价值投资的终途是周期投资
文 | 杨旭然
1. 价值投资在全球资本市场上遭遇困境已经不是一天两天。相对传统的、以价值判断为主要原则的机构投资者,在过去三年的时间里都经受了巨大打击,包括各类国家主权基金、中国的公募投资机构、以价值投资为主要原则的私募机构,业绩普遍很差,是跑输大盘的主要群体。与价值投资理念相冲突的游资、量化、赛道股投资的表现则好得多。
2. 微观层面上看,价值投资遇挫的原因,在于大量价值投资者所青睐的行业、企业都遭遇了高股价、低增长或者低成长空间的问题,例如A股白酒股被炒到30倍以上市盈率之后失去了性价比,并且开始面对更加激烈的市场竞争;全球互联网巨头企业遭遇了网民人数的见顶和反垄断等监管问题;消费类公司遭遇了全球性通胀和疫情的影响;银行股则受困于过去几十年积累的资产质量问题。
3. 宏观层面上,在过去几十年的时间中价值投资者所适应的成长性环境,已经发生了明显的变化。2022年美国GDP实际增长2.1%,同期中国经济增长3%,这些数据和此前多年的良好增长数据形成了强烈的对比。看重利润创造能力和成长爆发性的价值投资逻辑,可以在经济较高速增长的过程中如鱼得水,但在面对增量市场转变成存量市场的过程中,价值投资的逻辑却开始遭受打击,"优秀企业"的高溢价开始消散。
4. 如今的全球政治经济大环境,与巴菲特在1969年解散合伙公司的情况非常接近,按照巴菲特当时的说法,解散合伙企业最重要的原因在于"通过定量分析能找到的投资机会,在过去二十年里稳步减少,现在几乎找不到了",回到1969年,当时经过战后重建20多年的繁荣之后,第二次工业革命的红利被释放殆尽,通货膨胀越来越严重,经济增速严重放缓,随之而来的就是全球政治动荡——石油危机、更加严重的滞涨、全球各地武装冲突的增加,这些问题的严重困扰之下,二级市场投资陷入到对大企业的狂热。
5. 上世纪70年代开始,"漂亮50"进入到泡沫时期,人们相信大企业可以通过资本优势和跨行业并购,在存量市场中保持高速增长(和相对应的高估值),该逻辑与后期的价值投资有相似之处,但最终这个美好的愿望落空,漂亮50后期大幅补跌。值得注意的是,巴菲特在70-81年11年间大赚特赚,通过投资华盛顿邮报、盖可保险、凯撒铝业、伊利若斯国民银行获得了500%的收益。
6. 分析这四笔投资,可以看到巴菲特基本上都是选择在行情大跌之后,去抄底低估值公司——包括10-15倍估值买华盛顿邮报,不足5倍市盈率买凯撒铝业,破产价投资盖可保险等。经济陷入存量博弈中,周期股反而成为了当时价值投资者获得成功的关键,通过低价投入长期持有,最终可以在经济大环境好转之后获得超额收益。
7. 巴菲特对于价值投资体系中低估值部分的强调,构成了其与芒格(包括如今主流的价值投资框架)的主要不同。在全球金融市场高度发达的今天,低估值已很难无缘由地存在,而是只有在各种类型的危机中才更有可能出现。另外,如今全球价值投资者之所以出现严重的亏损乃至于理念困境,很重要的一部分原因,正是太过于偏向"优质公司",而忽视了低估值与安全边际的考虑,特别是对于极端情况缺乏担忧,终酿苦果。
8. 如果考虑低估值和安全边际问题,并结合中国的实际情况,就会发现符合低估值价值投资逻辑的、优质的投资机会,通常只能在经济环境恶化、危机浮现之后才会大规模出现——类似于巴菲特1973年前后大肆抄底。而此时的价值投资,其实已经无限接近于周期投资的逻辑。二级市场中更加现代化的快速反应、风险和机会更加彻底的释放,也给了周期投资以新的变化:股票可以跌得更惨,估值可以更低,逻辑兑现的过程更短。
