（报告出品方/作者： 安信证券 马良 郭旺 李哲 ） 1. 房企顺利转型半导体，凯世通迎经营拐点 万业企业成立之初为中外合资企业。 万业企业成立于1991年10月，是一家具有新兴产业基因的高科技上市公司。由上海市陆家嘴金融贸易区开发公司、上海市投资信托公司、中国人民建设银行上海市信托投资公司、中海上海房地产开发总公司四家公司共同发起组建。 公司原名为上海众城实业股份有限公司，2006年更名为上海万业企业股份有限公司。 万业企业 2018 年开启＂外延并购+产业整合＂双轮驱动发力转型，万业企业在 2018 年以3.98 亿元收购上海凯世通半导体股份有限公司进入离子注入行业，在 2020 年联合境外投资人以 4.05 亿美元收购 Compart Systems 布局半导体设备上游零部件。 1.1 收购凯世通及 Compart Systems，房企顺利转型半导体 公司原本从事房地产业务，后来通过收购凯世通以及 Compart Systems 向集成电路转型，目前公司核心业务为集成电路装备。 在房地产业模块，公司主要为住宅地产开发，目前房地产开发的业务范围主要集中在上海、苏州、无锡等长三角区域。 公司住宅地产开发业务的主要产品为各类住宅产品，包括高层公寓、多层洋房与别墅等。 公司通过借助平台优势，依托国内国外两个市场，利用境内与境外两种资源，通过＂外延并购+产业整合＂的方式，扎实推动公司快速向集成电路产业领域转型。 公司目前已经将重点将转向集成电路产业领域转型，落实新的优质集成电路行业并购项目，加大集成电路在公司整体业务中的比重。经过近五年的努力，公司完成了转型前期的布局工作，进入正式操作实施阶段。 公司一方面依托国内国外两个市场，利用境内境外两种资源，＂外延并购+产业整合＂双轮驱动发力转型。寻找集成电路装备与材料的上下游并购项目，充分发挥资本平台优势，转型集成电路产业领域，通过牵头收购 CompartSystems 等，加速公司实现战略性布局，提升公司核心竞争力，增强上市公司盈利能力。 另一方面，作为国内拥有全领域集成电路离子注入设备的上市公司，将着力发展集成电路核心国产装备，同时通过上海半导体装备材料基金的平台深入布局集成电路装备材料核心资产，积极开展＂集成电路+投资+产业园＂的创新模式探索，以＂三驾马车＂并驾齐驱，攻坚集成电路装备材料领域，全面转型成为集成电路高端装备材料龙头企业，实现收入和利润的更大突破。 1) 凯世通 公司2018年收购上海凯世通半导体股份有限公司进入离子注入机行业，凯世通产品覆盖集成电路、光伏市场以及平板显示领域。 上海凯世通半导体股份有限公司围绕离子注入机设备专家，全面构建人才团队，其中硕士以上学历超过35%，专业涵盖了物理学、半导体技术、材料学、机械工程、自动控制、软件工程等多个技术领域。 凯世通创始团队主要来自世界知名离子注入机公司，深耕离子注入机领域30多年，在集成电路产业界工艺技术更新换代之际率先开发过多款畅销离子注入机。 随着集成电路芯片工艺制程不断微缩，针对国内外客户先进工艺芯片制造的离子注入需求，凯世通选择＂领先一步＂的产品定位策略，在＂10nm 及以下三维器件结构FinFET集成电路离子注入机研发与产业化＂科技项目支持下，开发面向前沿工艺的离子注入机（基于超越 7 纳米离子注入平台），并建立相应的研发平台、核心关键技术及工艺的研究参数数据库和性能检测规范标准。 2) Compart Systems（肯发） 2020年12月，公司牵头境内外投资人完成对全球领先的集成电路设备流量控制系统领域精密零组件及流量控制解决方案供应商CompartSystems的收购，并间接成为CompartSystems第一大股东。 CompartSystems是集成电路设备所需的气体输送系统领域供应商之一，其主要产品包括BTP（Built To Print）组件、装配件、密封件、气棒总成、气体流量控制器（MFC）、焊接件等，产品用于集成电路制造工艺中氧化/扩散、蚀刻和沉积等设备所需的精确气体输送系 统，是全球少数可完成该领域零组件精密加工全部环节的公司。 本次收购进一步增厚、拓展了公司对集成电路装备行业覆盖的深度和广度，为公司带来产业协同和企业价值增长空间。 2021年上半年，CompartSystems的相关产业也打入国内集成电路设备公司供应链。 1.2 浦东科投助力打造半导体装备平台 目前，公司控股股东为上海浦东科技投资有限公司，占公司总股本的28.44%。 第二与第三大股东分别为三林万业（上海）企业集团有限公司和国家集成电路产业投资基金股份有限公司，各持股份占公司总股本的12.17%和7.07%。 公司通过借助平台优势，依托国内国外两个市场，利用境内与境外两种资源，通过＂外延并购+产业整合＂的方式，扎实推动公司快速向集成电路产业领域转型。 公司第一大股东浦东科投，是中国优秀的集成电路投资机构。 