债券里的股票永续债即可续期债券解析

　　□益辉（国际商报财经评论员、银行证券融资顾问 许益辉）
　　俗称的＂永续债券＂，就是指没有明确的到期时间或者期限非常长（一般超过30年）的债券，永续债券一般具有期限长、股债混合属性、高票息率、附加发行人赎回权和利率跳升机制等特点。对于发行人来说，＂永续债＂本身期限为永续或极长，最大的优点是不计入债券，让财务报表得到美化，因此又叫做＂债券里的股票＂，在银根紧缩的大环境下受到企业的追捧。
　　发行永续债可以获得长期投资资本，从而补充资本金，减少负债，降低资产负债率，从而修饰报表；对于投资者来说，永续债票面利息较高、期限较长，尤其在目前国内＂资产荒＂的背景下，有助于提高投资者的投资收益，也有利于投资者通过多种手段灵活调整投资组合。目前，在我国被认为具有＂永续债＂特点的债券品种有两种，一为国家发改委审批的＂可续期债券＂；二为在银行间市场交易商协会注册的＂长期限含权中期票据＂。
　　＂可续期债券＂是指具有一定的债券期限，但附有＂发行人续期选择权＂条款的企业债券。＂发行人续期选择权＂条款通常表述为＂在本期债券每N个计息年度末，发行人有权选择将本期债券期限延续N年，或选择在该计息年度末到期全额兑付本期债券。＂，从而发行人可在债券期限到期后自主选择债券延期来实现债券的＂永远存续＂。
　　一、对＂可续期债券＂的发行条件的规定，关于＂可续期债券＂的内容散见于国家发改委出台的多份文件中，具体内容如下：
　　1、《国家发展改革委办公厅关于<印发城市地下综合管廊建设专项债券发行指引>的通知》（发改办财金[2015]755号）规定：
　　＂一、鼓励各类企业发行企业债券、项目收益债券、可续期债券等专项债券，募集资金用于城市地下综合管廊建设，在相关手续齐备、偿债措施完善的基础上，比照我委‘加快和简化审核类’债券审核程序，提高审核效率。……
　　六、积极开展债券品种创新。鼓励地下综合管廊项目发行可续期债券，根据与使用单位签订合同和付款安排特点设置续期和利息偿付安排。＂
　　2、《国家发展改革委办公厅关于印发<养老产业专项债券发行指引>的通知》（发改办财金[2015]817号）规定：
　　＂四、优化养老产业专项债券品种方案设计。一是根据养老产业投资回收期较长的特点，支持发债企业发行 10 年期及以上的长期限企业债券或可续期债券……＂
　　3、《国家发展改革委办公厅关于充分发挥企业债券融资功能支持重点项目建设促进经济平稳较快发展的通知》（发改办财金[2015]1327号）规定：
　　＂（十）鼓励一般生产经营类企业和实体化运营的城投企业通过发行一般企业债券、项目收益债券、可续期债券等，用于经有关部门批准的基础设施和公共设施特许经营等PPP项目建设。＂
　　4、《国家发展改革委、财政部、国土资源部、银监会、国家铁路局关于进一步鼓励和扩大社会资本投资建设铁路的实施意见》（发改基础[2015]1610号）规定：
　　＂（二十二）促进债权和股权融资。支持符合条件的企业通过发行企业债券、公司债券和债务融资工具等方式筹措铁路建设资金。允许符合条件的、以新建项目设立的企业为主体发行项目收益债，支持重大项目发行可续期债券。＂
　　5、《国家发展改革委办公厅关于简化企业债券审报程序加强风险防范和改革监管方式的意见》（发改办财金[2015]3127号）规定：
　　1、创建社会信用体系建设示范城市所属企业发行的债券。
　　2、创新品种债券，包括＂债贷组合＂，城市停车场建设、城市地下综合管廊建设、养老产业、战略性新兴产业等专项债券，项目收益债券，可续期债券等。＂
　　由此，可续期债券的有关信息可归纳如下：对于＂可续期债券＂，发改委在企业债券审核过程中有选择性地允许在某些领域的项目发行＂可续期债券＂，相关项目类型主要为：
　　（1）城市地下综合管廊建设项目；
　　（2）养老产业项目；
　　（3）经有关部门批准的基础设施和公共设施特许经营等PPP项目；
　　（4）铁路建设项目。
　　可续期债券作为创新品种债券，在审核上，可以由企业直接向国家发改委申报，须同时抄送省级发改委部门，由省级发展改革部门并行出具转报文件，审批流程和时间上有所简化和缩短。
　　长期限含权中期票据＂是指票据期限为＂长期存续＂的中期票据，其＂长期存续＂条款内容通常表述为＂于发行人依照发行条款的约定赎回之前长期存续，并在发行人依据发行条款的约定赎回时到期＂。因此，发行人可通过不行使＂赎回权＂的方式，使得该中期票据能够长期限存续。