9. 所谓价值投资的终途是周期投资这件事,本身并非新的发现或者理论提出,而是一个在过去几十年时间里就已经存在的事实。只不过在上世纪80年代以来全球经济的较快速增长过程中,价值投资者逐渐淡忘了低估值的重要性,以及对经济周期波动的认识不足,最终陷入到追求线性增长、不考虑极端风险的非理性之中。即便是周期投资,也在随着时间的推移而出现不同的变化,机械套用仍不可取。我们看到老练如巴菲特,也在根据变化,不断迭代自己周期投资的策略。
今年春节,我家小岛被游客挤爆了BomBomBom!一连串的烟花,惊扰了我的美梦我习惯性拿起手机,想打给物业投诉突然惊觉,我已经回到农村过节半夜响彻小镇的烟花爆竹清晨漫山遍野的鸡啼报春邻居们互相串门道贺拜年这才是
春节读书滚滚长江东逝水,浪花淘尽英雄。是非成败转头空。青山依旧在,几度夕阳红。白发渔樵江渚上,惯看秋月春风。一壶浊酒喜相逢。古今多少事,都付笑谈中。很多人原来很大度,大气,宽容,重情重义。
唐山丰南河头老街开街!掀起汉唐风,等你来打卡河北日报客户端唐山丰南河头老街开街。河北日报讯(通讯员李超)运河之上,近百架唐风灯笼排阵同时点亮,千米唐灯璀璨明亮,河头盛世繁华再现,盛唐光景跃然眼前。1月20日晚,在春节前夕,由
回家人日记丨兄弟,顺个车啊今年不一样,有更多人选择回家。长途返乡,准备与叮嘱无需多言。不过,还有不少暂时未买车的职场新人,选择了搭同乡或是亲朋的顺风车。尽管都是搭顺风车,但搭顺风车也同样也是有段位的。开车有
越南最脏温泉,允许男女混浴,生意好到经常爆满越南有一个被称为是最脏的温泉的地方,当地允许男女一起混浴,各国游客到越南旅行,都会体验一下当地这种特色的项目!(此处已添加小程序,请到今日头条客户端查看)所谓的最脏的温泉,就是当地
广州自驾游之(温泉私汤)来花都3次!这家私汤秘境,在我内心排名No。1没想到,离广州市区1h竟有一处世外桃源,来这里体验不一样的禅意假期。泡森林私汤制香囊划木舟。中国第一个芳香度假区汁这里的空气都是淡淡的
光遇追忆季物品具体一览附低配手机怎么畅玩光遇云游戏光遇追忆季物品展示是什么?光遇追忆季马上就要开始了,玩家想知道追忆季有哪些物品,下面小编给大家整理了光遇追忆季物品展示,快来看看吧!光遇追忆季物品展示1。光遇追忆季物品展示大全如下
仪式感满满三亚热门景点星级酒店推出新年新玩法新海南客户端南海网南国都市报1月19日消息(记者沙晓峰)随着春节脚步临近,三亚旅游日渐升温。这个春节假期,三亚热门景点星级酒店有何新玩法?1月19日,记者从三亚市旅游推广局获悉,三
黄山热雪沸腾冬游升温黄山风景区管委会最新统计数字显示,截至1月17日,景区2023年以来累计接待游客105182人,比2019年同期增长168。09。其中,16日17日分别接待游客14045人和136
网络中国节春节福利多多!黄山市春节期间景区优惠政策请收藏黄山风景区政策期限1月14日1月20日1月27日2月2日优惠政策黄山市民及居民,凭有效身份证或本地居住证,未办理身份证的未成年人凭户口簿,可享受门票免票优惠。地址黄山区汤口镇咨询电
热雪沸腾黄山冬游快速升温云海日出雪景交相辉映(央广网发姚建军摄)央广网黄山1月18日消息(记者张宣剑)元旦和春节前的两场冬雪,加上疫情防控政策优化调整利好影响,以及有力有效宣传营销,黄山冬雪旅游快速升温。