轮胎行业研究框架及投资观点

　　（报告出品方/作者：国信证券，杨林、刘子栋）轮胎产业链概况
　　轮胎上游原材料——天然橡胶
　　天然橡胶的产能周期相比化工品来说要更长一些，因为天然橡胶的种植时间需要7年左右，并且一棵橡胶树通常具有 40 年的寿命，因此天 然橡胶的供给刚性非常强，当前的天然橡胶产能是由 7 年前甚至更久之前的种植情况决定。
　　2011年以后，随着天然橡胶价格的走弱，全球天然橡胶的新增种植面积逐步减少，导致总种植面积一直维持在相对稳定的水平，而代表天 然橡胶实际产能的开割面积仍在不断增长。展望2023年，只要天然橡胶价格不出现长期低于成本的情况，主产国开割面积仍将小幅增长， 全球天然橡胶供应将继续偏宽松。
　　天然橡胶下游行业较多，从行业下游消费结构来看，对天然橡胶消 费量较大的产品依旧是轮胎行业，消费占比高达到67%。除此之外， 乳胶制品、胶鞋、力车胎、胶管胶带等也是天然橡胶重要的消费领 域，轮胎行业的运行状况对天然橡胶行业形成直接的影响。
　　2023年全球及中国天胶供应整体宽松，海外轮胎消费处在复苏的过 程中，国内需求预期好转，整体供需仍处在偏宽松的状态，天然橡 胶价格预计仍将低位震荡。
　　轮胎上游原材料——合成橡胶
　　轮胎用合成橡胶以顺丁橡胶和丁苯橡胶为主。合成橡胶与天然橡胶具有较强的互补性，大多数轮胎生产商基本上是将两种橡胶混合使用。合成橡胶上游原材料主要是丁二烯，而丁二烯主要是炼厂乙烯裂解装置的副产物，因此合成橡胶价格与油价的关联性较大。
　　从供需上看，合成橡胶仍处在产能过剩阶段，不具备大幅涨价的基础。随着油价趋于稳定，合成橡胶价格预计维持在合理区间，23年价格中 枢有望下降。
　　轮胎上游原材料——炭黑
　　炭黑在很大程度上能够提高橡胶的物理性能，是轮胎中不可或缺的补强剂，轮胎中添加30%的补强炭黑即可将轮胎的行驶里程提高至4-6公 里。炭黑可以增加橡胶制品耐磨性，延长轮胎使用寿命，节约成本。
　　供给：炭黑行业属于高污染、高耗能的产业，行业内新增供给不多，开 工率也维持在较低水平，落后产能逐步退出，未来供给有望持续趋紧。 需求：随着全球疫情的修复，炭黑需求在2021年大幅提升，但是2022年 因为国内防疫政策的影响，需求大幅下滑，预计2023年开始逐步回升。 出口：欧洲炭黑总产能约有54％来自于俄罗斯、乌克兰和白俄罗斯，因 此俄乌冲突导致中国的炭黑出口增长明显。并且在高油价下，海外成本 优势下降，预计2023年炭黑出口仍然维持较高水平。 预计2023年炭黑价格维持高位，盈利水平有所提升。
　　轮胎上游原材料——橡胶助剂
　　橡胶助剂是在天然橡胶和合成橡胶加工成橡胶制品过程中添加的，用于赋予橡胶制品使用性能、保证橡胶制品使用寿命、改善橡胶胶料加 工性能的一系列精细化工产品的总称。橡胶助剂通过与橡胶生胶进行科学配比，可以赋予橡胶制品高强度、高弹性、耐老化、耐磨耗、耐 高温、耐低温、消音等性能。常用的橡胶助剂主要有促进剂、防老剂、硫化剂、加工助剂、特种功能性助剂、预分散胶母粒等。
　　橡胶助剂的上游原材料主要来源于盐化工、煤化工、石油化工等基础化工行业，主要有环己烷、苯酐、苯胺、叔丁胺、脂肪酸、氧化锌、 蜡等。橡胶助剂下游为各类橡胶制品，包括轮胎、橡胶软管、橡胶带、橡胶薄片、橡胶鞋底、密封件等。
　　轮胎中游制造
　　轮胎产品根据不同的结构可以分为斜交胎和子午胎，两者最主要的区别是胎体帘布的贴合形式不同。子午线轮胎根据胎体结构的不同又可以分 为全钢胎和半钢胎，两者主要区别是全钢胎的胎体和带束层均采用钢丝帘线，一般用于载重及工程机械车辆上；半钢轮胎的胎体采用人造丝或 者其他纤维，带束层则用钢丝帘线，一般用于轿车和部分轻卡。
