怡合达国内工业品一站式采购平台，成长之路道宽且长

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　　证券代码：301029 综合评级：AA
　　一、主营业务 评分：80
　　1、业务分析： 公司主要产品分为自动化控制工厂客户（下文称＂FA工厂＂）在生产自动化生产线和设备中提供客户所需的零部件和部分自动化设备，因为每家生产线涉及行业、指标、参数均不一致，具有很强的定制性，故而订单呈现小批量、高频次、多样化的特点。过往客户都是从多个供应商来获取所需的零部件，采购周期较长、流程繁琐，公司基于对自动化生产线的深厚理解，以自制、OEM、集约化购买的方式实现了客户一站式采购零部件的需求，大量节约了客户的采购成本、缩短采购周期。目前公司已开发涵盖176个大类，1404个小类、90余万个SKU的FA工厂自动化零部件产品体系，客户可以通过线上或线下的直销渠道完成采购，公司已经覆盖了4万个客户、30万名工程师，对单一客户依赖度较低；
　　2、行业竞争格局： 由于产品种类多、规格杂、非标化等特点，目前行业产品需求和供应较为分散，规模效应不明显。德国与日本等国外公司在高端市场占据重要地位，但与国内企业合作中存在生产和交付周期长、匹配性较差的问题，很难满足本土企业的发展需求。以日本米思米和公司为首的一批一站式供应商能够更好解决行业共性问题，服务好本土企业，更有机会获得更大的市场份额；国内大部分供应商专注某些细分领域的产品供应，产品品类较少，也很难参与全面性的竞争；
　　3、行业发展前景： 在适龄劳动力数量减少、劳动力成本持续上升、自动化设备技术水平不断提高、国家产业升级政策支持等多方面因素的作用下，自动化行业的市场规模不断扩大。全球工业控制与工厂自动化市场规模预计将从2018年的1,600亿美元增长至2024年的2,695亿美元，年均复合增长率将达到9.08%。自动化设备服务领域较广，包括3C、汽车、新能源、光伏、医疗、激光、食品和物流等行业领域。依托于自动化设备细分领域的巨大市场空间，自动化设备零部件行业市场空间和成长速度均随之呈现良好态势；
　　4、公司业绩增长逻辑： （1）工业自动化行业快速增长；（2）公司产能扩大、自供产品比例提升；（3）客户数量和质量不断提升；
　　文中方框内文字均为正文的数据补充，可作略读  ·简介： 成立日期：2010年；办公所在地：广东东莞
　　·业务占比： FA工厂自动化零部件94.89%（毛利率43.80%）、工业自动化设备5.11%（毛利率44.94%）；出口占比：0.18%；
　　1、按产品分类： 直线运动零件28.66%、铝型材及配件18.84%、传动零部件14.19%、工业框体结构部件9.66%、机械加工部件9.28%、机械小零件5.08%、电子电气类4.39%、气动元件3.18%、其他1.61%；
　　2、按生产模式分类： 自制供应48.14%、委外加工供应（OEM）35.48%、集约化采购16.38%；
　　·产品及用途： 包括直线运动零件、传动零部件、气动元件、铝型材及配件、工业框体结构部件、机械加工件、机械小零件、电子电气类、其他等九类FA工厂自动化零部件，以及工业自动化设备，年出货总量超过230万项次，90%标准件可实现3天内发货；
　　·销售模式： 线上和线下直销；
　　·上下游： 上游采购铝型材、钢材、铝材、铜材等金属制品，下游应用至自动化设备领域，包括3C、汽车、新能源、光伏等众多行业；
　　·主要客户： 华生集团、比亚迪、大族集团、大连智云集团、先导智能、赢合科技集团等知名企业，其他客户包括科瑞技术、博杰股份、博众精工、海目星等，前五大客户占比10.5%；年订单处理量约55万单，累计成交客户数突破4万家、服务超过30万名工程师；
　　·行业地位： 国内工业品一站式采购平台龙头；
　　·竞争对手： 双飞股份、轴研科技、南方轴承、德恩精工、西菱动力、泰尔股份、中国忠旺、亚太科技、龙溪股份、日本米思米等；
　　·行业核心要素： 1、产品性能指标；2、规模与成本优势；3、品牌知名度及客户粘性；
