独立 稀缺 穿透 跑到快，更要跑的稳！ 作者：李晴雨 编辑：贺婧 风品：沈禾 车一 来源：铑财-铑财研究院 风雨之后有彩虹。 伴随疫情消逝，体育业明显回暖，欧洲杯的热火盛况应是例证。 接下来盛会也不停：奥运会、美网公开赛、全运会、羽毛球锦标赛…… 水大鱼大，一众体育品牌也股价高热。以安踏体育上半年涨幅近50%，甚至6月29日安踏市值首度突破5000亿港元（约647亿美元），超越阿迪达斯的624亿美元，成为全球第二运动品牌，妥妥的国产＂运动一哥＂。 然近日，却画风突变、连续6个交易日下跌，截至7月23日收盘，股价169.8港元，跌幅4.55%，市值4590亿港元。 何以如此呢？ 01
安踏、FILA烦恼 转型进行时 LAOCAI 7月8日，安踏体育公告：2021年上半年，安踏品牌产品的零售金额同比增长35%-40%；FILA品牌产品零售金额同比增长50%-55%；其他品牌产品零售金额同比增长90%-95%。 强劲增势，值得肯定。不过，安踏品牌的增速落后也一目了然。 这一现象在2020年，更为凸显。 2020年安踏体育整体收益355.12亿元，同比增长4.70%归母净利润51.62亿元，同比下滑3.41％；实现扣非后归母净利38.58亿元，同比下滑9.16％。 虽然继续位列国产＂运动一哥＂，但增收不增利、净利下滑之态依然扎眼。 细分品牌，安踏分部收益157.49亿元，同比下降9.7%；毛利50.35亿元，同比下降2.30%。FILA收益174.50亿元，同比上升18.10%；毛利120.92亿元，同比上升16.20%。 也就是说，FILA已是第一大收入来源，年收益超越了安踏近20亿元，毛利更超70亿元。 拉长时间线，2018年至2020年，安踏品牌收益分别为143.27亿元、174.50亿元、157.49亿元；FILA品牌为84.92亿元、147.70亿元、174.50亿元。 升降之间，安踏品牌难掩成长颓势。 更深疑问在于，安踏体育作为＂国货之光＂，增长却依赖＂洋品牌＂。 众所周知，2009年安踏体育以3.32亿元从百丽集团手中收购FILA。同时，安踏的FILA也只是＂FILA大中华区的业务＂，布局只在中国。换言之，安踏没有权限将FILA打造成一个全球性品牌，开拓国外市场。 这也给FILA强劲成长力的持续性带来考量。收入增速看，2018年到2020年分别为98％、74％、18％，增速在逐渐降低，完全支撑安踏未来成长性并不容易。 两大品牌各有烦恼，或许也意识到瓶颈问题，安踏正在进行诸多改变，比如经销商变革：直营（DTC）转型。 独立行业分析师李晨表示，福建晋江起家的安踏，主品牌在国内市场主要是批发分销模式。密集、体系化的经销商网络，利于品牌在全国快速扎根。但随着电商力量崛起，传统渠道难以与线上实现即时互通，货品资源整合也相对困难，很易造成产销率低结果，近年来安踏主品牌增长乏力与此不无关系。 2019年，浑水在做空安踏时就指出，安踏秘密操控分销商从而欺诈性提高利润率。 安踏对此坚决否认，但做空报告的确反映了安踏与分销商关系紧密的情况。而FILA的成功也得益于全直营模式下的超高坪效与高毛利空间。 在纺织服装品牌管理专家程伟雄看来，近年来，安踏品牌发展滞缓，早已显露出跟不上集团发展的疲态。如今，在几笔巨资收购案后，安踏集团资金压力已显现。因此亟待通过提振主品牌业绩增长，改善现金流。 渠道是快消品的一大命门。而改革转型也必然牵一发动全身、面临不小阵痛。 通过最新财报可知，安踏品牌已完成3500家当中约有60％由集团直营，40％由加盟商按照安踏品牌运营标准来经营。同时安踏官方预测在2025年DTC业务的占比将会达到70％。 另一厢，DTC模式转型中经销商退货金额约18亿，2020年计提存货减值损失1.72亿，占存货均值比例3.48%，相比2019年上升2.55%。 行业分析师郝瑞表示，直营模式让企业掌握了主动权与敏感度，但转型风险同样不容小觑，人工成本、租金成本、库存负担和运营管理等等都是考验。最终效果如何？等待时间作答。 02
