澜起科技全球内存接口芯片龙头，围绕互连计算多方位布局

　　（报告出品方/作者：中信证券，徐涛，王子源）公司概述：数据处理及互连芯片国际领先厂商
　　历史沿革：内存芯片领域全球领先，快速成长，拓宽产品线
　　公司为内存接口芯片领域全球龙头，布局＂互连+计算＂领域，创始人杨崇和博士技 术背景深厚。澜起科技于 2004 年 5 月成立，目前是国际领先的云计算互连类芯片和数据 处理类芯片设计（Fabless）公司，主要产品包括互连类芯片如内存接口芯片、PCIe Retimer 芯片、内存模组配套芯片等以及数据处理类业务津逮 服务器平台。公司创始人杨崇和博 士是国内较早从事集成电路设计的专家，为美国俄勒冈州立大学电子工程学硕士及博士， 1990 年至 1994 年曾在美国国家半导体等公司从事设计研发工作，1994 年至 1996 年任上 海贝岭新产品研发部负责人，1997 年参与创建中国首家硅谷模式集成电路设计公司新涛 科技，该公司于 2001 年被美国 IDT 公司收购。杨崇和博士曾担任 IDT 公司副总裁，后于 2004 年创办澜起科技。澜起科技经过 15 年的快速发展，在内存接口芯片领域耕耘十多年， 已成为全球从 DDR2 到 DDR5 内存全缓冲/半缓冲完整解决方案的主要供应商之一，其相 关产品也已成功进入国际主流内存、服务器领域，2021 年已量产 DDR5 第一代内存接口 及内存模组芯片。当前澜起科技为服务器内存接口芯片领域全球三家核心玩家之一，市占 率约 40%。同时，公司陆续布局拓展津逮 服务器 CPU 以及混合安全内存模组、PCIe Retimer 芯片、内存模组配套芯片等业务。
　　公司原境外母公司 Montage Group 曾于 2013 年在纳斯达克上市，并于 2014 年由浦 东科投和中电投资联合私有化。2013 年 9 月 26 日，Montage Group 登陆美国纳斯达克市 场。2014 年 3 月 10 日，Montage Group 宣布接到浦东科投初步的非约束性私有化要约。 2014 年 6 月 11 日，公司宣布与浦东科投达成并购协议。2014 年 11 月，浦东科投和中电 投资通过联合设立的 Montage Holdings 完成对澜起科技的收购。2016 年 4 月，Montage Holdings 向 Intel Capital 和 SVIC No. 28 Investment 分别发行了 A 类优先股。2018 年 5月，公司完成了境外架构的拆除。2019 年 4 月，公司申报科创板上市获得上交所受理。 2019 年 7 月，公司作为科创板首批 25 家公司之一首发上市。
　　为优化业务运营，公司曾于 2017 年转让消费电子业务给成都澜至及其相关方。2017 年 7 月，公司管理层及股东为优化资源配置、提高运营效率以及提高团队自主性积极性， 决定将体系内的消费电子芯片业务相关资产转让给成都澜至及其关联方。自 2017 年 8 月 起澜起科技聚焦于服务器芯片领域，成都澜至聚焦于消费电子芯片领域——不同业务在不 同的主体内独立发展。
　　公司第一大股东为国资背景的中国电子，亦获英特尔、三星战略投资。公司股东众多， 持股结构较为分散，不存在实际控制人。截至 2022 年 4 月 28 日，公司第一大股东为中国 电子投资控股有限公司（中国电子信息产业集团之参股子公司），持股比例 14.32%。第二 大股东为 Intel Capital，即英特尔公司管理企业风险投资和全球投资的机构，持股比例为 9.01%。Intel Capital 亦曾在公司的早期融资中参与投资，因而澜起科技自成立早期便拥有 英特尔股权投资背景。根据公司招股说明书，三星公司旗下的 SVIC No.28 Investment 在 IPO 前亦认购了公司 1.111%股份，截至 2022 年 4 月 28 日持有约 1%股份。
　　财务投资者包括但不限于临芯投资、中国互联网投资基金、云锋基金、光大投资等。 管理层亦有间接持股。根据公司公告，公司前十大股东持股比例及部分关联关系如下：
　　业绩提升+新品研发，立体目标激励下公司短中长期动能兼备。随着 AI 云处理、服务 器高性能内存访问等需求的逐渐增加，公司也积极开展了新产品的研发工作。基于在发展 内存接口芯片过程中积累的技术经验和对客户需求的了解，公司在 2022 年启动了三大新 型互连类芯片产品研发，包括 CKD 芯片、MCR RCD/DB 芯片和 MXC 芯片，目标于 2022 年底前完成三种芯片工程样片的流片；2022 年 5 月已发布首款 MXC 芯片，新品进展顺利。 公司也为此对制定了新一轮限制性股票激励计划（草案）。激励对象为公司技术（业务） 骨干，共计 216 人，占 2021 年年底公司员工总数 527 人的 40.99%。股权激励有望更好 的激励公司员工完成新产品研发，为公司不断拓展发展新动能打下良好基础。
　　主营业务：围绕云计算领域互连与计算环节提供芯片解决方案
　　聚焦内存接口芯片主业，拓展津逮 服务器平台、PCIe Retimer 芯片已贡献营收。公 司业务主要由互连类、计算类两板块组成。
　　其中，互连类芯片包括：
　　① 内存接口芯片为公司传统主业，协助中央处理器存取内存数据，作为核心逻辑器 件提升内存数据访问速度及稳定性，其下游主要为服务器及其内存模组厂商；
　　② 内存模组配套芯片，DDR5 标准升级下成为产品标配，通过与聚辰股份、GMT 合 作布局，其下游主要为服务器及其内存模组厂商，并有望随 DDR5 升级应用于 PC 领域；
　　③ PCIe Retimer 芯片，用于提升 PCIe 链路信号完整性，增强高速信号传输距离。
　　计算类芯片主要指津逮 服务器 CPU 以及混合安全内存模组，可以为云计算数据中心提供更为安全可靠的运算平台，并为大数据及人工智能时代的各种应用提供强大的综合数 据处理及计算力支撑。公司自行研发、设计 ASIC 芯片，并由英特尔公司在 CPU 生产过程 中统一封装，最后由公司销售给服务器厂商，主要聚焦国内商业端服务器。
　　公司收入呈现稳健提升趋势，2021 年津逮 服务器突破成为增长新动能。其中互连类 芯片业务为主，2016~2021 年收入占比分别为 66.1%、76.1%、99.5%、99.1%、98.4%、 67.0%。2017 年 7 月公司转让消费电子芯片业务资产，优化资源配置，聚焦服务器芯片领 域。经过前期的客户验证与市场推广，2021 年津逮 服务器 CPU 及混合安全内存模组业 务取得突破性进展，收入占比升至 33.0%，同比+31.4pcts。同时，公司正在加速研发人工 智能芯片，定位大数据吞吐和算法赛道，瞄准未来以大数据处理需求为基础的 AI 芯片市场。
　　——互连类芯片：内存接口芯片起家，延伸布局内存模组配套芯片及 PCIe Retimer 芯片，行业升级、需求景气、新品放量下料收入将重回增长快车道。公司由互连类芯片起 家，该业务仍为当前公司核心业务；2017、2018 年互连类芯片业务营收分别同比+67.41%、 +87.09%，成长快速；2018-2021 年，受内存市场景气度及 DDR4 渗透率趋高影响，该业 务营收平稳；该部分业务 2021 年营收 17.17 亿元，占公司总营收达 67.02%。2016-2018 年，公司互连类芯片产品只有内存接口芯片一项，占公司营业收入的比例为 99.49%。基 于高速接口芯片经验，公司积极拓展互连类芯片新产品，目前贡献收入较少，但有望成为 未来新的增长点。
　　1）内存接口芯片及内存模组配套芯片：将深度受益服务器需求回暖及 DDR5 迭代带 来量价齐升机遇。公司专注于内存接口芯片的设计。内存接口芯片应用于服务器内存条， 是协助中央处理器存取内存数据，提升内存数据访问速度及稳定性的核心逻辑器件。目前 公司在全球市场份额全球前二，稳定在约 40%。DDR5 时代公司布局内存模组配套芯片增 量市场，DDR5 内存接口芯片及内存模组配套芯片已于 21Q4 量产，我们预计未来公司内 存接口芯片份额稳定，配套芯片市场份额有望稳步增长，服务器需求回暖及 DDR5 升级有 望带动该板块收入重回增长快车道。
　　2）PCIe Retimer 芯片：用于提升 PCIe 链路信号完整性，2020 年 9 月公司实现 PCIe 4.0 Retimer 芯片量产。PCIe 接口用于 CPU 与高速外设（如 GPU、AI 加速卡、固态硬盘、 网卡等）通信，Retimer 芯片采用先进的信号调理技术来补偿信道损耗并消除各种抖动源 的影响，从而提升信号完整性，增加高速信号的有效传输距离。公司产品于 2020 年 9 月 实现量产，符合 PCIe 4.0 基本规范，功耗和传输延时等关键性能指标达到国际先进水平， 并已与 CPU、网卡、固态硬盘、GPU 和 PCIe 交换芯片等进行了广泛的互操作测试。公 司 2021 年 PCIe 4.0 Retimer 芯片的实际销售额 1220 万元，同时公司对 PCIe 5.0 提前布 局，预计 2023 年可以实现量产。
　　——津逮 系列服务器平台：与清华大学及英特尔合作研发，包含津逮 服务器 CPU 及混合安全内存模组，进入业绩放量期。2016 年开始研发的津逮 CPU 是公司推出的一系 列具有预检测和动态安全监控功能的 x86 架构处理器，适用于津逮 或其他通用的服务器平台。津逮 CPU 在英特尔 x86 处理器的基础上集成了清华大学的动态安全监控（DSC） 技术，可与公司具有自主知识产权的混合安全内存模组（HSDIMM）搭配而组成津逮 服 务器平台，为云计算服务器提供芯片级的动态安全监控功能。此平台还融合了先进的异构 计算与互联技术，可为大数据及人工智能时代的各种应用提供强大的综合数据处理及计算 力支撑。第一代津逮 服务器 CPU 及其平台于 2018 年底研发成功，目前已推出第三代产 品。该平台在 2018~2020 年期间处于推广阶段，其中 2018 和 2019 年少量营收主要为销 售样品所得，2020 年实现批量供货。2018~2020 年营收分别为 901.2/1627.62/2965.01 万元。2021 年，津逮 CPU 业务取得了突破性进展，实现营业收入 8.45 亿元，同比 +2,750.92%。随着前期的客户验证与市场推广完成，津逮 系列服务器平台收入快速增长， 并逐步迎来业绩释放，为公司注入增长新动能。
