国电电力跟踪系列之2023（二）

　　最近在看煤炭和电力行业相关的内容，也就是国电电力的上游、所在产业和下游，顺便也在考虑中国神华、长江电力等企业是否值得买入，未来收益期望是多少。首先要说明的是，对这种近几年涨了很多的企业，我会比较慎重，避免在周期顶部买入；其次，慎重并不代表歧视，仍旧要客观的来判断它们未来的业绩走势，以及可能获得的收益。
　　中电联最新发布了2022年的电力供需情况和对23年的预测，我们从中可以比较清楚地看到电力行业的一个整体画像。主要内容有以下几点：全国全口径发电装机容量25.6亿千瓦，其中绿色能源装机容量12.7亿千瓦，同比增长13.8%，占总装机比重49.6%，同比提高2.6%；其中水电4.1亿千瓦，其中抽水蓄能0.46亿千瓦，核电0.56亿千瓦，并网风电3.65亿千瓦，其中陆风3.35亿千瓦，海风0.3亿千瓦，并网太阳能发电3.9亿千瓦；火电13.3亿千瓦，其中煤电装机占比为43.8%。22年总计新增装机容量2亿千瓦，其中绿色能源1.6亿千瓦。（1亿千瓦 = 100GW）
　　从中可以看到，绿色能源装机增长非常快，风电和光伏22年装机可能有150GW，而火电只有40GW。全国规模以上企业发电量为8.4万亿度，同比增长2.2%，其中火电、水电和核电分别同比增长0.9%、1%和2.5%，并网风电和光伏发电分别增长16.3%和31%。全口径绿色能源发电量同比增长8.7%，占总发电量比重36.2%，同比提升1.7%；全口径煤电发电量同比提升0.7%，占比58.4%，同比下降1.7%。水电、核电、风电、光伏和火电利用小时数分别为3412、7616、2221、1337和4379个小时。其中水电和核电利用小时同比下降194和186个小时，火电中的气电下降258个小时，煤电下降8个小时，光伏提高65个小时。
　　用1和3的数据可以大概算出各类装机发电量的总体情况。火电5.8万亿度，水电1.4万亿度，风电0.81万亿度，光伏0.52万亿度，核电0.43万亿度，饼图如下。风电和光伏发电量占比大约为15%。电力投资同比增长13.3%，绿色电力投资占新增投资比重达87.7%。市场交易电量同比增长39%，交易量达到5.25万亿度，占总使用量的61%，同比提高15.3%；全国中长期电力交易量为4.14万亿度，同比增长36.2%。
　　电力市场交易占比大大提升，半市场电是近在眼前的。预测23年电力消费增长6%，达到9.15万亿度，新增0.75万亿度。预计电力供应新增装机容量2.5亿千瓦，其中绿色能源装机1.8亿千瓦。到23年底装机总容量28.1亿千瓦，其中绿色能源装机14.8亿千瓦，占比达到52.5%左右，其中水电4.2亿千瓦、风电4.3亿千瓦、光伏4.9亿千瓦、核电0.58亿千瓦和生物质发电0.45亿千瓦。
　　我们看新能源发电新增多少？水电增加0.1亿，并网风电0.65亿，光伏1亿，核电0.03亿，这里利用小时用22年的平均数，只能增加大约0.33万亿度电。显然还是要煤电发力，煤电新增0.7亿，利用小时4400，大约0.31万亿度电。总计新增0.64万亿度电，比0.75万亿度电略少，处于紧平衡中。我们再看看煤电新增的需要多少煤炭，当前各大电厂大约发电效率为300g/度电，增加3100亿度电，大约需要新增煤炭0.93亿吨。