浦东科投作为公司控股股东，在新兴产业领域有着多年成功投资经验，有助于公司向新兴产业、高附加值产业领域转型，尤其是将公司自身转型步伐与上海半导体装备材料基金密切结合。 目前公司现金充裕，由于一贯重视资金链安全，公司始终保持较低的资产负债率，随着公司各项目的销售回笼，为公司未来加快转型奠定了良好的资金基础。 大股东浦东科投投资经验丰富，管理资产规模超200亿元，曾投资过多家半导体领域优质企业，如先进半导体、中微半导体、盛美半导体、澜起科技、芯源微等，公司可以借助其集成电路的资源整合平台，进一步吸纳优质半导体企业，与凯世通联手打造集成电路设备平台型企业。公司实际控制人是朱旭东、李勇军和王晴华。 朱旭东现任上海浦东科技投资有限公司创始合伙人、董事长、总裁，上海万业企业股份有限公司第十届董事会董事长，上工申贝(集团)股份有限公司董事，上海半导体装备材料产业投资基金合伙企业(有限合伙)执行事务合伙人委派代表，上海半导体装备材料产业投资管理有限公司董事长。 李勇军现任上海浦东科技投资有限公司创始合伙人、执行总裁，上海万业企业股份有限公司第十届董事会董事，上海半导体装备材料产业投资管理有限公司董事、总裁，上海飞凯光电材料股份有限公司董事，芯成科技控股有限公司非执行董事，江苏新顺微电子股份有限公司董事长，上海凯世通半导体股份有限公司董事。王晴华现任上海浦东科技投资有限公司创始合伙人、副总裁兼任财务负责人。 1.3首台 IC 离子注入机确认收入，凯世通迎经营拐点 从公司的收入结构来看，房地产仍然占据公司营收的主体，2021H1占比 94.25%。 在半导体设备上，2021H1凯世通实现营收0.35亿元，净利润200万元，相比2020年凯世通营收0.22亿元，净利润-0.96 亿元，2021年H1凯世通不论是营收还是净利润，均有大幅提高。 凯世通经营业绩大幅改善主要原因是在2021H1，首台低能大束流离子注入机完成设备验证 工作并确认销售收入。 从公司过去的业绩来看，2016-2020年，公司实现营业收入31.88、20.96、26.79、18.69和 9.31亿元，实现归母净利润7.18、16.99、9.72、5.73和3.15亿元，总体上呈现下降趋势。 公司营收和归母净利润近些年呈现下降趋势，主要原因是公司处于战略转型期，房地产开发项目正在逐年减少，相关收入逐年下滑。 公司将把半导体作为核心业务，未来有望在半导体设备带动下，业绩重回增长趋势。 2021H1，公司实现营业收入6.09亿元同比增长28.25%，归母净利润2.79亿元，同比增长55.18%。 盈利能力方面，公司净利率从 2017 年的 81.04%大幅跌落至 2018 年的 36.30%，最后缓慢跌落至2020年的31.67%，毛利率从2017年的63.04%逐渐回落至2020年的45.31%。 公司净利率、毛利率回落的原因有： （1）2017年之后，伴随公司业务调整、收购凯世通资源整合的影响； （2）公司对房地产业务的收缩。 公司2021H1数据显示，净利率和毛利率均有大幅提高，分别为46.07%和54.29%。研发方面，2018-2020年研发费用分别约为0.04亿元、0.06亿元和0.49亿元，三年CAGR为238%，2020年较2019年增长了671%。 凯世通不断加大研发投入经费，2021上半年研发费用达到2239万元，同比增长575.23%。 2. 离子注入为硅片掺杂最重要手段，难度壁垒仅次于光刻 2.1离子注入是硅片掺杂最重要的手段 掺杂能改变硅片电性能。本征硅（原始不含杂质的硅）导电性很差，只有当硅中加入少量杂质，使其结构和电导率发生改变时，硅才成为一种有用的半导体。杂质进入到器件中，可以改变器件的电化学性能。 从掺杂的方法来看，有热扩散和离子注入两种方法可以向硅片中引入杂质元素，其中热扩散是利用高温驱动杂质穿过硅的晶格结构，这种方法受到时间和温度的影响；离子注入是通过高压离子轰击把杂质引入硅片，杂质通过与硅片发生原子级的高能碰撞，才能被注入。 在半导体制造的刚刚开始的阶段，热扩散是晶片掺杂的主要手段。 然而，随着特征尺寸的不断减小和相应的器件缩小，现代晶片制造中几乎所有掺杂工艺都是用离子注入实现的。在一般的工艺流程中，离子注入通常在光刻之后。 也有一些工艺用刻蚀的氧化层作为扩散掺杂或离子注入的掩膜，此时硅片就由刻蚀流到扩散或离子注入。 由于能够实现更小尺寸，离子注入在芯片性能的改进方面起着至关重要的作用。晶体管的性能受掺杂剖面的影响越来越大，离子注入也就成为唯一能够精确控制掺杂的手段。 2.1.1. 剂量和射程为离子注入技术重要参数 离子注入是一种向硅衬底中引入可控制数量的杂质，以改变其电学性能的方法。它是一个物理过程，即不发生化学反应。 离子注入法是通过离子注入机的加速和引导，将要掺杂的离子以离子束形式入射到材料中去，离子束与材料中的原子或分子发生一系列理化反应，入射离子逐渐损失能量，并引起材料表面成分、结构和性能发生变化，最后停留在材料中，从而优化材料表面性能，或使材料获得某些新的性能。 