国产大飞机产业链，一日同风起，直上九万里

　　大飞机的发展程度能直接反映一个国家航空业和工业体系的整体水平。大飞机产业链包含的环节很多，主要包括机体、航空发动机、飞机内饰、以及机载设备等几个主要环节，每个环节又以高新材料、电子数控、信息技术作为支撑。
　　目前，全球大飞机市场主要由波音和空客两家企业主导，像波音公司成立到现在已经有了百年的历史，中国的国产大飞机也有很多，比如C919、C929研制成功以后，我国也成为了除美国、欧洲和俄罗斯以外，能够自主制造大飞机的国家。
　　企业方面，国内大飞机机体主要企业有中航沈飞、中航西飞、洪都航空、中直股份等上市公司，发动机方面的国内主要企业有航发动力和航发科技，国际企业有联合航空、美国通用汽车和霍尼韦尔。机载设备包括机电和航电两个大系统，主要国内企业有航宇科技、中航机电、国睿科技和中航电子，国际知名的上市企业有美国伊顿和派克汉尼汾。1、大飞机产业链全景图
　　2、国内大飞机产业政策环境
　　国内大飞机产业起步比国外晚，进入21世纪以后政策支持力度不断加大，特别是十三五以后，关于大飞机的产业政策开始逐渐增多。
　　2022年1月民航局印发了《十四五民用航空发展规划》，确定了十四五民航和大飞机产业发展的明确思路，重点提升容量、便捷运输、绿色低碳和科技创新等方面的能力。下面是十三五时期到2022年初的主要政策一览。
　　3、大飞机机身企业分析
　　（1）成长性
　　中航沈飞、中航西飞、洪都航空、中直股份这几家企业的经营范围主要包括机身、机翼、尾翼、起落架和短舱的生产制造，从近五年的数据来看，国内的飞机机身企业虽然在疫情爆发后受到了一定的影响，但整体上营收和净利润还是实现了稳步增长。其中作为疫情影响最大的2020年，这四家企业的营收均实现了正增长。
　　具体数据方面，中航西飞、沈飞和中直股份的营收规模均在百亿元以上，2020年底的营收分别为334。8亿元、273。2亿元、196。5亿元，洪都航空营收规模稍低，为50。69亿元。
　　国内几家企业的复合增长率为正，但数值不高，均处于510区间，其中，中直股份的五年复合增长率高于其他企业，为9。43，中航沈飞次之，达到8。84。净利润增速方面，则是洪都航空增长最快，达到64。37，不过洪都航空的高增长主要基于此前的营收规模低，其2020年的营收虽然有所增长，但相比于其2018年的高点略有下降。相比而言，中航沈飞和中直股份的净利率则更稳健，在近几年都实现了稳步增长，并没有大起大落。
　　国际企业中，波音和空客作为行业的主要企业，在近两年都受到了比较大的影响，尤其是在2020年以后，两家公司的营收都出现了大幅缩水，比如空客的2019年营收达到788亿美元，而2020年为569亿美元，2021年则小幅上涨，达到616亿美元。
　　波音公司近两年流年不利，业绩受疫情影响的同时，由于在国际范围内的事故频发，其营收在2019年开始出现大幅下降，其2019年营收765亿美元，较2018年的1011亿美元下降了24，而2020年疫情爆发，营收在2019年的基础上再次下降24，2020年全年营收仅588亿美元，2021年则小幅回升，达到622亿美元。
　　波音和空客的五年复合增长均为负值，分别为7。9和3。92。净利润增速方面，波音近五年复合归母净利润达到86。93，空客为8。97。
　　（2）盈利能力分析
　　国内企业中，中航沈飞的ROE最高，达到13。36，其他三家企业的ROE均低于10，其中洪都航空的ROE值最低，仅有1。31。这些企业的ROE普遍不高的原因是营业净利润太低，中航沈飞的净利润率为5。83，而洪都航空仅有1。58。
　　另一方面，作为盈利能力表现稍好的企业，中航沈飞和中直股份的总资产周转率也高于其他两家企业，分别为52和54，而中航西飞和洪都航空均处于35左右，这说明了这两家企业的资产投入产出比较低，无法将资产投入有效地变为产出。
　　空客2021年的ROE为17。7，有必要重点解释的是波音公司，2021年波音的ROE为25。23。相比于它的连年亏损，ROE值高的出乎人们的预料。实际情况是，波音的净利润率为6。89，而其资产负债率达到110，根据ROE的计算公式，营业净利润率和权益乘数是相乘的关系，而资产负债率大于100，说明权益乘数也为负值，因此负负得正，才出现了波音的一路亏损但ROE很高的情况。
　　（3）现金流分析
　　2021年前三季度，中航西飞的经营现金流亏额最大，为140亿元，从具体支出来看，其购买商品和劳务的费用占比最高，支出达到142亿元。中航沈飞的经营现金流最高，为74亿元，主要收入集中在产品和服务出售（503。5亿），主要支出项为购买劳务和商品（441。1亿元）。
　　波音公司近三年的经营现金流均为负值，其中2020年现金流最低，为184。1亿美元，2021年的经营现金流为34。16亿亿美元。波音公司的投资现金流净额为正的93。24亿美元，主要收入来源是投资其他业务取得的收益。筹资方面，也是波音公司的筹资净额最低，主要在于赎回债券，支出额达到153亿美元。4、飞机发动机企业分析
　　（1）成长性分析
　　航发动力和航发科技是国内主要的航空发动机研发、制造企业，联合航空、通用电气和霍尼韦尔是该领域主要的国际企业。
　　飞机发动机企业中，国内企业均实现了正向增长，航发动力和航发科技的复合增长率均在5左右，而国外企业近两年的营收均有所下降，其中联合航空的降幅最大，达到8。2，而通用电气和霍尼韦尔复合增长率分别为5。6和3。23。