　　——未来拓展：布局前沿技术+拓展产品组合，公司有望成长为服务器连接及计算芯 片平台型设计公司。公司积极布局 CXL、SerDes 等前沿技术，保持技术及产品标准先进 性，同时围绕＂连接、计算＂两条主线持续拓展新品，有望成长为服务器连接及计算芯片 平台型设计公司。（1）连接类：公司对标国际巨擎，立足高速接口芯片领先优势，布局全 互连芯片的新赛道。公司将分别针对 DDR5 世代的 UDIMM、SODIMM、高带宽内存接口 芯片两大方向布局拓展 CKD 芯片、MCR RCD/DB 芯片，并针对服务器内存扩展及池化所 产生的 CXL 技术布局 PCIe Retimer 和 MXC 芯片，目前公司全球首款 CXL MXC 芯片已 于 5 月发布，预计 CKD/MCR 芯片将于 2022 年底前流片，2023 年量产出货；（2）计算 类：公司看准 AI 应用对算力要求不断提高，拓展布局 AI 芯片。公司定位大数据吞吐和算 法赛道，在科创板 IPO 的募投项目中提出开发用于云端数据中心的 AI 处理器芯片和 SoC 芯片。目前在人工智能芯片方面，公司与产业合作伙伴进行了原型适配，并已开始相关芯 片及其算法的研发设计工作，公司预计 22 年底实现 AI 芯片产品化，未来持续看好。
　　财务分析：主业随 DDR 产品周期成长，毛利率随产品结构调整
　　内存接口芯片业务在 DDR4 后期营收稳定在 17~18 亿元，DDR5 时代有望开启新一轮量价齐升，同时扩品类开启第二成长曲线。
　　1）2016-2018 年快速增长期：公司 2016 年积极拓展内存接口芯片业务，2017 年通 过转让电子业务资产，调整产品结构，集中资源至优势业务，受益于全球内存接口芯片市 场需求持续增长，叠加产品竞争优势日趋明显，公司内存接口芯片产品出货量和销售额均 快速上升，2016-2018 年营收分别为 8.45/12.28/17.58 亿元（CAGR=44%）。
　　2）2019-2020 年营收平稳期：DDR4 渗透率趋于高位，同时 2019 年全球内存行业景 气度下行，公司内存接口芯片销量收敛但 ASP 仍提升，全年营收同比-1%；2020 年全球 服务器市场回暖下，公司产品销量有所回升带动全年营收同比+5%至 18.24 亿元。
　　3）2021 年起营收加速增长：公司 2021 年营业收入为 25.62 亿元，同比+40%，主要 系内存接口芯片业务稳健，同时津逮 CPU 业务突破性贡献营收 8.45 亿元，同比+27.5 倍。 2018 年起，公司市场份额稳定在约 40%，此后其季度收入与服务器市场季度销售情况基 本同向变化。伴随全球服务器市场的快速增长势头，尤其是中国市场的强劲表现，叠加 DDR5内存接口芯片量产出货及津逮 CPU业务持续发展，2021Q4公司实现营业收入 9.69 亿元，同比+173%。往后看，公司 DDR5 内存接口相关芯片放量在即，同时津逮 CPU 服务器业务步入放量期、拓品类成效显著，受益下游服务器需求景气，22Q1 营收同比 +200.61%，我们预计公司未来三年营收有望保持高增长（CAGR=49%）。
　　ASP 方面，2016~2021 年内存接口芯片 ASP 分别为 15.39/17.44/18.14/21.33/17.69 元。其中 2020-2021 年 ASP 有所下降，源于公司 DDR4 内存接口芯片处于产品生命周期 末期。DDR5 内存接口芯片及其配套芯片 ASP 较高，21Q4 比重贡献仍然较低，预计其大 量出货后 ASP 有望回升。
　　毛利率方面，2016~2021 年公司毛利率分别为 51.20%/53.49%/70.54%/73.96% /72.27%/48.08%，其中 2019 年毛利率同比+3.42pcts，主要源于：1）内存接口芯片产品 内部结构升级，2019 年互连类芯片毛利率同比+4pcts；2）2016~2021 年高毛利的互连类 芯片营收占比分别为 66%/76%/99%/99%/67%，维持高位。2020 年毛利率同比-1.69pcts，2021 年毛利率同比-24.19pcts，主要系津逮 系列服务器平台起量摊薄整体毛利率，且公 司主要利润来源 DDR4 内存接口芯片进入产品生命周期后期，产品价格有所回调，同时 DDR5 相关产品在 21Q4 才正式量产出货，贡献仍低。
　　——分产品来看，以内存接口芯片为主的互连类芯片作为公司的核心产品，使公司毛 利率保持高位。由于澜起科技在该领域的领先地位和产品的高技术壁垒，2016~2021 年该 项业务毛利率分别为 63.00%/65.84%/70.82%74.82%/73.22%/66.72%，我们预计 DDR5 将带来 ASP 及盈利水平回暖，未来毛利率料将保持 70%+。2021 年，公司津逮 系列服务 器平台业务进入放量期，占营收比重提升至 33.45%，同比+31.82pcts，成为公司收入重 要组成部分。津逮 服务器平台仍处于产品初期，2019~2021 年该项业务毛利率分别为 -17.23%/14.83%/10.22%，22Q1 毛利率为 12%。我们预计短期公司服务器平台产品仍将 以性价比优势快速提升市场份额，未来其市场地位及产品升级有望推升毛利率水平，我们 预计毛利率将逐步提升至 15%。
　　——与可比公司比较来看，集成电路设计行业国内 A 股上市公司中，尚无公司与澜起 科技研发销售相同产品。可选取模拟和数模混合芯片设计公司兆易创新、圣邦股份、思瑞 浦、卓胜微作为同行业可比公司，尽管其在产品应用、上下游细分市场、竞争状况存在一 定差异，但其经营规模、业务模式和盈利能力与公司具有可比性。公司近四年毛利率显著 高于可比公司水平，主要是由于各公司销售产品不同，澜起科技的内存接口芯片技术全球 领先，在市场竞争中处于优势地位，利润空间较大。2021 年由于内存接口芯片产品周期 性原因毛利率略低于平均水平。
　　费用率来看，2017~2021 年公司期间费用率为 25%/27%/19%/28%/22%，2020 年期 间费用中管理费用同比+97.31%，主要系新增股份支付费用所致，2021 年期间费用率已回 落至 22%。研发费用率来看，公司注重创新，研发支出占营业收入比重高于可比公司平均 值。公司 2020 和 2021 年研发费用率均高于可比公司平均值，主要由于公司注重研发的持 续高投入。2020-2021 年，公司研发人员增长至 373 人，研发人员占比由 64.07%提升至 71%。公司重视自主知识产权，突破关键技术壁垒，已形成有策略的专利布局。截至 2021 年，公司累计获得专利 199 项，其中国内外发明专利达 126 项，布图设计权 63 项。且相关投入仍在稳定增加，这有助于确保公司在市场竞争的优势地位。
　　管理层重视人才引进与培养，推动公司产品创新，研发技术人员占比 70%以上。公司 董事长杨崇和博士曾在美国国家半导体公司等企业任职，并于 1997 年与同仁共同创建硅 谷模式的集成电路设计公司新涛科技。杨崇和博士于 2010 年当选美国电气和电子工程师 协会院士(IEEE Fellow)，积累了丰富的设计、研发和管理经验。公司总经理 Stephen Kuong-Io Tai 先生曾参与创建 Marvell 科技集团并就任该公司的工程研发总监，拥有逾 25 年的半导体架构、设计和工程管理经验。公司核心团队多毕业于国内外著名高校，在技术 研发、市场销售、工程管理等领域均有着丰富的阅历和实战经验。公司 2021 年 527 名员 工中 71%为研发技术人员，同比+2pcts，且研发技术人员中 65%以上拥有硕士及以上学 位，为公司持续的产品创新提供了重要的人才基础。公司新产品的研发常常基于内存接口 芯片向外拓展，因此研发人员可以根据已有经验迁移开发新产品，具有较强的灵活性。
　　产品周期影响下，2019 年以来扣非净利润有所回调，22Q1 企稳回升。2016-2018 年， 公司内存接口芯片业务拓展顺利，出货量价齐升带动净利润迅速提升至 7.37 亿元。2019 年公司营收回调，但受益于产品 ASP 及毛利率提升，净利润同比+27%至 9.33 亿元。2020 年以来，DDR4 内存接口芯片进入产品生命周期后期，价格有所下降，公司盈利水平回调， 扣非净利润有所回落。我们预计受益于 DDR5 内存接口芯片及内存模组配套芯片 ASP 及 盈利水平提升，2022 年公司净利率将企稳回升，22Q1 净利率提升至 34%。此外，公司 2016-2020 年净利润持续增长至 11 亿元，非经常性损益 2020 年显著增长主要系政府补助 及交易性金融资产负债的变动损益和投资收益增长。2021 年净利润有所下降主要由于 DDR4 内存接口芯片产品生命周期原因、公允价值变动收益及投资收益之和有所减少以及 公司持续加大研发投入。（报告来源：未来智库）内存接口及配套芯片：随 DDR5 升级进入新一轮产品周期
　　行业概览：用于内存模组，配合高性能服务器内存条日益增长的性能需求
　　澜起科技内存模组相关芯片目前包括 1）内存接口芯片和 2）内存模组配套芯片。
　　1）内存接口芯片（包括 RCD 芯片、DB 芯片）是服务器内存模组上除内存颗粒外的 重要芯片，当前均用于服务器端。内存接口芯片是存在于 DRAM 内存模块与内存控制器 之间的寄存器，可解决大容量内存与 CPU 通信的信号控制、数据匹配问题，满足服务器 CPU 对内存模组日益增长的高性能及大容量需求。内存接口芯片可减少内存控制器上的负 载，让使用多个内存模块的单个系统更加稳定，从 DDR 到 DDR5 世代只用在对可扩展性 和稳定性需求高的服务器端，PC 端暂未应用。
