中国会一口气将1。1万亿美国国债全部抛售吗？会发生什么？

　　＂这个说法听来相当合理，但无论从现实操作看，还是从经济原理看，此一绝招根本难以执行。＂——哈佛大学经济学教授 安德烈·库珀
　　自2017年以来，中美关系愈益紧张，先有中美贸易战， 再有中美科技战，现在更酝酿两国全面的冷战，战线愈拉愈长，引发了评论员、学者专家对各种打击对方手法的无穷想象。＂在极端情境下，中国也许会把所有美债全部抛售光＂、＂按下核弹选项抛售美债＂，纵观中外互联网和媒体，类似的豪言壮语多不胜数。
　　这类说法认为，中国手上持有大量美债，有战略需要时可在市场抛售，导致美债价暴跌，利率飙升，信贷紧缩，对美国经济造成巨大打击，因为美国入不敷支＂挥霍＂已久， 一直由中国等储蓄率高的国家＂救济＂。
　　很多人觉得，如今负债累累，即将突破与生产总值一比一的历史关口，美国早已受制于人，在债务问题上难免要被中国牵制。 可是，中国真的会抛售手上1.1万亿美元的美债来打击美国经济吗？
　　正如哈佛大学经济学教授 安德烈·库珀所说， 这个说法听来相当合理，但无论从现实操作看，还是从经济原理看，此一绝招根本难以执行。
　　一、美元霸权的基石：美债的大规模膨胀
　　美国国债是指美国财政部代表联邦政府发行的国家公债，由于有美国财政部的信誉担保， 所以在国际金融体系中，美国国债的信誉度非常高。
　　此外，美国政府没有发行货币的权利，政府想要得到美元，就要以未来税收作为抵押发行国债，然后向美联储以国债做抵押，才能通过美联储发行货币， 因此投资美国国债也被认为是世界上最安全的投资。
　　美国自立国以来就有国债。其由美国第一任财长亚历山大汉密尔顿提出， 美国国会通过国债法案的第一年，就募得了七千五百万的国债。
　　美国国债规模第一次激增是在南北战争时期，1860年美国国债规模仅为六千五百万美元， 到1863年就已经超过了十亿美元，战后进一步激增至二十七亿美元，随后缓慢稳步增长。第二次激增是第二次世界大战， 美国国债从1940年的五百一十亿美元飙升至战后的两千六百亿美元。
　　金融危机是美国国债大幅攀升的另一个起点，为了刺激美国经济走出危机，美国政府不得不拨出万亿美元的巨资，国债规模因此急剧扩大，2008年9月30日，美国国债首次超过十万亿美元。 到2011年5月，美国国债触及了国会所允许的14.29万亿美元上限。
　　截止2019年2月，美国国债规模已经超过22万亿美元。 去年疫情亦大大刺激了国债。据美国财政部资料，自2020年初以来，美国国债总额已增长近3万亿美元，历史上首次超过26万亿美元，刷新了过往记录， 经济分析师预测，到2021年底美国国债还有可能攀升逾30万亿美元。
　　二、不得已而为之：中国大规模持有美债
　　中国大规模持有美债是经济大规模发展后外汇储备积累的必然结果，巨额的贸易顺差，令中国手中的美元过剩，故将之投入美债市场。此外，中国实行的是有管理的浮动汇率制度，人民币兑美元汇率被限定在一定的区间内。 因此，中国需要买进及卖出美元和人民币。
　　不少人误会中国的外汇储备都是中国人的血汗钱，事实上， 中国的外汇储备大部分都不属于中国。
　　1990年前，中国外汇储备只有数十亿，经济基础还没有打好，通俗地说，即使想当欧美的血汗工厂都还没有资格。 突变发生在2001年，这一年中国外汇储备增长了500亿美金，2006年后直线上升，一年增长接近5000亿美金 。  2001年发生了什么事情导致外汇异常增长呢？
