认养一头牛，悬了！

　　作者：乐水
　　认养一头牛的IPO之路遭遇拦路虎。
　　2023年1月12日，针对认养一头牛的IPO申请，证监会发布《反馈意见》，提出48个问题，要求前者就奶源、毛利率、食品安全等方面进行补充说明。
　　作为新消费浪潮下的新锐乳企，认养一头牛诠释了何为兵贵神速。官网显示，认养一头牛品牌成立于2016年11月，成立仅六年时间，就开启了IPO征程。
　　认养一头牛之所以敢于冲击IPO，主要是因为其拥有傲人的业绩。
　　《招股书》显示，2019年2021年，认养一头牛营收年复合增长率为72。27。
　　不过结合证监会的灵魂48问来看，认养一头牛业绩增速不俗的另一面是诸多悬而未决的问题，这似乎也意味着其难以成为比肩蒙牛、伊利的乳企第三极。01新消费降维打击老师傅
　　其实中国乳业已经很久没有新故事与新势力了。
　　FoodTalks发布的《2022中国乳制品企业30强榜单》TOP10中，最年轻的澳优乳业也成立于2003年。
　　这主要是因为随着消费者需求逐渐饱和，中国液态奶市场已没有太多的红利可供新势力挖掘。
　　欧睿咨询数据显示，2014年2019年，中国乳制品行业规模复合年增长率仅为4。2。对比来看，20062014年，这一数字还可达到13。3。
　　行业规模触顶的背景下，乳业巨头们还凭借渠道和品牌优势，进一步吞噬为数不多的市场红利。
　　Euromonitor数据显示，2015年，在中国常温奶市场，蒙牛、伊利合计市场份额仅为64。3，2020年，这一数字增长至85。7。
　　在此背景下，认养一头牛却缔造了不俗的商业神话。
　　《招股书》显示，2019年2021年，认养一头牛营收分别为8。65亿元、16。50亿元以及25。66亿元，分别同比增长90。75以及55。52。对比来看，2021年，蒙牛和伊利液体乳业务营收增速分别仅为12。9以及11。54。
　　在《这个国家的新国货》一书中，财经作家吴晓波认为，认养一头牛之所以可以脱颖而出，关键在于其实践了经济学家保罗罗宾克鲁格曼的跳蛙模型，在巨头林立的市场，利用技术、组织、营销上的后发优势迎头赶上，甚至建立头部品牌。
　　这一点，透过认养一头牛和传统乳企不同的销售费用倾向可见一斑。
　　财报显示，2021年，伊利的销售费用中，有27。97用于销售人员薪酬，65。28用于广告营销。反观认养一头牛的销售费用中，只有12用于销售人员薪酬，85。7用于广告营销。
　　认养一头牛之前，之所以没有新势力乳企平地起高楼，主要是因为蒙牛、伊利等传统乳企凭借巨额的销售费用，将线下渠道瓜分殆尽，一方面构建了核心竞争力，另一方面，也为后来者设立了较高的入局壁垒。
　　而认养一头牛则主动规避蒙牛、伊利的锋芒，通过一系列的新消费营销叠加线上渠道的销售模式，完成了品牌声量的扩大。02风光背后的一地鸡毛
　　作为主打新消费的网红品牌，认养一头牛确实给消费者带来耳目一新的消费体验。
　　官网展示的信息显示，因三聚氰胺事件余波未散，2012年8月，徐晓波去香港为自己的孩子采购了八罐海外的奶粉。
　　因采购量超额，过关时，徐晓波被海关盘问了4个小时。受此事影响，徐晓波开始反思，难道我们一个泱泱大国，就做不出一杯放心的好牛奶？因而创办了认养一头牛。
　　成立后，认养一头牛确实主打食品安全，并推出了行业首创的认养模式。
　　2017年初，认养一头牛推出两种认养模式，其一是支付2999元认养一头牛，获得奶牛认养权；其二是支付10000元成为联合牧场主，获得认养一头牛所有权益以及牧场经营红利。2020年，认养一头牛又结合互联网的特点，推出云认养、联名认养以及实名认养等玩法。
　　除了花钱，消费者甚至还能通过认养一头牛赚钱。2020年，认养一头牛推出养牛人招募计划，消费者可以帮助认养一头牛推广产品，如推广成功，则获得一定比例的提成。
　　对此，证监会要求认养一头牛说明，诱导消费者进行业务推广，是否涉及传销，是否属于以代养殖、租养殖、联合养殖等方式非法吸收资金。
　　如果说让消费者帮忙进行业务推广，还只是涉嫌传销的话，那么《招股书》披露的乳制品产能来源，则让认养一头牛认养的模式不攻自破。
　　《招股书》显示，2019年2020年，认养一头牛纯牛奶业务外协产量占比分别为100以及91。83。
　　一方面，在用户端，通过互联网的方式运营，另一方面在产能端，又采购其他乳企的产品，认养一头牛的营业模式看似低成本，但却蕴含着边际收益不断下降的隐患。
　　《招股书》显示，2019年2021年，认养一头牛的净利润分别为1。05亿元、1。47亿元以及1。40亿元。
