韦尔股份基本面分析（报告节选）全面剖析竞争力

　　报告目录：
　　业务概述
　　韦尔股份原为一家半导体分立器件贸易商，是国内主要的半导体分销商之一。其上市初期资本市场关注度一直不高，直到2018年8月，公司发布公告宣布收购豪威、思比科，从分销环节向产业链上游的半导体设计环节延伸，直接促使公司业务基本转型，将优质资产装入上市公司后，也迎来了广泛关注。
　　豪威科技是全球第三大 CMOS 图像传感器供应商，定位中高端；思比科为创立于北京中关村，产品同豪威科技类似，主要占据国内中低端CMOS图像传感器市场。尤其是对豪威科技的收购，是＂蛇吞象＂的典型并购案例，收购时豪威科技资产为韦尔股份的5倍，耗资153亿元。由此，2019年完成对上述两家公司的收购后，韦尔股份主营业务直接发生转变，一跃成为国内CMOS传感器领域龙头企业，产品线覆盖低中高端、覆盖全面。
　　【注：CIS： CMOS Image Sensor，简称CMOS sensor，CIS和CMOS传感器基本可以理解为相同产品/行业。 】
　　韦尔股份发展史：
　　出身：
　　韦尔股份创始人虞仁荣，出自芯片行业具备传奇色彩的清华大学无线通信系85级EE85班，据不完全统计，清华紫光、卓胜微电、兆易创新等十多位千亿级别的科技芯片公司创始人、高管都出自该班，覆盖了半导体产业链中的IC设计、制造、封装、终端设备等关键领域。
　　起步：
　　1990年虞仁荣大学毕业后先是进入了浪潮集团，两年后跳槽至代理分销电子元器件的香港龙跃电子，身份由工程师变为北京办事处销售经理。经过六年的摸爬滚打，虞仁荣已经对电子元器件代理分销行业了如指掌，并于98年自立门户从事电子元器件的分销，并抓住了国产手机崛起的机遇。
　　2011年开始，国内智能手机出货量迅速增长，大量新兴的手机设计公司成立。虞仁荣与大量小型新兴的手机设计公司合作。除了正常的元器件产品供货之外，虞仁荣公司还主动为客户提供各种产品应用方案，协助客户降低研发成本。公司先后拿下光宝、松下、南亚、Molex等知名半导体生产厂商代理权，建立了完善的境内外＂采、销、存＂供应链体系。到2006年时，虞仁荣已经成为北京地区最大的分销商。
　　发展：
　　2007年，韦尔股份成立，将业务范围扩展至半导体产品设计领域，事业再次升级。为了进军集成电路这一主流领域，韦尔股份采取外延式收购的方式，快速拓展了公司的赛道宽度。2013年，韦尔股份先是整合了虞仁荣旗下两家主营分销业务的实体公司香港华清和北京京鸿志，主营业务变为元器件分销与半导体分立器件两项并重。 2014年，公司收购了北京泰和志，将业务拓展至SoC芯片领域；2015年，又收购无锡中普微，进一步拓展至射频芯片领域。在内生与外延式发展双轮驱动之下，韦尔股份在成立后的第十年成功登陆资本市场。不过业务仍是以低毛利率的分销业务为主，公司综合毛利率只有20.33%，盈利能力并不突出。
　　上市之后的韦尔股份并没有停下并购的步伐，一波三折之后（北京豪威原最大股东闻泰科技（600745.SH）有将其进一步收购的想法，曾一度反对韦尔的并购），公司最终将CMOS图像传感器龙头豪威科技收入囊中，一举成为中国最强的CMOS芯片厂商，成功收购豪威科技让韦尔股份在CIS领域的实力大增，也给公司带来了华为、小米、vivo、OPPO、奔驰、奥迪、海康威视等一批行业龙头客户，也由此业绩迎来爆发期。
　　韦尔股份业务构成：
　　主营业务构成上来看，可以看到2019年前，公司核心业务为半导体分销，2019年随着豪威、思比科并表后，公司的主营业务直接变为CMOS图像传感器，贡献了公司70%以上的收入、80%左右的毛利，占公司半导体设计业务85%以上的营收。原有分销业务占比被大幅度压缩，尤其是在利润上的贡献，毛利贡献不足10%。从子公司财务情况来看，豪威相关业务对公司的净利润贡献更是超过70%，是公司利润来源最核心的主体，因此，豪威是否具备竞争力基本就决定了韦尔股份是否具备竞争力。韦尔股份原作为一家贸易公司，所处产业链环节弱势、竞争激烈、壁垒低、附加值低，行业潜力不足、企业具备竞争力的可能性不高，研究必要性不强，豪威的并入改变了其核心资源、能力，所处产业链定位发生改变，由此豪威成为其是否具备竞争力的关键，本报告也侧重对豪威的相关分析。
　　豪威技术简介：
　　豪威科技（Omni Vision）是1995年由美籍华人创立，总部位于美国硅谷中心，属于CMOS传感器（CIS）领域最具规模的公司之一，曾多年在高端图像传感器芯片市场排行第一，拥有硅基液晶投影显示芯片（LCOS）、微型影像模组封装（CameraCubeChip）、特定用途集成电路产品（ASIC）等多项核心技术。 2016 年被由中信资本、北京清芯华创投和金石投资组成的财团，以19亿美元的对价收购，成为北京豪威的全资子公司，并于 2019 年被韦尔股份正式换股收购。
　　豪威的主要产品和技术包括 CMOS 图像传感器（CIS 芯片，CMOS image sensor）、特定用途集成电路产品（ASIC）、微型影像模组封装（CCC 模组，CameraCubeChip）和硅基液晶投影显示芯片（LCOS）等，其中在 CIS 领域，据 Yole 数据统计，2019年豪威科技全球市占率达 10%，当前排名第三。 豪威科技产品的应用领域涵盖消费电子和工业应用领域，包括智能手机、车载摄像头、医疗摄像头、监控设备、无人机、VR/AR 摄像头等方面。
　　回溯豪威技术发展史，其技术实力始终在引领行业发展。2015 年发布 RGB-IR 方案，该方案为夜鹰技术的雏形；2017 年在业内首推夜鹰技术；2020年发布了第二代夜鹰技术 Nyxel® 2，同时业内首推 0.7μm 像素大小的 CIS 芯片 OV64B。以上核心技术帮助其在手机、汽车、安防各大应用领域占据着领先且牢固的市场地位。产品描述
　　图像传感器是将光信号转化为电信号的装置，是摄像头模组最为核心的构成，占其成本的一半以上。
　　一颗完整芯片的完成，需要经过：规格制定 → 逻辑设计 → 电路布局 → 布局后模拟 → 光罩制作 →封装 →测试。
　　而芯片设计主要负责前两个环节的确定。规格制定就是确定 IC 的目的、效能为何，对大方向做设定。逻辑设计为代码编写，并利用电脑将代码转换为电路布局图，设计公司完成这两个步骤后由晶圆制造厂按照电路布局图在晶圆上完成电路的布局和模拟等（金属溅镀-涂布-蚀刻-光阻去除等），最后交由封测厂做封装测试，测试合格后产品出厂。芯片设计环节依赖IT工程师，属于人力密集型。