无人机出口批量最大、实战应用经验丰富，可成体系、成建制的部署到相关用户，以层次化、体系化的实现常规侦察、国土监控、反恐维稳等任务，在关注产品性能和质量的同时，更关注无人机应用系统如何构建，如何融入用户作战和应用体系，形成与其适应的系统解决方案。
　　2、稳步推进研发，提高技术创新能力
　　科技创新是公司持续发展的基石和动力，公司拥有多项国家发明、实用新型专利，多次获得国防科技进步奖及省部级科技进步奖，具备无人机论证、设计、试验、试制、应用服务的系统研发能力，建立了完善的研发设计和仿真试验体系以及部分制造体系，在无人机领域具有较强的总体设计、系统集成创新和综合应用能力。
　　3、质量体系完善，售后及保障机制健全
　　公司在质量体系方面，建立了涵盖国家标准、国家军用标准、航空行业标准、企业标准的一整套成熟、完善的质量控制体系，有力提升了公司产品研究开发、生产制造、维护保障、人员管理等方面的质量控制能力。
　　五、盈利预测及估值  业绩
　　预测
　　预测假设  营收增长：15%；（无人机业务增长、同时隔膜业务逐步剥离）
　　毛利率：40%；净利润率：10%、11%、12% （增量以更高毛利率的无人机业务为主，隔膜业务占比逐步下降）
　　营收假设  2020E：35；
　　2021E：39；
　　2022E：44；
　　净利预测  2020E：3.5；
　　2021E：4.3；
　　2022E：5.3；
　　注：假设数据即达到条件时对应的市值，须根据实际数据进行调整。
　　估值
　　市盈率
　　合理范围：40-50倍（考虑军品属性及无人机概念）
　　合理估值  三年后合理估值：210-270亿；
　　当前合理估值：100-130亿。
　　参考价格
　　低于120亿
　　六、投资建议  影响业绩
　　核心要素  1、台州基地产能大幅提升后，未来在民品应用领域的推广、销售情况；
　　2、隔膜板块业务的影响；
　　3、国际政治与经济形势；
　　核心风险  1、国际政治格局变化的风险
　　公司从事无人机军品贸易业务在调整多边关系、改善战略态势、平衡战略力量等方面发挥着独特作用，受政治因素、价格因素和技术因素的影响较大。
　　2、军品资质的风险
　　公司全资子公司彩虹公司系航天气动院以院本部无人机业务相关经营性资产出资设立，其承揽军品业务应按相关规定向主管部门申请生产经营所需资质。
　　3、汇率波动风险
　　公司军贸业务是与军贸公司以美元作为产品计价货币，以人民币作为交易结算货币，因此汇率波动对标的公司的业务规模、效益都有较大影响。
　　4、 豁免披露或脱密处理可能会造成信息不透明风险
　　由于军工产品涉及国家秘密，申请了信息披露豁免或脱密处理，绝大部分投资人无法真正看清公司的价值，既可能高估亦可能低估。
　　综述
　　公司彩虹系列无人机在国内外具有较高的知名度，近期受伊朗事件影响股票备受关注，股价大幅上涨。抛开消息面不说，公司基本面还是比较实在，近几年利润稳步增长，未来民品板块业务也值得期待，扩产后预计会带来较大的营收增长。后续公司的投资价值的核心还是在于估值的评判，股价短期波动较大，适合高手操作。
　　A~AAA代表基本面非常优秀，B~BBB代表基本面比较优秀，C~CCC代表概念性比较强，评级仅为个人观点，以上内容仅供参考，不作为投资建议。
　　如果您想了解更多内容，请关注同名微信公众号：川谷研究所