　　2）内存模组配套芯片是内存模组上负责电源管理（PMIC）、配置信息存储（SPD， 模组存在的串行检测）、温度传感（TS）的配套芯片，可用于服务器或 PC。2020 年 7 月 15 日，JEDEC 协会正式公布 DDR5 标准，DDR5 与 DDR4 相比，将原来位于主板上的 PMIC 芯片转移至内存模组上，使得内存模组配套芯片在 SPD 和 TS 基础之上增加了 PMIC。
　　内存接口芯片的应用种类或数量，视内存模组（内存条）的类型而定，常见内存模组 主要分为四种类型：RDIMM、LRDIMM、UDIMM、SODIMM。按应用领域不同，内存模 组可以划分为服务器内存模组及普通台式机、笔记本内存模组。服务器内存模组主要类型 为 RDIMM 和 LRDIMM，采用内存接口芯片和配套芯片，是服务器应用主流。与其他类型 内存模组相比，服务器内存模组由于服务器数据存储和处理的负载能力持续提升，对内存 模组的稳定性、纠错能力以及低功耗均提出了较高要求。普通台式机、笔记本内存模组主 要类型为 UDIMM、SODIMM，不采用内存接口芯片，但会采用配套芯片，UDIMM 也少量 应用于低端服务器。
　　DDR5 标准下，RDIMM 内存对应 1 颗 RCD 芯片、1 颗 PMIC、1 颗 SPD、2 颗 TS， LRDIMM 内存在 RDIMM 内存基础上增加 10 颗 DB 芯片。RCD 芯片、DB 芯片、PMIC、 SPD、TS 芯片均为公司产品。根据 JEDEC 组织的定义，在 DDR5 世代，服务器内存模 组 RDIMM/LRDIMM 搭配一颗寄存时钟驱动器（RCD）、一颗串行检测芯片（SPD）、一颗 电源管理芯片（PMIC）及两颗温度传感器（TS），此外 LRDIMM 还需要配置 10 颗数据缓 冲器（DB）；普通台式机及笔记本电脑常用的内存模组 UDIMM/SODIMM 搭配一颗 SPD 及一颗 PMIC。
　　（1）RDIMM（寄存式双列直插内存模组）：CPU 和内存条间增加一个寄存时钟驱动 器（Registered Clock Driver, RCD）进行转发，减少了并行传输的距离，密度和频率提高。 目前 RDIMM 是较为主流的服务器内存条，单条容量可达到 128GB，频率较高，价格低于 LRDIMM；
　　（2）LRDIMM（减载双列直插内存模组）是目前较为高端的内存类型，在 RDIMM 基 础上增加了 10 颗数据缓存（Data Buffer，DB），降低内存控制器负载，可保证服务器上 内存通道插满内存条。LRDIMM 目前单条容量可达 256GB，价格最高。随着云端 AI 处理逐渐增多，高吞吐、低延迟、高密度的处理需求催生了对更高带宽、更快速度、更高容 量内存模组的需求，对此，JEDEC 正在制定服务器 MCR 内存模组相关技术标准。MCR 内 存模组（多路合并阵列双列直插内存模组）是一种更高带宽的内存模组，采用了 DDR5 LRDIMM＂1+10＂的基础架构，需要搭配 1 颗 MCR RCD 芯片及 10 颗 MCR DB 芯片， 与普通的 RCD 和 DB 芯片相比，设计更复杂，速率更高。与 LRDIMM 相比，MCR 内存 模组可以同时访问内存模组上的两个阵列，提供双倍带宽，第一代产品最高支持 8800MT/s 速率，预计在 DDR5 世代有两至三代更高速率产品；
　　（3）UDIMM（无缓冲双列直插内存模块）：CPU 和内存之间无缓存芯片，时间延迟 小，但对于内存颗粒需要极高的制造工艺，极难做到高密度、高频率，常见的单条容量仅 2GB/4GB/8GB，最高主频较低，除少量服务器应用外，常见的 PC 内存也属于 UDIMM 类 型；
　　（4）SODIMM（小型双列直插内存模组）：内存传输速率高达 4800MT/s，小尺寸设 计适用于有空间限制的系统，通常用于笔记本电脑等小尺寸应用，兼具高效能、高稳定性 与高兼容性。
　　LRDIMM 适用高容量需求，目前渗透率 5%~10%，渗透率提升有望扩展 DB 芯片市 场空间。LRDIMM 内存相较于 RDIMM 内存，一方面降低了内存总线的负载和功耗，另一 方面又提供了内存的最大支持容量，随单台服务器对内存容量需求的增加，LRDIMM 方案 有望获得更多采用。具体而言，LRDIMM 可以支持插满服务器内存插槽情况下的高速率运 转，RDIMM 在内存数量超过一定数目后传输有效性和频率会大大下降。目前主流中高端 服务器单台具有 24~48 个内存插槽（目前一颗 CPU 通常对应 12 个内存插槽，常见 2U 服 务器即对应 24 个内存插槽）。英特尔下一代 CPU 有望一颗 CPU 支持 16 个内存插槽。在 实际使用中，服务器内存插槽上插有的内存数量由用户自行决定，在内存数量较少情况下， RDIMM 与 LRDIMM 无明显差别，当内存数量较多时，LRDIMM 可支持更大容量以及稳定 高速的运行频率。实际运用当中 RDIMM 仍为市场主流，LRDIMM 定位于小众高端，价格 稍贵，但随着市场对于视频等大容量数据处理需求升级，LDRIMM 渗透率仍有望提升。目 前 LRDIMM 渗透率约为 5%~10%，由于 LRDIMM 相较于 RDIMM 新增 10 颗 DB 芯片， 公司有望受益 LRDIMM 渗透率提升。英特尔公司主推的 3D XPoint 新型存储器同样也将搭 载 DB 芯片，若未来 3D XPoint 方案得到推广普及，也有望提升 DB 芯片使用率。
　　未来趋势：内存接口芯片技术随着 DDR 标准的不断换代而升级，DDR5 相比 DDR4 内存接口芯片带宽和传输速率升级，公司 DDR5 产品已于 21Q4量产。DDR是 Double Data Rate 的英文缩写，意指双倍速率，是内存模块中用于使输出增加一倍的技术，是 21 世纪 初主流内存规范，各大芯片组厂商的主流产品均支持 DDR 标准规范。根据 JEDEC 制定的 标准，DDR 技术可具体划分为 DDR、DDR2、DDR3、DDR4、DDR5 等世代。从当前 DDR 技术的发展情况来看，DDR5 标准 DRAM 产品已经成熟，2021 年四季度公司 DDR5 内存 接口芯片量产出货，逐步进入规模化商用。随着 DDR 的不断升级换代，内存接口芯片的 技术也随之不断升级，内存接口芯片公司先后推出了 DDR2 高级内存缓冲器、DDR3 寄存缓冲器及内存缓冲器、DDR4 寄存时钟驱动器及数据缓冲器、DDR5 第一子代内存接口芯 片等一系列内存接口芯片，分别应用于 DDR2 FBDIMM（全缓冲双列直插内存模组）、DDR3、 DDR4 RDIMM（寄存式双列直插内存模组）及 LRDIMM（减载双列直插内存模组）和 DDR5 RDIMM 及 LRDIMM。公司也凭借自身技术推出了 DDR2、DDR3、DDR4、DDR5 全系列 内存接口芯片。目前，公司的 DDR4 及 DDR5 内存接口芯片已成功进入国际主流内存、 服务器和云计算领域，并占据全球市场的重要份额。
　　业务逻辑：服务器需求回暖及 DDR5 行业标准迭代升级带来量价齐升
　　DDR4 回顾：公司 2013~2018 年营收增长受益于 DDR4 推广。2013 年起，DDR4 标 准开始普及，DDR4 标准中公司贡献了＂1+9＂的全缓冲架构方案，为公司获得了一定的 先发优势。同年，公司 DDR4 内存接口芯片产品大规模出货，2014 年内存接口芯片收入 同比增长超过 300%。借由 DDR4 标准普及，公司该产品收入获得了大幅成长，到 2018 年公司 DDR4 收入占比超过 95%。DDR4 标准中内存接口芯片分为 4 个子代，每 2 年左 右公司更新一个子代，整个 DDR4 周期约 8 年，2020~2021 年已是 DDR4 时代末尾。
　　内存接口芯片 2021 年静态市场规模约 6.6 亿美元。我们根据 IDT 和 Rambus 定期报 告公开披露数据和澜起科技相关收入推算，2017 年内存接口芯片的市场规模为 3.88 亿美 元，同比增速 34.08%，2018 年内存接口芯片的市场规模达 5.71 亿美元，同比增速 47%， 市场规模大幅增长。2019 年由于全球服务器市场处于景气度底部区间，服务器出货量同 比略有下滑，导致内存接口芯片市场同比增速降至约 5%，市场规模约 6 亿美元。我们预 计 2021 年内存接口芯片市场同比+1.88%，市场规模达到 6.6 亿美元。一方面源于全球数 据中心投入加大，服务器出货量增长；另一方面源于服务器数据存储和处理的负载能力不 断提升，平均单台服务器中配置内存数量也随之增长。
　　DDR5 时代展望：DDR5 升级带来三方面拉动作用：（1）DDR4 升级为 DDR5 将带来 新一轮内存更新需求，由于两代之间不能通用，新更新的服务器平台将必须采购 DDR5 内 存模组，不存在二手复用等情况，行业出货量有望增加。（2）DDR5 的频率较 DDR4 有大 幅提升，DDR4 最高速率支持 3200MT/s，而从目前 JEDEC 已经公布的相关信息来看， DDR5 内存接口芯片已经规划了三个子代，支持速率分别是 4800Mbps、5600Mbps、 6400Mbps，不排除后续可能还会有 1~2 个子代，最高速率可能支持到 8400Mbps，相应带动各个子代间内存接口芯片价值量的提升。（3）DDR5 中 LRDIMM 模组从 9 颗 DB 升 级至 10 颗 DB 芯片，同时 DDR5 各类模组均新增一颗 PMIC 芯片，扩大整体芯片需求。
　　DDR5 渗透率方面，参照 DDR4 内存接口芯片的渗透节奏，通常每一子代产品在上量 后的 12 个月末渗透率可达到 20%~30%，24 个月末渗透率可达到 50%~70%，36 个月末 该子代基本完成绝大部分的市场渗透。公司 DDR5 第一子代相关芯片已于 21Q4 开始量产， 目前正在按计划推进 DDR5 第二子代内存接口芯片的研发工作。我们预计到 2022 年底左 右，DDR5 渗透率有望达到 20%左右，到 2023 年底有望达到 60%。
