2022年投资回顾

　　引言
　　新春将至，祝朋友们兔年身体健康，万事如意！投资于我是一场认真的游戏。2021年个股投资组合占全家资产比例已经比较大，因此从2021年开始，做一个为期五年的实验。如果2021至2025年投资收益大幅落后SP500（标普500），那我就放弃个股组合，专心定投指数和寻找优秀的私募。本文讨论收益，实盘组合，以及我的一点思考和对未来的预期。我相信理论和实践需要相辅相成，这篇总结也算是整个专栏这么多学习笔记的实践部分。如果能有高手指点一二，实属我的幸运，感激万分。如果能取得良好的投资结果，那我会很高兴，也给新人一些希望；如果跑不过标普500，也算是留下一个反面教材，供大家参考。现仍在踩雷阶段，争取以最小的代价，踩遍股市里的雷（自己踩和看别人踩）。本文包括如下小节《收益》《投资目标，过去两年的回顾，以及未来的预期》《组合实盘》《错误和失误》《伯克希尔，小伯克希尔，小小伯克希尔》《操作系统》《全力挥棒》《结语》《附录：从打高尔夫想到全力挥棒》。全文约7600字。
　　投资并不是生活的全部。
　　正文：
　　收益
　　（投资收益按基金净值法或时间平均收益法计算，结果一样。2021年的收益是每月计算的。2022年的收益是每个季度计算的。现在我觉得每个季度做一次统计也有点浪费时间，2023年每半年统计一次。）
　　2022年个股组合含股息收益11。74，主要为美股，次要为港股和中概，实盘在下一小节展示。同期标普500含股息收益18。11，恒生指数含股息收益12。2。
　　从2021年初，至2022年末，个股组合年化回报0。81，标普500年化回报2。66，恒生指数年化回报11。95。（均包含股息再投资。）
　　2022跌的比标普500少一些，但这两年的成绩并不好。说明自己能力不够，还有很大的提升空间。唯一值得欣慰的是，没有落后标普500太多。
　　投资目标，过去两年的回顾，以及未来的预期
　　2017夏接触投资，2018年末的股灾里我拿出一小部分资金尝试个股组合，2020股灾里增加投入，到2021年个股组合占我们家庭资产的比例已经比较大了，于是决定认真记录投资收益，给自己五年时间，看看能不能跑赢标普500。
　　我的投资目标是：1。长期跑赢标普50023个百分点；2。最好能达到的是年化15的绝对收益；3。最低要求是持平标普500含股息收益。
　　2021年正值标普500攀登大牛市的顶点，很多推动指数上扬的股票价格远超我的估值。我大概知道这并不是一个很好的入市时机。如果不买这些推动指数的头部股票，很可能2021的成绩会大幅落后指数表现。另一方面，我也能感受到市场上的热情洋溢和欢乐。但格雷厄姆在《聪明的投资者》里写过，任何牛市终将惨烈结束。所以我坚持安全边际为第一要务，结果就是2021一整年在美股里没找到什么投资机会。
　　恰好港股和中概股暴跌。（在我看来，中概股是一个相对于美股比较独立的小市场。）于是，我决定踏入了这个完全陌生的市场。我觉得，只有在大家竞相卖股票的市场，才有利于股权的净买入者。
　　我这种投资方式，大盘跌的年份，我大概率会跌的少。大盘涨的年份，得努力跟得上。诚如巴菲特在1957年的致合伙人信详细阐述的。但我没有workout套利类交易，只能跟着整个股市的波浪一起游泳。2021年略有焦虑，涨的股票不会买，新入资金灌入了下跌的港股和中概，2021的结果也如预期，远远落后于标普500竟有17。若说不伤感，那是在骗自己。
　　既然格雷厄姆说，牛市终将惨烈结束，为什么我不等一等再入市呢？因为我觉得没人可以预测未来，折时不如撞日。我大概知道牛市可能会结束，但不知何时。就好像2019年谁能预测到新冠？谁又能预测到新冠发生后世界各地发生的各种离奇的事情，以及股市的反应？再比如，2020年末我预测美股可能在短期回暖后会因为宏观经济不景气而回落，但标普500却踩着筋斗云，一个跟头十万八千里，在随后的一年多里创造了罕见的大牛市。Enoughonmacroeconomicpredictions。
