为何是全面降准？

　　本文作者：陈曦，太平洋证券固定收益分析师
　　1、 此次降准为全面降准 ，而不是定向降准，大超市场预期。 其实本来就应该是全面降准，因为如果是定向降准，国常会会直接说定向。
　　2、 建议回顾2014年4月第一次定向降准、2019年11月极高CPI时的降息， 逻辑有很多相似之处，详见之前报告《深度理解国常会定调＂降准＂的政策信号》。
　　3、全面降准的逻辑主要是两个：
　　一是外需可能已经走弱 ，＂稳增长压力较小的窗口期＂可能要关闭；
　　二是内需恢复速度远远弱于政策层预期 ，内需并未加速上行，反而在低于疫情前一个台阶的水平上震荡，对应的GDP增速显著低于5.5-6%的政府合意水平的。
　　降准有助于遏制升值、利好出口，同时有助于支持内需恢复，这是全面降准的目的。
　　4、全面降准标志着：
　　（1） 经济下行压力确实超市场预期；
　　（2）外生性、供给侧的 通胀并不制约货币政策放松；
　　（3） 美联储收不收紧跟我们没有关系；
　　（4）如果基本面继续走弱，政策再加码是完全可能的， 货币宽松空间已经打开。
　　5、全面降准与调控地产、控制政府债务并不矛盾。 事实上，就是因为要继续调控地产、控制政府债务，才凸显全面降准的必要性。
　　当前经济是结构问题大于总量，即剔除外需、房地产、基建之后的内需经济才是政府关注重点，促进内需经济只能采用适宜的货币环境。
　　6、全面降准并不会改变狭义货币市场资金利率，DR007中枢现阶段还会在2.2%左右。但是，全面降准对债市的意义本来就不是改变资金面。
　　7、本次全面降准，最最最的重点是关注 央行的下面一句话 ： ＂2020年应对疫情时人民银行坚持实施正常货币政策，5月以后力度就逐渐转为常态， 今年上半年已经基本回到疫情前的常态 。 此次降准是货币政策 回归常态后 的常规操作＂。
　　这句话非常非常非常关键，因为这意味着 去年的降息30bp不会加回去了 ， 现在的货币政策已经是常态化了， 即不存在所谓＂货币政策退出＂ ， 债券市场不应当再按照2019年定价。
　　8、对债市而言，央行降息的30bp不加回去，那么债券收益率区间必须要低于疫情前2019年的3.0-3.3%。
　　至少要比2019年低15bp， 对应十年国债收益率2.85-3.15% ； 如果市场都看的基本面（出口、工增、PPI）如我们预期般走弱，那么十年国债回到2.7-3.0%的区间也是合理的。
　　我们在3月以来一直强调＂债牛已至＂，目前债券收益率刚刚到3.0%左右，债牛下半场仍然值得期待。