　　2025 年内存接口芯片及内存模组配套芯片市场空间有望达 180.41 亿元，2021~2025 年 CAGR 高达 42%。公司布局内存接口芯片规模可拆分为量*价来看，整体来看，未来服 务器需求回暖叠加 DDR5 迭代升级将带来量价齐升机遇。我们预计内存接口芯片及内存模 组配套芯片市场空间将从 2021 年的 44.29 亿元增长为 2025 年的 180.41 亿元，CAGR 达 42%：1）内存接口芯片领域，2021 年 DDR4 为市场主流，渗透率为 100%，2022 年新 旧技术世代交替，我们预计 DDR4/DDR5 渗透率分别为 90%/10%，预计 2021~2025 年服 务器端市场空间将从 42.76 亿元快速上涨为 97.93 亿元，CAGR 为 23%，PC 端不需要用 到内存接口芯片。2）内存模组配套芯片领域，我们假设 2022~2025 年 DDR5 服务器渗透 率从 10%提升为 95%，PC 端渗透速度快于服务器端，渗透率从 2021 年的 5%快速提升 至 2025 年的 95%。DDR5 将带来广阔增量空间，预计 DDR5 内存模组配套芯片规模将从 2021 年的 1.53 亿元快速增长到 2025 年的 82.48 亿元，其中 2025 年服务器端内存模组配 套芯片市场空间为 53.41 亿元，PC 端市场空间为 29.07 亿元。
　　——量的维度 1：服务器内存条数增加、LRDIMM 渗透率提升、内存标准升级带来单 台服务器内存接口芯片及配套芯片数量提升。
　　1）内存接口芯片销量与服务器内存条出货量线性相关，而服务器内存条出货量与服 务器出货量密切相关，同时受益单台服务器中内存条数量的提升。根据 IDC 数据， 2015~2021 年全球服务器出货量 CAGR 为 5.7%，2019 年 Q3 开始全球服务器市场再度 复苏，2021 年全球服务器出货量增长 11.0%，我们预计 2022 年全球服务器出货量为 1435 万台，同比+6.0%。同时单台服务器中内存条用量大幅提升，内存插槽数由过去每路最多 8 个提升至目前每路最多 12 个，后续随新一代 CPU 升级，内存插槽上限有望升级至每路 16 个。目前主流的 2 路 CPU 服务器平均内存条数量在 11 个左右，随着内存插槽上限提 升和实际应用需求提升，单机内存用量亦有望提升。
　　2）升级到 DDR5 世代后，由于 RDIMM 仅采用 1 颗 RCD +1 颗 SPD+2 颗 TS+1 颗 PMIC 芯片，而 LRDIMM 采用 1 颗 RCD+10 颗 DB+1 颗 SPD+2 颗 TS+1 颗 PMIC 芯片， 大大增加了内存模组配套芯片需求量，同时 LRDIMM 渗透率提升大大增加了内存接口芯片的用量。我们预计 2022 年服务器搭载的 SPD/PMIC/TS 芯片价格分别 7.5/13.5/2.5 元，从 DDR4 到 DDR5，内存模组配套芯片价值量增加 26 元。我们预计 2021 年 RCD 芯片价格 在 21.45 元，而 DB 芯片单颗在 15.60 元左右。从 RDIMM 到 LRDIMM，单片内存条中内 存接口芯片价值量由 21.45 元提升至 177.45 元。当前 LRDIMM 渗透率约 5%~10%，随着 服务器内存消耗量加大，未来大容量内存需求具有较大的提升空间。
　　3）DDR5 带动内存模组配套芯片成为标配，预计 2023 年 DDR5 渗透率超 50%。与 DDR4 内存模组相比，DDR5 内存模组进行了架构革新，除了配置内存颗粒和内存接口芯 片之外，专用的内存模组配套芯片成为标配。具体来说，SPD 芯片在 DDR5 服务器内存 模组中成为标配，为了降低电压和能耗，提高供电品质，PMIC 芯片从主板转移到内存模 组上，TS 芯片也转移到 DIMM 上，用来实时监测 DDR5 内存模组温度。这些配套芯片可 为 DDR5 内存模组提供多通道电源及管理、多点温度检测、I3C 串行总线及路由等辅助功 能，与内存接口芯片一起共同提升 DDR5 内存模组在速度、容量、节能及可靠性等方面的 性能，满足新一代服务器、台式机及便携式电脑对内存系统的更高要求。我们预计 2025 年末，DDR5 有望完成对整个市场的渗透，取代 DDR4 成为市场主流，进而拉动内存接口 芯片和配套芯片数量需求。
　　——量的维度 2：下游资本开支回暖，服务器进入景气周期拉动需求。2006 年 Google率先推出云计算服务，2008 年底，英特尔发布支持虚拟化技术的 Nehalem 处理器，随后 十年，云计算技术开始迎来大规模应用并蓬勃发展。2018 年，为消化前期过度投资造成 的库存积压，海内外云厂商开始控制资本支出，带动服务器量价涨势走弱。2019 年第二 季度，北美头部五家云厂商（Facebook、Microsoft、Apple、Amazon、Google）资本开 支开始复苏，全球云基础设施和光网络建设进入新一轮周期，2021 年北美五大云厂商资 本开支持续保持高增长，第一季度到第四季度整体资本支出分别为 288/317/349/370 亿美 元，MAGA 合计同比+39%/47%/36%/19%。据 IDC 数据，2021 年全球服务器市场出货量 为 1354 万台，同比+11%。展望未来，疫情催化加速全球企业数字化转型进程，据 Gartner 预测，2022 年全球云收入将从 2021 年的 4080 亿美元增长至 4740 亿美元，同比+16%， 2025 年超过 85%的企业机构将接受云优先原则。云计算业务发展将推动数据中心的建设 需求，企业处理和存储数据量的爆发式增长更将直接带动服务器设备的采购。我们预计下 游应用市场需求强劲将带动上游服务器等核心器件进入景气周期。
　　——价的维度：DDR5 升级有望带动内存接口芯片 ASP 提升 60%，配套芯片价值量 也同步增加。1）DDR5 在功耗、传输速率、容量等多性能方面均优于 DDR4。与 DDR4 标准相比，DDR5 标准工作电压从 1.2V 下降至 1.1V，产品功耗更低；数据传输起步传输 速率 4800MT/s 比 DDR4 的最高速率 3200MT/s 提升 50%，最高速率 8400MT/s 则提升 近 2.6 倍，数据传输速度更快；支持的容量最高达 64Gb，为 DDR4 最高容量的四倍；此 外，由于搭载 3 个配套芯片，DDR5 在电源管理框架、通道架构、温度控制等方面性能也 显著提升。2）DDR5 的技术难度带来研发成本大幅提升，技术升级带动内存芯片接口价 格提升有迹可循，DDR4 Gen2.0plus比 Gen2.0价格提升 60%以上。DDR5从 DDR4＂1+9＂ 架构升级为＂1+10＂架构，叠加三类内存模组配套芯片，整个 DDR5 相关芯片的价值量 高于 DDR4 世代，成本也显著增高。服务器端通常需要搭载 1 颗 SPD+2 颗 TS+1 颗 PMIC 配套芯片，新增整套配套芯片价值量约为 26 元。2016-2021 年公司内存接口芯片 ASP 分 别为 15.4/17.4/18.1/21.3/20.7/17.69 元，受益于产品性能和相关成本提升，我们预计 DDR5 有望带动内存接口芯片 ASP 提升 60%，内存模组配套芯片价值量也同步增加。
　　竞争格局：三分天下格局已定，公司技术领先头部厂商地位料将巩固
　　1、内存接口芯片：全球仅三家厂商，澜起、IDT 份额接近
　　目前全球仅三家厂商从事内存接口芯片业务，IDT、澜起及 Rambus，澜起份额接近 持平于 IDT。由于市场空间总量有限，研发内存接口芯片除攻克内存缓冲的核心技术，还 要突破服务器生态系统的高准入门槛，全球范围内，量产此类芯片的厂商仅有 3 家：IDT、 澜起科技和 Rambus。2016 年，IDT、澜起科技、Rambus 市占率分别为 67%/29%/4%， IDT 占有绝对优势。2021 年澜起科技互连类芯片营收为 2.66 亿美元，2016~2021 年，澜 起科技市占率从 29%逐步提升至 40%，IDT 市占率为 35%~40%，两者份额相当。IDT 为 通信、计算机和消费类行业提供组合信号半导体解决方案的公司，内存接口芯片领域收入 约占其总收入比例为 30%。2019 年初 IDT 被日本瑞萨电子收购，旨在增强瑞萨电子在自 动驾驶和 5G 领域的市场地位，内存接口芯片业务战略地位或有下降，IDT 市场份额从 2016 年的 67%下降至 2021 年的 35%~40%。Rambus 公司约 60%收入来自专利技术授权，内存接口芯片量产业务收购自 Inphi 公司，2019 年该部分收入约占其总收入的 33%。2016 年~2021 年，Rambus 的市场份额从 4%提升至 20%~25%。
　　随内存世代进步，行业玩家数目递减，公司份额有望稳定全球前二。内存接口芯片具 有良好的发展前景，在行业初期吸引了大量的行业主要厂商进入，DDR2 阶段的行业参与 者超过 10 家。随着内存接口芯片技术的发展和行业精细化分工要求的提高，行业集中度 逐步提升，到 DDR3 阶段，行业主要参与者数量明显减少至 5 家左右。而进入 DDR4 阶 段，TI 公司未跟进，Inphi 被 Rambus 收购，内存接口芯片量产厂商仅有 3 家公司。DDR5阶段基本维持目前 3 家厂商格局，由于高技术门槛及认证门槛，难有新厂商进入。2019 年初 IDT 被瑞萨电子收购，由于瑞萨电子主要看重 IDT 的汽车、工业物联网业务，长期来 看 IDT 业务重心未来有可能发生转移。而 Rambus 产品品质在 DDR4 时代与 IDT、澜起科 技存在一定差距，主要出货产品为 RCD 芯片，其 DB 芯片未通过英特尔认证，未进行批 量出货；在 IDT 被收购后，原 IDT 负责内存接口芯片业务的副总裁核心成员 Sean Fan 离 职加入 Rambus 担任首席运营官，Rambus 在 DDR5 时代开始发力，我们预计未来澜起和 Rambus 有望逐步获取原 IDT 的市场份额。