　　2022年初，我对组合的预期是，如果美股暴跌，我的组合会比标普500跌的更少一些，如果组合里的港股回暖，可能会提供额外的对冲。我当时期待两年下来的成绩会稍稍好过标普500。
　　2022年标普500真的开始跌，但是，港股继续下跌惨烈程度让我大开眼界！我能做的就是：做自己能做的最好的分析，控制好仓位，买买买。曾经设想过如果市场给我几年的买入机会，我会坚持买买买，没想到机会来得这么快。20212022，新入资金基本都投入了港股和中概股，主要买入中国建材ADR（CBUMY），腾讯ADR（TECHY），次要买入MOMO和BABA。
　　我多是在股价下跌的过程中买股票。我短暂的投资经验显示：经过一段时间买上一定仓位某一股票之后，如果分析对了并且企业业绩没有跳崖式下跌，股价会继续下跌一到两年，然后有可能会回升。2022年的十一十二月，港股探底后快速回暖。我在十月也结束了在港股为期两年的买买买。如果我过去几年的经验是有效的，那么这两年播下的种子将在未来两三年会陆续发芽。
　　有三点感受还是挺深的。第一，随着投入资金量占家庭资产比例的增加，我越来越不敢重仓了。2018年时，最看好的股票可能占了组合的30仓位。回头看，当初既有初生牛犊不怕虎的精神，也确实是整个组合占资产比例不高，敢于下注。现在单只个股最大仓位只有14。第二，重仓的股票，经历了三四年的时间，大多达到了绝对年化收益率15的要求。这可能主要得益于买入时，有一个15forwardreturn的要求。这个概念是我最开始接触投资时，来自DonaldYachtman，一位来自美国奥斯汀的投资者，https：yacktman。com。期待未来的每笔投资，依旧能够在几年之后达到这个绝对收益率的标准。第三，还有很多坑要踩，这难免会拉低成绩。吃别人一堑，涨自己一智，还是很难得。更多的时候是自己吃一堑，忽然意识到自己看过别人踩过类似的坑，才涨了一智。不过我尽量在降低自己犯错的代价。这可能还会使未来五到十年的主旋律。
　　标普500是一个很难打败的标准。比如现在让我把几乎满仓的个股组合全部换成标普500，我不会这么做。差别在于估值。我可以在现在这个估值安心拿着现有组合，但却没法以同比例近乎全仓的仓位持有估值较高的标普500。另一方面，几年的观察让我意识到，即使那些我非常欣赏的共同基金管理者，长期也只能勉强超越标普一点点。如果算上高额的管理费，其结果最好就是持平。所以，只要我还能跟得上标普500，我还会继续投资个股组合。因为这相比于单纯的全仓标普500，还有一个超越的可能性。很多时候，可能性是值得为之努力的。
　　组合实盘
　　下面的表是2022年12月31日和2021年12月31日，我的实盘组合，包括各个股票的仓位及首次买入时间。有些仓位是2018和2020年组合的重仓，在随后逐渐加大投入资金后，仓位慢慢变小了。
　　我很喜欢EaglePointCapital在一篇文章里提出的十十原则，即十个股票，每个股票10的仓位。这是一种非常平衡的方式，兼顾资本本金的安全，并且有一定的集中性，有获得超额收益的可能。
　　当然，做到这一点还是不容易的，不仅理念上需要一些进步，操作上也有挑战。比如我研究的很多股票，还没买购足够的仓位，就涨起来了。或者像苹果，2018年的重仓，现在的轻仓，但估值涨了太多，现在投资的吸引力也急速下降了。不过最近美股的下跌，又增加了投资苹果的吸引力。
　　2022年做的一个重要事情，就是砍掉了那些小于1的小仓位。未来几年的一个趋势，要继续砍掉那些仓位小于5的仓位。这是巴菲特20个打孔卡想法的自然延伸，也来自AlexMorris（Substack，TSOHInvestment）的文章和思考。
　　如果从机会成本和比较的角度来看，我确实不太可能从第20个idea赚到钱。但是，扪心自问，真的敢像巴菲特和一些投资者那样重仓么？我自知没这个能力。不过随着未来投资能力的提升，我的组合肯定是越来越集中的。