从技术难度来看，离子注入壁垒极高，涉及的原理包括高压电子、电器机械、计算机控制、等离子物理等多学科理论，难度仅次于光刻机。 离子注入可以实现对硅片精准的掺杂，需要通过控制注入的剂量和射程等参数来控制掺杂的数量和深度： 1) 剂量：剂量是单位面积硅片表面注入的离子数，如果电流增大，单位时间内注入的杂质原子数量也增大。 2) 射程：离子射程是指离子注入过程中，离子穿入硅片的总距离。与注入离子的能量和质量有关。 能量越高意味着杂质离子的射程越大，而离子能量需通过离子注入设备的加速管控制加速电势差来获得。能量单位一般以电子电荷和电势差的乘积表示，即 eV。 2.1.2. 低能大束流离子注入占比最高 离子注入机主要由五部分组成：离子源、磁分析器、加速管或减速管、聚焦和扫描系统、工艺腔(靶室和后台处理系统)。 离子源：用来产生离子的装置。 原理是通过钨灯丝、射频或和微波等技术制备要掺杂的离子对掺杂源进行离子化，再经吸极吸出，由初聚焦系统聚成离子束，射向磁分析器； 磁分析器：利用不同荷质比的离子在磁场下运动轨迹的不同将离子分离，选出所需的掺杂离子，被选离子束通过可变狭缝，进入加速管或减速管； 加速管或减速管：从分析器出来的离子束，经过加速或减速打到硅片内部去，离子经过加速或减速电极后，在静电场作用下获得所需能量； 聚焦和扫描系统：离子束离开加速管后进入控制区，先由静电聚焦透镜使其聚焦进入偏转系统，束流被偏转注到靶上； 工艺腔：包括真空排气系统、装卸硅片的终端台、硅片传输系统和计算机控制系统。 离子注入机按能量高低可分为：低能离子注入机、中能离子注入机、高能离子注入机和兆伏离子注入机； 按束流大小可分为：小束流离子注入机、中束流离子注入机、强流离子注入机和超强流离子注入机。 行业内，通常将强流离子注入机和超强流离子注入机统称为大束流离子注入机。 在各类离子注入机中，低能大束流离子注入机技术难度最大，市场规模占比最大，高达61%（数据来源：Gartner）。 2.2半导体市场景气高涨，资本开支上行带动设备市场高成长 在5G、物联网、汽车电子、云计算等需求的带动下，半导体市场需求持续增长。 2020年尽管受到疫情的影响，全球半导体市场规模依然同比增长6.8%，达到了4404亿美元，预计2021年、2022年全球半导体市场规模分别为5272亿美元、5734亿美元，同比分别增长19.7%、8.8%。 从分地区来看，亚太市场规模增速高于全球平均，分别为23.5%、9.2%，在全球市场的占比分别为63%、64%。 半导体市场需求的大幅增长使得晶圆厂产能持续紧张，各大晶圆厂从2020Q3开始，陆续上调产品价格。 在行业景气高涨的带动下，各大晶圆厂正在扩大 2021 年及以后的资本支出，以帮助缓解短缺。 根据 SEMI 的数据，预计 2021 年全球半导体行业资本开支 1334 亿美元，同比增长 18%。 半导体厂商的资本开支提高将带动设备市场规模高成长，根据SEMI统计，全球半导体设备市场规模从2013年的318亿美元增长至2020年的712亿美元，年复合增长率达12.21%，2020 年实现同比增长19.15%。 预计 2021 年全球半导体设备市场规模将增至953亿美元， 同比增长33.85%，并于2022年超过 1000 亿美元。 另外，中国的半导体设备销售额从2013年的33亿美元增长至2020年的187亿美元，年复合增长率高达27.70%，远超全球市场增速。 2.3大陆晶圆产能占比持续提高 在国家政策的大力扶持以及行业景气高涨的带动下，大陆半导体企业纷纷提高资本开支，根据 IC Insights，截止2020年12月，中国大陆晶圆产能为318万片/月（折合 8 寸），在全球占比为 15.3%。 IC Insights 进一步指出，随着半导体制造硅晶圆产能持续向中国转移，预计到 2025 年产能占比将增加至18%，是唯一一个在2020年至2025年期间产能占有率增加的地区。 根据SEMI的数据，全球半导体制造商将于2021和2022年分别新建19、10座晶圆厂，其中中国大陆及中国台湾各有8个晶圆新厂建设案领，其次是美洲6个，欧洲/中东3个，日本和韩国各2个，未来几年这29座晶圆厂的设备支出预计将超过1400亿美元。 未来随着大陆晶圆厂的新增投资不断增加，有望拉动对国产半导体设备的需求。 2.4离子注入机市场需求向好 离子注入是半导体制造的核心设备之一，根据立鼎产业研究院的数据，子注入设备在整个晶圆制造环节设备支出占比大约为 5%。 一条NAND Flash产线上，约有37台离子注入机，其中10台高能量，20台大束流，7台中束流；一条DRAM产线上，约需要55台离子注入机，其中3台高能量，40台大束流，12台中束流；一条Logic产线上，约需要30-40台离子注入机，其中约25-30台大束流，5-10台中束流。 随着芯片制程升级与工序增多，这一数量还将继续上升。