警惕并购后遗症 LAOCAI 但可肯定的是，安踏的变化之心是坚定的。 ＂互联网时代下，一个模式用了十几年绝对会出现问题。＂ 安踏集团董事长丁世忠掌舵30年，一直积极推进安踏的模式变化。代工晋江系起家的安踏，如今企业定位为＂以科技引领，打造极致品质价值的专业运动品牌＂ 同样的求变观点，安踏集团执行董事吴永华也曾提到：＂要不断进行阶段性重塑，因为品牌到了一个周期，就会老化，因此你要在品牌没老化之前，快速转型。＂ 字斟句酌，成长之心、敬畏之心，值得点赞。 往期看，战略并购是安踏重要的扩容成长策略。 2014年半年报说明会上，丁世忠表示，未来公司还是主要专注于中国市场，但会考虑借鉴联想收购IBM部分业务那样，通过收购兼并的方式让企业＂走出去＂。 2016年，安踏跟DESCENTE（迪桑特）建立合资公司； 2017年，安踏与KOLON（可隆）建立合资公司，收购SPRANDI（斯潘迪）和KINGKOW（小笑牛）； 2019年，安踏联合相关财团以46亿欧元收购芬兰体育巨头亚玛芬集团，大举拿下旗下始祖鸟、萨洛蒙、威尔逊等中高端等知名户外运动品牌 。 一通豪买，安踏确实高大上了许多，也使其规模体量、市值水涨船高。不过，一些问题点仍需优化突破。 2018-2020年，其余品牌的营收分别为12.82亿、17.08亿和23.13亿，同比增长33.3%和35.4%，增速够快，但整体体量贡献率仍低。且较快增速主要由迪桑特和可隆两品牌推动，营收占比仅6.6%，尚在培育期。 而豪掷46亿欧元溢价收购的亚玛芬体育更受关注。 截至2019年12月31日，Amer Sports资产总值591.76亿元，负债总值395.73亿元，资产负债率高达66.87%。 受疫情冲击，2020年亚玛芬体育亏损达16.94亿元。2020年12月22日，安踏以4.2亿美金（约人民币27.5亿元）出售了亚玛芬体育控股的Precor品牌业务。 值得一提的是，因这些数量庞大的收购项目，安踏体育曾遭浑水公司一连7个月五次做空。 并购后遗症，还体现在负债与运营端。 数据显示，2016-2018年安踏集团资产负债率分别为30.42%、24.71%、32.22%，2019年和2020年陡升至48.9%和50.21%。 从营运能力看，2020年安踏体育的存货周转天数从86.03天升至119.80天，应收账款周转天数从33.96天升至38.66天，净资产收益率（ROE）则从26.61%降至21.50%。 玩味的是，在安踏2020年全年及2021年一季度的运营数据中，均未披露亚玛芬体育相关数据。 产业分析师郝瑞表示，多品牌＂破圈＂，不乏蓝海遐想，但挑战也是自全方位的。如何解决收购企业各类顽疾，有效整合重塑，真正发挥协同效应，极度考验企业的人才、技术、渠道、创新力、战略眼光等，远非一个资金可以解决。尽管有FILA的运营成功，但这种经验无法简单去复制。 聚焦安踏体育，避免内耗方面，以kolon sport（可隆户外）和salomon（萨洛蒙）为例，前者定位中高端时尚户外服饰，后者为中高端户外服饰及专业越野鞋具，不仅功能上有所交叉，价位也存重叠，如何协调值得关注。 03