　　·行业发展趋势：需求稳定增长 ：根据国际机器人联合会(IFR)的预测，到2022年全球将销售58.35万台机器人，2019年至2022年的年均复合增长率达11.51%；
　　·其他重要事项： 预计2021年上半年净利润预计为1.65-1.78亿元，同比增长36%—47%；
　　二、公司治理 评分：80
　　1、大股东持股及股权质押、高管激励： 四名高管金立国、高宏、张红、李锦良合计持股比例达到40.89%，是公司实际控制人，主要高管团队拥有丰富的自动化设备零部件行业经验；公司高管薪资在40到100万之间，其他高管及员工持股比例6.86%，激励充足；
　　2、员工构成： 以研发和销售为主，属于技术和销售密集型企业，人均营收69万元，人均净利润15万元，在制造业当中属于较高水平；
　　3、机构持股： 公司刚刚上市不久，机构持股参考意义不大；
　　·大股东： 持股比例为21.59%；股权质押率：0%
　　·管理层年龄： 37-55岁，高管及员工持股：6.86%
　　·员工总数： 1759人（+338）：研发211，生产390，销售369；
　　·人均产出： 2020年人均营收：69万元；人均净利润：15万元；
　　·融资分红： 2021年上市，累计融资（1次）：5.66亿，累计分红：0亿；
　　三、财务分析 评分：75
　　1、资产负债表（重点科目）： 公司账面现金充裕，IPO过后约10亿，应收账款和存货占营业收入比例偏高，固定资产0.67亿和在建工程3.94亿，说明公司还在快速扩张当中，无有息负债，偿债压力小；合同负债0.63亿，IPO后负债率约为14.4%，整体资产结构健康；
　　2、利润表（重点科目）： 公司2020年疫情加速了国内生产线自动化建设，营收和净利润分别逆势增长58.96%和88.03%；2021年一季度营收和净利润同比分别增长105.58%、152.61%，预计全年净利润仍将保持良好涨幅；
　　3、重点财务指标分析： 由于19年公司净资产大幅增加以及中美贸易战导致下游行业减少了自动化设备投资，故净资产收益率大幅下滑，20年恢复正常水平；毛利率一直保持在43%左右的较高水平，因为公司对单一客户依赖程度较低、零部件单个金额不大，故而客户对价格敏感度不高，整体盈利能力较为稳定；净利润率随规模的不断增长而呈现明显的上升趋势，2020年因为需求旺盛加速上涨，预计2021年净利润率有所回落；
　　·资产负债表（2021年Q1）：货币资金4.38， 交易性金融资产0.5， 应收账款3.16 ，预付款0.15， 存货3.02 ，其他流动资产0.06； 固定资产0.67，在建工程3.94 ，无形资产0.34；应付账款2.07， 合同负债0.63 ；股本3.6，未分利润5.48，净资产14.19，总资产17.53，负债率19.04%；
　　·利润表（2021年Q1）： 营业收入3.20（+105.58%），营业成本1.82，销售费用0.27（+85.30%），管理费用0.24（+67.16%），研发费用0.14（+99.14%），财务费用-0.02（-26.09%）；净利润0.62（+152.61%）
　　·核心指标（2018-2021年Q1）： 净资产收益率：20.86%、15.63%、22.07%、4.44%；毛利率：42.66%、42.83%、43.85%、43%；净利润率：15.62%、18.96%、22.43%、19.31%；总资产周转率：1.11、0.74、0.82、0.19；
　　四、成长性及估值分析 评分：75
　　1、成长性： 国内自动化工厂普及率相比发达国家还有很大的提升空间，预计未来几年公司仍将保持较快的业绩增速；
　　2、估值水平： 基于广阔的市场空间和公司较快的增长速度，赋予公司50-70倍市盈率；
　　·预测假设： 营收增长：50%、30%、30%；净利润率：19.5%、20%、20.5%
　　·营收预测： 2021E：18.2；2022E：23.6；2023E：30.7；
　　·净利预测： 2021E：3.5；2022E：4.7；2023E：6.3；（假设数据即达到条件时对应市值，须根据实际数据调整）