　　2、内存模组配套芯片：SPD、TS 两家为主，PMIC 竞争者众多
　　SPD 和 TS 芯片主要由澜起科技和 IDT 供应，竞争格局优于内存接口芯片。1） 2018~2020 年，瑞萨电子相继研发出适用于 DDR5 服务器内存模组的 SPD 和 TS 芯片。 2018 年 3 月，IDT 推出业内首款用于 DDR5 服务器内存模块的 SPD Hub IC。2020 年 05 月，瑞萨电子推出首款服务 DDR5 JEDEC 标准的温度传感器 TS。目前，瑞萨电子能够为 DDR5 应用提供 SPD 集线器、电源管理 IC(PMIC)、温度传感器和控制 MCU，在内存接 口领域拥有完整的 IC 系列产品，包括高性能 DDR5 RDIMM、LRDIMM、NVDIMM、UDIMM、 SODIMM、游戏 DIMM 以及用于服务器和客户端主板级解决方案的内存接口产品。2）2018 年，澜起科技启动 DDR5 第一子代内存接口芯片和配套芯片的工程版芯片研发项目，与其 他公司合作开发 SPD 和 TS 芯片。2019 年，完成工程样片的流片，送样给内存模组厂商 评估；2020 年完成送样测试，并根据反馈结果设计优化；2021 年，澜起科技宣布实现 DDR5 SPD 和 TS 芯片量产；2022 年，启动第二子代内存模组配套芯片相关技术讨论和标准制 定；按照公司规划，未来将进行第三子代相关产品的研发工作。
　　PMIC 配套芯片行业目前有 5 家竞争者，初期竞争或较激烈。目前行业内有 5 家厂商 能够供应适用于 DDR5 内存模组的 PMIC 芯片，分别为澜起科技、瑞萨电子、三星电子、 德州仪器、芯源。2017 年 10 月，IDT 发布 DDR5 服务器 PMIC，2019 年 10 月，DDR5 PC PMIC 面世。2021 年 5 月，三星推出业内首批面向 DDR5 DIMM 的 PMIC 芯片，并将 PMIC 从以前的主板端集成到内存模组，这是三星首次公开用于动态随机存储器（DRAM）的电 源管理芯片。同年 9 月，德州仪器推出两款适用于 DDR5 的 PMIC 产品，10 月澜起科技 宣布实现 DDR5 PMIC 量产。
　　展望未来，国产替代趋势下，公司内存接口芯片及配套芯片整体解决方案的头部厂商 地位料将巩固。公司是内存接口芯片领域全球前二的企业，凭借技术优势积极布局内存模 组配套芯片业务，拓宽产品矩阵，成为目前亚洲唯一能够提供 DDR5 内存接口芯片和内存 模组配套芯片整体解决方案的企业，客户服务能力与产品附加值提升。同时，在性能和价 格满足基本要求的情况下，国产化产品有望被国内客户优先考虑，公司有望随存储芯片及 模组国产化提升市场份额。公司与国内 DRAM 龙头厂商合肥长鑫保持紧密合作关系，其 2019 年正式量产 19nm 工艺的 DDR4、LPDDR4 内存产品，2020 年推出第一个消费级 DRAM 芯片，产能稳步释放。我们认为 DRAM 领域国产替代下，澜起科技有望优先受益， 其内存接口芯片及配套芯片整体解决方案的头部厂商地位有望巩固。
　　公司优势：积极参与标准制订，获权威客户认证，产品行业领先
　　澜起提供 DDR2 至 DDR5 完整解决方案，获 Intel、Samsung、SK hynix 权威认证， 竞争对手 Rambus、IDT 部分产品类别未获认证。内存接口芯片需与内存厂商生产的各种内存颗粒和内存模组进行配套，并通过服务器 CPU、内存和 OEM 厂商针对其功能和性能 （如稳定性、运行速度和功耗等）的全方位严格认证，才能进入大规模商用阶段。公司是 全球可提供从 DDR2 到 DDR5 内存全缓冲/半缓冲完整解决方案的主要供应商，是全球唯 一在 DDR3 和 DDR4 代内存全缓冲解决方案上得到 Intel 认证的公司。公司发明的 DDR4 全缓冲＂1+9＂架构被 JEDEC 国际标准采纳，该架构将在 DDR5 世代演化为＂1+10＂框 架，继续作为 LRDIMM 的国际标准。公司发明的 DDR4 全缓冲＂1+9＂架构被 JEDEC 国 际标准采纳，该架构在 DDR5 世代演化为＂1+10＂框架，继续作为 LRDIMM 的国际标准。 相比之下，Rambus 未获得 DDR4 LRDIMM 的 Data Buffer 芯片认证，IDT 未获得 DDR3 LRDIMM 的 iMB 芯片认证，TI 仅获得了 DDR3 芯片认证，未跟进 DDR4 芯片产品。澜起 科技产品功耗低，可靠性强，支持速率高，可与 IDT、Rambus 芯片混用，在市场竞争中 保持优势地位。
　　专注技术研发和产品创新，技术优势明显，DDR5 第一子代已量产。公司自成立以来， 专注于持续的技术研发和产品创新，拥有领先的技术优势。公司具备自有的集成电路设计 平台，包括数字信号处理技术、内存管理与数据缓冲技术、模拟电路设计技术、高速逻辑 与接口电路设计技术以及低功耗设计技术，方案集成度高，可有效提高系统能效和产品性 能。公司提出的内存接口校准算法，发明了新型高速、低抖动收发器，解决了多点通讯、 突发模式下内存总线的信号完整性问题。在服务器内存最大负载情况下，该技术可支持 DDR4 内存实现最高速率(3200Mbps)，达到国际领先水平。此外，公司还提出一种先进 的内存子系统的低功耗设计技术，发明了新型自适应电源管理电路，并采用动态时钟分配 等创新技术，显著降低了相关内存接口芯片产品的功耗。在 DDR5 内存接口芯片的研发 过程中，公司的核心技术在原有基础上经过持续不断技术创新与积累，建立了新一代 DDR5 高速内存接口产品所需的关键设计技术，研发出高速高精度自动化测试技术与测试 平台，加快了产品设计、全面评估与迭代速度，为 DDR5 新一代系列产品的研发奠定了 坚实的基础。2021 年 10 月，公司 DDR5 第一子代内存接口芯片及内存模组配套芯片已成 功实现量产，支持的最高速率达 4800Mbps，是 DDR4 最高速率的 1.5 倍；接口电压低至 1.1V，能耗更低；采用创新的信号校准协议及均衡技术，大幅提高了内存信号完整性。目 前，公司已完成 DDR5 第二子代内存接口芯片工程样片的流片，开始在主要内存模组厂 商和主流服务器平台进行测试评估，相关研发进度处于行业领先。
　　积极参与、引领行业国际 JEDEC 标准制定，具备细分行业内重要话语权。由公司发 明的＂1+9＂分布式缓冲内存子系统框架，突破了 DDR2、DDR3 的集中式架构设计，创新性 采用 1 颗寄存缓冲控制器为核心、9 颗数据缓冲控制器芯片的分布结构布局，大幅减少了 CPU 与 DRAM 颗粒间的负载，降低了信号传输损耗，解决了内存子系统大容量与高速度 之间的矛盾，该技术架构最终被 JEDEC 国际标准采纳。该架构在 DDR5 世代演化为＂1+10＂ 框架，继续作为 LRDIMM 的国际标准。公司牵头制定 DDR5 第一子代、第二子代内存接 口芯片（RCD/DB）的标准，并积极参与 DDR5 内存模组配套芯片标准制定。公司是全球 可提供从 DDR2 到 DDR5 内存全缓冲/半缓冲完整解决方案的主要供应商之一，在该领域 拥有重要话语权。
　　客户分析：客户为 DRAM 市场国际龙头企业，集中度较高，业务模式稳定
　　公司下游主要为 DRAM 模组厂商，其中包括自有模组业务的 DRAM 厂商三星电子、 SK 海力士、美光科技，也包括独立内存模组厂商如金士顿和国内内存模组厂商如合肥长 鑫等，以及服务器 OEM 厂。2016-2021 年，公司前五名客户的销售收入占比分别为 70.18% /83.69%/90.10%/90.67%/82.22%/86.52%，相对集中，而内存接口芯片下游应用—— DRAM 内存模组市场集中度高，根据 TrendForce 统计，2021 年第四季度三星电子、海力 士、美光科技的 DRAM 市场占有率合计超过 94%。
　　公司毛利率高且稳定，不受客户内存价格影响。公司内存接口芯片业务毛利率由 2016 年 63%持续提升至 2021 年 66.72%，毛利率高且较为稳定。公司毛利率并不明显受到内 存价格波动的影响，例如 2018 年内存价格下跌期间，公司毛利率仍然持续增长，并且突 破 70%，2019 年内存价格持续下跌，公司 2019Q3 毛利率达到 75.34%。这主要源于公司 以产品品质取胜，持续迭代开发，具有高性能、高稳定性，并非通过降价或价格战方式获取市场。2021 年公司 DDR4 内存接口芯片进入产品生命周期后期，价格有所下降，同时 2021 年第四季度 DDR5 相关产品才正式量产出货，从而造成互连类芯片产品线的毛利率 从 2020 年的 73.08%下降至 2021 年度的 66.72%，同比-6.36pcts。
　　公司客户资源丰富稳定，销售区域覆盖多地，具有较好分散性。公司经过多年的发展， 在行业内建立了良好口碑，积累了较为丰富的客户资源，直接服务于 DRAM 市场中的主要 参与者，终端客户涵盖众多知名的国内外互联网企业及服务器厂商，同全球主流的处理器 供应商、服务器厂商、内存模组厂商及软件系统提供商，建立了长期稳定的合作关系。销 售区域覆盖中国大陆、亚洲、欧洲、美洲等地，其中 2016 年公司在韩国、中国大陆和新 加坡的销售收入占比较高，分别为 51.17%、32.10%和 8.96%；2017 年公司在中国大陆、 韩国和新加坡的销售收入占比较高，分别为 40.26%、23.57%和 22.58%；2018 年公司在 中国大陆、韩国和新加坡的销售收入占比较高，分别为 32.32%、29.31%和 21.28%； 2019/2020/2021 年公司在境外地区销售收入占比分别为 85%/89%/62%。