　　结合前文提到的营收数据来看，2021年，认养一头牛出现了增收不增利的问题。
　　这与认养一头牛的毛利率断崖式下跌脱不开干系。过去三年，认养一头牛主营业务毛利率分别为40。95、30。79以及28。86。
　　毛利率下跌背后，是认养一头牛居高不下的销售费用。
　　《招股书》显示，2019年2021年，销售费用分别为1。94亿元、3。03亿元以及4。83亿，销售费用率分别为22。46、18。35以及18。82。
　　在这其中，尤以营销推广费最为突出。
　　2019年2021年，认养一头牛的营销推广费分别为0。71亿元、2。62亿元以及4。14亿元，增速均超双位数。
　　销售费用增长，但净利润却下滑，意味着认养一头牛的投入和产出已经不成正比。
　　对此，认养一头牛在《招股书》中解释称，随着网购用户增量趋于稳定，主要头部电商平台的商家竞争日趋激烈，边际获客成本有所提高。
　　另一方面，采购其他乳企产品的业务模式，固然可以减轻认养一头牛的前期投入成本，但也意味着认养一头牛丢失了议价权，更难以实现规模经济。
　　对此，在《招股书》，认养一头牛表示，如果同行业乳品企业对上游奶源的竞争性采购加剧，公司对生鲜乳的采购可能会出现合作中断、供应不足或者价格大幅上涨的不利状况，将会对公司生产经营产生不利影响。
　　证监会对此解释并不满意，要求认养一头牛说明外协加工具体情况，包括厂商名称、生产的内容、金额、占营业成本的比重等。03认养一头牛负重前行
　　事实上，认养一头牛也看到了轻资产运营的负面影响，因而开始在产能端发力，试图通过大手笔地投入，降低奶源的成本。
　　《招股书》显示，认养一头牛拟募资18。5亿元，其中9。77亿元用于海勃日戈智慧牧场建设项目，占总募资额的52。81。
　　据了解，海勃日戈智慧牧场建设项目将引进荷斯坦奶牛，并购置先进的智慧牧场管理系统，将提高公司生牛乳的自给能力，有效降低运营成本，提升公司的盈利水平，形成规模效应。
　　但问题是，目前认养一头牛主打线上渠道，随着线上渠道红利消逝，很难有其他渠道可以消化认养一头牛更多的产能。
　　《招股书》显示，2019年2021年，认养一头牛线上直营渠道营收分别为2。32亿元、7。37亿元以及12。1亿元，分别同比增长217。67以及64。18。横向对比可以发现，认养一头牛线上直营渠道的营收增速已大幅放缓。
　　另一方面，2019年2021年，认养一头牛线下渠道的营收占比从37。7下跌至22。3，这意味着认养一头牛在线下渠道的影响力并没有显著增长，因而很难承接更多的产能。
　　当然，后续认养一头牛也可以加大线下渠道的投入，但问题是，线下渠道的运营模式和线上渠道截然不同，涉及渠道关系维护、出让部分毛利等诸多事务。目前，不考虑运输、货架等费用的，认养一头牛的毛利刚刚和行业平均水平持平，一旦加大线下渠道的投入，势必会进一步削弱认养一头牛的毛利。
　　或许是因为看到乳制品业务很难进一步增长，认养一头牛还给资本市场讲出了牛肉的故事。2022年11月，认养一头牛官宣肉牛品牌以牛为本。
　　对此，在《招股书》中，认养一头牛表示，公司将进一步设置肉牛业务事业部，并以自有资金设立和运营肉用牛牧场，未来实现‘奶牛肉牛’业务双轮驱动。
　　粗看起来，由于认养一头牛本来就需要饲养牛，在奶牛之外，辟出一条肉牛的产品线，或许真得会拓宽认养一头牛业绩的想象空间。
　　但结合市场特征来看，认养一头牛的奶牛肉牛业务双轮驱动故事或许仅仅是个故事。
　　因为牛奶和牛肉是两个截然不同的行业，在上游的养殖、中游的加工以及下游的贩卖都有不同的特点和侧重。同时经营牛奶和牛肉两个业务，不光很难共享资源，甚至可能会进一步增加认养一头牛的营业成本。
　　事实上，认养一头牛或许也没有做好全面开展牛肉业务的准备。《招股书》显示，目前认养一头牛的七座自有牧场中，只有规模最小的山东康远获得了肉牛养殖许可。
　　说到底，不论是营销费用过高也好，还是讲出奶牛肉牛业务双轮驱动的故事也罢，其实都昭示出了认养一头牛经营时过于短视的问题。
　　其过于看中短线的营收增速或是亮眼的毛利率，但相对忽视了支撑企业长远发展的研发投入。《招股书》显示，2019年2021年，认养一头牛的研发费用率分别为0、0。04以及0。27，均不足1。
　　近两年，在经济承压、消费者消费日趋保守的背景下，喜茶、钟薛高、元气森林等新消费品牌纷纷开始祛魅。
　　走营销路线，而产品又没有差异化的认养一头牛，或许也将面对严峻的考验。
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