当前房地产问题的关键与下一步走向

　　文丨王静文
　　下半年以来，房地产市场成交量依旧惨淡，金九银十不但没有出现，市场反而在加速下滑。决策层逐渐意识到，房企信用风险是房地产市场问题的关键，只有加大房企纾困力度，避免风险进一步扩大，才能稳住市场。因此，房地产维稳策略由此前的保项目不保企业转向既保项目，又保企业。
　　当前房地产问题的关键
　　房地产的持续下滑，成为拖累今年经济表现的关键因素之一。110月房地产开发投资增长8。8，低于19月的8。0，继续刷新2020年3月以来的最低累计增速水平。10月开发投资同比16。0，仅略好于2020年2月的16。3，为历史次低水平。
　　今年以来，各地出台了一系列救助政策，包括放松限购限贷、放松二套房认定标准、下调贷款利率下限等，力图通过多种宽松政策刺激消费端，但效果却并不理想。从统计局发布的70城房价指数来看，10月全国70个城市新建商品住宅价格指数环比下跌0。4，已连续第14个月下跌；同比下跌2。4，连续第7个月下跌。
　　与此同时，110月商品房销售面积累计同比22。3，销售额累计同比26。1，4月以来始终在低位徘徊。市场期盼的金九银十状况不但没有出现，10月单月销售面积和销售额反而进一步下跌。110月居民部门中长期贷款累计新增2。35万亿，较上年同期减少2。79万亿，居民加杠杆意愿明显不足。
　　可以看出，当前房地产市场仍处于量价齐跌趋势，房企资金链普遍吃紧，爆雷现象不断出现。在业界看来，房企爆雷的根本原因在于资金链断裂，背后又有三个因素：一是销售持续低迷，房企经营性现金流入不敷出。110月房地产开发投资资金来源中，以按揭和定金、预收款为主的其他资金累计同比29。9，是最大拖累因素；二是三道红线和两集中管理，使开发商的融资渠道大幅受限；三是预售资金过度监管，进一步加剧了融资困境。
　　房企的大规模违约以及各地项目的不断烂尾，大幅冲击了居民信心。当居民部门掏空六个钱包却不能如期拿到房子时，这必然会导致预期的动摇。年中出现了罕见的停贷潮以及提前还贷潮，皆与此有关。7月底政治局会议提出保交楼，稳民生，通过保交楼专项借款和地方纾困基金确保项目完工，但市场仍在惯性下跌。
　　事实上，本轮房地产下行的根源不在需求端而在供给端。尽管城镇化率放缓、老龄化率提高会影响刚性需求，但城市更新需求和居民改善性需求仍在，年度销售面积仍能维持在1314亿平左右。特别是房贷利率下降至历史最低水平之后，将会激发这部分需求。但由于房企信用风险仍未解除，以及金融机构过度避险，导致资金来源难以得到保证，进而影响施工和竣工，并冲击市场销售和资金回笼，由此形成了恶性循环。
　　政策三箭齐发
　　在意识到问题关键之后，房地产维稳政策开始调整。11月22日国常会明确指出，努力改善房地产行业资产负债状况，促进房地产市场健康发展。11月份以来，房地产的融资支持政策持续加码，政策组合拳从信贷、债券、股权三个融资渠道着手，呈三箭齐发之势。
　　信贷融资方面，11月21日央行、银保监会联合召开全国性商业银行信贷工作座谈会，在前期推出的政策性行保交楼专项借款的基础上，将面向6家商业银行推出2000亿元保交楼贷款支持计划。
　　11月23日，央行、银保监会正式发布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》，提出保持房地产融资平稳有序、积极做好保交楼金融服务、积极配合做好受困房企风险处置、依法保障住房金融消费者合法权益、阶段性调整部分金融管理政策和加大住房租赁金融支持力度的六大方面十六条措施（简称金融16条）。
　　金融16条正式发布后，银行积极响应，多家房企获新增授信。六家大型银行包括工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行和中国邮政储蓄银行纷纷为房企开出大额授信，总规模已超2万亿。
　　债券融资方面，11月8日，中国银行间市场交易商协会发布《第二支箭延期并扩容支持民营企业债券融资再加力》。在央行支持和指导下，交易商协会继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具（第二支箭），支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资。
　　第二支箭的特殊之处在于，由央行出面为民营企业发债融资提供资金支持。具体来说，先由央行通过再贷款提供资金支持，再委托专业机构通过担保增信、创设信用风险缓释凭证、直接购买债券等方式，支持民营企业发债融资。
　　股权融资方面，11月21日，证监会主席易会满在2022年金融街论坛上表示，要密切关注房地产行业面临的困难挑战，支持实施改善优质房企资产负债表计划，继续支持房地产企业合理债券融资需求，支持涉房企业开展并购重组及配套融资，支持有一定比例涉房业务的企业开展股权融资。
　　11月28日，证监会以答记者问的方式表示，将在股权融资方面调整优化5项措施，包括恢复涉房上市公司并购重组及配套融资、恢复上市房企和涉房上市公司再融资等。这标志着已经暂停数年的房企股权融资政策重新放开。本次政策调整目的在于充分发挥资本市场功能，以改善优质房企资产负债表，盘活存量住宅、商业、基础设施等多种资产，对降低房企杠杆有积极作用。
　　市场下一步走向
　　可以看出，当前的房地产纠偏政策，已经由此前的保项目不保企业转向既保项目又保企业，即对于经历了这一波市场洗牌仍能屹立不倒的优质房企，通过三支箭扩大融资渠道，以实现保企业；而对于已经违约和延期的房企，则由国开行和农发行等政策性银行提供专项借款实施保交楼，也就是保项目。
　　这也标志着，决策层和市场已经达成共识，即房地产仍然是支柱产业，稳地产的关键是稳房企，只有房企得到健康发展，整个市场才能重振信心。因此，政策的调整首先得到了资本市场认可，房地产板块近期已经连续出现大涨。
　　但是，从政策底到市场底，可能仍需要一段过渡期。从供给端来看，随着各项融资渠道的重新开闸，优质房企将重获生机，整个行业可能会迎来一波重组并购潮，行业风险有望进一步缓释。此外，增量资金对于项目端的支持和保交楼的落实，将有助于稳定居民预期。
　　从需求端来看，涉及四限、首付比例、二套认定等增量政策有望进一步出台，5年期LPR仍有下调空间。同时，对于存量首套高利率按揭贷款，利率也有望适度下调，以此来减轻按揭早偿压力。
　　随着政策效力的持续释放，我们倾向于认为，房地产市场有望于2023年上半年触底反弹，届时，房地产将从经济增长的拖累因素，重新转为稳定因素。