　　轮胎下游市场
　　轮胎下游需求主要取决于全球汽车的增量和保有量，对应轮胎下游的配套市场和替换市场。配套市场是轮胎公司为主机厂新车生产所配套的轮 胎市场，替换市场是指汽车售后端出售的用于汽车日常更换的轮胎市场。轮胎行业发展变化
　　竞争格局：中国头部企业竞争力不断增强
　　根据当前的世界轮胎排名来看，我国轮胎企业虽然大多数仍处在 第三、第四梯队，但是头部轮胎企业的实力在逐步提升，部分企 业的收入体量稳居世界前列。由于中国轮胎企业的加速扩张，国 际巨头的市场份额正在逐步受到挤压，2021年CR3的市占率为 35.7%，同比减少2.6个百分点。CR10的市占率为60.6%，同比减 少4.5个百分点。
　　中国已经成为世界轮胎制造中心，并且结构也在不断变化，落后产能逐步 淘汰，而头部企业稳步扩张，竞争力逐步增强。 国内中资轮胎企业CR3（中策橡胶、玲珑轮胎、赛轮轮胎）全球市占率自 上世纪90年代以来稳步攀升，整体份额仍有较大提升空间。中等梯队企业 市占率自2015年达到巅峰后有所回落，原因是部分企业缺乏核心竞争力， 重组情况较多。可以看出轮胎行业两极分化比较严重，强者更强。
　　发展特点：全钢胎市场空间逐渐饱和，受宏观经济影响大
　　对于全钢胎产品来说，国内技术上领先全球，无论是配套胎市场还是替换胎市场我们均占据一定优势，但由于全钢胎市场终端应用为商用 车和工程车，与宏观经济发展息息相关，近年来市场需求增速放缓，市场空间逐渐饱和。 全钢胎市场逐渐饱和主要有2个层面的原因：1）需求层面，国内固定资产投资增速逐年放缓，导致商用车运输市场增速下滑，由此全钢胎 市场规模扩张受阻；2）技术层面，全钢胎技术进步，轮胎单位里程的损耗逐步降低，大大降低了全钢胎的更换频率。
　　发展特点：半钢胎品牌壁垒高，配套和替换皆大有可为
　　在半钢胎市场上，品牌壁垒非常高，主要表现在两个方 面：1）高端车企主要配套外资品牌；2）各国车企习惯 配套本国品牌轮胎。因为国产轮胎在国际地位上并不占 优，所以高端车企配套首选外资品牌，经历了长达几十 年的合作以后，彼此之间已经形成了良好的合作关系， 其他品牌想要进入该市场则需要通过漫长的认证时间。 另外，由于文化差异，各国车企在配套胎的选择上会优 先考虑本国轮胎品牌。
　　半钢胎在配套胎和替换胎市场上有两种不同的发展路径： 一种是致力于拓展配套胎市场，通过与主机厂合作，加 大与各品牌车型的配套研发，以此来扩大品牌知名度进 而带动替换胎的销量；另一种是致力于拓展替换胎市场， 通过扩大销售渠道或提高品牌定位的方式，在替换胎市 场上打出知名度。
　　发展趋势：大尺寸轮胎比重逐步提升
　　随着旅游休闲需求对汽车市场发展的支撑，以及以大为美的审美心态逐步蔓延，SUV和MPV车型在汽车销售的占比持续提升。2016年以来， 国内SUV和MPV新车销量占比已经提升并稳定在35%左右，同样美国的新车销售结构中，SUV和MPV占比也在逐步扩大。而受限于轮胎平 均4-5年的使用寿命，预计以SUV为代表的大规格轮胎将进入更换爆发期，加之国内汽车改装市场的助推，大尺寸轮胎替换市场有望爆发出 巨大潜力。
　　大尺寸轮胎技术含量更高。大尺寸轮胎在全球轮胎市场的占比呈现明显的增长态势，在配套市场上，轮胎市场上17寸以上的市场份额在逐 步提高，而16寸以下的市场份额在逐步下滑。大尺寸轮胎是轮胎企业实力的有力证明，越来越多轮胎企业正在加快这一领域的拓展，对于 轮胎制造商而言，大规格轮胎意味着更大的制造难度和更高的技术要求，由此也会带来更高的售价和利润。在中国市场，大尺寸轮胎未来 还有很大的发展潜力，头部的轮胎企业有望在此领域攫取更大的市场份额。