　　净利润增速方面，霍尼韦尔归母净利润增长最快，从2017年的15亿美元增长到2021年的55亿美元，通用电气的归母净利润则有所下降，从2017年的84亿美元变成2021年的65亿美元。航发动力实现归母净利润的小幅增长，其2016年的利润为8。9亿元，2020年的数据为11。5亿元。
　　航发科技和联合航空的净利润出现大幅下降，航发科技的净利润下降主要受疫情影响，2020年疫情出现以后，民机转包订单大幅下滑，对航发科技十分不利，导致净利润由盈转亏。其五年复合净利润增速达到184。
　　联合航空的净利润同样受疫情影响较大，在2020年以前，联合航空的净利润均在20亿美元以上，2019年达到31亿美元，从2020年开始净利润大幅下降，近两年的净利润分别跌至70。69和19。64亿美元。在这种情况下，联合航空的净利润跌幅达到198。
　　（2）盈利能力分析
　　在上述企业中，盈利能力最好的是霍尼韦尔和通用汽车，霍尼韦尔的ROE达到30。69，通用电气的ROE为17。19，航空业务表现同样不佳。国内企业虽然未出现大幅亏损，但表现平平，航发动力和航发科技的ROE仅为2。15和3。34。联合航空，不仅ROE最低（35。74），且净利润最低，为7。9。
　　航空发动机企业比较突出的现象是负债率普遍较高，航发动力的资产负债率达到57。23，已经是很高的水平，却是这些企业中负债最少的。其他如联合航空的负债率达到92，通用电气的负债率达到79，霍尼韦尔的负债率为70，航发科技的负债率为69，这些企业的负债率都非常高，存在较大的债务风险。
　　（3）现金流分析
　　航发科技的经营现金流在2020年前三季度出现小幅亏损，其他企业均实现了正向的经营现金流，其中通用电气的经营现金流达到33。32亿美元，霍尼韦尔和联合航空分别为60亿美元和20亿美元，航发动力则是87亿元。
　　投融资方面，航发动力的投资力度最大，航发科技的最大支出是购买商品和劳务。霍尼韦尔在2021年的融资为82亿元，主要用作赎回股份和偿还债务。5、机载设备企业分析
　　机载设备是飞机的眼睛和大脑，代表飞机的先进程度，没有先进的机载设备，飞机就不可能完成既定的飞行任务，国内的航宇科技、中航机电、国睿科技和中航电子在机载设备的研发和制造方面进展迅速，这在企业的成长性中也有体现，国际方面的企业主要有美国的伊顿和派克汉尼汾。
　　（1）成长性分析
　　在四家国内企业中，营收规模分级现象明显，其中中航机电规模最大，2021年的营收规模达到150亿元，中航电子2020年的营收规模为87亿元，国睿科技营收为36亿元（2020年数据），航宇科技规模最小，2021年的营收达到9。6亿元。
　　国睿科技的五年复合增长率最高，达到23。44，在机载设备企业中遥遥领先，其他国内企业则均处于5左右，国外企业虽然体量较大（伊顿2021年营收196亿美元、派克汉尼汾76亿美元），但复合增长率不高，派克为3。58，伊顿为0。76。
　　利润增长方面，航宇科技的增速最高，达到55，国睿科技和中航机电五年利润增速也在10以上，表现不错。而中航电子的净利润增速为6。5，在国内企业中增长最慢。国际企业中派克的利润增速达到12。17，而伊顿的利润出现萎缩，2021年底的复合利润增速为6。4。
　　从图表和数据来看，国内企业如中航机电在规模壮大的同时实现了较高的营收和利润增长，是成长性最好的企业，而航宇科技由于规模较小，其净利润也在近几年快速增长，因此利润增速远高于行业平均水平。
　　（2）盈利能力分析
　　在诸多企业中，航宇科技和派克汉尼汾的ROE最高，派克的ROE为23。88，航宇科技为17。44，航宇科技的高收益主要得益于其较高的营业净利润率（达到14。88），而派克汉尼汾则主要依靠高资产周转率（71），同时其净利润率也接近航宇科技，达到12。18，这些原因使得这两家企业的盈利能力高于其他企业。
　　国内其他企业如中航机电、国睿科技和中航电子的净利润率均在10左右，同时资产周转率也略低于航宇科技，拉低了盈利能力。
　　负债方面，派克汉尼汾的负债率最高达到58。84，其他企业的负债率均在50左右，基本处于较为健康的水平。
　　（3）现金流分析
　　现金流方面，中航机电2021年的现金流净额为63。75亿元，中航电子的现金流为4。97亿元，而航宇科技和国睿科技的现金流处于零线附近。中航机电在2021年进行了大量的固定资产投资，同时也进行了大量的分配股息和偿还债务，其现金流最为健康。
　　国外企业的现金流与中航机电类似，均实现了正向的经营流量，2021年伊顿的现金流为21。63亿美元，派克汉尼汾的现金流为10亿美元，伊顿在投资的同时也进行了偿债和分配股息。6、结语
　　大飞机产业是一个资金密集、投资周期长、技术和经营成本高，而且投资回报低的产业。目前全球范围内，仍然是波音和空客两家企业处于垄断地位。不过大飞机也是民用和军工并重的战略性产业，在国内政策的支持下，中航沈飞、中航西飞、洪都航空、中直股份、航发动力、航发科技、航宇科技、中航机电、国睿科技和中航电子等企业在营收和成长方面都优于国际巨头，且近两年疫情对国内企业的影响远低于国际企业，加之波音飞机事故频发，国内企业在保持安全和质量的前提下，未来有望打破国外企业垄断，实现大飞机产业链的突破。