根据 SEMI 数据统计，从市场规模来看，2013-2019 年，全球离子注入机市场呈现波动增长的态势，除2016年略有下降外，其他年份离子注入机市场规模均出现了一定幅度的增长。 2019年，全球离子注入机市场规模实现18.0亿美元，较2018年增长17.65%。预计2021年离子注入市场规模为38亿美元。 据SEMI的预测，预计2021年全球半导体设备市场规模将增至953亿美元，如果按照80%为前道设备，离子注入占前道设备5%来测算，2021年离子注入机市场规模约38亿美元。 从离子注入机的市场结构来看，全球离子注入机仍以大束流离子注入机为主，据 Gartner 数据披露，大束流离子注入机占离子注入机市场总份额的 61%，中低束流离子注入机和高能 离子注入机分别占 20%和 18%。 从国内的情况来看，2016年我国离子注入机市场规模为 23.22 亿元，2020 年我国离子注入机市场规模达到 44.53 亿元，2016 年以来我国离子注入机规模复合增速为 17.68%。 根据智研咨询发布的《2021-2027年中国离子注入机行业市场发展现状分析及供需格局预测报告》显示：2020年我国离子注入机产量为 26 台，2016 年以来产量复合增长率为59.67%；2020年我国离子注入机需求为 256 台，2016年以来需求复合增长率为13.00%，我国离子注入机对外依赖严重，自身产量远远无法满足国内市场需求。 2020 年我国离子注入机市场规模达到了 44.53 亿元，其中集成电路领域规模达到了43.24亿元，同比增长 54.10%，光伏及其他领域达到了 1.29 亿元，同比增长24.13%，集成电路离子注入市场规模占据主体地位。 3. 美国巨头垄断离子注入机市场，维护供应链安全进口替代箭在弦上 3.1美国企业垄断离子注入机市场 目前，全球拥有离子注入机能力的的企业主要分布在美国、日本和中国，美国拥有近乎垄断 IC 离子注入机市场的应用材料，以及汉辰科技（AIBT）、Axcelis、intevac 等企业，日本也拥有日新、日本真空、住友重工等离子注入机知名厂商，中国大陆拥有凯世通和中科信等两家离子注入机企业，其中凯世通主要专注于低能大束流离子注入机和高能离子注入机，中科信主要专注于中速流离子注入机。 目前，全球离子注入机市场主要被美国企业垄断，应用材料一家独大占据离子注入机下游领域，根据 SEMI 的统计，90%的集成电路领域离子注入机主要被应用材料和Axcelis（亚舍立）两家美国企业垄断，前者占据了70%左右的市场份额，而后者则占据了20%左右的市场份额。 在市场份额较小的太阳能电池制造领域，凯世通、intevac和日本真空几乎占据了全部市场份额。 a) 美国应用材料 成立于 1967 年，美国纳斯达克上市公司，是全球最大的半导体设备公司，产品覆盖半导体、平板显示、太阳能光伏等行业。 美国应用材料公司是全球最大的离子注入机制造厂商。 applied material（应用材料）公司，是一家全球领先的高科技企业。应用材料的创新设备、服务和软件被广泛应用于先进半导体芯片、平板显示器和太阳能光伏产品制造产业。 应用材料公司的主营业务分成四大部分：硅系统、显示、能源与环境解决方案以及应用材料全球客户服务。 应用材料公司在半导体、液晶显示（TFT-LCD）和太阳能光伏产业都是全球排名第一的设备供应商。在离子注入机产品上的市占率 70%。主要产品包括大束流离子注入机、中束流离子注入机、超高剂量的离子注入。应用材料曾收购瓦里安半导体设备公司，而瓦里安半导体设备公司于 1999 年从瓦里安拆分而来。 1. VIISTA® 900XP VIISta 900XP系统为中电流离子注入市场提供所需的精确度、清洁度、生产效率及生产价值。 此外，VIISta 900XP 可扩展能量范围，在 300keV（+电荷状态）和600keV（++电荷状态）下运行，使其在次级百万电子伏特井应用方面，比传统批次高能量工具具有更高的生产效率。 产品优势： 可重复的精确注入角度控制，对于先进器件量产制造中的精确掺杂工艺至关重要。瓦里安定位系统（Varian Positioning System，VPS）可在整个全应用包络的控制方面达到合一水平。 VIISta 900XP 可提供业内最干净的波束线。过滤器磁铁可从根源去除大部分不需要的混合物质。在分析器磁铁和质量分析孔径区域，双磁铁架构可将晶圆与波束所产生的金属、粒子和污染物隔离。 VIISta 900XP 可提供领先业界的 500WPH 机械生产能力。单晶圆平行路径晶圆搬运、快速波束设定时间和更高波束电流（选配），使该工具在本已出色的总体生产效率基础上更进一步。 2. 瓦里安 VIISTA® PLAD 瓦里安 VIISta PLAD™ 等离子式、超高剂量注入技术提供经生产验证的可靠方法，采用低能量工艺（不会干扰敏感的电路特征），在整个晶圆表面快速注入高浓度掺杂物。 