　　·市盈率： 50-70倍
　　·三年后合理估值： 310-440亿；当前合理估值：160-230亿（基于25%/年收益预期）；价格区间：48-56元/股（未除权、除息）；
　　五、投资逻辑及风险提示
　　1、投资逻辑： （1）自动化工厂行业稳健发展；（2）公司业绩增速较快；（3）公司创新型商业模式和丰富的行业经验具有较高护城河；
　　2、核心竞争力： （1）一站式采购服务的商业模式领先优势；（2）客户资源和服务经验优势；（3）供应链管理优势；
　　3、风险提示： （1）模式创新风险；（2）应收账款回款风险；（3）存货余额较大风险；
　　· 核心竞争力
　　1、一站式采购服务优势
　　公司将自动化设备所需FA工厂自动化零部件分别制图、选型和采购的传统模式，转变为一站式采购模式，提高客户选型和采购效率，形成了自身竞争优势。目前，公司下设58个产品中心，已成功开发涵盖176个大类、1404个小类、90余万个SKU的FA工厂自动化零部件产品体系，为客户提供丰富的产品一站式采购服务体验；
　　2、品牌和客户资源优势
　　通过多年的积累，公司已经在3C、汽车、新能源、光伏等众多行业中，形成了较高的品牌知名度，积累了良好的口碑。公司围绕客户工程师展开服务，通过赋能工程师进而影响工程师群体设计行为来最终促成客户的采购需求，并以线下和线上相结合的方式对客户进行销售推广和本地化服务，与众多工程师和客户建立了良好的合作关系。截至报告期末，公司已累计服务约30余万自动化设备工程师，累计成交客户数突破4万家；
　　3、供应链管理优势
　　公司建立了敏捷制造的自制供应体系、OEM供应和集约化采购的产品供应体系，通过供应商开发、品质管控和仓储分拣管理，不断强化供应链管理能力，确保客户订单能够得到及时、准确、高质量的交付。目前，公司年订单处理量约55万单，年出货总量超过230万项次，90%标准件可实现3天内发货。公司已通过ISO9001:2015质量管理体系认证，供应商来料检验合格率和自制品检验合格率控制在95%以上，品质客诉率低于1%；
　　·风险提示
　　1、模式创新风险
　　公司专业从事自动化零部件研发、生产和销售，提供FA工厂自动化零部件一站式供应，在标准体系、产品开发体系、供应链管理和平台化运营等方面不断进行创新摸索。如果公司标准体系、产品多样性及适用性不能更好的服务于客户需求，供应链管理无法及时满足产品订单小批量、高频次、多样化特点，平台化运营难以保障低成本和高品质的产品供应，公司存在无法获得市场认可进而对公司持续盈利产生重大不利影响的风险；
　　2、应收账款回款风险
　　2020年，公司应收账款账面余额为2.59亿元，应收账款坏账准备金额为0.23亿元，若客户经营状况或资信情况恶化，出现推迟支付或无力支付款项的情形，公司将面临应收账款不能按期收回或无法收回从而发生坏账损失的风险；
　　3、存货跌价风险
　　公司存货账面价值为2.36亿元，随着经营规模的扩大，公司存货规模整体呈现增长态势。存货规模的扩大一定程度上增加了公司的存货跌价风险和资金占用压力。如果未来公司产品市场需求发生重大不利变化，公司将面临存货跌价损失的风险；
　　六、公司总评 （总分78.25）
　　公司是国内自动化工厂零部件一站式采购平台龙头，基于丰富的行业经验和创新型的商业模式，很好解决了下游自动化工厂采购难、周期长、流程繁琐的痛点。公司创立至今仅有11年，但是已经覆盖了4万名客户、30万名工程师，未来工厂生产自动化仍将是中国制造的主旋律，凭借深厚的积累，公司未来成长之路道宽且长。
　　评级标准：AAA≥85、AA：77-84、A：70-76；BBB：60-69，BB：55-59，B：50-54；CCC及以下≤49
　　郑重声明：评级及评分仅为个人观点，在任何情况下，本报告中的信息或意见均不构成对任何人的证券买卖建议，对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。
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