长江商报记者 明鸿泽 李建全实际控制的稳健医疗（300888.SZ）似乎并不稳健。 10月28日，稳健医疗收盘价65.10元/股，较其峰值217.58元/股下跌了约70%，对应的市值蒸发了约648亿元。 长江商报记者发现，股价大幅下挫，与股东积极减持有关。今年三季度，红杉资本等6名股东合计减持了347万股股份，预计套现约2.4亿元。而去年以来，红杉资本等9名原始股东均在减持。 此外，股价下跌、股东减持与基本面有一定关系。去年，稳健医疗实现营业收入和归属于上市公司股东的净利润（简称净利）双降，今年第三季度，其实现的营业收入增逾40%，而净利润同比仅增长4.22%。 值得一提的是，三季度，公司耗资19.3亿元收购的三家标的公司并表，使得公司商誉激增9.91亿元，并未带来可观的业绩，反而埋下较大的隐患。 稳健医疗的IPO募投项目推进缓慢。原本建设期两年的项目延长至4年，截至今年6月底，投资进度均不到50%。 激进并购10亿商誉悬顶 历经业绩大幅下滑之后，李建全也推动稳健医疗大规模外延式并购，以图稳住基本面。目前来看，似乎没有达到预期。 2020年9月，凭借口罩等防疫产品热销而业绩暴增的＂盛势＂，李建全携稳健医疗成功闯关IPO并挂牌创业板。当年，稳健医疗实现营业收入125.34亿元，同比增长173.99%，净利润38.10亿元、扣除非经常性损益后的净利润（简称扣非净利）37.51亿元，同比分别大增597.50%、680.69%。 此前，2016年至2018年，公司净利润在4亿元左右波动，2019年，其IPO关键之年，净利润达到5.46亿元，同比增长28.64%，扣非净利润为4.80亿元，同比增长16.82%。 2021年，随着疫情红利逐渐消退，稳健医疗的业绩大幅下滑。当年，公司实现营收80.37亿元，同比减少约45亿元，下降幅度为35.87%。对应的净利润、扣非净利润分别为12.39亿元、10.29亿元，较去年同期分别减少25.71亿元、27.22亿元，下降幅度达67.48%、72.57%。 根据近期披露的三季报，今年前三季度，公司实现营业收入76.42亿元、净利润12.50亿元，同比分别增长31.31%、13.25%。 从单个季度看，今年一二三季度，公司实现的营业收入分别为23.22亿元、28.36亿元、24.84亿元，同比增长2.37%、58.30%、41.15%，二三季度均大幅增长。 对应的净利润为3.57亿元、5.36亿元、3.57亿元，同比变动-25.69%、91.02%、4.22%，扣非净利润为3.28亿元、4.92亿元、3.28亿元，同比变动-27.89%、185.98%、2.08%。一季度，净利润、扣非净利润均出现较大幅度下滑，二季度爆发，三季度回归平庸。 针对二季度爆发，稳健医疗称，医疗板块收入大幅增长。考虑到二季度深圳、上海等地疫情散发，二季度业绩增长很有可能源于口罩等防疫品热销。 三季度，稳健医疗的净利润、扣非净利润较上年同期并无明显增长，让人有些意外。 或许是应对业绩下滑压力，稳健医疗激进并购。今年5月至7月，稳健医疗相继收购隆泰医疗55%股权、桂林乳胶100%股权、平安医械68.70%股权，交易金额分别为7.28亿元、4.50亿元、7.52亿元，合计为19.30亿元。 三宗并购案均为高溢价，交易完成后，稳健医疗的商誉由0元猛增至9.91亿元。 接近20亿元收购、产生商誉近10亿元，三家标的公司三季度全部并表后对稳健医疗的贡献有多大？ 三季报披露，从并表之日至9月底（隆泰医疗5月1日并表、桂林乳胶、平安医械分别为6月30日、7月1日并表），三家公司合计实现营业收入3.98亿元、净利润3538.47万元。 据此判断，并购对稳健医疗的业绩贡献不大，当然，如果没有并购，三季度的净利润、扣非净利润同比会出现下降。只是，接近10亿元的商誉，是一个潜在隐患。 全棉时代＂稳步＂不前 健康生活消费品是稳健医疗的第二大主营业务，近年来，表现也不佳。 稳健医疗是一家通过＂winner稳健医疗＂＂Purcotton全棉时代＂以及＂PureH2B津梁生活＂三大品牌实现医疗及消费板块协同发展的大健康企业。 在财报中，稳健医疗介绍其核心竞争力时称，当别人还没有意识到棉纱质量是纱布质量的瓶颈、纱布质量是成品质量的瓶颈时，稳健医疗成功研发了全棉水刺无纺布，竞争对手模仿全棉水刺无纺布专利时，稳健医疗开发了全棉柔巾、全棉湿巾等 10多项全球首创，以＂一朵棉花＂为原料，以＂全棉改变世界＂的愿景开创了全棉时代。 