品牌溢价靠什么？ LAOCAI 显然，安踏体育想要打开更多成长性，还是有不少机会的。 诸多高端品牌加身，安踏体育整体品牌调性也在上探。 众所周知，安踏品牌核心一直以＂性价比＂著称，目标对象是＂在水泥地上打球的中国男孩＂。 但这几年，伴随国潮崛起、本土复兴，安踏主品牌开始定位＂上探＂，目标人群变成了Z世代和新锐白领等消费人群。 随着而来的是价格＂升级＂，在安踏官方旗舰店，一双星岳篮球鞋卖出了1099元的高定价，与球星克莱·汤普森的联名正价也达到999元。 是否物有所值、是否昙花一现，仁者见仁。 可以肯定的是，如想打造真正持续稳定的品牌溢价，需要产品质量、款式设计、技术研发、品牌文化等综合实力打底。 目前安踏体育正在科技转型：近5年将投入40亿元进入到产品研发中。这在国产品牌中属于绝对领先，但与耐克、阿迪达斯相比依然难望其项背。二者研发投入占比高于营收比例的10%，安踏2020年为2.5%。根据摩根士丹利测算，耐克年研发投入约17亿元。 同时，李宁攻势也愈发凶猛。2018年其抓住国潮定位、持续推新、追击力强劲。2020年营收达144.57亿元，已非常接近安踏的157.5亿元。净利润16.98亿，虽体量差安踏仍远，但13.3%的增速值得安踏注意。 与此同时，原本中高端路线的耐克和阿迪达斯，在疫情影响下库存直升，正在利用各大促销手段＂甩卖＂产品，部分产品线价格甚至要低过安踏。 上探下沉中，安踏与洋巨头直面竞争加剧。 另一厢，棉花事件后，之前专注国外知名品牌的炒鞋客们，开始转向关注安踏等国产品牌，有些限量版在二级市场遭到达炒。 最＂火热＂时，安踏哆啦A梦联名休闲板鞋白黑款，42.5码售价为4599元，发售参考价仅499元。目前该款鞋已被下架，但得物等电商平台上依然能搜到高溢价的安踏产品。如最贵的勇冠三军纪念套装，发售价2399元，平台价格为4999元。 战略定位专家、九德定位咨询公司创始人徐雄俊表示，炒鞋行为忧在打乱价格体系，最终受伤害的是企业和消费者。不利于品牌方维持一个比较良性的经销商价格体系，会影响到消费者对品牌的评价。从长远看，这对国产品牌形象建构是有害的。 产业分析师于盛梅表示，放在全球角度，比之国际化品牌，以安踏为代表的国货若想要彻底占领市场心智、抓牢消费主线，还要质量品质、特色创新等基本功说话、日拱一卒，情怀和情绪只是一时推动。 的确，说千道万，体验为王。 截至7月23日午时16时，黑猫投诉搜索安踏电子商务，共有910条投诉，问题主要集中在退货、服务不到位、质量问题、超时发货等。 显然，安踏体育如想价值再进阶、夯实品牌溢价率，仍需查漏补缺、精进内力。 04
成长野望 5年目标与星辰大海 LAOCAI 并非苛求，规模越大、责任越大。 2021年1月28日，安踏年度工作总结会上，丁世忠将安踏集团2020年的成绩归功于＂单聚焦、多品牌、全渠道＂的战略方针，并再次强调了2025年集团双千亿的目标达成。暨现有品牌1000亿元、Amer旗下品牌1000亿元。 2021年7月8日，在安踏举办的战略目标发布会上，安踏公布未来5年目标，实现流水年复合增长18-25%，包括，线上业务年复合增长30%以上，2025年占比达40%，线下业务购物中心门店数量实现翻倍，最终总体市场份额增加3到5个百分点。 成长决心溢于言表、值得肯定，但相应挑战也需冷思。 纺织服装品牌管理专家程伟雄表示，整体来说，发力主品牌对于安踏集团是个正确的战略方向。但主品牌的五年目标能否给企业带来增量，关键还要看安踏品牌相关战略落地能发挥到几成。作为大众运动品牌，安踏品牌的毛利相对FILA较低，且在这一市场李宁、特步等国产品牌崛起，安踏品牌想要在5年内实现约两成的流水年复合增长并非易事。 换言之，雄心背后，也考验战略定力。 往期看，李宁2010年激进高端化、大力扩张，由此带来库存、费用等压力最终陷入困境，直到2018年才缓过来。显赫一时的贵人鸟，更因大跨步并购陷入破产重组境地。 这些前车之鉴，都提醒安踏需要敬畏市场，大象起舞贵在精准。 市场一日千里，但说千道万，产品体验依然是成败王道。 跑到快，更要跑的稳、跑的优。仰望5年目标之余，如何拿捏好战略节奏、打好脚下产品力基本功，或才是丁世忠、安踏真正的星辰大海。 本文为铑财原创 如需转载请留言