　　关于2022年组合变化的一点注释。2022年有较大比例的新入资金。期待未来几年都会有大比例资金的注入。
　　1。蓝色的CBUMY（中国建材美股ADR）和TECHY（腾讯美股ADR）是整个一年持续买入的股票。由于新入资金以及一整年股市下跌的原因，虽然百分比变化不大，绝对值还挺多的。
　　2。KL因被并购退市。没赚没赔。对于这个加拿大金矿公司的投资，让我意识到，从金子或类似的期货里赚钱太难了。这个市场对于我这种不怎么看盘跟信息的投资者，是非常有效的。因此没什么机会。
　　3。GFGF是一个新仓位。这是根据Gurufocus。com的大师最爱策略做的ETF。这相当于我变相投资Gurufocus。com创始人田测产博士。每月定投半分资金。
　　4。BABA换港股9988，收割realizedlossfortax。
　　总体上，我的账户非常的不活跃。
　　错误和失误
　　1。《TAIL：一场昂贵的对冲》TAIL是目标为对冲标普500短期快速下降的ETF。其90资产为中长期美债，10资产用来买不同时期到期的标普500put。2020年末，美股已经因央行的有力灌水快速回暖，速度和力度让我咂舌。我做出宏观判断，美国经济还将会收到新冠疫情困扰多年，2020年末的回暖可能只是短暂的，随后而来的萧条会严重打击标普500。因此我果断买入TAIL，并在随后标普500走高的过程中继续加仓。
　　在我刚刚买入TAIL不久，读到FRFHF的CEOPremWatsa（有加拿大沃伦巴菲特之称）的股东信。Prem结束了一个为期七年的对股指的长期对冲（赌其会跌），耗资几十亿，并承认错误，日后不再做类似的对冲。不过我还是固执的决定，我对于宏观的判断可能是对的，并坚持至今。
　　2022年，通胀来了，美联储大力加息。股指跌了20。TAIL里的put可能赚钱了，但是TAIL里90的中长期美国国债是个定时炸弹。利率上涨导致债券市场迎来了多年以来的罕见暴跌。
　　TAIL这个对冲极其昂贵，未实现损失已经高达30。虽然没有卖，但我已经认定这是一个严重的错误。未来我不会在做类似的宏观对冲了。但我也不打算卖。如果有合适的股票，我会直接换股。
　　2。《MOMO：买贵了》关注MOMO很久了，最开始还是在它30多美元一股的时候。随后因各种原因，中概股暴跌。我对MOMO的判断是营收可能会持续小幅下降，但其直播主业还是很赚钱的现金奶牛，虽然疫情管控之下，腾挪的余地很小，但我觉得10倍的PE，对于一个没有成长的公司但很赚钱的公司，仍有投资价值。
　　但当时我的理念里并没有意识到，一个业绩持续下降的公司面临的不仅仅是盈利下降，还面临着因为盈利下降带来的估值极速缩水，所谓的戴维斯双杀。（反过来就是公司业绩增长，其不仅仅是盈利增长，还会带来估值的极速增加，所谓的戴维斯双击。或者《100baggers》这本书里提到的类似的概念，忘了作者给的名称了。）
　　后来认真的研读了格雷厄姆的《证券分析》和帕伯莱的一些案例分析，我意识到自己对安全边际的要求太低。对于没有成长的公司，安全边际完全体现在买入价钱在合理估值六七折（甚至更低的折扣）以下购买。对于有成长的公司，安全边际可以体现在在合理估值购买，但将未来成长作为安全边际。不同投资者的合理估值是不一样的。对于我而言，没有成长的企业的合理估值的乘数就是1（美联储三个月基础利率7）。对于稍有成长的公司，乘数约14。最快速成长的，乘数最高给到20，但我很少在这个估值大笔初次买入。至于乘数是乘在净利润还是自由现金流上，我其实会尝试为每个公司都估计一个格雷厄姆提到的normalearningpower（正常盈利能力），往往不同于报表数字。
　　结果MOMO的这笔投资就是买贵了。另一个减分项是买急了，很快的买满了计划的仓位。对于MOMO的判断，我没太大变化。所以投资MOMO不是一个错误，更属于一个理念和技术上的失误。
