投资面对面资产配置新逻辑

　　21世纪经济报道记者 杨希 北京报道
　　随着我国居民对财富管理认知的不断提升，资产配置也越来越被人熟知，其中传播最广泛的一个与资产配置相关的理念就是＂不要把鸡蛋放在同一个篮子里＂。但2022年，市场波动剧烈，投资者的＂信仰＂也备受考验。
　　事实上，无论市场如何动荡，资产配置始终是投资过程中最重要的环节之一，也是决定投资组合相对业绩的主要因素。近期，21世纪经济报道记者专访了中银证券财富管理部投资顾问叶密林和中国银行投资策略研究中心经理苏康苗。作为深耕财富管理与资产配置一线多年的业内人士，叶密林和苏康苗进一步剖析了如何应对复杂市场的资产配置新逻辑。
　　以资产配置抵御投资风险
　　《21世纪》:首先能否请两位相对通俗地解释一下，什么是资产配置，资产配置对一个个体或者家庭而言，有什么意义？
　　叶密林:资产配置其实就是按照投资需求将投资资金在不同资产类别之间进行分配。主要考量的维度有两个，第一个就是收益维度，第二个是风险维度。
　　资产配置就是寻找收益与风险平衡点的过程。更通俗的讲，资产就是资源，资产配置就是资源分配，为了完成既定目标，就需要有效的分配资源，同理，为了达到投资目标，我们亦需要资产配置。
　　那么对于普通的家庭或者个体而言，我个人认为资产配置有三点意义：一是合理的进行资产配置可以有效实现资产的保值增值，让生活更有保障；二是资产配置可以有效分散风险，任何一笔投资都是有风险的，如何平衡风险与收益是资产配置的艺术，高效率的资产配置可以帮助个人或家庭抵御风险。第三，中国有句老话叫＂春生夏长，秋收冬藏＂，这是农业生产的循环。同样，投资也有周期，其中美林时钟非常有名，资产配置可以帮助投资者依据美林时钟进行投资，这种投资模式是单笔投资难以达到的。
　　苏康苗：平时我们谈论的股票、债券、不动产、商品等等，这些名称实际上代表了不同的资产。实际上我们在这些大类之间进行选择的时候就是在进行资产配置。当然资产配置还有一个角度就是从安全资产与风险资产。安全资产实际上就是平时比较常见的存款、货币市场的相应产品等等；风险资产则包括了开头提到的资产。
　　说到资产配置对于家庭的意义，根据我们的相关研究，资产配置会解决90%的投资收益率，也就是说，投资收益率其实大部分是从资产配置当中获得的。从这个意义来讲，在资产配置的重要性可能远远高于证券选择的重要性。
　　《21世纪》：说到资产配置，有一个流传最广也是最浅显的比喻，就是＂不要把鸡蛋放在一个篮子里＂。苏先生非常了解资产配置和各类组合，能否请你介绍一下，有哪些大类的资产配置工具？
　　苏康苗：这句话实际上大家都耳熟能详。实际上＂不要把鸡蛋放到一个篮子里＂实际上早在现代金融理论出现之前就已经存在了。直到哈里·马科维茨对现代金融经济学理论的开拓性研究，才把它用科学的方法解释出来。
　　对于客户尤其是私行客户、超高净值客户来说，他们还可以去投资更多的另类资产。包括私募证券投资基金、艺术品的投资等。其实原理很简单，我们的工具越多，我们的有效边界越高。用通俗的话来讲就是，当我们的工具越多，我们所构建的组合＂性价比＂就会越高，收益风险比越高。这就是我们为什么要把各种资产配置工具放到一起作投资组合的原因。
　　高息资产不再易得
　　《21世纪》：权益投资是资产配置中的一个重要方面。近年来普通客户在权益投资方面呈现出什么样的趋势？权益投资在普通人资产配置中的比重有没有变化？变化的原因是什么？
　　叶密林:近年来，普通客户在权重投资方面呈现出来了产品化、机构化的趋势。一方面看，A股股民已经突破2亿人，参与到权重市场的人数越来越多；但是另一方面，从交易所披露的沪深交易所各类投资者交易额占比数据来看，自然人的交易额占比从2010年的85%降低到了2021年的74%，这一增一降的变化背后，是普通投资者权益投资产品化、机构化的演变。
