百果园冲刺港交所成功，水果生意却没有想象中性感？

　　两年内三次三地（港交所纽交所深交所）冲刺上市，屡战屡败、屡败屡战，终于在第四次迎来了IPO通关。
　　2023年1月16日，百果园在港交所挂牌上市。
　　C端的生意，赚B端的钱
　　主打中高端水果的百果园，成立于2001年。历经二十多年发展，如今终于要迎来资本市场的洗礼。
　　百果园于11月份向港交所递交招股书，近日通过了聆讯，摩根士丹利为独家保荐人。据数据显示，按2021年水果零售额计，百果园是中国规模领先的水果零售商，将近拥有第二名两倍的市场份额。
　　百果园招股书透露，2019年到2022年上半年，百果园分别实现营业收入89。76亿元、88。54亿元、102。89亿元、59。15亿元；同期净利润分别为2。48亿元、4565。8万元、2。26亿元、1。9亿元。
　　而百果园百亿营收的背后，与近3年来加快开店速度密切相关，2019年到2022年的最新数据显示，百果园的门店数量从3540家迅速增长至5613家。
　　而这5613家线下门店中，5594家为加盟门店，自营店只有19家。2022年6月30日，由百果园管理的加盟门店贡献了百果园总收入的80。3。
　　据了解，百果园加盟方式有两种。第一种是投资分摊的模式，这种加盟方式百果园官方会承担大部分的投资成本，加盟商只需要投入10万左右的加盟费用即可。这种模式加盟商花钱虽然少，但是在随后的盈利毛利润中百果园官方的抽成也就是特许经营资源使用费会比较多。
　　第二种是加盟商全额投资的模式，加盟商需要投入2833万作为投资的启动资金，投资金额较大，但好处是百果园官方的毛利润抽成会比较少。
　　无论哪种加盟方式，加盟商都由百果园总部来统一配货。也就是说，作为品牌和平台的百果园，不再只是单纯做水果零售，而是把加盟商当成了下一级的采购商。这样一来，它不仅能赚加盟商的加盟费和特许经营资源使用费，还能赚加盟商的采购费。
　　这点来看，百果园更像是加盟门店的批发商，它并不直接赚消费者的钱，而是赚加盟商的钱。因此，在商业模式上，百果园直接toB，而不是直接toC。
　　其招股书也指出，百果园加盟商及区域代理并非其代理商，而是客户。因此加盟商在接受产品时将会被转移产品的法定所有权及风险，且通常无法退货。有业内人士指出，该模式对百果园利好，却对加盟商的保障较为欠缺。
　　争议中的放贷扩张
　　值得注意的是，为了加快门店扩张速度和经营的稳定度，百果园对加盟商采取了多种财务支持：
　　一方面，在2019年之后，百果园向直管和区域代理推荐加盟商提供有息贷款，到2022年6月30日，获得贷款的门店为971家，约占同期新增门店约4成，到2022年6月30日，发放有息贷款总额约为3亿元，结余为1。9亿元；
　　另一方面，百果园则通过此前收购的深圳亿通公司，向区域代理商和上游经销商提供保理业务，主要是应收账款融资，2020年9月后，相关利息从9。6降至4。75。
　　百果园的这一扩张模式也引发了市场的质疑，有声音认为其一方面向加盟商收取加盟费和保证金，另一方面又向加盟商放贷来扩张门店，特别是针对加盟商的有息贷款有待商榷。
　　对此百果园向媒体表示：借贷并非我们的主营业务，我们向第三方提供财务支持乃以支持该等业务合作伙伴在我们价值链中的可持续发展为目的，而并非以收取利息为目的。此外，我们借贷利率未超过国家关于民间借贷相关的法律法规等所允许并支持的利率。为表示支持，我们在疫情期间进一步下调了利率。
　　百果园方面认为，公司向961个体工商户和10家私人公司加盟门店提供有息贷款，这属于民间借贷。根据民间借贷司法解释的规定，在不违反相关法律规定的情况下，企业之间的民间借贷合同一般是有效的。百果园的贷款模式只要不存在合规风险，那主要存在的就是商业风险，比如加盟商因经营不善而无力还贷等。
　　百果园在招股书中也提示，如果加盟商业绩不佳，就会无法偿还部分或全部欠款以及从公司采购的款项，倘若大量门店和区域代理同时出现业绩不佳，百果园的信用风险就会增加。
　　招股书显示，2021年和2022年上半年，贷款产生的利息收入为2112万元和1111万元，对于业绩帮助很有限。
　　快消品牌或零售企业为加盟商和供应商提供融资并不少见，一方面是为了保证业务链条周转顺利，另一方面是以市场化方式获得更多收益，但从百果园情况看，前者的可能性更大。
　　但百果园在财务支持上更加主动的背后，或有其无奈之处。