　　海运变化：海运费目前已回落到合理水平
　　今年以来，海运紧张局面在持续缓解，目前海运费已经进入快速下行通道，亚洲至美东、美西、欧洲航线海运费自年初以来已经分别下降 64%、80%、84%，欧洲和美西航线基本已达到或接近本轮海运费上涨前的水平。
　　但是跟市场之前的预期不同，海运费的快速下行并没有给轮胎公司带来太多实质性的利好，反而我们看到轮胎公司在三季度的业绩低于预 期。究其原因，市场一度认为海运费下降利好轮胎公司海外订单提升，但是实际上本轮海运费快速下降，背后所反映的是经济的下行，以 及大面积卸船带来的经销商库存压力增大，因此轮胎公司的海外订单实际受到的利空更多。轮胎产业链重点公司分析
　　阳谷华泰：橡胶助剂龙头企业
　　公司是中国橡胶助剂行业龙头企业，现有硫化助剂体系产能10万吨，加工助剂体系产能5.5万吨，防护体系产能2.5万吨，胶母粒体系产 能2万吨。正在研发新型防老剂，计划2023年底建成吨级中试生产示范线；投资建设6.5万吨硅烷偶联剂，预计2024年投产，投资建设4万 吨三氯氢硅，完善产业链布局；研发锂电新能源相关助剂，计划2022年底完成碳酸亚乙烯酯（VC）和氟代碳酸乙烯酯(FEC)中试试验； 研发大健康领域的新品种，计划2022年底完成硫辛酸中试研究。
　　黑猫股份：炭黑龙头企业
　　公司是目前国内炭黑产能最大的龙头企业。目前产能规模炭黑110万吨/年、特种炭黑13万吨/年、 沉淀法白炭黑6万吨/年、气相法白炭黑 2000吨/年、煤焦油深加工处理能力95万吨/年以及尾气发电机组装机容量150MW。 我们判断未来整体供需仍然偏紧，行业有望继续维持较高的景气度。供给端，炭黑行业属于高污染、高耗能的产业，随着环保要求的提 升以及能耗双控政策的影响，新增供给继续维持低增速，并且由于能耗双控政策的影响，新增项目的审批进度可能也要被拉长，供给上 未来有望趋紧。需求端，随着下游轮胎市场需求增长以及疫情修复而逐步复苏，并且俄乌冲突也将持续带动国内出口维持较高水平。
　　森麒麟：轮胎领军企业，主打海外替换市场
　　公司现有青岛、泰国两个生产基地，其中青岛生产基地最大生产能力可达1400万条半钢胎；泰国工厂一期于2015年建成，设计产能1000 万条半钢胎；泰国工厂二期于2021年底建成，设计产能600万条半钢胎、200万条全钢胎，预计2023年二季度实现满产。公司正在筹备建 设西班牙工厂、摩洛哥工厂，设计产能分别为1200万条/600万条，预计2024年逐步建成投产。
　　赛轮轮胎：轮胎龙头企业，主打替换市场
　　公司现有产能主要集中在国内和东南亚，国内方面有青岛、东营、沈阳、潍坊四大基地；海外方面有越南、柬埔寨两大基地。估算公司 现有半钢胎产能5800万条，全钢胎产能1375万条，非公路胎产能16万吨。在建项目主要有潍坊600万条半钢胎（部分已建成）、柬埔寨 900 万条半钢胎（部分已建成）及165 万条全钢胎、越南三期项目（300万条半钢轮胎、100万条全钢胎及5万吨非公路轮胎）等。公司产 能在国内具有领先优势，并且非公路胎也是公司的亮点之一，盈利水平相对更高。报告节选：
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　　精选报告来源：【未来智库】。「链接」