　　公司下游内存模组客户的市场份额集中度高，业务模式稳定。内存接口芯片下游内存 模组主要参与者包括 DRAM 厂商和独立内存模组厂商，市场集中度均较高。根据 TrendForce 统计，2021 年第四季度，三星电子、海力士、美光科技位居 DRAM 行业前三 名，市场占比分别为 42.3%/29.7%/22.3%，合计 94.3%，属于高度寡头垄断行业。较高的 市场集中度使得该业务模式稳定，公司潜在的业绩波动性较小。
　　品类拓展：合作研发布局，形成内存模组完整解决方案
　　业务布局：顺势而为发展内存模组配套芯片业务，拓宽产品矩阵。公司深耕内存接口 芯片市场十余载，从市场追随者一路成长为行业领跑者，产品受到市场和行业的广泛认可。 在此趋势下，公司拓展布局内存模组配套芯片业务，与合作伙伴共同研发量产相关产品， 力争为客户提供一站式的综合解决方案，增强核心竞争力。据年报披露，公司计划在新一 代内存接口芯片研发及产业化项目中投资 10.2 亿元，用于研发符合 JEDEC 标准的 DDR5 RCD、DB、SPD、TS、PMIC 全套芯片并持续进行技术迭代，同时在产品研发后实现产 业化。截至 2021 年 12 月 31 日，该项目已累计投入 4.1 亿美元，与合作伙伴已完成 3 类 配套芯片的工程研发和前期质量认证。2021 年 10 月 DDR5 SPD、TS、PMIC 芯片量产落 地，目前公司正在积极参与第二子代内存模组配套芯片的相关技术讨论和标准制定工作。
　　合作模式：采取联合开发模式，与聚辰股份合作开发 DDR5 SPD 芯片，与 GMT 合作 开发 DDR5 PMIC 和 TS 芯片。1）聚辰股份为国内排名第一的 EEPROM 公司。聚辰半导 体股份有限公司 2009 年成立于上海张江高科技园区，2019 年于科创板上市，公司目前拥 有 EEPROM、音圈马达驱动芯片和智能卡芯片三条主要产品线。根据赛迪顾问、Web-Feet Research 等机构统计，公司已成为全球排名第三的 EEPROM 产品供应商，市场份额在 国内 EEPROM 企业中排名第一，2016 年起在智能手机摄像头 EEPROM 细分领域奠定 了全球第一的领先地位。聚辰股份一方面巩固 EEPROM 产品在智能手机摄像头等传统应 用领域的竞争优势，另一方面积极向汽车电子、DDR5 内存条等更高附加值的市场拓展。2018 年 1 月 8 日，聚辰股份与澜起科技境外全资子公司 Montage Technology Macao Commercial Offshore Limited 签署《合作协议》，合作期限为 4 年，约定双方合作开发 GIANTEC SPD 产品，聚辰上海生产和向澜起提供带有 Montage 标识的 GIANTEC SPD 产品。合作期间，聚辰全程参与 JEDEC 组织对 DDR5 内存模组用 SPD5 EEPROM、 SPD5+TS EEPROM 芯片产品的规格定义，在该细分市场奠定了领先优势。2020 年，产 品顺利通过三星、海力士等内存模组厂商的测试认证，2021 年 10 月实现量产。2）GMT （Global Mixed-Mode Technology 中文名为致新科技股份有限公司，简称为 GMT）致力 于为国内外厂商提供关键 IC 解决方案，1996 年成立于中国台湾新竹，2004 年于中国台湾上 市，专注于为国际知名集成电路厂商提供 IC 设计和专业服务，产品通过 ISO 9001 国际 品质认证，稳定性和可靠性高，主要应用于 3C 产品，如手机、宽屏网络、LCG 屏幕、PDA 等消费性产品及笔记本电脑、服务器、工作站等领域。2019 年，公司与 GMT 合作开发 PMIC 和 TS 芯片，按照协议规定，双方各自享有在开发过程中各自独立开发的技术和知 识产权，合作开发费用由双方各承担 50%。
　　公司优势：提供全套 DDR5 内存接口产品解决方案，有望在内存模组配套芯片行业做 到全球第一。内存接口芯片行业中，公司主要竞争者为 Rambus 和 IDT，但 Rambus 目前 只供应 RCD 和 DB 芯片，并不涉足相关的内存模组配套芯片业务，因而不存在竞争关系。 目前，全球范围内只有澜起科技和 IDT 拥有量产 DDR5 SPD 和 TS芯片的能力，澜起科技、 瑞萨电子、三星电子、德州仪器、芯源五家厂商能够供应 DDR5 PMIC 芯片。澜起科技和 IDT 成为全球唯二两家能够提供全套芯片的企业，市场呈现双寡头格局。但是，IDT 由于 被收购后业务重点调整、核心团队成员离职等风险因素影响，企业竞争力正逐步走弱，未 来市占率预计有所下滑。凭借先进的技术优势和全品类产业布局，澜起科技有望成为市占 率第一的内存模组配套芯片企业。（报告来源：未来智库）
　　PCIe Retimer 芯片：基于高速连接芯片经验，拓展产品品类
　　行业概览：PCIe 5.0 标准应用在即，Retimer 芯片扩展市场空间
　　PCIe Retimer 芯片是位于主板或 Riser 转接卡的配合接口的芯片，用于减少线路信 号损耗。其通常在走线较长的线路中间位置布设，作为信号接收再发送的中继。随速率提 升，该芯片用量显著增加。PCIe 由英特尔在 2001 年提出，是 CPU 和高速外设（如 SSD 存储、AI 加速卡、显卡、网卡等）之间的通用接口，是服务器主板上除了内存接口外另一 个重要接口，旨在替代旧的 PCI，PCI-X 和 AGP 总线标准。
　　目前，市场主流的 PCIe 技术标准已经发展到了第四代，即将迈入第五代。该技术作 为取代 PCI 总线的第三代 I/O 技术，于 2001 年由 Intel 首次提出，并在 2002 年经过审核 后正式改名为 PCI Express。近年来，高速数据传输协议已由 PCIe 3.0（数据速率为 8GT/S） 发展为 PCIe 5.0（数据速率为 32GT/S）, PCIe 4.0 正逐步成为目前市场主流技术。2019 年 AMD 率先推出支持 PCIe 4.0 的第二代 EPYC 服务器处理器，其 I/O 性能为此前 PCIe 3.0 的两倍。2020 年 Intel 推出的 14nm 工艺的 Cooper Lake 和 2021 年一季度推出的 10nm 工艺的 Ice Lake-SP，两代也均开始推广 PCIe 4.0。支持 PCIe 4.0 的主流服务器 CPU 于 21Q2 正式上市，因此 PCIe 4.0 渗透率仍低，生态完善下预计 2022 年将加速渗透。下一 代 PCIe 5.0 的速率较 PCIe 4.0 再次翻倍，2021 年 10 月，英特尔发布的基于 Alder Lake 的处理器 12 代酷睿，使用 PCIe5.0 标准，其面向数据中心的下一代处理器 SapphireRapids 也增加 PCIe 5.0。AMD 在 2022 年开年发布会上也表示 AMD 计划在 2022 年下半年发布 的 Zen4 架构和 AM5 平台也将支持 PCIe5.0，后续渗透率有望逐步提升。
　　随着 PCIe 代际的更新迭代，信号传输速率不断提升，信号的损耗敏感度随之增大， PCIe Retimer 凭借自身优势正在成为主流的链路扩展解决方案。
　　——信号传输速率增大导致损耗问题加重，PCIe Retimer 成为解决方法。从 PCIe 4.0 到 PCIe 5.0 的升级使带宽从 16GT/s 翻倍到 32GT/s，但单位距离的衰减也更大，通道插 入损耗(IL)引起的信号衰减是PCIe 5.0技术系统设计的最大挑战。以典型的系统基板加AIC 应用为例，PCIe 5.0 架构(32gt /s)插损预算除去 CPU 9dB、AIC 9.5 dB 和 CEM 连接器 1.5 dB 后，系统基板只有 16dB。在剩余的预算中，温度和湿度引起的板损变化也会造成损耗。 Retimer 是带有数位信号处理 (DSP) 能力的高速串列/解串列 (SERDES)。当收到与杂讯 耦合的 PCIe 信号后，Retimer 可以借助 DSP 功能重建干净的 PCIe 信号，并发送该信号 的副本。例如，双连接器＂Riser 卡＂通常会超过 28dB 的 PCIe 4.0 损耗预算，Retimer 的使用使得 RC 和 EP 之间可靠、无错误的通信成为可能。
　　——主流解决方案中，Retimer 性价比优势助力渗透率提升。对于信号传输过程中的 损耗问题，除了加装 PCIe Retimer 芯片，还可以增加服务器主板（PCB）层数，前者更 有利于成本控制。增加服务器主板（PCB）层数可以直接降低信号传输过程中的损耗，但 高速 PCB 成本相对高昂，且随着 PCIe 代际发展，所需 PCB 的主要原料覆铜板（CCL） 的质量要求也逐渐升级，进一步增加其使用成本。对于 PCIe3.0 接口来说，信号传输速率 为 8Gbps，8~12 层 PCB 即可满足要求。而随着信号传输速度的增加，信号损耗问题愈发 严重。以目前主流的 PCIe4.0 接口为例，为了满足 16Gbps 的传输速率，PCB 层数需要提 高至 12~16 层，且覆铜板（CCL）也需要从 M2 标准提升至 M4 标准（M2/4/6 均为松下旗 下 CCL 产品型号）。根据产业调研数据，2022Q1 覆铜板平均价格约为 28 美元/张，则仅 在 PCB 原材料方面，PCIe4.0/5.0 世代服务器就至少需要付出成本 336/604 美元。与此相 比，加装 PCIe Retimer 芯片则以将数据完全恢复并重新发出的方式避免数据损耗，其价 格也远低进行通过增加 PCB 层数来进行主板升级。该芯片价格与链路（Lane）数量有关， 一般每链路 1~2 美元。PCIe 接口按照链路数可分为 x1、x4、x8、x16 等，而带宽和可通 过数据量随接口链路数增大而增大，主流 PCIe4.0/5.0 世代服务器消费级服务器大都使用 16/24 条链路规格，因此服务器加装该芯片平均所需成本仅为 19.2/36 美元，解决信号传 输损耗问题的成本低于替代方案的十分之一。
