加盟低价非万能，蜜雪冰城IPO还需新王牌

　　全面注册制落地，主板IPO加速纳新。截至3月6日，沪深所共受理261家平移上市申请，老娘舅、老乡鸡、阿宽食品等均在列。意外的是，网红茶饮蜜雪冰城却缺席了。
　　按全面注册制过渡期规则，如未在规定期限内平移，将被视为新申报企业。现在还没出现在交易所名单里，可能就是放弃平移和A股IPO了。有业内人士称。那么，蜜雪冰城资本之路将何去从？
　　靠啥撑起超600亿估值？加盟王牌审视、类金融属性质疑
　　破朔迷离中，或许早有征兆。
　　早在2022年9月就有舆论称，深交所主板IPO的蜜雪冰城已撤材料，逆转战港交所。今年1月又有传闻称，证监会有红灯行业和黄灯行业名单，食品、餐饮连锁等行业申报有限制，蜜雪冰城将撤单。但后来，蜜雪冰城仍在主板IPO排队名单中，直到本次缺席平移申报。孰是孰非，等待时间作答。至少从缺席看，其IPO进程并不算多顺畅。
　　据招股书，蜜雪冰城拟募资近65亿元其中19亿元补充流动资金。截至2022年一季度末，蜜雪冰城账上货币资金余额30。67亿元，另有交易性金融资产4。61亿元，似乎并不缺钱。
　　对此，蜜雪冰城表示，整体上公司现有的大部分货币资金已有明确安排。
　　此外，高估值、类金融属性也是质疑点。
　　据招股书，蜜雪冰城估值高达648亿元，对应2021年31倍PE。要知道，奶茶第一股奈雪目前市值不足140亿港元，市盈率更是尴尬的负值。行业分析师于盛梅表示，伴随竞品增加、用户增量红利见顶，新茶饮赛道已愈发拥挤，万店蜜雪冰城未来增长有趋缓压力，能否撑起600多亿估值要仍值审视。
　　截至2022年3月底，蜜雪冰城门店总数达22276家，其中加盟门店22229家，占比99。第一季，主品牌蜜雪冰城加盟店净增1596家，相当于每天开店18家。
　　2019年、2020年、2021年蜜雪冰城营收25。66亿元、46。8亿元、103。51亿元，归母净利4。45亿元、6。32亿元、19。1亿元，三年净利率分别为17。1、13。5、18。45。傲人体量增速，让其被誉雪王，也是搏个好估值的重要加分项。不过，能否持续这个价值根基要打个问号，往期看雪王横扫市场离不两张王牌：加盟、低价。然两者目前都有挑战。
　　细分主要收入，不是来自销售奶茶，而是向加盟商销售各类制作现制饮品和现制冰淇淋所需食材、包装材料、设备设施、营运物资等产品，并提供加盟管理服务，以至蜜雪冰城被吐槽为卖材料的。2022年13月、2021年度、2020年度、2019年度蜜雪冰城确认对加盟商销售产品收入分别为227663。31万元、984956。31万元、450014。52万元、242697。14万元，占各期营收总额比93。53、95。16、96。16、94。58。主营业务收入为食材和包装材料。2022年一季度，两者占比72。16、15。55，合计87。71。过去三年看，两者收入贡献比均超85。对此，有舆论认为，其IPO受阻或与此有关，质疑业务具有类金融属性，需警惕杠杆经营属性和潜在性风险。表面商业模式卖材料，实际仍依托加盟店量扩张。有业内人士指出，品牌向加盟商收取的加盟费一般不高，但是会要求加盟商必须向品牌采购原材料、设备等。
　　以2021年为例，加盟商买食材的费用，占到了蜜雪69。89营收，也是加盟商的最大支出。同时，为吸引更多加盟商，蜜雪冰城一度推出过免息贷款来为加盟商解决资金问题。虽后来停止，还是引发舆论关注。往期看，类似模式暴雷者不在少数，如贤合庄、天然呆等。
　　品控烦恼知多少？
　　另一厢，庞大的加盟店基数除带来后续增量压力，也带来管理难题。招股书称，公司的生产经营链条长、管理环节多，可能会由于管理疏忽或不可预见因素导致产品质量问题发生。不算多夸言。往期看，蜜雪冰城不乏翻车事件。频繁因食安问题冲上热搜。
　　2023年2月27日，有博主发布视频，称三个月暗访了5家蜜雪冰城门店，发现使用过期乳酸菌修改有效期等问题。浏览黑猫投诉平台，截止3月9日16时，蜜雪冰城相关投诉累计高达4418余条。问题主要集中在饮品中异物、退单后退款难、服务质量差等方面。