该系统的剂量保留率和均匀度领先业界，且关键性功能可带来如下优势： 高密度、低能量等离子可实现高生产效率，而不会腐蚀或损伤衬底 先进 RF 技术有助进行独特的沉积控制 脉冲直流偏压可提供准确的能量、深度和剂量控制，且具有较宽的工艺容许范围 可变占空系数可提高工艺灵活性 闭回路法拉第（faraday）通过原位剂量控制将量产风险降至最低 VIISta PLAD™ 技术部署在与其他瓦里安注入系统通用的 VIISta 平台之上。 这种通用性有助缩短第一次硅晶的时间，有助于提升所有应用的生产效率。 b) 美国 Axcelis 即亚舍立科技设计公司，成立于 1995 年，美国纳斯达克上市公司，主要为半导体制造行业提供设备和服务，产品主要为大束流离子注入机、高能离子注入机和中束流离子注入机，客户覆盖全球前 20 大的半导体制造公司。 美国 Axcelis 是全球第二大的离子注入机制造商，2017年为全球 18 条集成电路生产线提供了离子注入机。主要产品高能离子注入机市占率55%。 2020 年 Axcelis 销售额 4.75 亿美元，净利润 0.50 亿美元。 1. Purion XE 高能离子注入机： 净化 XE-12 阶段LINAC，能量高达4.5 MeV 净化 EXE-12 级LINAC，能量高于净化XE，最高可达5.25 MeV 净化 VXE•14 级LINAC 带能量助推器，提供高达 8 MeV的能量 净化 XEmax 双LINAC 设计，具有专利助推技术TM，最高能量可达15 MeV 净化 XE 电源系列 XE 和 EXE 型号专为大容量动力装臵铝植入，150mm SiC晶圆处理或200mm 薄硅晶圆处理 2. Purion H 高电流离子注入机： 独特的扫描点梁架构与 Purion Contamination Shield™。Purion 高电流平台采用五滤光束线设计，包括用于极端纯度的现场验证能量滤光片。每个系统都包括获得专利的无丝微波等离子电子洪水 （PEF），使晶圆中和而 不受到额外的金属污染。 Purion Vector™剂量和角度控制系统通过精确测量和控制水平角度和垂直角度，确保整个晶圆的高度精确、均匀的剂量放臵。扫描的点束架构使独特的损伤工程旋钮能够定制植入物轮廓，以优化设备性能。 IdealScan™是 Axcelis 专利技术，用于扫描现场光束，以最大限度地利用点束来获得感兴趣区域的最高光束电流。高光束电流和纯 500 wph 端站的结合使 Purion 高电流工具成为生产率最高的工具。 c) 日本日新 成立于 1991 年，总部位于日本，是日新电气株式会社（Nissin Electric Co., Ltd.）的 100%子公司，主要产品为平板显示和半导体离子注入机，主要生产中束流离子注入机，在中束流离子注入机的市占率 10%左右，曾在我国的固安 OLED 项目、合肥晶合 12 寸项目上中标离子注入机。 d) 日本 SEN 产品包括高束流离子注入机、中束流离子注入机、高能量离子注入机，其中中束流离子注入机、高能量离子注入的收入占比略高，但在中国大陆地区的市占率相对较低。光伏离子注入机主要应用于太阳能电池制造，其生产厂商较少，主要为凯世通，intevac 和日本真空。 3.2 凯世通为国内离子注入龙头，已经具备国产替代能力 与国外厂商相比，国内离子注入机已经具备一定的替代的能力，目前主要有凯世通和中科信两家公司，其中凯世通专注于低能大束流和高能离子注入机，中科信专注于中束流离子注入机。 a) 凯世通 凯世通主要专注于低能大束流离子注入机和高能离子注入机，这两类离子注入机分别能覆盖离子注入机全球整体市场需求的 61%和 18%（数据来源：Gartner）。 目前公司已经具备了进口替代能力，其中公司的低能大束流离职注入机所覆盖的特征线宽、注入能量、注入剂量、最大产能等指标与国外主流同类产品已经基本相同，并且注入束流为国外主流产品的将近两倍。 2020 年凯世通获得多个不同类型的 12 英寸低能大束流离子注入机和高能离子注入机订单，集成电路离子注入机产品已进入客户验证阶段，并且在 2021H1 首台低能大束流离子注入机确认收入。 中国领先的离子注入机供应商，覆盖集成电路离子注入机、光伏离子注入机、AMOLED 离子注入机，承担着国家 02 专项的先进集成电路离子注入项目研发和产业化；荣获上海市科技进步二等奖，荣获北京市科技进步一等奖；申请多个国际专利，涵盖离子源、束线系统、离子注入设备、离子注入工艺等重点方向。 b) 中科信 中科信离子注入机产品主要布局中束流离子注入机，2003 年至 2014 年，公司先后承担＂十五＂863 计划 100nm 大角度离子注入机项目、＂十一五＂02 专项 12 英寸 90-65nm 大角度离子注入机研发及产业化项目及＂十二五＂12 英寸 45-22nm 低能大束流离子注入机研发及产业化项目。 100nm 大角度离子注入机项目的成功实现了国产离子注入机制造水平由 6 英寸 500nm 到 8 英寸 100nm 技术的跨越，为公司发展和后续产业化奠定了坚实的基础。 