　　中期票据发行相关法规包括《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》、《银行间债券市场非金融企业债务融资工具信息披露规则》、《银行间债券市场非金融企业中期票据业务指引》、《银行间债券市场非金融企业债务融资工具发行注册规则》、《银行间债券市场非金融企业债务融资工具中介服务规则》、《银行间债券市场非金融企业债务融资工具募集说明书指引》、《非金融企业债务融资工具注册文件表格体系》）的搜索，未发现对于长期限含权中期票据的特别规定。
　　二、永续债目前现状和发行规模、范围。
　　永续债属于混合资本工具，既具有债性，也具有股性，永续债具有股性的特点可以较强地影响到对永续债发行人的主体资质和债项资质的评价。由于我国对永续债在政策或法规上没有具体的规定，永续债也没有作为独立的券种出现，但具有＂永续债＂特点的债券创新受到了监管层的鼓励和支持，并且呈现出快速增长之势。
　　自2013年武汉地铁发行可续期债券开始，近年来我国永续债发行呈现出大幅增长，反映出永续债受到了市场的追捧。2013年发行2期，规模33亿元，2014年发行34期，规模821亿元，2015年发行205期，规模3,862亿元，三年间期数增长了近100倍，规模增长了近110多倍，2016年中国债券市场已发行或已公告待发行的永续类债券合计已达4千亿元，较2015年发行量暴涨1倍以上。发行人以国有大中型企业为主，民营企业也积极参与，分布行业以制造业、建筑业、房地产业为主，公用事业、金融业等多有分布。
　　从目前永续债的发行人企业性质看，国有企业以269期的期数和5055.1亿元的规模占据了绝对主导地位，其中，城投类企业共发行95期，占国有企业发行量之比为35.32%，规模1417.6亿元，占比29.11%；其次是民营企业，共发行了12期，规模75亿元；再者是国有企业，共发行了5期，规模129亿元。从发行人所处行业来看，永续债发行人广泛分布于采矿业、公用事业、房地产业、金融业、制造业等10多个行业，主要以制造业为主，共发行54期，规模943.5亿元，其次是建筑业，共发行50期，规模875亿元。
　　年是上市房企猛踩油门扩张的一年，同时也是房企有息负债上升的一年，特别是永续债占比不断上升。数据显示，2016年中期末，加上永续债之后，65家房企的总有息负债为38077亿元，相比2015年末增加了13%。其中，共有16家企业拥有永续负债，总计1726.82亿元，同比增加109%。其中，恒大集团在2016年中期以永续债1160.02亿元，总量排名第一，同比上涨124.5%，第二名的碧桂园拥有永续债166亿元，暴增517.01%。首开股份拥有永续债90亿元，融创中国永续债68.25亿元。
　　以恒大为例，其中期业绩显示，其总资产为9999.2亿元，其中负债为8178亿元，资产负债率为81.8%。但是其永续债的规模达到了1160亿元。在房企负债率动辄百儿八十的房地产行业里，永续债成为了特定时间里的宠儿，虽然是房企的宠儿，不过在实际操作中，对房企规模实力等各方面有极高的要求，因而也就成了万科、保利、中海、恒大等极少数龙头房企才有资格享有的＂特权＂。
　　据中国恒大于7月3日发布销售简报，该公司6月实现销售额611.2亿，同比增95%，环比增60%。数据则显示，上半年恒大权益销售达2291.6亿，继续稳坐房企一哥宝座。业绩高增长的同时，恒大积极优化债务结构，公告显示恒大已偿清永续债，有望释放过百亿利润。
　　从2016年开始，房企也普遍体现出总负债普遍增加，其中16家上市房企拥有永续债1726.82亿元，规模暴增109%。房企永续债暴增109%的原因是，由于永续债并不反应在房企的财务报表中，属于表外负债，对一些房企来说，乐于利用永续债进行融资。永续债券并费没有设定偿还期限，在五年或者十年之后，如果企业不赎回，就会有一个利率跳升机制——之前的低利率会被提高，不断的向上累加，这对企业来说将是非常大的成本压力。
　　三、可续期债券类＂永续债＂发行展望
　　按照《公司法》第一百五十三条规定：本法所称公司债券，是指公司依照法定程序发行、约定在一定期限还本付息的有价证券。不同于发改委审批的＂企业债券＂发行主体可以为非公司制企业，证监会系统下审批、备案的公司债券的发行主体必须为公司，从而该类公司债券属于上述《公司法》规定中的公司债券。限于上述《公司法》的规定，目前并不能发行公司债券类的＂永续债＂；可行的模式是参考企业债券发行＂可续期的公司债券＂，约定一定期限，但给予发行人到期后延期的权利。另外，＂长期限含权中期票据＂有别于一般中期票据的特别发行条件。参考＂兴业银行长期限含权中期票据永续债业务＂介绍和相关案例，长期限含中期票据主要适用于电力、能源、交通运输、市政建设等重点投资行业中，近几年资本支出较大、负债率较高、整体资质良好、有降负债率需求的央企及地方国有龙头企业。