水价实现市场化供水管理办法施行，水务资产回报稳定迎价值重估

　　（报告出品方/作者：东吴证券 袁理 任逸轩）
　　事件：
　　近日，《城镇供水价格管理办法》和《城镇供水定价成本监管办法》经国家发改委和住建部签审公布，自2021年10月1日起施行。
　　1. 新办法施行水价实现市场化，水务资产回报稳定价值重估
　　《城镇供水价格管理办法》和《城镇供水定价成本监管办法》自2021年10月1日起施行。新版管理办法中，以成本监审为基础，按照＂准许成本加合理收益＂的方法，先核定供水企业供水业务的准许收入，再以准许收入为基础分类核定用户用水价格，即在：
　　1）企业端：供水价格由准许收入与核定供水量计算得出，其中准许收入考虑准许成本、准许收益和税金，核定供水量则考虑自用水率和漏损率。
　　2）居民端：水价制定以当地用水结构为基础，分用户类别制定供水价格，按照居民生活用水保本微利、其他用水合理盈利等原则制定水价。居民生活用水实行阶梯价格制度，非居民用水及特种用水实行超定额累进加价制度，各地可以根据当地实际情况实行容量水价和计量水价相结合的两部制水价。
　　新办法下：
　　1）从收益角度：水务资产明确市场化回报，三年调价周期明确回报确定性增强；
　　2）从成本角度：成本监审更具操作性，优秀运营能力有望获超额收益。水务资产有望迎价值重估。
　　1.1. 准许收益明确市场化回报，三年调价周期回报确定性增强
　　准许收益绑定市场利率，供水价格更加市场化。新管理办法下，供水企业准许净资产收益率为权益资产收益率*（1-资产负债率）+债务资本收益*资产负债率，其中权益资产收益率不高于10年期国债+400bp，债务资本收益率按LPR确定。
　　新管理办法下权益资本收益率对应无风险利率和400bp上浮，增强水务资产回报吸引力。债务资本受益率对应LPR，随行就市回报合理。
　　三年供水价格监管周期明确价格调整预期，回报市场化同时确定性增强。
　　首次明确城镇供水价格监管周期原则上为 3 年，建立供水价格与原水价格等上下游联动机制的，监管周期年限可以适当延长，具体价格监管周期年限由定价部门结合当地实际明确，减 少了政府换届、领导人变更等人为因素的干预。
　　对于经测算需要调整供水价格的：调整幅度较小的，及时调整到位；调整幅度较大的，分步调整到位。由于价格调整不到位导致供水企业难以达到准许收入的，当地人民政府应当予以相应补偿。供水企业在供水价格监管周期内的收入确定性增强。
　　1.2. 准许成本监审更具操作性，优秀运营能力有望获超额收益
　　准确成本项包括固定资产折旧费、无形资产摊销和运行维护费。核定供水量考虑自用水率和漏损率。对于供水项目运营企业，运营效率高于成本核定标准，如较低的运营维护费和较低的漏损率，优质运营企业有望获得超额收益。
　　1）通过减少运行维护费获得超额收益。
　　按照成本核定要求，15人/万方（日生产能力）作为运行维护人员定员参考上限，如果企业管理水平差，需要超过15人/万方的运营投入，超过的人工部分产生的运营成本则不能被准许成本覆盖，导致利润率下滑；如果企业管理水平好，需要的运行维护人员少于15人/万方，将获得超额收益。
　　假设每万方的运行维护人员只需要10人，则核定成本按10人/万方与15人/万方平均值12.5人/ 万方计算，企业可以获得2.5人/万方人工成本的超额收益。
　　2）通过减少管网漏损获得超额收益。
　　核定供水量时，按照取水量*（1-自用水量）*（1-漏损率）。漏损率按《城镇供水管网漏损控制及评定标准》（CJJ92）分为两级，一级为10%，二级为12%，原则上按照一级评定标准计算，漏损率高于一级评定标准的，超出部分不得计入成本。
　　我们测算漏损率对供水企业收入造成的影响，结果发现，2019年一个年供水量处于行业平均水平的企业，漏损率每增加2%，收入减少145万元。
　　对三家企业运营参数进行假设如下：
　　1）三家企业的年供水量为2594万立方米（2019年全国供水量628.3亿吨，水的生产和供应业规模以上工业企业单位数2422个）；
　　2）供水企业①、②、③，漏损率分别为8%、10%、12%，其他参数均属于制定水价的临界水平（即企业②盈亏平衡）；
　　3）年售水量=年供水量*（1-漏损率）；
　　4）供水单价按照国家规定的居民生活用水价格：2.80元/立方米。
　　2. 5年内未调价区域超1/3，水价有望提升供水公司受益明显
　　5年内调价为现阶段主要调价频率，占比64.5%。
　　梳理22个省会城市（未考虑台湾省台北市），5个自治区首府、4个直辖市，合计31个城市，可以发现近3年调价8个，占比25%，3-5年内调价12个，占比38.7%，5-10年间调价7个，占比22.6%，10年内未调价4个，占比12.9%。5年内调价为主要趋势，占比64.5%。
　　调价可能性：
　　考虑长期未调价地区近期迎来调价可能性加大，以城市代表对应省级行政区，我们认为近10 年未调价的天津、哈尔滨（黑龙江）、北京和兰州（甘肃）可能为未来调价地域，其次考虑 5年内未调过价的杭州（浙江）、济南（山东）、西安（陕西）、南宁（广西）、广州（广东）、西宁（青海）和重庆的可能性较大。
　　供水公司受益地区水价提升，营收利润率双升。
　　地区水价上涨将同时带动供水公司营业收入和利润率的显著提升，受益明显。
　　以洪城环境及南昌为例，截至2020年年底，洪城环境在手供水规模达189.5万吨/日，供水业务布局扎根南昌市，在当地具有强区域垄断性。
　　南昌市水价调整周期一般为5年，复盘南昌市2009年、2014年、2018年的三次自来水提价，水价的提升均带动公司供水业务营业收入与毛利双升。
　　2009年9月水价调高执行后，2010年供水营业收入/毛利同比增长23.98%/148.14%；2014年4月水价调高执行后，2014年供水营业收入/毛利同比增长37.71%/79.84%；2018年11月，南昌市水价再次迎来调升，各类水水价平均涨幅28.5%，供水2019年营业收入/毛利同比增长29.62%/65.40%。
　　公司供水业务毛利率也随调价周期攀升，盈利能力提升。
　　3. 报告总计
　　碳中和战略目标下，强调市场化机制和资本回报的稳定性，绿色产业价值凸显。
　　水务细分赛道下，新供水价格管理办法施行，水价实现市场化，三年价格监管周期明确价格调整预期，回报市场化同时确定性增强。
　　我们积极关注水务板块，关注水务资产价值重估，行业公司有：洪城环境（高分红&加速成长，综合公用事业平台价值重估）；中国水务、北控水务集团、首创环保、重庆水务、兴蓉环境；水务技术方案提供：金科环境。
　　4. 风险提示
　　1）政策推广不及预期：
　　政策推广执行过程中面临不确定的风险，可能导致政策执行效果不及预期。
　　2）融资环境改善不及预期：
　　融资环境虽有改善，但与国内总体经济情况、宏观调控、外围市场变化息息相关，可能导致融资环境改善不及预期。
　　3）财政支出低于预期：
　　财政支出受国家宏观调控影响，存在变化的可能，且不同地方政府财政情况不同，可能导致财政支出实际执行效果不及预期。
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