　　在业内看来，相比于外界对放贷经营合法性的质疑，百果园当下面临更大的难题是在低盈利水平和放贷扩张的模式下，能否获得资本市场的青睐。
　　百亿营收净利润仅2亿
　　让天下人享受水果好生活。百果园招股书的开场白中，曾这样描述公司愿景。事实也证明，百果园这些年的确在为大家提供好水果方面做了不少努力，这在其水果价格上便能体现的淋漓尽致。
　　百果园主打新鲜、精致水果，其商品售价大都高于农贸市场、夫妻店乃至盒马、叮咚买菜等电商渠道。产品占比中，高端化水果的SKU占比明显更高，放眼望去都是A级、进口水果。招股书显示，2021年百果园招牌级及A级水果销售额占门店零售总额约70。
　　为了打造高端化人设、更快实现盈利，百果园的确投入了真金白银，在大规模打通水果进口渠道之余，还推出了不好吃三无退款政策。
　　这也就是为什么消费者在百果园随意挑选三四件果品就能达到近百元结账金额，甚至称之为水果刺客的原因了。或许不少人在百果园消费后都会有这样的想法：卖这么贵，一年得赚不少钱吧。
　　但事实却并非如此？
　　2019年2022年上半年，百果园营收分别为89。76亿元、88。54亿元、102。89亿元、59。13亿元；净利润分别为2。48亿元、4570万元、2。56亿元、1。9亿元；
　　同期，其毛利率分别为9。8、9。1、11。2、11。5；净利率分别为2。8、0。5、2。2、3。2。
　　图片来源：招股说明书
　　年营收上百亿的头部平台，每年净利润连总营收的零头都没，虽然坐拥近六千家门店，但百果园2022年上半年盈利不到2亿。
　　分析认为，传统的水果供应链存在生鲜的通病，效率低、环节冗长、多层次配送等问题，使得行业的损耗率一直居高不下，更何况百果园还设立了三包标准的售后，这些层层分销造成利润摊薄，让百果园即便在每年实现近百亿营收，但利润却不尽如人意。
　　业内人士认为，从百果园的利润水平来看，当前核心业务的盈利能力不佳，而财务支持下的门店扩张模式，等于企业借钱给第三方加盟商发展，说明业务拓展市场的阻力较大，并不属于资本喜欢的模式。
　　值得注意的是，从百果园的上市融资用途来看，其也希望改善目前低毛利经营的现状。至于结果如何，可能就需要时间才能给我们答案了。
　　投资人进退两难
　　作为万亿赛道中的头部玩家之一，百果园自然也吸引了不少机构投资，但如今这些机构却面临着进退两难的境地。
　　据媒体统计，2015年以来百果园先后经历了8轮融资，投资方包括天图资本、金雅福投资、知春资本、基石资本、中金公司等机构。单2018年一年内，百果园就获得了4轮融资，其中B轮融资规模达到15亿元。资本的入局不仅带来了数以亿计资金，百果园的估值也被推高至600亿元。到2020年4月变更为股份公司时，百果园的注册资本已增加至15亿元，翻了750倍。过去两年间，百果园三次冲击港交所IPO均无果，2022年11月16日，百果园第四次向港交所发起冲击。
　　作为第一家投资百果园的机构，天图资本早在2015年4月便以2。16元股的成本对其增资，拉开了机构争相入股百果园的序幕。
　　对于早先进入的机构而言，这笔买卖让他们赚得盆满钵满，然而随着新的投资人不断涌入，百果园的价格也一路走高。但是按照发售价中位数来看，2017年及之前进入的投资人尚有钱可赚，而2018年及以后投资的大多数机构，只是亏多亏少的区别。当年600亿的估值，现在可怜的只剩下100亿都不到了，总市值位于78。95亿港元97。89亿港元的区间，水果生意并没有大家想象中的性感。
　　图片来源：IPOGlobal
　　但无论如何，百果园成功上市后这些投资者也迎来了解套的希望。从百果园的上市融资用途来看，百果园希望选择性的进行业务、品牌或产品的收购，包括水果产品供应商、农业科技公司等上游企业，以及下游区域性水果零售商；并计划在未来三年内提高公司的研发能力，包括种植技术提升、水果产品改良、采收后处理技术等。同时，百果园希望在水果零售业务外，增加新零售以及水果深加工等延伸业务来增加营收和提升利润。总而言之就是想尽办法提高利润率。
　　目前高速增加的加盟门店数量，让百果园的体量不断膨胀，而这也在一定程度上反噬着它的最终净利润。与此同时，如何管理五千多家加盟店，保证品质始终如一，这在百果园一次次因产品安全失控问题上热搜之后，也成了摆在其面前的巨大挑战。
　　上市之后的百果园，能否在资本的助力下为我们讲述新故事？一切都值得期待。