市场股权占比是市场股东在企业股权中的占比,该比率用来衡量企业股权的市场参与程度。指标值越高, 表示国企混改程度越深,市场参与度越高。 经营能力与市场的关系分析 为了分析市场股权占比在泸州老窖经营能力的发展中的作用,将市场股权占比的趋势线划分为了A、B、C的三个阶段,并且为了更直接地观察因素与影响结果之间的关系, 在观测阶段中将2012-2015年行业震荡期排除。 A阶段,1994年-2001年,泸州老窖处在国企改革发展的初级阶段,通过建立现代公司制度上市,在此期间,市场资本在企业股权中的占比保持为25.18%。 泸州老窖的ROA和营业收入净利润率,由高向下滑落,经营能力下降趋势明显。 B阶段,2002年-2004年,泸州老窖开始走向股权结构改革之路,国有股权占比开始降低,3年间,市场资本在股权中的占比上升为30.44%,比重小幅增加。 此举更像是泸州老窖股改的试行,测试效果。 泸州老窖的ROA和营业收入净利润率,基本稳定在底部不变,说明较低水平上小范围的股权变动,对泸州老窖经营能力的提升不大。 C阶段,2005年-2011年和2016年-2020年,泸州老窖走向股权结构深化改革之路。在此期间,市场股权占比首先上涨到40%,再到49%,增涨幅度加大。 相较于B阶段,最高涨幅达61%;相较于A阶段,最高涨幅达95%。进入2005年,泸州老窖的ROA值和营业收入净利润率迅速增长,势头明显, 除了在接近行业整顿期的两年有所回落外,其余年份基本保持同比增长趋势。 当市场股权占比偏低时,小幅度的股权结构改变对企业经营能力没有明显影响;当市场股权占比达到一定程度时,此时的单个市场股东或多个市场股东联合,可能形成一致利益联合体,通过治理结构途径来提高对企业经营的制衡能力, 在市场股权占比提高的连续周期里,企业的经营表现基本呈现连续上升之势。 由委托代理理论和所有权结构可知,通过市场引入异质股东,完善企业治理机制,能发挥外部市场机制制衡的作用。 市场机制的制衡作用主要来自两个方面:一是基于股东对资本的逐利倾向,多元化的股东之间能够互相制衡,为了实现利益上的共生, 加强对企业管理者的多方位监督,改善单一所有权导致的委托代理成本问题; 二是发挥市场"优胜劣汰"的制衡机制,国企通过进入充分竞争市场,不断更新经营理念、关注经营风险和市场动态, 提高国企的竞争能力,促进国企经营绩效的提高。 国有企业的股权混改,通过市场的"制衡效应",改善自身经营能力上的低效率,实现国有企业的高质量发展目标。随着多元化股东的增加,市场资本的参与程度提高,市场的制衡作用对国有企业经营能力的提高更明显。 企业规模与政府、市场的关系分析 在泸州老窖的发展过程中,政府和市场都为企业提供了重要的资源支持。来自政府的资源占比36%,而来自市场的资源占比达64%。 泸州老窖上市以来截止2020年底,从政府和资本市场上获得的资源的详细情况,来自政府和资本市场的累计达148.4亿元, 其中来自政府的38.9亿元,来自资本市场的69.67亿元。 来自政府的资源主要有政府补助、政府购买的定向增发、土地资源和其他;来自市场的资源主要通过发行股份、员工股权激励、发行债券等获得。从政府、市场两方面分析它们对泸州老窖发展能力所起的作用。 (1)政府的资源支持作用 先看来自政府的资源支持。1995-2020年期间,泸州老窖从政府获取的资源累计38.9亿元,包含政府补助、政府购买的定向增发、发行债券、土地使用权以及各类税收和财政优惠。 在政府补助上,泸州老窖获得累计3.01亿元政府补助,含项目补贴、一次性财政补助、技术奖励、技术创新补贴、专项资金补助等。 在政府购买的定向增发上,政府购买金额累计3.94亿元。在其他补贴上,泸州老窖获得四亿多的其他政府资金补助, 包含所得税优惠、财政返还、职工补贴、资产赠送等。 在土地资源上,泸州老窖从政府、国资背景企业中获取价值约28亿元的稀缺土地资源,用于生产扩能建设。 将泸州老窖所取得的政府补助、定向增发和其他补贴划分为其他资源,对比土地资源数据,进行计算后发现土地资源比重高达72%,超过政府补助、补贴和定向增发三类总和2.5倍。