　　根据中国证券投资基金业协会发布的最新公募基金市场数据显示，回顾过去10年公募基金发展，自2013年初72家基金管理人，管理基金规模3.6万亿，至2022年第二季度末，154家基金管理人管理基金规模27.06亿元，这一数据进一步印证了产品化、机构化这一趋势。
　　权益投资在普通人资产配置中的比重变化是配置比例逐年上升。从中国人民银行发布的中国居民资产配置比例数据来看，从2004年不足1%，到2014的3%左右，再到2020年的5.6%，整体是有显著提升的。特别是近几年来，呈现出来了加速之势；但离欧美等发到国家超过30%的水平仍有较大的差距。
　　这种变化的核心原因是高息资产不再容易找到，国内普通人资产配置中最大的两块是固定资产（房子）与货币资产（存款等固收产品），但近年来这两个方向都发生了比较大的变化。首先，在房住不炒的大背景下，买房就赚的模式已被打破；其次，在实行资管新规的大背景下，信托打破刚兑、理财产品净值化，类固收资产收益率持续下降。正是由于高息资产不再易得，要获取原来相同的收益，可能就需要承担更大的风险，放眼大类资产配置池，投资者的目光开始聚焦到权益投资方向上。
　　《21世纪》：最近网上有一个漫画流传挺广的。大意是说，但像今年的情况，投资者确实是把鸡蛋放在不同的筐里了，但是放这些鸡蛋筐的架子倒了，鸡蛋还是碎了一地。其实这背后反映出，当前无论是国内还是国际，宏观环境都比较复杂，大家在做资产配置的时候，会觉得比前几年难度大一些。想请教两位的是，在这样的大环境下，对客户的资产配置会有什么建议？未来，面对这样一个不确定性增多、持续震荡的市场，我们能做的是什么？
　　叶密林:这个比喻还是很形象的，今年的市场确实是大类资产波动都比较剧烈的一年。不过既然把鸡蛋放在了不同的篮子里，为何不要在放在不同的架子上呢？
　　如果把国内资产配置比喻为一个架子，那么海外资产配置就是另外一个架子，全球化资产配置就是把鸡蛋放在了多个架子上，尽管今年各类大类资产表现都不尽如人意，上半年以原油为主的资源品，下半年以美元为主的外汇市场还是出现了一些机会，如果做到了全球化、全品类配置，这些机会也是可以抓住的，所以越是投资困难的时候越能够体现资产配置的优势，应该更加注重资产配置的价值。
　　今年的市场表现可能是未来几年或一个较长时间的缩影，所以在此还是希望投资者能够客观理性的来看待市场的新变化，适当降低收益率预期；面对市场的不确定性增加，通过资产配置的理念进行分散化投资仍是降低组合整体风险行之有效的方法。
　　面对不确定性增多、持续震荡的市场，除了在大类资产配置上分散化外，还需要在合适的时点做资产配置战术性调整。环境多变，很多时候投资机会稍纵即逝，这就需要我们充分发挥资产配置战术配置的优势进行精准狙击，对多数普通投资者而言，这是比较困难的事情，但是对于专业的金融机构而言，这是完全可以实现的，所以普通投资者可以选择专业、可信赖的机构来帮助自己完善资产配置计划。
　　苏康苗：实际上大家说架子倒了，其实可能是一种自嘲的方式，是来形容这个市场上可能在这一段时间内，各个资产表现都不如人意。但资产配置的一个目的是，在某一个风险水平下达到它的最高预期收益。说架子倒了，实际上是在说空间维度的资产配置可能在一段时间内失效了，但是我们要注意，投资不仅仅是空间维度，时间维度也是一个非常重要的因素。