12 英寸 90-65nm 大角度离子注入机研发及产业化项目的成功实现了国产离子注入装备从消化吸收到产业化阶段的跨越式发展… 通过多年的努力攻关，公司在离子注入机整机研制水平、工程制造能力、系统集成能力、工艺调试与维护体系等方面得到大幅提升，并建设了离子注入机产业化平台。 同时自身实力的提升促使向其他运用领域拓展，如 IGBT 工艺用离子注入机、碳化硅工艺用离子注入机、电池工艺用离子注入机。4. 国内离子注入龙头，凯世通步入加速上升通道 4.1 离子注入覆盖主流工艺，先进制程进展顺利 凯世通主营业务为离子注入机及相关设备的研发、生产、销售、应用和服务，主要产品为离子注入机，应用领域包括集成电路离子注入机、太阳能离子注入机、和 AMOLED 离子注入机，太阳能离子注入机是公司过去的主要营收来源，集成电路离子注入机将成为公司未来主要成长动能。 集成电路现有传统场效晶体管属于平面架构，其控制电流通过的闸门只能在闸门的一侧控制电路的接通与断开。 目前，世界集成电路制造领先企业三星、台积电、Intel 等大力发展 FinFET 集成电路技术。而 FinFET 则是一种 3D 结构，通过类似鱼鳍的叉状 3D 架构的闸门，来控制电路的接通与断开。 这种 3D 晶体管闸门的设计可以大幅改善电路控制并减少漏电流，缩短晶体管的闸长，将晶体管制程工艺提高到更小的尺寸。 公司产品覆盖 28nm 主流工艺制程的同时探索研发超越 14nm 的先进制程。 随着集成电路工艺技术的持续提升，晶体管不断缩小，集成电路制程进一步向尖端工艺发展，这对相关生产制造设备也提出了更高的要求。 结合国内外集成电路制程技术路线现状，凯世通采取＂领先一步＂的策略、采用有国际竞争力的设计理念，产品不仅可覆盖含 28 纳米的主流成熟半导体工艺制程，同时着力研制超越14 纳米制程的 FinFET 集成电路离子注入机，并针对研制低能大束流离子注入机所需要解决的关键技术和技术难点，建立起相应的研发平台、相关核心关键技术及工艺的研究参数数据库和性能检测规范标准。 超越 7nm 离子注入平台已在海外客户验证通过并确认收入。 另外，凯世通直接开始最前沿 FinFET 集成电路制造技术的离子注入机研发，FinFET 集成电路对离子注入机在束流强度、注入角度等可控性和精确性的控制难度明显高于目前CMOS集成电路的要求。 结合自身技术积累及市场需求情况，凯世通采用差异化的竞争策略，目前在研发及市场推广方面主攻两个产品：低能大束流离子注入机和 IGBT 氢离子注入机。 大束流离子注入机方面，研发目标为引出束流超出竞争对手的主力机型两倍以上的机型，达 到单位产能是竞争对手的两倍以上的性能。 在技术方案上，上述突破主要通过大束流射频离子源、均匀束流传输系统、各向同性的硅片注入定位系统以及低能量预防能量污染设计实现。 技术路径方面，凯世通采用 RF 技术的离子源以及 Tandemtron 加速器和凯世通已研发成熟 的硅片传送系统实现上述研发目标。 4.2创始团队履历辉煌，股份激励深度绑定核心人员 凯世通的创始人陈炯博士、Donald Berrian、洪俊华博士等拥有丰富的离子注入机的研发和行业经验。 其中创始人陈炯博士长期致力于研发离子注入机技术，是该领域的国际级领军人物，作为离子注入设备国际巨头 AIBT 的创始人之一兼首席技术官，曾带领团队成功开发两代大束流离子注入机，于 2007 年进入当时最先进 32-28 纳米台积电生产线，实现全球销售 80 余套。另外，陈炯博士还是国家＂千人计划＂的专家。 创始团队成员 Donald Berrian 博士拥有超过 30 年的顶尖离子注入设备设计研发经验，曾在 Varian, Eaton 等企业成功开发过多款在全球范围受到好评的离子注入设备，主导设计E220VE500 等设备，全球销售逾千台。 洪俊华博士曾任加拿大国家科学院研究员，并担任国家光电设备课题主要负责人，拥有20多年的光电设备研究和开发经验。 JEFFREY SCOTT BOEKER博士在半导体设备自控软件领域有15年以上研发经验，专长于自动化控制和软件，曾主导研发用于OLED封装的关键设备和集成电路用大型离子注入机。 为充分发挥上海凯世通创始团队和核心团队的积极性和创新性，在2020年12月25日的会议上，公司决定授予凯世通公司及其子公司 58 位激励对象合计645.00万股新增发的凯世通公司股份，以业经评估的市场价格7.96元/股的 40%，即3.18元/股一次性授予到位，并在2021H1 完成了向创始团队及核心员工增发股份。 另外，2021年4月底，公司还发布员工持股计划，参加本员工持股计划的总人数不超过75人（不含预留），以 9.31元/股的价格购买公司回购股份，拟筹集资金总额上限为1.86亿元，股份解锁的业绩考核目标为下列之一： 1、2021年凯世通的营业收入占公司合并报表营业收入比例不低于30%； 2、以2020年业绩为基数，2021年凯世通的营业收入增长率不低于400%。 