　　2001年12月11日中国正式加入世界贸易组织 ( WTO ) ，成为第143个成员国。根据WTO协议，中国将会开放多个市场并允许外资进入。大量外资开始看好中国市场，外国对华投资开始激增。然而外国人持有的是美元，在中国做生意要用人民币，那么只能透过央行兑换美元了。
　　海量外资涌入，外汇储备因而形成。 此外，中国每年的巨额出口顺差，赚的钱也并不全是中国的，相当大部分属于外国在华的企业。所以，中国的外汇储备很大部分，属外国企业投资中国的外汇，这笔美元只是暂存在央行，所有权不属于中国。
　　若有一天外资大规模撤离，它们手上的人民币还是会再兑换成美元的。 当然，中国不会因此排斥外国资方，相反还要拼命引资，没有外资，中国不可能发展到今天的程度。
　　那么既然这些美元只是暂存在中国，为何要买美国国债，不用于海外投资，为资产增值？  中国试过，但失败了。中国有数年的国家战略，就是鼓励企业走出去，进行海外并购。当时许多国企，如中石油走、中海油、中铁建都走出去，于海外市场进行并购。结果花了大量美金，却投资失利。
　　国企在国内市场垄断舒服惯了，带着政治任务到海外做生意，为花美金而花美金，忽视了很多市场风险。例如当时中铁建的高铁技术并不差，但它打不进欧美市场，于是只好进入一些对高铁建设有需求，但风险极大，欧美公司不愿进入的市场。 许多国企在海外的事业，如铁路、公路、基础建设都是这样的。
　　那私企可以吗？政府不可能让资本家替国家花钱。如果是自负盈亏的话， 私企的投资速度会很慢很谨慎，完全无法追上中国高速增加的外汇储备。 即使海外投资行不通，买黄金、石油、矿产等产品可行吗？
　　根据国家统计局公布的2007年年末的《中国国际投资表》，在2007年中国政府拥有1.5282万亿美元外汇储备，同时外国在华资产为1.2664万亿美元。即是说， 如果外资全部撤离，那么真正属于中国的，就只有2600亿美金左右。
　　2007年之后外汇每年都增长5000亿美金左右，新增的5000亿，绝大多数都属于外资。为了应付随时可能流出的外资，央行必须储备大量流动性，确保任何时候央行都有足够的美金应对任何形式的提款要求，确保不会出现挤兑。
　　以2007年数据为例，如果当年央行用1.5万亿美金外储购买8000亿美金的黄金，同时欧美外资集体提款，导致剩余的7000亿外汇储备瞬间降低， 那剩余的外资就会极度恐慌，为市场带来挤提等不安情绪，外汇储备亦有可能变成负值。
　　最坏情况是央行宣布破产，引发全国恐慌，纷纷用人民币换取美金、黄金，不信任本国银行。全国经济都会像当年亚洲金融危机时的泰国般。可能的应对是， 低价抛售当初储备在国内的黄金石油，以求尽快换取美金。
　　中国的外汇储备可以投资的产品有限。 一般产品包括：购买美国高科技产品和武器（如沙特）、直接在美国投资，买企业买矿（如以色列）、开放汇市和国内金融市场让美国金融公司进场。 但前两者美国不会答应，后者中国不允许，最后就只剩买美债的方法了。
　　所以，一番实践下来，美债以外没有更好的金融产品能满足中国对外汇储备配置的需求。美国国债由美国政府为担保，信誉度非常高。 大量的外汇资金在国际金融市场中投资，就要选择信誉良好风险相对较低的产品。
　　它具有四大优点，  首先是方便，需要使用时可以快速兑现；其次是量大，价格不会因购买量多而产生泡沫；第三是利息，黄金不会升息，但美债会； 最后是可靠度，美国国债尚未有违约的先例、可靠度高。
　　GMO资产配置部门的固定收益策略师Amar Reganti曾任美国财政部债务管理办公室副主任，他表示，对中国来说，买美国国债相对其他渠道的优势在于它使中国得以＂以有效的方式进行储备和汇率管理＂。 所以，中国大规模持有美债是不得已而为之。