　　中电联的这篇报告先说到这里，我们再看煤炭。我国煤炭总产量约为45亿吨左右，23年长协煤29亿吨。21年以来国内用电紧张，发改委开始大力推动煤炭上新产能，并提升当前矿山的产能利用率。但过度地提高产能利用率使得从21年开始矿山事故率提升，而在当前据国家矿山安全监察局统计，我国有367处采掘接续紧张地煤矿，一旦出现采掘失调，将大大影响后续的产量。从21年9月到22年11月，国家矿山安全监察局供给确认增产406处先进产能煤矿，增加产能5.6亿吨/年。可以想见，未来的新增产能极其有限，毕竟这是不可再生的资源矿产。据民生证券统计计算，23~24年我国煤炭增量不过0.5和1亿吨，尚不足以或刚刚满足我们刚才计算的煤电所需。
　　煤炭总共有三个应用最多的产业，分别是化工相关、地产相关和火电。火电我们了解的比较清楚，化工相关和地产相关了解还不够，如果想要买煤炭的话，这两方面的需求还是得了解一下的。我不太看好地产相关的，如钢铁和水泥的需求，主要是地产开工的面积这两年一定是萎缩的，比例是多少需要研究一下。以前不太想看地产，可能现在还得稍微知道知道。
　　中电联的报告只给出了23年的预测，但从趋势上我们可以看到国家在迅速地提升新能源发电的装机容量。在其他报告中，我们也看到自22年以来，国家核准的煤电装机容量也大大提升，21年只核准7GW，而22年前三季度已经达到57GW。火电的新增装机主要在三个方面，分别是风光大基地的调峰火电厂、重要经济区域和重要电网节点。我们看到国电电力在内蒙新增的上海庙火电就是在风光大基地的附近。考虑到储能和调峰问题，十四五期间火电的建设不会停止，按上面报告的假设，年增70GW是可能的。同时水电的扩及和抽水蓄能也会开始大力建设。考虑到今年大约9万亿的全社会用电量，而用电量和GDP之间的弹性系数约0.8~1.4，假设是1，那么未来十年内如果GDP的平均增速即使只有4%，也有至少3600~4000亿甚至以上的新增用电量。风电光伏每年165GW的新增装机容量，对应于需求是稍稍不够的，除非提高。
　　所以总的来说，火电在未来十年内可能还是不可或缺的，不管是作为中坚发电资源，还是调峰或备用的资源。而水电在统一电力市场中的高性价比，以及水风光一体化的前景，都是值得肯定的。风电和光伏，未来很多年也绝对是电力的新增主力，其收益要看建设成本和资源禀赋。我们知道水电的一大优势是稀缺性，世界上的大江大河就这么多，建一个少一个。那么风电和光伏是否具有这样的特性，利用时间和地理位置是不是会有独特性。如果有的话，那前期拿到这些资源经营权的企业，将拥有未来几十年的好日子。是否是这样的？还是说资源特别好的地方很少，而一般资源的地方满大街都是，像西藏、新疆那边，想建多少建多少。这是需要考虑的，决定了我们持股的时间长度。
　　上次写国电电力的时候研究的不是特别仔细，有些细节上的错误。比方说水电当前权益只有12GW左右，在建4GW，待建4GW，而在建的双江口2GW只有50%权益，到25年不会有多少，最多也就是15~20GW左右。但国能大渡河的水电不仅便宜，而且弃水弃电十分严重。长江电力每GW利润可以做到4亿以上，国能大渡河当前仅仅2亿，如果25年能做到2.5亿，算起来水电部分大约有40亿净利润。新能源装机预计25年能有40GW，保守假设1.5亿/GW的净利润，大约60亿。煤炭和火电总计20亿，按前面的分析应该可以达到吧。所以总计大约120亿的利润，考虑到新能源装机并网的影响，至少26年应该可以实现。估值原来我给10PE，是比较保守的做法，现在也这样吧。所以26年大约有1200亿的市值，四年不到一倍，年化12.4%，加上股息1%，也就是13.4%的收益率，还算可以。这里面估值稍稍有点保守，如果4年利润能从当前的60亿到100亿，按年化能有13.6%的增长，估值给12不太为过。主要是负债较多，给15不太想。所以偏乐观点的话，合理市值在1200*12=1440亿，收益年化17.8%，加股息大约19%，很不错了。风险还是原来谈的那些，要持续跟踪。