免税业复苏观察大热三年，离岛免税还能继续热下去吗？

　　受益于离岛免税新政及疫情背景下国人海外免税消费快速回流，离岛免税2020年来迅速崛起。根据FrostSullivan数据，我国离岛免税销售额2019年2021年CAGR达83，2021年离岛免税份额约占全行业的94。
　　随着国内疫情防控政策转向，国内旅游快速恢复，境外游也正在复苏中，未来中国免税行业格局将如何变化，口岸免税能否王者归来？海南离岛免税还能持续热下去吗？
　　复盘：离岛免税逆势崛起，一枝独秀成主流
　　我国免税行业主要分为口岸（机场）免税、离岛免税和市内免税店三大类，其中，海南离岛免税受益于疫情影响下的消费回流，近年取代机场免税成为主流免税店模式。
　　海南离岛免税的爆火始于2020年，彼时疫情爆发，出境游按下暂停键，也正是这一年海南离岛免税新政开始实施。
　　2020年7月1日起，海南离岛免税购物额度从每年每人3万元提高至10万元、商品品种由38种增至45种、取消单件商品8000元免税限额规定、单件商品最高免税额度为10万元
　　政策利好下海南离岛免税承接了国人强大的海外消费回流。根据海口海关数据，2020年海南离岛免税销售额同比实现翻番，2021年海南离岛免税销售额504。9亿元，同比增长83。根据沙利文数据，国内离岛免税规模占比从2019年的26。9提升至2020年的79，2021年进一步提升至94。
　　其间免税行业相关公司的股价也一飞冲天。根据Wind数据，2020年，万得免税店指数较2019年年底最高涨幅超80。
　　据悉，2020年之前，海南离岛免税被中免和海免垄断，为了促进消费回流，做大做强海南免税市场规模，2020年我国放开离岛免税牌照，海发控、海旅投、中出服、深免等成为新晋免税主体。
　　其中，2020年拿到第八张免税牌照的上市企业王府井（600859。SH），股价从2019年底的13。57元股一路飙升至最高点72。48元股，最高涨幅超400。
　　除了申请免税牌照，也有企业通过收并购等方式入局离岛免税行业，例如海汽集团（603069。SH）、海南发展（002163。SZ）、格力地产（600185。SH）等。
　　2022年5月16日，海汽集团公告，拟收购海旅免税100股权，公司旋即收获10个涨停板；2022年12月8日，格力地产发布公告称，拟发行股份和支付现金购买珠海市免税企业集团有限公司100股权；格力地产将以兼并重组方式，将免税业务资产注入上市公司。毫无悬念公告一出，格力地产收获7个涨停板。
　　彼时上市公司为何一沾免税就涨停？主因免税是疫情期间少数业绩逆市增长的行业之一。
　　以免税龙头中国中免为例，其营收从2019年480亿元增长至2021年的676。76亿元，归母净利润从46。29亿元增长至96。54亿元。2021年营业收入同比增长28。67，归母净利润同比增长57。23。
　　分渠道看，疫情三年，中国中免离岛免税代替口岸免税成为主要营收渠道，2021年离岛免税实现营业收入470。58亿元，同比增长57，占总营业收入的72。
　　复苏：机场免税或超预期，对离岛影响几何？
　　随着国内疫情防控政策调整，叠加元旦、春节假期，旅游市场迅速恢复，海南旅游进入旺季，客流持续提升。
　　根据东吴证券数据，2023年1月9日至1月15日，海南日均进港客流已达67667人，恢复至2022年同期的119，为2019年同期的95。
　　回顾历史数据，离岛免税销售与赴岛游客人数有较大相关性，呈现同涨同跌、涨跌幅基本一致的情况。
　　东吴证券零售行业首席分析师吴劲草表示，离岛免税已经恢复超2021年，疫后复苏业绩弹性较大。
　　瑞银证券中国休闲及交通运输行业研究主管陈欣表示，预计2025年海南离岛免税销售额会从2022年的500多亿元提高到2025年的近1200亿元，20212025年的年均复合率会达到24。
　　一方面，海口机场T2航站楼在2021年开始运营，未来几年内海口机场客流量有望保持10以上的增长，产能扩充下，旺季机票价格较疫情前有望出现下降。
　　另一方面，海口市内免税店在2022年10月28日正式营业，万宁免税店（王府井国际免税港）1月份投产运营，预计海南免税渗透率将从2021年的30上升到2025年的34。
　　口岸免税（机场免税）相较于离岛免税复苏速度相对较慢。陈欣表示，此前假设出入境放开在2023年二季度的情况下，预计全年整个出入境旅客会回到2019年同期27的水平，但实际上放开步伐更快一点，在1月8日就放松了，机场免税销售额比预期可能要高。
　　随着出境游恢复，机场免税的复苏以及境外免税代购是否会对海南离岛免税产生影响？
　　东莞证券认为，机场免税与离岛免税重叠的部分集中在香化品类的热门品牌商品，消费场景不同明显弱化二者之间的竞争关系，预计出入境旅游限制放松后机场免税不会加剧离岛免税的竞争压力。
　　吴劲草则表示，出境游恢复正常后，口岸免税与海南离岛免税会是一种互补关系，但会出现一定的彼消彼涨。数据显示，疫情前我国免税主要以口岸免税为主，占比近七成。
　　对于免税运营商而言，中金公司认为，离岛免税渠道面积增加、线上渠道稳步发展、市内免税渠道放开以及国际化扩张有望为中国免税运营商提供多个长期增长极。
　　本文不构成任何投资建议，投资者据此操作，一切后果自负。市场有风险，投资需谨慎。