　　三、债权非武器：中国不会大规模抛售美债
　　美国总负债约26万亿美元，目前中国内地拥有其中约1.1万亿美元。 2021年拜登上场以来，美国对中国的敌视态度没有改变，中美关系反而越来越恶劣，拜登对中国步步紧逼，可是中国仍持有巨额美债，最近中国政府开始减持美债，因此许多人认为中国有可能把美债当武器，大规模抛售以打击美国经济。
　　中国曾是美国国债的最大持有国，但近年中国已逐渐减少美债持有量， 2019年6月起日本已取代中国成为最大的美债持有国。
　　其实中国一直不希望过度依赖某一特定资产，加上近年与美国关系恶化，故此减少购买美债是意料之内的决定。根据美国政府的数据显示，截至今年7月， 中国最新持有1.1亿美元的美国债券，和2015年底的1.24亿美元相比明显下降。
　　减持美债后，中国转各向购买其他国家的债券。德意志银行（Deutsche Bank）策略师Alan Ruskin表示，今年4月至6月期间， 中国购买日本国债的数量增加了2倍多，达到3年来最高水平。
　　2018年1月当彭博新闻报道中国建议放慢或停止购买美国政府债券后，美债价格应声暴跌。当年5月13日，《环球时报》总编胡锡进一则未经验证的推文引发了美债市场震动。他在推文中说， ＂许多中国学者正在讨论大幅抛售美国国债的可能性。＂
　　先讲一个容易被忽略的技术细节。 媒体报道中国持有美债，如＂中国正在抛售美债多少亿元＂之类，一般只提及国债数量，问题是金额同时包括了国债数量和国债价格的变化，人民银行就算没有任何动作，只要美债价格下跌，帐面上都会有内地＂抛售美债＂的效果。
　　换成债价上升，又会造成人民银行＂吸纳美债＂的假象。与此同时，只看金额亦忽略了其他国家的持有量，看不出中国作为美债投资者的重要性。 不看金额，改以各种比例来表达，就可以避免这个问题。
　　除却媒体报道偏差，中国也不太可能大规模抛售美债。实际上，中国持有美债的情况有过三个历史分期，
　　第一个时期是自从中国加入世贸， 成了出口大国，外汇储备一直上升， 其在美债市场的重要性因而增加，高峰时占所有海外美债的四份一；
　　第二个时期是2012年开始，中国内地占美债市场比例开始下跌， 但要留意的是由2014年开始，中国本身外汇储备亦有萎缩；
　　第三个时期2015年到2020年， 美债占中国内地外汇储备的投资比重其实甚为平稳， 五年一直徘徊在三至四成之间，并没有下跌迹象，直到今年发生部分减持现象。
　　理论上，如果市场对美债需求弹性高，亦即人民银行卖多少其他投资者也乐于接收的话，那对美债价格的影响就有限。不过， 中国作为一个主要美债持有人，在政治形势不稳下有此激烈动作， 定必成为重点新闻，很自然会为市场带来恐慌，令美债吸引力大减，价格大幅下跌（亦即利率大幅上升）。
　　同时，在私人市场，中国内地持有的美债虽然不足一成，但美债市场其实每日平均只有几千亿美元的交易额，若中国在短时间内将手上过万亿的美债卖掉，市场必定有所反应，达到冲击美国经济的效果。 当中国大举抛售美债，其他国家亦恐慌性跟风抛盘。
　　但是，从数据来看，截至目前，美国总负债约26万亿美元，其中有近10万亿由政府持有， 当中大部份为量化宽松下联储局大量买入国债的结果。
　　余下在私人市场流通的16万亿美元国债之中，超过一半由美国本地持有（如退休基金、地方政府）， 接近7万亿美元在海外投资者手中，而中国内地就拥有其中约1万亿美元（绝大部份为人民银行持有，不包括香港、澳门）。