　　目前，PCIe Retimer 芯片主要有两大典型应用场景：保证 AI 服务器中 CPU 与 GPU， 以及存储服务器中 CPU 与 NVMe SSD 的稳定互联。（1）AI 服务器领域：伴随大数据、 机器学习的发展，企业的数据处理需求不断提升。目前 CPU 和 GPU 之间往往通过 PCIE 总线进行连接，因此 PCIe Retimer 芯片可以在 AI 服务器的 CPU 与 GPU 的数据传输之间 保证信号的稳定性，避免信号损耗。（2）存储服务器领域，为了实现多盘位 NVMe SSD 配置，存储服务器的系统拓扑结构通常都会包含 PCIe 扩展卡。对于 Gen3 标准的 NVMe SSD，全系统最多能支持 12 个 NVMe SSD。而 Gen4 标准的 NVMe SSD 可以提供最高 8GB/s 的频宽，是 Gen3 的两倍。与此同时，其配置比 Gen3 更加复杂，总插入损耗也会 超过 28dB，突破 PCI-SIG 的规定，因此需要 PCIe Retimer 减小损耗。
　　市场空间：Retimer 细分市场在 5.0 时代有望达 5~6 亿美元
　　下游全球服务器市场近五年取得 6%的高年复合增速，为 PCIe Retimer 芯片提供稳 定需求。据 IDC 统计数据，2017-2021 年，全球服务器出货量由 1018 万台增长至 1354 万台，国内出货量由 256 万台增长至 391 万台，CAGR 分别达到 6%和 9%。其中，2021 年中国服务器市场销售额 250.9 亿美元，同比增长 12.7%，在全球市场占比 25.3%，同比 提升 1.4 个百分点，互联网、金融和制造业对服务器需求增长尤其明显。
　　PCIe Retimer 4.0 时代 Retimer 芯片全球市场空间约 2~3 亿美元，随着 5.0 标准的 应用全球市场空间有望达到 5~6 亿美元。目前，主流消费级服务器大都使用 16 条链路。 假设 Gen4 世代，按照每台服务器平均 16 链路，每条链路芯片价格 1.2 美元，全球服务器 出货量 1300 万台计算，对应 PCIe Retimer 芯片市场空间约 2~3亿美元。而下一代 PCIe 5.0 的速率将较 PCIe 4.0 再翻倍，信号损耗敏感度增大，对 Retimer 芯片需求增加。据 PCI-SIG 预测，第五代标准获得大规模应用时，每链路芯片价格和全球服务器出货量将分别达到 1.5 美元和 1500 万台，对应单台服务器平均链路数变为 24 条，由此推算 Gen5 世代 PCIe Retimer 芯片市场空间有望达到 5~6 亿美元。
　　竞争格局：背靠大陆庞大市场，国际竞争者众，国内独树一帜，类似内存 接口市场早期格局
　　第四代 PCIe Retimer 芯片进入门槛较高，澜起科技为唯一一家中国企业。Gen3 Retimer 市场的主要参与者为 IDT、TI。进入到 Gen4，IDT 落后于后起者，参与者变化为 谱瑞（Parade，台股上市公司）、TI、澜起、Astera Labs，目前份额较高的是谱瑞，进展 较快的是 Astera Labs。（1）Astera Labs 目前是 PCIe Retimer 的行业龙头，产品主要包 括 PCIe retimer 芯片、智能电缆模块和 CXL 内存加速器，其在 PCIe Retimer 芯片的赛道 中处于领先地位，2020 年首先量产 PCIe 4.0 Retimer 芯片，2022 年率先实现 PCIe 5.0 Retimer 芯片和 CXL2.0 的量产，客户覆盖英特尔、台积电、亚马逊云服务等公司。（2） 谱瑞科技在信号衰减解决方向布局较早，在 PCIe3.0 时代就已经成为主流供货商。产品涵 盖高速接口产品、显示及触控整合产品、车用芯片等。在解决 PCIe 信号衰减方面，谱瑞 科技相关产品涵盖 Gen3.0 和 4.0 世代。其在 PCIe3.0 世代主要解决方案为 Redriver 芯片。 随着 PCIe4.0 标准的普及，其对应产品也转变为布置更加方便，信号噪声影响更小的 Retimer 芯片。目前其相关产品已经供应英特尔、AMD 等服务器厂商。(3)与竞争对手相比， 澜起科技虽然起步较晚，但胜在于市场未成形时及时启动研发，依靠自身强大的研发实力 在 2020 年 9 月成功实现 PCIe 4.0 Retimer 系列芯片量产，仅落后竞争对手一个季度，并 对 IDT、TI 等厂商实现后发先至的超越。展望 Gen5 时代，初期布局厂商仍多，但我们认 为随产品技术、供货能力要求提升，市场份额将向龙头集中。
　　公司聚焦：后发而迎头赶上，研发实力强，发展后劲足
　　公司起步较晚，但后发而迎头赶上，2020 实现量产，2021 起贡献营收。虽然在 2018 年才启动 PCIe Retimer 芯片的研发，但强大的研发实力使公司用两年就实现了跨越式发 展，公司 Gen4.0 产品目标 2021 年产业化，实际于 2020 年 9 月宣布实现量产 PCIe 4.0 Retimer 系列芯片（包括 8 通道及 16 通道产品）且完成了与主流的 CPU 及高速外设 （包括 NVMe SSD、网卡、 GPU 和 PCIe 交换芯片等）广泛的互操作测试和成品质量 认证，2021 年实现量产级别出货，营收 1220 万元，该业务初始毛利率至少 50~60%，后 续逐步提升，该业务成熟后预计毛利率有望提升至接近内存接口芯片当前的水平。
　　持续布局 PCIe Retimer 芯片迭代升级，加倍产品优势。公司借助量产 PCIe 4.0 Retimer 芯片的相关的技术储备和研发能力，进一步布局研发 PCIe 5.0 /6.0Retimer 芯片。 2021 年 12 月公司发布《关于使用超募资金投资建设项目的公告》，计划将超募资金用于 新一代 PCIe 重定时器芯片研发及产业化项目，研发 PCIe 5.0 Retimer 芯片并实现产业化， 然后进一步研发 PCIe 6.0 Retimer 芯片；Gen5.0 产品预计 2023 年实现量产。目前，公 司 PCIe 5.0 Retimer 已完成流片并开始送样，作为大陆地区唯一的 PCIe Retimer 芯片供 应商，随该芯片成为 PCIe 5.0、6.0 时代的主流解决方案，公司有望优先受益。津逮 服务器平台：立足垂直行业需求，开拓芯片级安全防护蓝海
　　业务概览：顺应安全可控需求，加强硬件信息安全
　　顺应安全可控需求而生，2018 年落地，2019 年起营收逐步爬升。为满足国内服务器 对芯片级安全可控的需求，公司 2016 年开始研发的津逮 服务器平台，首次在业内实现芯 片级实时安全监控功能，可在信息安全领域发挥重要作用，为云计算数据中心提供更为安 全、可靠的运算平台，同时可用于人工智能领域。从产品组成来看，津逮 服务器平台包 括津逮 CPU 和混合安全内存模组，其中：
　　1）津逮 CPU：2016 年公司与清华大学及英特尔合作研发出津逮 CPU，适用于津逮  或其他通用的服务器平台。津逮 CPU 是在英特尔 x86 处理器的基础上集成了清华大学的 DSC 技术，相当于在 Intel CPU 基础上集成两颗 ASIC，在保持 Intel 处理器高性能特点同 时通过 ASIC 对芯片运算过程进行动态安全监控，将数据安全下沉至芯片层面。
　　2）混合安全内存模组：采用公司具有自主知识产权的 Mont-ICMT（Montage, Inspection&Control on Memory Traffic）内存监控技术，可为高端服务器平台提供更为安 全、可靠的内存解决方案。目前，公司推出两大系列混合安全内存模组：标准版混合安全 内存模组（HSDIMM）和精简版混合安全内存模组（HSDIMM-Lite），可为不同应用场景 提供不同级别的数据安全解决方案。
　　公司发布的津逮 服务器平台主要针对数据中心市场，于 2018 年研发成功并进入推广 阶段，2019 年津逮 CPU 宣布量产，贡献样品收入，2020 年实现对东方证券等下游客户 的规模出货，为应用于金融行业提供了良好开端。2020 年 8 月、2021 年 4 月公司相继发 布第二代、第三代津逮 服务器平台，内核、线程、主频、缓存全面提升带动产品性能持 续升级，成功应用于政务、金融、高科技企业等领域。2021 年，津逮 服务器 CPU 以及 混合安全内存模组实现营业收入 8.45 亿元，成为公司营业收入重要组成部分和新增长点。
　　市场空间：面向国内 350 万台商业端服务器的安全可控需求
　　服务器市场增长势头迅猛，互联网仍是 x86 服务器最大下游领域。当前科技产业正从 ＂互联网+＂向＂AI+＂不断演进，对利用云计算、大数据、AI 等技术创新的产品和服务需求高 涨，带动服务器市场需求旺盛。根据 IDC，2020 年，中国 X86 服务器出货量 343.93 万台， 市场规模 208.23 亿美元，同比增长 17.7%；2021 年上半年中国 X86 服务器市场出货量为 167.2 万台，市场规模为 104.9 亿美元，均占总市场的 90%以上。IDC 预测，在中国＂十四 五＂计划和新基建的推进下，2025 年，中国服务器出货量将突破 500 万台；市场规模将升至 424.7 亿美元，2021-2025 年保持 12.7%的年复合增长率；其中 X86 服务器市场规模预 计达到 414.1 亿美元，2020-2025 年达到 13.0%的年复合增长率。从 x86 服务器下游来看， 互联网是体量最大、增速最高的细分行业，主要推动力来自阿里、腾讯、百度等互联网巨 头对超大规模数据中心的投资。与此同时，受益于行业数字化转型，电信、政府、交通等 领域需求也高于市场平均水平。展望未来，随着＂AI+＂的产业化进程不断加快，传统及新兴 领域均产生海量 AI 计算需求，促进国内服务器需求持续增长。