　　除了用户质疑声，实锤罚单也不少。
　　仅以2022年为例，3月，泾川县百香蜜雪冰城饮品店因蜜雪冰城特调奶浆、蜜雪冰城乳酸菌饮料过期被罚1万元；4月，恭城县恭城镇蜜雪冰城奶茶店因多袋焙炒咖啡粉过期，被罚款2000元；5月底，蜜雪冰城延安一家门店因销售超过保质期的食品原料、食品添加剂，被罚9000元；6月，龙山县蜜雪饮品店因冰鲜柠檬水中发现虫子，被罚款1。2万元；同月，北京一蜜雪冰城门店因已开盖的荔枝汁超过保质期限2天，被罚5000元。
　　食安大于天。作为一家网红新茶饮企业，频频摩擦质量红线，肯定不是加分项。早有舆论指出，蜜雪靠着加盟模式，门店多、增长快还没负债、应收款，确是个不错的标的，然最大风险也是加盟带来管理难题、食安是最大硬伤，可谓成败皆萧何。
　　或许，也有无奈与急迫。
　　如上所文，加盟商买材料是支出大头，自身背负经营压力，一旦过于精打细算、就易带来品控风控问题。而蜜雪冰城C端竞争力主要源自低价，这意味着不能轻易提价。招股书坦言，毛利率主要受上游原材料采购成本影响，原材料中各类糖浆、奶粉等市场价格有不同程度上涨，部分水果平均采购价受市场行情影响上行；包装材料受限塑令影响，改用纸吸管及可降解吸管导致采购成本较高。
　　主营毛利率下滑，低价王牌能打多久？
　　另一厢，伴随市场竞争压力加大，高端茶饮纷纷下沉。如喜茶陆续推出20元以下的产品，创建子品牌对标消费群体；奈雪上线自动奶茶机以求省力省时间；更多品牌通过平台折扣、城市消费券、直播间团购，推出优惠。自然，这对蜜雪冰城是个分食冲击。当然，其也在改变，如去年开放乡镇加盟，被视进一步下沉之举。痛点在于，部分乡镇的客流量较低，且存更便宜的本地化饮品店，进一步压力亦肉眼可见，效果有待观察。另外近几年高线城市门店量持续增加，显露向上野心，可受疫情等因素影响，一线城市也出现消费疲软，上升之路并不容易。
　　综合产品结构、原材价格、行业竞争等多方因素，蜜雪冰城毛利率已出现下滑趋势。
　　报告期内，主营业务毛利率分别为35。95、34。08、31。73和30。89，剔除2020年起公司执行新收入准则，将销售费用中的运输费用计入营业成本的影响因素后，公司主营业务毛利率分别为35。95、36。67、33。98和32。99。
　　行业分析师郭兴认为，未来原材、员工成本不断上涨的趋势不会改变，行业用户增量红利渐消、竞品内卷加剧趋势不会改变。同时受制低价策略，蜜雪冰城毛利率可能进一步下降。而若继续放羊式管理、一味追求加盟费和卖原材的近利模式，企业成长性、稳健性或将受到更大挑战。
　　一句话，市场一日千里，谨防成败皆萧何。一味依靠加盟、低价的价值逻辑正在动摇，蜜雪冰城需要重塑新价值根基、打造新发展王牌。说千道万，还是产品说话。往期看，蜜雪冰城的核心逻辑是超级单品，尽管招股书未披露具体产品的营收细则，但从外卖平台销量看，以冰鲜柠檬水为代表的低价单品无疑是主力产品。以北京蜜雪冰城（东三环中路店）为例，截止3月9日晚22点整，冰鲜柠檬水显示销量216。1万多杯，其中蜜糖四季春、满杯百香果分别为77。7万、53。5万杯。
　　超级单品带来超级销量，有利企业通过大规模扩产或提高对供应商议价地位，降低生产、采购成本。不过，超级单品以外的产品和品牌矩阵扩张上，蜜雪冰城似乎并不出彩。
　　公开数据显示，截止2021年2月，根据立鼎产业研究网的报告显示，喜茶和奈雪的茶sku分别为66和63个，数量远高于sku约30多种的蜜雪冰城。
　　在上新速度上，喜茶和奈雪的茶也更快，2020年推出40款左右的新品，远超普通茶饮品牌。
　　下沉市场竞争加剧，加盟、低价已非唯一护城河。也有边际效应、双刃效应。行业分析师刘俊群表示，加盟商无利可图时，蜜雪冰城加盟体系就会缩水甚至瓦解。如何加强特色创新、新品牌孵化、提升质价比、打造新护城河是一个急迫话题。
　　市场一日千里，低价、加盟已非万能。新王牌故事怎么讲呢？