　　暴跌带来的压力，往往能够让我看到很多之前看不到的问题。但是随着股价的暴跌，投资的吸引力其实在上升。买贵了有两层弊端。第一，未来收益降低了。二，丧失了在更低价位买入的机会，因为仓位被占用了。这是机会成本的浪费。我记得几个月前在雪球上看到有位朋友写道MOMO在5美元这个价位是非常有投资价值的。我其实挺认可的，无奈仓位已经被占。
　　当然，很有可能MOMO股价不会如此暴跌，这也一种可能性。那么，未来遇到类似的情况我会怎么处理？我会在买入时对安全边际有更大的要求，特别是初次买入，并且拉长买入的时间。如果买不到，那我宁愿错过。我其实暂时还没有能力全力挥棒，后面有一个小节关于全力挥棒有更多的思考和阐述。
　　3。《关于换股取得税务优势》买入BABA后，同样面临股价的暴跌。卖出BABA，并在一个月后换入港股9988，锁定了损失，用来抵税。这个操作看似很好，但一个月的煎熬有点不值得，而且是有风险的。下次不会做了。
　　伯克希尔，小伯克希尔，小小伯克希尔
　　伯克希尔财务实力雄厚，业务多元，而且每个业务都很能打，让我印象深刻。巴老更是以伯克希尔这个舞台，向世人布道，展示一位智者的进化。2020年新冠席卷世界，美股暴跌，伯克希尔股价大打折扣。同时，大家似乎对巴老失去信心，而且保险业也处于一个艰难的时期，BRKB最低跌到近150美元一股。
　　与伯克希尔一起跌落的，还有一众小伯克希尔FRFHF，MKL，GHC，去年被巴老收归麾下的Y。它们多以保险业为主业获取成本低廉甚至为负的浮存金（GHC以电视台和教育为主业，其前身是华盛顿邮报），复制伯克希尔的模式，将保险浮存金（主业带来的现金流）投入二级市场或全资控股非保险实业。如果把这些股票打包算成一个，我的仓位还是挺重的，接近30了。
　　最开始大比例资金投入这类型的公司有以下几个原因。第一，看了很多巴老和伯克希尔的资料，比较有底。第二，这些伯克希尔们的多元业务结构和财务实力，决定了它们注定是整个市场里最抗打的。第三，价格越低，安全边际越大，越多的考量就可以变得不重要，更容易看懂一个企业。当时恰好这些公司的估值跌到了我能看懂的价格。（反之，估值越高，越需要对企业未来精准的把控，投资会变得越来越难。）
　　物以类聚，人以群分。这些伯克希尔们收购来的企业，它们的管理层和股东，也都是具有相似特质的。像俄罗斯套娃一样，伯克希尔下面套着小伯克希尔，下面还有小小伯克希尔等等。
　　去港股这个陌生的市场，我也是先找最抗打的伯克希尔中国建材和腾讯。
　　从整体家庭财务的角度来看，我又何尝不是在运营一个伯克希尔做好主业，将主业带来的现金流，多元化地入股各个企业、指数基金、私募、房产等等？
　　操作系统
　　慢慢地，我也发展出了自己的操作系统。不管如何分析，最后落地都是具体资金分配和股票的买卖操作。这其实是我学习投资以来，一直让我很头疼的问题。
　　按我现在的解决方案，我将资金分成两类由于没有投资机会或其他原因而留存的大笔待投资金，以及每月新进的工资结余。按照2021年的总组合市值，除以200，即一份资金额度，每月中旬定投一份。如果市场恐慌或待买股票因某种原因大幅下跌，伺机将留存资金投出一份或几份。
　　我有一个Excel表，记录已经分析过的股票、估值和操作计划。有时候，到某个月中的时候，有几个股票满足条件（一般不超过5个），那就将这份资金平均分给这几个股票。如果只有一个股票满足条件，那这份资金就只买这一个。如果没有机会，那就不投了，留存资金。如果当月已经定投，但是股市突然出现机会，根据暴跌程度，额外投出一份或几份资金。
　　这样做减少了交易次数，减少了与市场的互动，但绝对不会错过股市恐慌多多加仓的机会。2022年，除了每月定投，算上伺机投出去的留存资金，总投入大概占年初资金量的1520。
　　我会给交易记录写一点当时的感受。回看2022年的交易记录，有一条特别让我感慨。10月24日，额外投出一份资金，平分给了CBUMY和TCEHY，买入价格分别为33。174美元一股和25。3美元一股。附注的评论是：刚刚结束完10月的定投，但昨日港股出了大事儿。其实我不知道是什么大事儿，也不重要。腾讯股价暴跌了15。打出一份资金。同时XX加仓一份。（XX是孩子的红包账户。）