　　2021 年国内服务器 CPU 市场约 391 亿元，公司重点定位国内商业端 350 万台的服 务器市场，约对应 350 亿元市场空间。据 IDC，2021 年中国服务器出货量为 391 万台， 每台服务器搭载 2 个 CPU，我们假设 CPU 单价为 5000 元，则国内服务器 CPU 市场空间 约 391 亿元。目前安全可控服务器市场主要可分为政府端与商业端。1）政府端：下游主 要包括党政多个部门，由于保密属性，其安全可控渗透率远高于商业端。根据产业调研， 党政市场的安全可控服务器占中国总体服务器市场比例约 10%，芯片端主要供应商包括龙 芯、海光、兆芯。2）商业端：合计市场金额占比超 90%，下游包括互联网、银行、电信、 电力等广泛行业，我们估算 2021 年市场空间接近 352 万台，对应空间约 352 亿元。当前 安全可控渗透率较低处于快速成长阶段，蓝海市场特征显著。公司津逮 服务器平台定位 商业端市场，产品凭借英特尔核心具备主流 CPU 高性能优势，同时从硬件底层增加安全 可控功能，较传统服务器 CPU 具有相同性能以及更高安全性。往后看，我们假设 2021~2025 年国内服务器出货量 CAGR 为 10%，则 2025 年对应 CPU 需求量约 1145 万 颗，假设 ASP 提升至 5500 元/颗，则对应市场规模为 630 亿元，商业端市场空间约 567 亿元（CAGR=12.7%）。
　　业务逻辑：2021 年业绩突破步入放量期，未来将实现稳健成长
　　公司业绩 21 年取得突破，未来成长从量*价综合分析。经过前期的市场推广和客户培 育，2021 年津逮 CPU 业务取得了突破性进展，全年实现销售收入 8.45 亿元，同比增长 2,750.92%。未来公司在 CPU 国产化进程加快叠加国内市占率提升的驱动下，预计业务将 稳健成长。从量的角度来看，我们预计国产 CPU 在国产化进程推进下保持 10%的增长率， 2025 年可以实现出货量 572 万台，预计商业端等安全可控服务器市场容量将达到 258 万 台，在导入市场策略的引导下，我们预计公司市占率将从 2021 年的 4.4%快速提升，预计 2025 年达到 14%，因此我们预测 25 年公司津逮服务器出货量将突破 36 万台，对应 72 万颗 CPU。价的角度，参考 Intel 服务器 CPU 平均售价为 800~900 美金，公司毛利率为 10%左右，我们预计公司 ASP 短期将维持在 6000 元左右，未来将随产品升级缓步提升。 综合来看，预计公司2025年该业务营收将达到50.50亿元，2021-2025年CAGR达到56%。
　　从成本端看，公司未来营收可以从成本*毛利率综合考虑。成本方面，根据公司年报， 2021 年公司与关联方英特尔公司日常关联交易额度为 15.84 亿元，实际金额为 10.90 亿 元（指实际收货金额，不含已下单但未收货金额），并计划进一步提升采购额度，公司预 计 2022 年与 Intel 交易额度将达到 25 亿元。毛利率方面，公司产品正处快速导入期，提 升市占为首，我们预计随公司市场地位提升、新品迭代产品附加值提升，津逮 服务器平 台毛利率将逐步提升至 15%。
　　竞争格局：国产 CPU 性能、生态存在不足，公司模式优势突出
　　国产 CPU 自主可控从底层研发开始，与英特尔主流性能、生态存在明显差距。公司 借他山之石，产品拥有英特尔主流性能+高安全可控性，优势突出。CPU 架构主要有 X86、 ARM、MIPS、Power、Alpha、RISC 等种类。根据 IDC 2021 年 9 月发布的数据，X86 服务器收入占全球服务器收入的 90.3%，非 X86 服务器收入仅占 9.7%。在国产 CPU 项 目中，龙芯、北京君正采用 MIPS 架构（龙芯自主研发，兼容 MIPS 架构），申威处理器采 用 Alpha 架构（用于超级计算机，如神威·太湖之光），上海兆芯、天津海光采用 x86 架 构（分别授权自 VIA、AMD）。受益于良好的生态系统支持，目前约 99%的服务器均采用 x86架构，根据MercuryResearch，21Q4 X86架构CPU中英特尔占74.4%市场份额，AMD 占约 25.6%。由于国产 CPU 项目在技术研发上起步较晚，实际产品性能较目前英特尔的 主流产品仍有一定差距。例如，目前国内较为领先的上海兆芯最新的 PC 及服务器产品开 先 KX-6000 和开胜 KH-3000，均基于 16nm 工艺，4/8 核配置，主频 3.0GHz。根据快科 技网站测试数据，兆芯 KX-U6780A 的单核性能相当于 i5-7400 的 44%，多核性能约为其 82%。单从主频角度看，目前英特尔、AMD 主流 CPU 主频达 4.9GHz 以上，实际仍有较 大差距。澜起凭借在英特尔核心基础之上叠加安全监控芯片的方案打入国内服务器 CPU 市场，一方面可发挥英特尔先进性能，与普通市售版 CPU 无异，另一方面实现信息安全 需求，产品较传统国产 CPU 优势突出。
　　国内 x86 服务器厂商份额较为平均，公司与主要厂商均开展合作。根据 IDC 数据， 2021 上半年国内 x86 服务器市场销售额前五名分别为浪潮、新华三、华为、戴尔和联想， 份额分别为 30.5%、17.1%、11.2%、8.4%、8.0%，其他企业占比合计为 24.70%，相对 分散。澜起科技的津逮 生态系统合作伙伴中包括联想、新华三、宝德、长城等厂商。
　　产业政策：国家支持信息安全及自主可控，东数西算助力服务器产业
　　国家政策长期支持引导发展信息安全及自主可控。2016 年 8 月，国务院在《＂十三五＂ 国家科技创新规划》中突出强调要在 CPU 等信息化核心技术领域实现自主可控。2017 年 6 月，《网络安全法》实施，信息安全上升到国家战略层面。国家对于信息安全重视程度逐 渐加强，根据工信部《网络安全产业高质量发展三年行动计划(2021-2023 年)(征求意见稿)》， 到 2023 年，网络安全产业规模将超过 2500 亿元，2021-2023 年复合增长率超过 15%。 2022 年 2 月 17 日，国家发改委获悉，国家发改委、中央网信办、工业和信息化部、国家 能源局联合印发通知，同意在 8 地启动建设国家算力枢纽节点，并规划了 10 个国家数据 中心集群，＂东数西算＂工程正式全面启动。8 个国家算力枢纽节点将作为我国算力网络的 骨干连接点，发展数据中心集群，开展数据中心与网络、云计算、大数据之间的协同建设。
　　公司优势：借力合作伙伴资源，打造行业生态系统
　　公司与中国电子信息产业集团在网络安全和信息化产业领域具有显著的协同效应。1） 集团长期构筑自主可控计算机产业生态，旗下飞腾系列 CPU 主打 ARM 架构，面向高安全 的党政军需求。澜起科技主打 x86 架构，丰富业务布局，适用于更广泛的商业市场。2） 集团旗下的长城计算机自主研发基于国产处理器的服务器、台式机等整机产品，信息安全 与自主可控产品居国内领先地位。公司产品入围多个国家部委、省市政府采购清单。公司 旗下服务器产品包括长城至翔 X,S,E,R 四个系列。3）集团旗下的中标软件作为国家规划 布局内重点软件企业，获得军、民两方面的相关企业与产品资质，是国产操作系统旗舰企 业，拥有中标麒麟操作系统、中标普华办公软件、中标凌巧移动终端操作系统系列产品。
　　公司充分借力合作伙伴及客户资源，打造行业生态系统。2016 年 4 月，澜起科技成 立＂子晋联盟＂，力图打造中国服务器第一芯，合作伙伴包括联想、浪潮、惠普、戴尔、 百敖软件、三星电子、SK 海力士、美光科技、记忆科技等。英特尔作为公司战略投资者，为公司提供 x86 架构 CPU 核心。三星电子、海力士、美光科技为公司内存接口芯片主要 客户，公司向其反向采购安全内存模组。联想、新华三、宝德、长城等为公司下游服务器 整机厂商客户，与公司共同受益津逮 服务器 CPU 及平台的推广。同时，在围绕津逮服务 器平台的软硬件生态建设方面，澜起科技也与中标软件、百敖软件等保持合作关系，实现 针对津逮平台应用的 BIOS 与 BMC 固件产品开发与量产。
　　研发扩展品类：基于细分市场领先经验打开发展空间
　　公司定位：布局计算、连接两大类别，双轮驱动成长
　　公司定位服务器相关产品，围绕计算芯片和连接芯片布局，国家科技安全需要和大数 据吞吐的高算力需求双因素驱动未来成长。公司产品所定位的国内自主可控商业端服务器 以及 AI 芯片、全球内存接口以及 PCIe Retimer4.0/5.0，预计到 2025 年合计市场规模将 达到约 231 亿美金（我们预计内存接口及内存模组配套芯片市场规模约 28 亿美金， Retimer 芯片约 6 亿美金，国内自主可控商业端服务器 CPU 约 97 亿美金，AI 芯片约 100 亿美金）。服务器由处理器 CPU、硬盘、内存系统总线等软硬件构成，公司围绕服务器相 已在计算芯片和连接芯片细分领域获得突破，开始布局 AI 芯片等新品类。一方面，国家科 技安全需要增加服务器国产化需求，我们预测中国服务器市场规模未来五年 CAGR 达 12.7%，给公司津逮 服务器及其配套的混合安全内存模组带来良好的市场外驱力。另一方 面，＂数字时代＂大数据吞吐对数据传输量、处理速度和算力提出更高要求，公司 DDR5 内存接口芯片及内存模组配套芯片已于 21Q4量产，DDR5相关芯片价值量远高于DDR4， 加之高性能高容量内存条渗透率提高，将带来量价齐升机遇；公司已成功量产 PCIe 4.0 Retimer 系列芯片，在研 PCIe 5.0 Retimer 芯片符合 PCIe5.0 和 CXL2.0 协议规范，可实 现 PCIe/CXL 双模工作，未来 PCIe 5.0 量产和渗透以及 CXL 技术的应用将带来数亿美金 市场增量；此外，服务器子市场，AI 技术拥有广泛的驱动力和发展前景，公司面向云端的 大数据推理应用场景，针对算力系统的更高要求，布局研发 AI 处理器芯片和 SoC 芯片。
　　沉淀优势产品，扩展细分赛道，实现＂储备-研发-量产＂正向循环。（1）量产：公司 以内存接口芯片起家，经过十余年的积累处于行业领先地位，...