洛阳钼业和紫金矿业的估值比较

　　洛阳钼业的年报出来了，再来细读下，并且和紫金的年报比较下。
　　$洛阳钼业(SH603993)$ $紫金矿业(SH601899)$
　　读有色的年报读什么？我觉得冶金企业在主业经营管理上其实差不多，所谓企业管理、效益问题、成本问题差别不大的，要有差别也是主要差别决定的，而不是独立存在的。主要差别是什么呢？有三点，一是采掘冶炼的什么金属，不同种类的金属间差别可大了，甚至不同伴生矿的差别也大着呢，比如铜钴矿和镍钴矿的就有着品味不同、冶炼方式带来的成本不同，伴生矿差别带来的综合成本不同等三大差别。因此，比较不同伴生矿的成本差异从而去说企业的管理水平，简直就是瞎扯，人家买矿的时候就把这些估算进去了。第一点不需要看年报。二是企业是否在不断买矿，并快速进行勘探开采，是年报要重点看的，这决定了企业的成长性。三是企业的商品交易机制，对有些采掘冶炼企业来说，这里面没啥看头，但是对有些企业来说，看头就大了。
　　紫金和洛钼，关于勘探和采掘的进度，已经有很多人发文详细讲了，总体是资金收购比较早，进度比较快，洛钼在刚果金新买的钴矿还要几年才出效益，这些年报中也有提及，不再赘述。
　　本文重点就矿种差别以及交易差别比较一下这两个企业，看图：
　　1、先看洛钼主要产品价格的数据
　　从图上可知，它经营的主要金属的年度单价，除了阴极铜都是跌的。
　　2、看看紫金的销售价格
　　这里面，其实只有铜和洛钼都有，但是涨幅和大家看到铜期货涨幅不一致。主要的收入涨幅来源于黄金销售，主要的因素是黄金价格上涨。
　　结论一：我在上次那篇文章就指出，黄金作为金融商品，冶炼交易价格和期现货价格挂钩紧密，而工业金属则有显著的滞后性。另外，铜价在去年初处于低位，直到今年初才到高位，而金价则从前年就开始涨，去年中开始回落。从这点来讲，黄金冶炼企业在去年的业绩突出是合理的，而工业金属采掘企业的效益要推迟到今年。
　　3、紫金的产销存数据
　　紫金的数据总体平稳，铜的产销有一定增长，黄金和铜的库存虽然涨幅挺高，但是和产销比有限。
　　4、洛钼的产销存数据
　　洛钼价格不景气的钼和钨甚至产销是负数，铜和钴的产销有一定增长。关键的数据来了，钴的库存居然涨了2倍，关键是库存总数不低，居然是年销售量的7成，有1万吨以上，这是多少钱呢？很多人已经算过了，是不是纳入了资产，或者相当于藏了利润，我不去算了。至于为什么不卖，很好理解嘛。供货是合同价，还比较低，没必要先卖掉，等着今年价格高了慢慢卖呗。
　　我关心的不只是这个库存的价值，而是这些库存哪里来的？有人说那不是很简单，生产了少卖点就行了。我看不是，你算算产销存。根据上图数据可算出，19年底的钴库存是3639吨，那么20年生产了15436吨，卖掉17333吨，应该只剩下1742吨。还有9903吨哪里来的？
　　我们顺便算下19年的数据，19年生产是14827吨，销售15130吨，那么18年底的库存应该是3939吨。18年钴大幅降价，需求也不景气，有库存留着以后慢慢卖合理。关键是，去年多出来库存哪里来的？
　　我想可能是贸易渠道买来的，但是下图中金属贸易有单独的库存，且数量非常大，我想该贸易公司和采掘冶炼公司的库存应该在财务上是分开的，但还是可以理解为主体公司通过贸易公司在钴价即将提升时，买了很多囤起来了。至于贸易公司的库存也很有意思，贸易公司在今年赚了7个亿利润的同时，仍然库存猛增。注意：矿物金属减少而精炼金属增加，且总体增加，显然是把金属冶炼出来屯着啊。
　　结论二：
　　紫金是一个大股东为国资的本分公司，一般国资在海外搞期货主要是为了套期保值，且规模有限，还记得很多年前，石油系统那个巨亏的案子么。所以规模很小，不求有功，但求无过。紫金的贸易额很小，利润是负的，估计也是为主业承担点。至于紫金贸易的实际价值，无从可知。紫金的非经常性损益也很小，紫金的囤货也不多，总之是本分的很。
　　洛钼是一个大股东非国资的企业。自从它收购了那个贸易公司，我就知道它已经不只是个采掘冶炼企业了。对于投资者而言，能赚钱就行，无所谓贸易给采掘服务，还是采掘给贸易服务，所以洛钼的小股东也要有这个认知。洛钼现在的贸易收入规模的巨大就不提了，连利润都有7个亿，说不定还藏着很多。至于哪头给哪头做了贡献不管，我觉得应该把贸易+冶炼采掘的总利润一并作为其未来的扣非利润去估算才合适，不排除以后贸易端的利润更多。立意更高的话，中国的矿业，要走向世界成为巨头，贸易一定是绕不过的门槛。