通过股权激励和员工持股计划，公司将核心员工利益与公司发展深度绑定，有利于充分发挥员工的积极性。 4.3 凯世通迎经营拐点，离子注入收入有望加速 2018年-2020年，凯世通实现营业收入 1.08 亿元、0.83 亿元、0.21 亿元，呈现大幅下降的趋势，主要原因是凯世通处于产品战略转型升级推动阶段，原有的光伏离子注入机销售收入大幅减少，集成电路离子注入机产品尚处于客户验证阶段，未形成销售收入。 凯世通在2021年上半年转亏为盈，实现营收和净利润分别为0.35亿元、200 万元，半年的总营收就超过2020年全年的总营收，主要系2021年上半年凯世通在设备验证、产品交付和订单签署等工作都取得显著进展，其中首台低能大束流离子注入机完成设备验证工作并确认销售收入。 2020 年 12 月，凯世通子公司北京凯世通半导体有限公司同芯成科技（绍兴）有限公司签署了 3 个 12 英寸集成电路设备订单，其中 1 台低能大束流重金属离子注入机和 1 台低能大束流超低温离子注入机已交付客户；高能离子注入机设备按客户交付计划进行组装。 2021H1，凯世通首台低能大束流离子注入机在国内一家 12 英寸主流集成电路芯片制造厂完成设备验证工作并确认销售收入。 同时 2021 年上半年，公司新增与国内另一家 12 英寸芯片制造产线的公司签署 1 台低能大束流超低温离子注入机和 1 台高能离子注入机订单。 截止 2021H1，凯世通共交付并确认收入一台低能大束流离子注入机，交付两台低能大束流离子注入机（尚未确认收入），一台高能离子注入机正按计划交付，还有 2 台离子注入机订单尚未开始交付（一台低能大束流和一台高能离子注入）。5. 收购 CompartSystems，积极布局设备上游产业链 5.1 收购设备流量控制龙头，布局半导体设备上游零部件 2020年12月，公司牵头境内外投资人完成对全球领先的集成电路气体输送系统领域精密零组件及流量控制解决方案供应商 Compart Systems 的收购，并间接成为 Compart Systems 第一大股东（间接持有 Compart Systems33.31%的股权）。 Compart Systems 是半导体设备流量控制的龙头，特种材料 TriClean ®的发明者。由于在集成电路领域中化学气体产品存在其特殊性，集成电路设备中氧化/扩散、蚀刻和沉积工艺需要用到精确的气体输送系统，因此对气体的纯净及安全性要求极高，任何故障都会导致不可估量的损失，只有使用经特殊处理的材料和零件，才能保证气体传输系统的稳定，保证生产过程的纯净度与安全性，以确保工艺纯度和提高安全性。 在全球行业地位方面，Compart Systems 的 K1S 及 C-Seal 产品位居气体传输系统表面贴装行业的龙头地位，并且拥有下一代产品 iBlock 及 Ultra-Seal 生产专利，引领行业向革新性的技术前沿发展。 为进一步加强产品的可靠性，Compart Systems发明了特种材料 TriClean®。 TriClean® 在增强产品抗腐蚀性能、提高传输系统纯净度和优化表面化学处理性能等方面取得了很好的效果。Compart Systems 创建了 TriClean ® SEMI F20 超高清原材料。 TriClean®是一种 Triple Remelt SEMI F20 UHP 原材料，其耐腐蚀性能是行业标准 SEMI F20 UHP 材料的 2.5 到 11 倍，同时降低（如果不消除）不需要的夹杂物。 TriClean®材料使 Compart Systems 与半导体行业 WFE 原始设备制造商（OEM）处于独特且具有竞争力的地位，因为它的耐腐蚀性、对严格纯度和表面化学要求的性能都提高了，成本低于现有材料解决方案。 TriClean®材料的临界点蚀温度(CPT)测试结果比现有行业标准材料 SEMI F20 UHP 的测试结果更好，TriClean®不仅性能更好，而且在运行 CPT 测试后表面仍然完全钝化，没有腐蚀坑。 5.2 子系统市场接近百亿美金，上游零部件国产替代有望加速 子系统(subsystems)是为支持半导体设备能持续正常运行的关键部件及服务。半导体设备制造商每年除去设备的销售额之外，为了保证设备能持续正常运行(除设备的正常保证期内是免费服务外)，其它诸如提供零部件，支持设备的升级改造，以及维修服务等。 子系统销售额约占半导体设备的销售12%左右。根据 VLSI 的数据，2019 年半导体设备销售额 596 亿美元，全球子系统的销售额金额约 70-80 亿美元，占半导体销售额的约 11.74%-13.42%。 2020 年设备销售额 689 亿美元，全球子系统的销售额约 80-90 亿美元， 占半导体销售额的约 11.61%-13.06%。 