聊聊海底捞2020年年报

　　本文首发于同名WX公众号，欢迎订阅。
　　3月23日海底捞发布2020年年报，相比3月1日发布的盈利警告，这份简单版的年报还是提供了更多的信息，值得再简单谈谈。
　　01  基本数据
　　先看经营业绩。
　　2020年营业收入286亿 （VS 19年267亿）同比增长7.8%。其中上半年实现营业收入98亿 （VS 19年 117亿）同比下降16.5%；下半年实现营业收入189亿 （VS 19年 150亿）同比增长26%。
　　2020年净利润3.1亿 （VS 19年23.5亿）同比下降86.8%。其中上半年亏损 9.7亿 (VS 19年 9.1亿)同比下降205%；下半年净利润12.8亿 （VS 19年14.4亿）同比下降11%，另下半年发生汇兑损失2.35亿，19年同期仅为0.91亿，剔除汇兑损失的影响，下半年净利润与19年基本持平。
　　再看经营数据。
　　2020年全年开店544家，其中上半年开店173家，下半年开店371家，门店总数从2019年底的768家增长到1298家。
　　2020年整体翻台率3.5（VS 19年4.8），新店翻台率2.8（VS 19年4.1）均出现大幅下降；
　　2020年同店日均销售额 10.49万 (VS 19年12.75万)，同比下降17.8%；同店翻台率4.0 （VS 19年4.9）。
　　02  经营分析
　　在2020年门店数量大幅增加的情况下，营业收入同比增长放缓，净利润、翻台率、同店日均销售额、整体及同店翻台率均有较大幅度的下降，特别是 同店数据的下降 ，即使考虑到疫情的影响，也使得很多人开始怀疑原来海底捞高速增长的逻辑已经不存在了。
　　关于这点，在3月16日写的半月总结《#半月谈# 2021年3月上》中谈到过，看完这份年报及3月24日上午的业绩交流会的相关信息之后，我的观点仍然没有变化，甚至帮助我加强了上述判断。
　　首先，经营数据和经营业绩的下降，主要还是因为疫情的扰动比较大。因疫情停业之后即使恢复正常营业，政府也要求餐馆控制开餐桌数和人流量，从而造成同店销售额和翻台率的同时下降。
　　另外，消费习惯的恢复并非一蹴而就，包括4季度疫情在局部地区的反弹，都会对餐厅的生意产生巨大的影响。
　　第二、海底捞业绩的增长主要来自新门店的拓展。2020年的新开店 544家 ，上半年仅有173家开业，仅占全年新开门店的1/3，2/3的门店在下半年开业，客流的恢复、疫情的防控，下半年出现的员工人手短缺的问题，都对新门店的正常运营产生了影响。
　　第三、根据年报的注释，翻台率的计算方法如下：
　　＂按期內服務總桌數除以期內餐廳營業總天數及平均餐桌數計算；平均餐桌數包括於2020年因新冠肺炎疫情防控需要而未開放區域的餐桌數。＂
　　因为，平均餐桌数的取值包括了因疫情防控而未开放的区域的餐桌数，所以分母取值过大导致翻台率数据的下降幅度有所夸大。
　　另外，随着海底捞门店的逐步增多，翻台率逐渐下降也是预期之中的事情。未来翻台率缓慢下降并不一定代表客流出现问题，主要可能是因为门店密度增加，消费者等待时间变短，消费者体验在改善。
　　在海底捞的招股说明书中就提到过：
　　＂我们会持续提各城市的门店密度，并强制要求于各城市或地区开设新门店，直至该城市或地区门店的10%翻台率处于低位，甚至产生亏损。＂
　　这样做就是为了改善消费者体验，同时为未来的商业模式创新留足门店密度。所以随着海底捞门店体系的快速扩张，翻台率出现下滑也是符合公司本身的经营战略。
　　至于公司所讲的该城市＂10%翻台率处于低位，甚至产生亏损＂时翻台率情况如何，我们并不知道。但是，以目前的门店密度看，应该还没有达到这样的结果。
　　如果翻台率达到这种极限情况，一定会从门店密度最大的一线城市开始发生，因此，我们可以通过观察一线城市情况来预测公司未来的追求的翻台率极限。
　　2020年海底捞在北、上、广、深新开65家门店，而2019年新开84家，目前这4个城市的门店总量为255家，平均每个城市64家店。作为餐馆而言，这个门店密度已经足够多了。
　　在排除疫情影响的情况下，我们可以观察这4个城市的未来门店数量增加非常少或者不再增加时的翻台率数据，应该就是公司可以容忍的翻台率下限。
　　顺便吐槽一下：很多人经常在家附近的海底捞排队的人少了，来说明生意变差了，不知道他看了这些门店拓展数据之后，是否会改变这种看法。那些跑了很远过来等位吃饭的人，如果家门口开了家新店，肯定不会再舍近求远，但是估计吃的次数会更多一点。
　　其实这就是个人生活经验和草根调研的不可靠之处，彼得林奇主张从身边发现10倍股，但是林奇除了自己亲身调研之外，还会去看财报做分析，而不是就凭直观印象做投资决策。这就是＂管中窥豹＂和＂一叶知秋＂的本质区别。
　　第四、关于净利润不够理想，主要是因为营业收入下降，但是成本支出比较刚性造成的。