　　在空间维度上进行分散之后，我们还需要在时间维度上进行分散。也就是说，通过长期投资来进一步降低收益不达预期的风险。只有两个维度都做到，才能真正实现资产配置的效果。事实上，虽然说今年可能股票市场并不是很好，但此前债券市场走势不差，还包括黄金，以人民币计价，黄金投资今年的收益超过了8%。其实资产配置并没有失效，当然风险控制实际上需要做在事前。在做这个组合的时候，要测算好组合可能的收益情况，通过科学的方法来为客户构建资产配置组合。
　　说到全球资产是否要降低收益预期这个问题，实际上风险利率近几年是在持续下行，这也是跟中国经济从高速到逐渐平稳发展有关。当投资回报率逐渐降低，资金的需求自然也会逐渐降低，投资者投资意愿降低，那么收益率自然也会降低。
　　我认为收益率降低并不是一件坏事。我们的投资者过去实际上没有太多资本，即使市场的收益率很高，但财富增长也是非常有限的。当经济增速下降，虽然收益率降低，但是大家的钱包实际上更鼓了。
　　同时，既然无风险利率降低了，那么风险资产的收益率也会相应降低。在这种情况下，我们只要遵守科学的资产配置，坚持科学配置和长期投资，还是会有很好的回报。
　　A股中长期投资价值已经凸显
　　《21世纪》：如何展望未来半年的权益市场？
　　叶密林：2022年全球资本市场经历了动荡期，这是多种因素叠加造成的。站在当前时点看，我们可以看到，首先美联储已经行至快速加息的预期顶点，未来继续超预期鹰派的概率在降低，有利于市场风险偏好修复；其次，俄乌冲突经历了8个月的僵持，目前也处于较为平稳的状态，后续虽然仍存变数，然而资本市场也有了相对充分的预期；最后就是疫情的扰动，随着疫苗接种率的上升，病毒本身毒性的减弱，后续再出现超预期大停摆的概率较低，因此，对市场的冲击亦在减弱。
　　总体来看，后续市场的波动有望下降。对A股而言，目前无论是绝对估值还是相对估值，均处于历史低位；相较于全球主要资本市场估值也处于低估水平，所以我们认为A股短期可能仍有波折，但中长期投资价值已经非常凸显，风物长宜放眼量，坚持价值投资，未来几年大概率会有好的收益。
　　《21世纪》：投资策略包括资产配置计划是一个方面，能否执行也是一个很重要的方面。那么，普通人应当如何保持理性？
　　苏康苗：保持理性实际上就是保持投资纪律。从我个人经验而言，我们在保持投资纪律方面有这样几个要求：
　　一是信息处理能力，要尽量预防一些信息处理当中的常见错误。比如预测错误，很多人在做投资的时候，可能会非常关注一个资产的近期表现，换句话说我们把近期的信息权重给的过重。实际历史的信息也是非常重要的。
　　二是避免过度自信，过度自信体现交易当中，就是过度频繁地进行交易。有很多研究也都证明了，管理人的收益往往跟他的交易频率成反比。应当只在逻辑、数据都能验证投资逻辑时才去进行交易，而不是盲目交易，从而产生过高的交易成本。同时，也不能犯保守主义错误，比如当市场投资逻辑改变，固守原有的投资方式也是不可取。
　　还有一点，要避免把一个过小的样本作为判断的依据，比如说仅仅根据过去某一段时间的数据、或者公司某一段时间的业绩数据去做出投资判断。我们评估一个投资决策过程中，要以一个更大的样本去全面地分析数据所能体现出的问题，而不是基于一个小样本去做出投资决策。
　　除了信息以外，也要克制情绪、行为方面的可能存在问题。比如说框架效应。我们每天接受各种各样的信息，信息的呈现形式会影响我们对于信息解读，我们需要警惕信息的呈现形式，要去解读信息背后的事实到底是什么。
　　另外一个角度就是，投资更多地是要时刻保持均衡状态，不要去过分＂押注＂某个板块。单一板块带来的非系统风险是非常大的。保值均衡也是做投资管理时，能在市场上长期存活下来的关键。
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