选股理由：华为进军IGBT+功率半导体分立器龙头+营收稳定增长 证券简称：捷捷微电 评级：A 数据截止日期：2019年9月30日 单位：亿元 证券代码：300623；成立日期：1995年；所在地：江苏启东 一、主营业务 主营业务 功率半导体分立器件的研发、设计、生产和销售 产品及用途 晶闸管器件和芯片、防护类器件和芯片，应用于家用电器、漏电断路器等民用领域，无功补偿装置、电力模块等工业领域，及通讯网络、IT产品、汽车电子等防雷击和防静电保护领域 业务占比 功率半导体芯片19.77%、功率半导体器件77.18%，其他3.05%；出口占比约12.85% 销售模式 直销为主，经销为辅 主要客户 正泰电器、德力西等弱电工程龙头企业 上下游 上游采购硅单晶、引线框架、高纯银、硼源、环氧模塑料、陶瓷片，下游销售电力配电企业 行业地位 国内功率半导体分离器龙头，市占率仅次于意法半导体，占国产替代进口部分的约50%。 竞争对手 国外：意法半导体公司（ST Microelectronics）、瑞萨电子株式会社（Renesas ElectronicsCorporation）、艾赛思公司（IXYS Corporation）和恩智浦半导体公司（NXP） 国内：扬杰科技（300373）、台基股份（300046）、华微电子（600360）、士兰微（600460），因为应用领域不一，直接竞争关系小 其他重要信息 2019年11月，华为已经开始研发IGBT，IGBT全名叫绝缘栅双极型晶体管，被称为电子行业里的＂CPU＂。简单讲是一个非通即断的开关，但能承受几十到几百伏电压、几十到几百安电流、每秒钟开关频率最高达几万次。 中国大陆功率半导体市场占世界市场约50%，但在中高端MOSFET及IGBT主流器件市场上，90％以上主要依赖进口，基本被国外欧美、日本企业垄断。 简评 1、半导体分离器行业数千亿市场空间，公司目前仅在一个细分领域取得领先地位，距离国际巨头还有很大的差距，但是在中美贸易摩擦形势下，国产化率的空间还非常大，值得期待； 2、华为进军IGBT是近期捷捷微电受到市场关注的主要原因，一方面说明该领域的增长潜力巨大，另一方面同行都要直面强大的华为，形成竞争关系； 3、功率半导体领域技术含量还是非常高，国内优秀的企业非常少，捷捷微电处于细分领域龙头地位，近几年不太受关注的原因还是因为应用领域主要在电力、新能源、通讯网络、IT产品等，但是不改变公司价值，概念随时可能形成，但是核心竞争力不会。 二、公司治理 大股东 持股比例为44.41 %；股权质押率：0 管理层 年龄：38-63岁，股权激励：10%+ 员工总数 874人：技术100，生产564，销售40 融资分红 上市时间：2017年；累积融资：6.5，分红：1.3 简评 公司1995便成立了，老板筚路蓝缕终于实现部分功率半导体器件国产化，目前二代已经入主公司管理层，整个管理层激励也较为丰厚，从企业作风来看，还是一个非常务实，技术驱动型的企业，管理层的道德风险较小。 三、财务分析 资产负债表 2019年Q3：货币资金5.84，应收账款2.19，存货1.18；固定资产3.69，在建工程2.15（+1.3），无形资产0.5，短期借款0，应付账款0.84；股本2.7，资本公积5.93，盈余公积0.72，未分利润5.43，净资产14.5，负债率10.61% 利润表 2019年Q3：营业收入3.2（+15.3%），营业成本1.63，销售费用0.12，管理费用0.14，研发费用0.13，财务费用-0.2，净利润1.15（+2.4%） 简评 1、公司当前正在筹划定增募资8亿元用于扩建产能（电力电子器件、半导体器件、光电集成电路封测），用于未来新产品的拓展，也将是未来利润的增长核心； 2、公司近三年营收增速大于净利润增速的直接原因是毛利率的下滑，预计跟宏观经济增速下滑有关系（下游电力设备、新能源），另一方面预计是行业内的竞争加剧所致（国外企业存在产品降价可能，近几年公司整体产品单价在下滑），预计短期内难以改善； 3、公司整个财务非常干净，与企业管理风格一致，尚未发现潜在风险，仅有10%的负债率也足以让投资人放心。 四、行业趋势及公司核心竞争力 行业逻辑 1、半导体器件国产化大趋势； 2、行业市场空间巨大，下游需求稳定，行业增长确定性强； 3、行业竞争加剧，预计龙头市场份额进一步提升，小的厂商退出市场； 公司逻辑 核心竞争力： 1、行业龙头地位突出，功率半导体分立器占据国产化近50%份额 ； 2、芯片研发能力和定制化设计能力是公司最主要的核心竞争力之一； 3、公司大客户资源丰富，公司客户正泰电器、德力西是全国弱电工程龙头企业； 五、盈利预测及估值 业绩 预测 预测假设 营收增长：20%、30%、40%；（募投产能的达产+国产化趋势，预计增长幅度波动较大，仅供测算参考） 毛利率：45%；净利润率：28% 营收预测 2020E：7.5； 2021E：9.7； 2022E：13.6； 净利预测 2020E：2.1； 2021E：2.7； 2022E：3.8； 估值 估值方法 市盈率，估值倍率合理范围：30-35倍 合理估值 三年后合理估值：110-130亿； 当前合理估值：60-70亿。 参考价格 低于60亿 五、投资建议 影响业绩 核心要素 1、行业竞争情形； 2、定增募投产能达产、销售情况； 3、下游市场需求恢复情形； 核心风险 1、募投产能不及预期风险； 2、海外巨头产品降价打击国内同行； 简评 海外巨头除了霸占国内芯片市场之外，也包括相关的器件，未来的国产化既包括芯片亦包括器件，公司作为细分领域龙头，增长的确定性极强。近两年市场的关注重点都在芯片设计、制造企业忽视了芯片器件企业，未来随着市场的进一步挖掘公司的关注势必提升。 A~AAA代表基本面非常优秀，B~BBB代表基本面比较优秀，C~CCC代表概念性比较强，评级仅为个人观点，以上内容仅供参考，不作为投资建议。 如果您想了解更多内容，请关注同名微信公众号：川谷研究所