子系统主要由 Repairs and+ Maintenance(维修+支持) 、Spare Parts( 零部件) 、 Retrofits+Upgrades(替换+升级)三部分构成，根据 VLSI 的数据，子系统中 Repairs and+ Maintenance(维修+支持)占46%，Spare Parts(零部件)占 32%及 Retrofits+Upgrades(替换+升级)占22%。 从半导体子系统的竞争格局来看，根据 VLSI 数据，2020 年全球半导体设备的子系统供应商前 10 排名中，包括有 ZEISS，MKS，Edwards，Advanced Energy，Horiba，VAT，Ichor，Ultra Clean Tech，ASML 及 EBARA，排名前 10 的企业基本都被海外公司垄断。 半导体子系统中，流体管理子系统是其中重要的组成部分，Compart Systems 涉及流体管理子系统中的零部件，是气体输送系统的龙头。 Compart Systems 主要产品包括 BTP（Built To Print）组件、装配件、密封件、气棒总成、气体流量控制器（MFC）、焊接件等，产品用于集成电路制造工艺中氧化/扩散、蚀刻和沉积等设备所需的精确气体输送系统，是全球少数可完成该领域零组件精密加工全部环节的公司。 2017-2019 年，Compart Systems 实现营业收入 9637、8227、7571 万美元，其中公司 2018、2019 年净利润为负。 2020 年公司转亏为盈，由于 2020 年半导体行业的恢复，公司的营业收入及净利润实现了大幅增长，实现净利润 1152 万美元，仅半年的净利润就超过公司主体成立以来的净利润总和。 2021H1，公司实现营收和净利润 6845 万美元和 869 万美元，（公司公告的数据为 4.43 亿以及 0.53 亿元，这里按照人民币兑美元 1：6.46 的汇率折算），营收同比增长 18%，净利润有所下滑。 2021 年 6 月 25 日，Compart Systems 宣布在浙江海宁投资 30 亿元，用于新建研发中心制造基地项目。此次制造基地的落地将极大填补本土相关产业链的空白，有望加速推进半导体核心零部件的国产替代进程。 6. 盈利预测及估值 盈利预测说明： （1）专用设备制造2021H1，公司共交付并确认收入一台低能大束流离子注入机，交付两台低能大束流离子注入机（尚未确认收入），一台高能离子注入机正按计划交付，还有 2 台离子注入机订单尚未开始交付（一台低能大束流和一台高能离子注入）。 随着半导体行业资本开支的提高以及国 产替代的推进，并考虑公司产能规划，预计 2021-2023 年离子注入收入分别为 2 亿元、5 亿 元、11 亿元，毛利率分别为 48%、55%、55%。 （2）房地产业务 根据 2020 年报，目前公司在手的地产项目包括无锡项目二期 3 标和宝山 B2 项目，将 在三年内提供比较稳定的现金流，预计 2021-2023 年收入分别为 9.53 亿元、9.53 亿元、9.53 亿元，毛利率分别为 52.47%、52.47%、52.47%。 预计2021-2023年合计收入12.07亿元、15.24亿元、21.07亿元，归母净利润分别为4.12亿元、4.74亿元、6.28亿元，EPS分别为0.43元、0.5元和0.66元，参考可比公司2022年平均 PE73.65倍，给予目标价36.82元。 7. 风险提示 1. 全球半导体景气度不及预期： 在 5G、物联网、汽车电子、云计算等需求的带动下，半导 体市场需求持续增长。2020 年尽管受到疫情的影响，全球半导体市场规模依然同比增长 6.8%， 达到了 4404 亿美元，根据 WSTC 的数据，预计 2021 年、2022 年全球半导体市场规模分别 为 5272 亿美元、5734 亿美元，同比分别增长 19.7%、8.8%。如果未来下游市场需求下修， 全球半导体市场需求存在不急预期的风险。 2. 晶圆厂资本开支不及预期： 根据 SEMI 的预测，半导体市场需求高涨，晶圆厂纷纷扩大资 本开支，带动设备需求大增，预计 2021 年全球半导体设备市场规模将增至 953 亿美元，同 比增长 33.85%，并于 2022 年超过 1000 亿美元。如果行业景气下行，晶圆厂资本开支下修， 全球半导体设备需求存在不及预期的风险。 3. 公司技术研发不及预期： 离子注入是半导体制造的核心设备，技术壁垒高，研发投入大， 如果未来公司研发投入放缓，公司新产品研发存在不及预期风向。 4. 国产化进度不及预期风险： 在政策的扶持以及国产替代需求带动下，近年来国内晶圆厂大 幅扩产，也带动了上游设备需求大增。由于半导体设备需要经过晶圆厂较长时间严格认证， 如果未来国产设备认证进度较慢，国产替代存在不及预期风险。 ————————————————————— 请您关注，了解每日最新的行业分析报告！ 报告属于原作者，我们不做任何投资建议！ 获取更多精选报告请登录【远瞻智 库官网】或点击：「链接」