城投试水债务重组

　　本报记者石健北京报道
　　近日，有城投公司债务重组方案在市场上流出。根据协议条款，投资人将作出一定的让步，其权益也将受到一定的影响。如何在债务重组过程中减少对投资人的影响？城投公司面对债务重组应该做好哪些准备？中证鹏元研发部高级董事袁荃荃在接受《中国经营报》记者采访时说：如果城投债被纳入债务重组的范围，建议以试点的形式有序开展，目的在于确保债券市场健康有序发展，确保金融市场总体稳定。
　　建议试点制
　　记者注意到，自2020年开始，有少量城投公司相继出现非标逾期的情况。随着兑付工作一直未能妥善解决，今年开始，已经有城投公司开始进行债务重组工作。对此，有业内人士分析认为，从2020年开始，多地监管部门出台政策压降城投非标业务，实际上就是在给一些存在风险的城投公司敲响了警钟，从源头遏制风险。但是，由于部分城投公司的债务体量较大，最终还是走向债务重组。
　　某从事破产重组的公司负责人告诉记者，债务重组是在不改变交易对手的情况下，经过债务人和债权人的协定或者法院裁定，就清偿债务的时间、金额或方式等重新达成协议的交易。债务重组在一定程度上对投资人影响较大，要作出一定的让步，重组公司通过进行超长债务展期、延付利息，将损害投资人利益关系，债务重组主要涉及债券和融资租赁。债务重组有三种形式，第一种债务人转让资产给债权人，以清偿债务的债务重组方式。第二种债务人将债务转为资本，债权人的债权转为股权的债务重组方式，俗称债转股。第三种减少债务本金，降低利率变更还款方式等修改其他债务条件。
　　与此同时，天风证券关于城投债务重组的研报也提到，对于债权人而言，展期和重组都有一定的影响，对于债券持有人而言，重组概率较低，借新还旧和展期概率较高。投资者需要合理分析在总体债务风险可控背景下，上述操作对于投资组合的影响。
　　Wind显示，截至目前，我国存量城投债的规模达到13。81万亿元，在信用债总体规模中的占比达到52。48；存量城投债的数量为18722只，在信用债总体数量中的占比达到64。65。显然，城投债已占据信用债市场半壁江山。另外，据中诚信国际研究，2022年城投债到期及回售规模或超3万亿元，城投债务规模呈现增长趋势。
　　对此，袁荃荃认为，对于债务重组，城投首先应该保持审慎态度。城投应该保持‘零违约’的态势。如果需要进入债务重组的，应该按照法定程序进行。
　　对于今年已经有城投公司进入债务重组模式，袁荃荃建议，如果城投债被纳入债务重组的范围，应该在中央的严密部署之下，建议以试点的形式有序开展。结合存量城投债规模大小、利差高低等因素，预计针对城投债的债务重组大概率会从少数省份率先试点，原因在于部分省份的区域已被市场所充分预期，且存量债券规模较为适中，针对其辖内的城投债开展债务重组的必要性和迫切性，风险相对可控。同时，对于存量债券规模过大的省份，无论是属于强区域，如东部沿海省份，还是弱区域，如西南等地区，针对其辖内的城投债开展债务重组都不具备推行条件；对于存量债券规模偏小的省份如西北等地区，针对其辖内的城投债开展债务重组基本不会产生大的影响，具备较好的推行条件，若经评估认为确有必要开展的，也很有可能较早试点。
　　可选方案
　　记者注意到，目前市场上并未有城投公司通过官方渠道正式公布一揽子的债务重组方案，只有针对少部分债务与部分相关债权人协商进行重组的情况。
　　袁荃荃告诉记者，从实践情况看，目前实施过债务重组的城投公司主要包括以下特征：一是资产质量一般，流动性较弱，即时变现能力一般。但中长期而言有相对稳定且持续的变现能力，比如拥有收费路产、租赁物产、旅游景区等；二是存量债务规模较大，短期内集中到期债务较多，偿债能力暂时性不足。但中长期而言有望通过资产运营、业务开展、外部支持等产生利润和现金流，并逐渐充实偿债资金，让公司重新焕发生机。从市场上已有的案例来看，债务重组中较多采用展期降利息的方案，也有一些采用展期调升利息的方式促成债务置换，但这种处理方法只能暂时缓解城投公司的偿债压力，实质上却又增加了利息负担，此外还有一部分采用资产抵偿的方式，债转股的情形最少。
　　对于化解存量债券的具体举措来说，袁荃荃建议，一是采取展期降利息，通过展期来缓解债务到期的需求，通过调降利率来实质性减少利息负担；二是现金偿付，通过对持有的资产如商业用房、酒店、厂房等，进行处置和获取政府支持来取得一定的偿债资金。需要提醒的是，资产处置过程较为漫长，且过程中要防止因过度压价而造成国有资产流失；同时获取政府支持应注意合规，避免涉及违规新增隐性债务和虚假化债；三是采取资产抵偿，直接把资产转移给债权人以抵偿债务，但考虑到金融机构接手相关资产后会面临运营上的挑战，所以符合条件的资产较为有限；四是由城投公司和债权人共同寻找符合条件的资产收购方，把资产和债务全部带走，也即债权人需要重新与资产收购方就偿债方案协商约定，新方案下的债务利息也会较原债务利率有所下降，但应高于展期降息形式下的利息水平，原因在于变更偿债主体后，债权人所面临的回收风险可能会加大，需要有更多的风险溢价以促成这一选择。
　　袁荃荃认为，在当下的背景之下，还可以通过政府主导参与城投债务重组，可以整合优化国有资产，将优质的资产、资源等注入到城投公司，提升其信用资质，增强其再融资能力，降低其融资成本，同时提高其资产运营效率和造血能力，逐步通过经营收益来化解存量债务。
　　今年以来，防范化解隐性债务已经成为各地方政府和城投平台的重要任务之一。国务院1月发布《关于支持贵州在新时代西部大开发上闯新路的意见》，文件明确指出按照市场化、法治化原则，在落实地方政府化债责任和不新增地方政府隐性债务的前提下，允许融资平台公司对符合条件的存量隐性债务，与金融机构协商采取适当的展期、债务重组等方式维持资金周转。
　　从上述文件内容来看，城投公司债务重组是可能涉及隐性债务的。对此，袁荃荃认为，实践中，城投公司进行债务重组是否涉及隐性债务并不确定，原因在于每一笔债务是否属于隐性债务是很难从公开市场查证的，需要更层次地调查。总之，城投公司在提出债务重组方案之前，一定要做充分的自查，最好能同时聘请专业第三方机构客观评估自身的经营风险、财务风险等，以准确地判断自身是否符合进行债务重组的相关条件，否则即便提出了债务重组，也很难被债权人信服和接受。不过，目前来看，城投公司所开展的债务重组都经过了各方的严密论证，方案制定方面也比较谨慎，与债权人之间的沟通也比较充分，风险总体可控。