稳健医疗的全棉时代确实曾红火一时，成为网红产品。但这与稳健医疗重金营销有关。 2021年，稳健医疗销售费用19.89亿元，其中，销售佣金及广告与宣传费分别为2.23亿元、6.92亿元，合计为9.15亿元，较上年同期的6.58亿元增长39.06%，远高于营业收入增速。 2019年至2021年，公司销售费用从13.56亿元增长至19.89亿元，累计增长46.68%。今年前九个月，销售费用14亿元，同比增长13.18%。 值得一提的是，全棉时代的营销还多次翻车。 去年初，全棉时代发布的卸妆湿巾广告涉嫌侮辱女性。公司随后发布的致歉声明大篇幅介绍企业专利技术、公益活动等，被指＂自卖自夸＂＂借道歉营销＂。 全棉时代产品质量也受到质疑，多次上黑榜。如2020年初，上海市市场监督管理局检测出纯棉时代旗下一款幼儿被芯PH值不合格。 一个值得关注的现象是，退货率大幅攀升。2022年半年报显示，稳健医疗健康生活消费品（包括全棉时代及津梁生活）淘系、京东、唯品会的退货率分别为1.80%、1.39%、4.86%，去年同期为1.46%、0.98%、1.59%。短短一年，唯品会的退货率上升3.27个百分点。 棉柔巾是全棉时代的核心产品，销售也不理想。2019年中期至2022年中期，棉柔巾的销售收入分别为3.99亿元、3.70亿元、4.09亿元、4.16亿元。而在2019年至2021年，棉柔巾销售收入分别为9.13亿元、9.44亿元、9.63亿元，2021年较2020年仅增长1.99%，堪称是＂稳步＂不前。 在今年三季报中，稳健医疗介绍，前三季度，棉柔巾的主营业务收入整体持平。 资本退场红杉资本带头减持 或许是不看好稳健医疗持续盈利能力，资本积极退场。 稳健医疗曾被资本看好。IPO之前，资本争相入股，一批机构、基金提前潜伏，红杉资本通过北京红杉信远股权投资中心（有限合伙）（以下简称＂红杉信远＂）持股8.09%，位列第二大股东。 2020年9月17日，稳健医疗上市之时，也受到了资本热捧，募资37.15亿元，超募约21亿元。公司发行价为74.30元/股，上市初期，股价涨至165元/股。到2021年2月5日，股价最高达217.58元/股。 但这是迄今为止的顶点，此后，股价不断下挫，今年4月27日，一度下探至52.80元/股，近半年，股价有所回升，但幅度有限。10月28日，稳健医疗的收盘价为65.10 元/股，较顶点时下跌了70.08%。 与股价对应的市值，巅峰时，稳健医疗的市值曾高约926亿元，如今为278亿元，整整缩水了648亿元。 作为稳健医疗的实际控制人、董事长兼总经理，李建全通过稳健集团间接持有稳健医疗50.22%。市值缩水648亿元，李建全的财富因此减少了约324亿元。 股价大幅下跌、市值缩水超640亿元，既有基本面因素，也有此前的估值偏高，更有股东积极减持原因。 2021年9月25日，上市刚满一年，红杉信远就抛出减持计划，拟减持不超过1035万股，占公司总股本比例为2.4268%。今年1月24日，减持期限届满，红杉信远减持了631.67万股，占公司总股本的1.4298%，套现5.33亿元。 今年3月30日，红杉信远又披露减持计划，拟减持稳健医疗股份不超过1409.16万股，占公司剔除回购股份后总股本的3.3527%。 三季报显示，三季度红杉信远持股数较二季度末减少了64.31万股，粗略估算套现0.45亿元。年内，红杉资本已套现5.78亿元。 稳健医疗第三大股东厦门乐源投资合伙企业（有限合伙）（以下简称＂乐源投资＂）比红杉资本更为积极，其在2021年9月22日披露减持计划，并在不到一个月内完成减持计划，套现约0.15亿元。2021年三季度开始，到今年一季度，乐源投资每个季度均进行了减持操作。今年三季度末，其持股比例下降至3.86%。 除了上述两名持股5%以上的股东外，稳健医疗上市之初的前十大股东中，已有九大股东实施了减持，有的股东已经退出前十。 今年三季度，又有六大股东减持，其中，深圳市创新投资集团有限公司（简称深创投）连续三个季度减持，三季度减持力度最大，其减持187.50万股，估算套现超过1.30亿元。 整个三季度，六大股东通过减持合计套现约2.40亿元。 Wind数据显示，三季度末，仅有5家基金公司（含社保基金）持股稳健医疗，而二季度为69家。 长江商报新闻APP 长江驱动力 经济风向标