　　当然，这不是全力挥棒。但是，这是现阶段最适合我的操作系统。未来几年大概还是会按照这个操作系统执行。
　　全力挥棒
　　超额收益的一个来源是仓位集中全力挥棒。第一次对这个理念有较深印象是李录先生写给《穷查理宝典》的序。巴芒二老也是机会来时全力挥棒的代表。
　　2018股灾里，我的个股组合里重仓的单只股票比例还比较大，可能达到了2030。现在回看，这更体现了不知者无畏，也因为个股组合占家庭资产比例较低，敢于下注。
　　我最近两年对全力挥棒的思考是，全力挥棒需要几个条件。第一，卓越的投资能力和经验；第二，特定的temperament；第三，适当的资金属性。我渐渐发现，自己可能有后两个特质，但对第一条并不确定。
　　附录《从打高尔夫想到全力挥棒》里阐述了为什么我会用现在的操作系统长期多次加仓，或类定投系统。这主要因为：1）我现在投资能力还不够；2）相比于在某一个股票上取得傲人的成绩，保存本金和实力，一直留在投资这个游戏里，我整个人生的投资成果可能更好；3）避免了某一只重仓股票的失利，导致失去了继续游戏的机会，或导致心理崩溃带来的更加灾难性的结果。
　　未来随着投资能力增强，我也会适度的全力挥棒的。现在时候未到。
　　结语
　　过去几年的重点都是在学习和实践如何不亏损本金。经历了过去两年的大起大落，现在我比较有信心，能够较好的面对惨烈的股市环境。如果2023标普500继续下跌20，我应该会跌得更少。
　　但正如格雷厄姆对于投资的定义包含两部分：在保证本金安全的前提下，获取合理的收益。未来的努力方向就是让整体家庭资产以一个更高的速度积累。
　　具体努力的方向之一，就是跑马圈地，大量看公司看财报。过去的小一个月里，翻看了十来个公司的三表，并做了简短的评述和估值。不看不知道，一看真奇妙。如果日后有什么值得分享的，再来分享给大家。
　　2022年最大的收获之一是意识到投资并不是生活的全部。2023年更重要的目标是注重锻炼，睡眠和饮食，工作上更加精进，花更多的时间陪家人。
　　2022对很多人而言是艰难的，但是福祸相依。相信最艰难的已经过去，期待2023！
　　祝朋友们新春快乐，兔年万事如意！
　　TheEND
　　附录：
　　从打高尔夫想到全力挥棒
　　有一天健身的时候，在想全力挥棒的问题。忽然联想到高尔夫。对于没有打过高尔夫的朋友，我尝试简洁的介绍一下高尔夫这个运动。高尔夫的目标就是以最少的杆数，打完比赛。18个球洞，每个球洞距离开球处几百码不等。每一洞，先把球从开球处打上果岭，在果岭上推杆进洞。通常会带着一整套球杆，球杆的数字越小，球杆越长，打击距离越远，但控制越难，失误的概率越大。打上果岭后，会用推杆将球推进洞。
　　比如一个略长的四杆洞，400码。我一般用1号木杆开球距离220码上下。假设我开球成功，还剩180码。这时候有两个方案。
　　1。用三号木杆强攻果岭。（全力挥棒，很有挑战，大概率要失误。）
　　2。用七号铁杆打120140码，再用P杆（打击距离更短，控制落点更容易）攻果岭，完成最后的几十码。（不那么全力挥棒，大概率可行。）
　　假设两种情况下，我都需要两个推杆才能推进洞。那我怎么选择？
　　方案1我可能四杆进洞，Par，对于四杆洞而言就是0，非常好！
　　方案2大概率可以五杆进洞，对于四杆洞而言，Bogey，1，也不赖。
　　但方案1失误概率很大。失误可能意味着球偏离球道，此时最好的情况是补一杆回球道，1。或者球也很有可能下水或进树林丢掉，丢球候罚一杆，补一杆，2。也有可能心态崩了，各种挣扎，4，6，或者不用比赛了。
　　实际上，我多数情况会选择方案2，偶尔上头了选择方案1。
　　选择方案2主要因为：1）我能力不够；2）相比于冒险在一个洞拿到更好的成绩，把球留在球道里，我整场比赛18洞的成绩可能更好；3）避免了某一洞的失利导致的后续心理崩溃带来的更灾难性的结果。
　　把这里的打球换成投资，就是我在正文中的思考。