　　首先，在营收增长速度不够理想的情况下，海底捞在三季度全面提高一线员工的基础工资的标准，包括计件工资单价和员工底薪标准。
　　根据不同城市的情况，基础工资标准调整为每月增加200到1600元不等，使得人工成本从2019年占营收比30.1%增长至2020年的33.8%，仅此一项就使得税前利润减少约10亿元。
　　2020年海底捞工资支出96.765亿，共有员工131084人，平均工资7.38万，高于同行业水平。
　　其次，因为门店数量的增多和营收增速减慢，使得折旧、摊销费用占比从2019年的7.1%增长至10.6%。
　　上述两项合计，导致海底捞在2020年的费用增加了约7.2%，净利润率仅为1.1%，而2019年的净利润率则为8.8%。
　　基于以上，我对海底捞的定性判断和原来一致，我仍然认为未来2-3年是海底捞快速发展的时期。
　　03  持续的改进
　　在2020年8月27日的《巨亏10亿的惊喜——海底捞中报分析》一文中，我曾经用了＂惊喜四连发＂ ，总结了海底捞在亏损之中隐藏的积极变化。
　　这四个惊喜分别是＂隐含的高速增长的营业收入＂、＂惊人的高速的开店模式＂、＂智能化的门店改造加速＂、＂快速推出新品改善毛利结构＂。
　　在2020年的年报，这些惊喜因素进一步的强化了。
　　第一、关于营收的增长，我在那篇文章中排除疫情停业的影响，判断上半年营收增长约30%。这个判断和下半年营收26%的增长速基本一致，说明预测还是比较准确的。
　　从营收增长速度来看，虽然还未恢复到前3年年化51%的增长速度，但是已经开始恢复。2021年随着疫情的影响变小，在客流并不缺乏的情况下，营收的同比增长速度恢复到35%-40%应该问题不大。
　　第二、开店速度，2020年在疫情中加速开店，拓展新门店数量达544家，逆势扩张的速度有点超出我的预期。
　　根据3月24日的公司业绩交流会的信息，2021年会继续保持高速开店的模式。按照海底捞签约110天后开业的速度，在薪资领先竞争对手和储备店长充足的情况下，我预计2021年的门店拓展同样会超过500家左右，甚至更多。
　　我的判断来自于3月24日业绩交流会上，针对2021年新开店计划，管理层所给出的答案。
　　具体问题和回答如下：
　　Q：21年的开店计划如何？各线级城市分布如何？签约及正在装修的门店有多少？
　　A：(1)目前不会从总部设立开店目标，主要看员工成长情况及市场需要。(2)目前2020年新签约店807家，其中20年开店332家，21年截止2月底开业36家，尚未开业439家。截止21年3月新签约店共91家，进场22家，其中一二三线城市签约及进场家数分别为11/1、25/7、49/14，非大陆新签约门店6家。由于租约时间、交店时间、装修等的差异性，签约门店未必在今年开业。
　　第三、智能化门店改造。
　　张勇对于餐饮行业的理解可以说是顶尖的，没有人能够超过。早在2006年他就超前的提出＂新技术改变餐饮企业的成本结构＂ 的观点，而新技术在餐饮企业采用的效果，主要取决于规模。
　　所以，我在《巨亏10亿的惊喜——海底捞中报分析》就做出了这样的判断。
　　在2020年的年报中，这些可以提高效率降低成本的智能化技术得到了更广泛的应用。
　　新技术餐厅从年初的3家增长到52家，1000多家门店使用多种后厨清洗设备等。
　　对此，我维持同样的观点，在人力成本逐渐升高的情况下，未来智能化改造的进程会加快，未来的火锅行业的趋势应该是越来越多的员工会在与顾客沟通的界面出现，而不是在后厨。
　　在员工成本占比高达33%的海底捞，这些技术的采用，最终的确会有效改善公司的成本结构。
　　第四、新品推出改善毛利结构。
　　新菜品从上半年的91种增加到全年的200种，新菜品一方面是经营需要，为顾客提供新鲜感，另一方面就是变相涨价的手段。
　　因此，即使在疫情的影响下，而且在正式提价6%的策略失败的情况下，顾客的平均支出也从2019年105.2元增长到2020年的110.1元，同比增长4.7%，差不多达到了同样的效果。
　　04  估值
　　2021年，餐厅数量预计会再增加500家左右。以总餐厅数量1800家测算，每家餐厅每天的销售额10万元，净利润率为9%，则2021年净利润大约为60亿人民币，对应消费类企业30-40倍的估值，合理市值范围为1800亿-2400亿人民币，换算成港币2100亿-2800亿。
　　因此，经过前段时间大幅的调整（下跌约40%左右），目前2750亿左右的市值，对应2021年的经营业绩，基本上在合理估值的区间内。
　　区间中值为2450亿港币，除以总股本53亿，对应的股价46.23港币。
　　这是我在《#观点# 2021年3月上》中表示如果跌到45元要加仓的原因。而当时所说的45元，因为缺少详细的数据，是大概估算出来的。
　　不过，当时说的45元的海底捞没有等到，280元的美团被我等到了，而且很开心的加了仓。
　　最后，感谢雪球网友@财申君Plus 提供的业绩交流会纪要和相关图片。