　　同时，中国也不是一个小投资者，就像股票市场中大户的买卖可以左右市场，人民银行若一边卖债，美债亦会一边贬值，震撼美国经济的同时，中国本身的外汇储备亦会蒙受损失，如引发美债抛售潮， 中国经济本身会波动严重，就如武侠小说中的＂七伤拳＂，杀敌一千自损八百。
　　另一方面，美国出口商可能会因为美元贬值而意外获利，而美国消费者或因汇率和关税而减少购买中国进口商品。 说到底，对中国并不利。
　　除了这个实际操作上的障碍，更头痛的根本问题是为中国庞大的外汇储备寻找替代品。据统计，中国的外汇储备高达3.1亿美元，居全球之首。 手上的美债卖掉了，中国的外汇储备可以什么形式持有呢？
　　就算是卖美债的支持者也不能否认的， 美元依然是全球交易量第一的交易货币，美债仍为规模最大流动性最高的主权债市场。 购入其他已发展国家的国债，一来未必足够数量可以承受中国过万亿的需求，二则其表现亦未必如美债般稳定，买入卖出亦没有在美债市场的方便。
　　黄金等贵金属，亦有类似问题，而且价格波幅更大。中国的外汇储备相当重要，一直是维持大中华金融稳定的支柱，放弃美债， 难免会增加外汇储备投资组合的风险，对自己同样没有好处。
　　没有储蓄率高的国家积极买入美债，美国就不能以低利率支持消费；没有美国这个消费大国追求物质生活，中国的出口工业生产亦难有出路和进步。 两国之间的关系，也不是人与人之间＂欠债还钱，天公地道＂这样简单。
　　国际金融的一个基本定义，就是经常帐（current account）、资本金融帐（capital and financial accounts）、外汇储备的变化，三者加在一起必定等于零。
　　美国消费者买中国货，中国商人收了钱，美国消费者收了货，付出的美元终要换成人民币， 而被换走的美元则绝大部份成为中国的外汇储备，作为稳定汇率等的工具。
　　美国的贸易赤字（买入中国制造的货物）跟资本流入（卖出国债等美国资产）是同一回事， 中国的贸易顺差（出口货物到美国去）跟资本流出（买入以美债为主的资产）又是同一回事。
　　没有储蓄率高的国家积极买入美债，美国就不能以低利率支持消费；没有美国这个消费大国追求物质生活，中国的出口工业生产亦难有出路和进步。 两国既是互相依靠，也是互相利用，没有高低之分，也没有主次之别。
　　所以，总结下来，中国不会大规模抛售美债，因为这样的结果就是两败俱伤。
　　首先，其实美债最大的买家是美国各级政府及社保基金。 算上美国国内持有量，中国只持有全部美债的5.1%，对美债的影响并不大。
　　其次，若中国抛售美债压低债价，同时也会让美债收益率升高，这会吸引其他买家购入美债，进而抬高美债。因为在全球都处于低息环境时， 美债收益率相对高且安全，显得更有吸引力。
　　最后，如中国想抛售美债，也需要找到收益率更好，同时流动性佳的投资替代产品。以中国目前的经济运行方式来说， 很难找到可替代美债的投资方式。
　　虽说在今天国际政治杀气腾腾的气氛之下，中美两国脱钩（decoupling）之说甚嚣尘上，但正如消费习惯、工业结构不是一时三刻可以改变， 两国之间减少交易、中国减少持有美债，也是一个需时甚久的调节过程。
　　同样道理，也许美元终有一日霸主地位不再，也许美债终有一日不再是全球央行资产的首选，但根据历史经验，这些变化都不会是突如其来的， 中国外汇储备的投资仍有一段时间要＂依靠＂美国。
　　中国政府说过中国是个＂负责任的投资者＂，这是表现大国风度，也是为现实形势所迫。中美经济贸易关系密切，在美债问题上两国的利益亦难分难解。无论目前两国交锋是如何激烈，面对各种局限，实际上执行的政策往往会＂负责任＂得多。 美债不是中国的秘密武器，至少不是短时间内可以使用的秘密武器。