山鹰纸业立足中国走向世界的纸业龙头,未来仍有巨大成长空间!
1、产业链条横纵发展,抵御市场周期波动
山鹰纸业是目前国内唯一一家集再生纤维(废纸)回收、造纸、包装印刷于一体的业内集团,造纸及包装印刷规模位居全国前列。
造纸产业方面,公司包装纸产销量位居国内第三,市场份额占比9%,特种纸在全球具有领先地位,秉承成本领先的经营策略,运营体系不断改善,成本优势凸显。
包装产业整体市场份额为1.6%,销量位居国内第二,包装产业致力以智能化、数字化为方向,以研发创新为动力,以客户为导向的宗旨;再生纤维产业主要由其子公司环宇国际承担业务。
造纸、包装与再回收形成闭环,三者协同作用,补全企业产业链,对标国际纸业等国际巨头,横向纵向一体化扩大市场份额和抵御周期波动。
2、自建收购齐头并进,纸品产能提升显著
通过自建产能与行业并购,公司现在海内外共拥有9个造纸基地,产能达105万吨;公司位于湖北荆州公安的华中造纸基地建设也已启动,预计2019年一、二期项目完工后年产能可达到127万吨,从而公司年产能接近600万吨,进一步提升行业领导地位。
3、纸品产销迅猛提升,营收净利井喷增长
2018年公司实现营业收入243.67亿,较上年增加68.97亿。从主要产品角度看,箱板原纸/纸制品/再生纤维分别实现营收185.94/43.69/10.54亿,对应营收增量分别为60.17/7.20/2.21亿,同比增长47.85%/19.72%/26.49%。其中箱板原纸及制品合计占比主营业务收入94.24%,废纸占比为4.33%,两者相对保持稳定。
分地区来看,国内/国外分别实现营收213.53/30.13亿,分别贡献营收增量47.21/24.12亿,同比增长26.59%/401.14%,其中国内地区贡献了营业收入的87.63%,其营收增量贡献营收增量的66.19%,牢牢占据主要地位。
本期公司实现归属上市公司股东的净利润为32.04亿,较上年增长11.89亿。利润的提升主要来自于两个方面:一方面是公司自身业务盈利能力和管理水平的提升;另一方面公司收购联盛纸业与北欧纸业后,公司较2017年产量增加了127万吨,同时毛利率略有上升,对应毛利增加16.3亿,对公司净利润影响重大。
4、份额集中、全球化两大趋势之下,龙头企业依然拥有巨大的成长空间
根据国内造纸协会公布的数据,目前国内箱板瓦楞纸行业40万吨产能以下的造纸企业合计仍然占据了行业30%的份额,如果以100万吨产能作为分界线,则在此标准之下的造纸企业合计占据行业45%的份额,而国内前三大龙头玖龙、理文和山鹰纸业合计市占率在50%-60%之间,山鹰纸业在国内的市占率仅9%。因此未来通过行业内部优胜劣汰以及并购整合,在假设国内箱板瓦楞纸行业零增长的条件下,龙头企业仍有一倍的空间可以成长。如果从全球的视角看,玖龙、理文和山鹰都已经开始了全球化战略,全球化战略的主线分为两条:其一是获取木浆、废纸资源;其二是并购国内没有技术能力生产的高端造纸产能,比如山鹰此前并购的北欧造纸。因此从国内和全球两个视角来看,我们认为以山鹰纸业为代表的龙头企业未来仍有巨大的成长空间。
5、投资建议
公司自建与收购齐头并进,纸品产销量提升显著,通过扩展纸张品类,使毛利率处于行业领先,加大营运能力,降低管理费用,从而使得2018年营收净利呈现井喷式增长。公司拥有完整的全产业链优势,打通上下游和国内外,各主营产业协同发展,充分发挥规模优势和结构优势。环保方面加大投入,增产增效同时达到减污目的,引进国内外领先设备与技术,机械自动化程度高,吨纸耗能耗水量大幅降低,打造环境友好与资源节约。同时加大科研投入,报告期内新增发明专项6项,实用新型专利20项,为公司持久发展与创新提供动力。因此我们预测公司2019/2020/2021年分别实现营收285.47/366.03/395.48亿,净利润32.41/37.12/38.13亿;对应PS0.65/0.51/0.47倍,对应PE5.73/5.00/4.87倍。
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