政府对泸州老窖提供的资源支持中,土地资源占比最高。 土地资源占比高,意味着其他补贴资金的占比少,究其原因 ,一是政府的财政资金是有限的,政府扶持当地国企目的是培养重点企业成长带动当地经济发展目标,增加地方财力而不是耗散地方财政;二是,经济转型升级中政府职能和角色定位也在转变,政府支持应发展的重点企业,鼓励市场竞争,发挥市场资源配置的基础作用。 由于白酒的生产过程特殊,基酒经过窖池长时间发酵,才能产出优质白酒产品, 所以酒企的产能、储能扩大建立在土地要素上。 白酒企业规模扩张依赖于土地资源。通过政府取得所需的土地资源,是白酒国企增强核市场竞争力,与同行业其他企业拉开资源优势差距的重要途径。 政府基于发展经济的目标,将提供土地资源作为支持手段, 通过介入经济扶持重点企业发展,实现地方经济战略目标。 我国的土地资源是地方政府管理,土地是政府能配置的差异性资源。地方政府协调区域内的稀缺土地资源,确立泸州老窖的差异性资源优势,为其高质量战略转型奠定关键的物质基础,为泸州老窖巩固市场地位起到关键助力。 (2)资本市场的资源支持 再看来自资本市场的资源支持。在1995-2005年,累计11年间,泸州老窖的建设项目从2.35亿增加不到6.5亿元,根据年报披露,这期间泸州老窖车间技改建设基本依赖企业内部资金。 在2006-2016年累计11年间,泸州老窖募集资金情况有小幅度增加,累计2.23亿元,资金来源一是通过股票市场获取; 二是企业在混改后实施的股权激励措施,将股权激励的资金投入生产建设中。 重大建设项目从6.56亿到13亿元,而重大建设中存在的资金缺口,依然依赖公司内部资金。可以看到这两个阶段,泸州老窖的项目建设规模扩大的速度很缓慢,依靠企业内部资金对企业经营运作造成较大的资金压力,同时基于企业积攒收益的速度是缓慢的,企业建设规模很难得到快速扩张。 到了第三阶段,2017-2020年,4年间泸州老窖建设项目大幅度增加,2017年的13.63亿元一路飙升至87.74亿元, 重大建设规模的体量扩大超5倍,重大建设工程金额增加74亿元。 期间,泸州老窖通过资本市场募集的资金累计约70亿元,剩余资金企业内部资金补齐。泸州老窖通过参与资本市场,获取资金资源,用不到少量资金去撬动4倍规模扩张。泸州老窖从市场获取的资金资源越多,建设规模的扩张又快又高。 抛开行业调整期看,随着市场股权占比的增加,总资产和总营收规模都在逐步增加,在占比接近50%的位置上, 即使占比比例不变,总资产和总营收依然能有动力保持增长。 总市值从1994年到2020年整体有着大幅度增长,市场股权占比提高能起到推高股票总市值效果。 从具体趋势来看,总市值波动趋势大体上于市场股权占比趋势贴合,随着国有股权比例的向下调整,市场股权占比提高,总市值也提高, 当市场股权占比保持稳定期间,总市值也在波动中保持稳定。 在2005年以前,总市值趋势先升后降,后劲乏力;2005年后,总市值迅速上升,中间经过一段平稳波动期后重新呈现上涨的势头。 总市值在市场股权占比达到一定高度时,有着继续上涨的动力。 主要建设项目上资金来源大部分来源于资本市场,少部分来自政府,小部分使用企业的自有资金(多是在企业发展的早期)。 政府更倾向于提供稀缺的土地资源,作为泸州老窖规模扩大的物质基础, 而不是直接给予资金资源来帮助企业建设项目。 企业早期主要使用自有资金和员工股权激励资金来建设项目,这个阶段的项目规模不大,扩张的程度不高,因为自有的资金和员工股权激励的资金是很有限的,积累起来的速度比较缓慢,而这会大大限制企业的规模发展。 发展到后期,泸州老窖通过市场筹集资金,建设大型项目, 大大加快了企业规模的扩大和产业的升级。 一,在建设规模上,泸州老窖从资本市场获取的资金资源的大量增加,泸州老窖的建设规模扩张速度和程度更明显; 二,在企业资产规模、收入规模、市值规模上, 随着泸州老窖的市场股权占比的提高,泸州老窖的企业规模持续扩大。 由此可得结论,市场股权占比的提高,即市场参与度提高对企业规模的扩大有正向作用,资本市场能够通过提供资金资源支持,对企业发展起到积极影响。 当地政府参与国有企业的经营中,通过行政手段提供资源支持。