360数科守住了规模，却看不到增长

　　作者：齐笑，编辑：嘉辛
　　3月10日，360数科披露了回港上市以来的第一份财报。
　　自去年11月回港上市，360数科的股价表现亮眼，近几日出现了明显的回调。这与市场波动有很大的关系，当然可能也不能排除与财报相关。
　　在360数科的这份财报里，我们可以看到，360数科正在经历由重到轻的业务转型，也正在化解高杠杆的风险。
　　同时也可以看到，360数科在经济、利率、监管等大环境之下出现的规模收缩、用户瓶颈等问题，以及一些阵痛和暗藏的长期风险。 一、收入：总量遇瓶颈，结构有优化
　　2022年前三个季度，360数科收入165.54亿元，勉强与2021年收入持平。同是疫情期间，2020年和2021年，360数科的收入增幅分别达到了47.12%和22.65%。
　　是什么业务拉了后腿？
　　360数科的收入分为两个部分，信贷驱动服务和平台服务。前者承担信贷风险，具体来看，要么是出资，要么是提供担保服务，所以又称为重资本；后者则不承担，是轻资本。
　　在信贷驱动服务中，360数科的业务又分为表内贷款和和表外贷款。表内贷款是通过合并信托、资产支持证券或者小额贷款公司发放贷款，360数科收取的利息确认为融资收入，表外贷款则由金融机构合作伙伴发放贷款，360数科提供担保，收取担保相关费用、撮合及催收等服务的费用。
　　平台服务业务中，360数科提供的更多的是技术方面的服务，或者进行转介收取相应费用。
　　2022年，360数科收入能保持住，功劳在于信贷驱动服务，收入115.9亿元，同比增长13.7%。
　　这其实与360数科近几年的业务调整趋势是相悖的。
　　近几年，360数科的信贷驱动服务日渐衰弱，占收入的比重从2019年的86.9%下降到2021年的63.8%，而平台服务攻势较强，从13.1%上升至36.2%。
　　由重到轻，化解了很大的风险。
　　随着轻资本模式的展以及旗下小贷公司资本金的补充，360数科的杠杆从2018年末的9.7倍，降到了2022年三季度末的3.8倍。
　　有的风险化解了，有的风险转移了。
　　在重资本业务的内部，360数科业发生了明显的变化，即助贷的服务费减少，挑起大梁的变成了担保收入，2022年，解除担保负债产生的收入达到59亿元，占总收入的比重为35.6%，也是收入的第一大来源。
　　360数科收入能否增长，和其撮合交易的规模高度相关。
　　目前，360数科单个季度的撮合交易规模已经到了1100亿元，即使不再增长，360数科一年撮合金额也将达到4400亿元。截至2022年年底，360数科的贷款余额1634.7亿元，比无锡银行、江阴银行等上市银行的发放贷款及垫款的规模都高（2022年9月末的数据）。
　　这样的大基数，也是高增长的障碍。
　　而且由于业务结构的变化及其他，比如收费水平的变化和其他，360数科的收入增速一般会低于当前撮合贷款额和期末贷款余额的增速。因此，此后想回到20%的收入增速不是不可能，但是难度大且不会长久。
　　对此，360数科也没有立下激进的flag，财报中预计2023年撮合交易规模上涨10%—20%，作为对比，2022年的撮合交易规模增幅为15%。
　　在运营指标层面，也能看到收入增长的动力不足。 二、用户：增长放缓，逾期率抬升
　　不管360数科扮演的是直接放贷还是帮助放贷的角色，用户数量和质量都是评判其业务规模及潜力的重要指标。
　　从注册用户来看，随着规模的增加，新增速度已经放缓。2021年第一季度，360数科新增注册用户数环比增加4.0%，到2022年第三季度，增速降至2.6%。
　　截至2022年3季度末，360数科的注册用户已经超过2亿人，乐信和信也科技的注册用户也超过了1.8亿人和1.5亿人。
　　国泰君安的研报显示，360数科、乐信和信也都属于定位于标准客群（prime）的梯队，这一梯队的市场客对利率的接受能力在18%—24%之间，用户规模约2.3亿人。
　　即使考虑上可在多个平台注册，prime客户群体可开发的空间也不大了，拉新用户成为一件费力且不太有性价比的事。
　　用户有借款需求，在平台注册之后，接下来就是360数科或者金融机构的授信，然后就可以取款。
　　360数科的授信用户数量和新增注册用户环比增速一样，也在下滑。截至2022年底，360数科授信用户数量为4450万。
　　360数科招股书也给出一组数据，佐证了拉新用户越来越困难： 2019年、2020年、2021年和2022年上半年，360数科获取一名授信用户的成本分别为216元、138元、228元和365元。
　　当然，最重要的是借款用户的数量，截至2022年底，360数科的借款人累计达到了2700万人，新增借款人为270万，2019年——2021年，新增借款人分别为760万、380万和460万，有明显下滑。
　　上文我们提到拉新用户不划算，重点在于开发沉睡客户。
　　我们将累计借款人的数量与累计授信用户的数量的比值，简单称为转化率。从2017年到2022年上半年，转化率呈明显的下降趋势，换句话说审批成功得到授信却不借款的用户越来越多。
　　这种情况大概有以下几种可能性：想看看自己能得到多少额度的、突然不需要用钱的、能以更低利率借到钱的、可以更晚还款的。
　　前两种用户短时间内没有真实借款需求，概率也不大。对后两种用户，降低利率和拉长借款时间是比较有效的激活方式，风险相对来说也会更高一些。
　　所以对于用户质量的要求也会更高。
　　客群调整，是过去几年整个信贷科技行业面临的共同课题，也是360数科的战略重心之一，有研报认为360数科客群调整压力最大的时刻已经过去。
　　从结果来看，客群的优化有一定的效果，但尚未敌过行业环境：
　　90天+逾期率，也就是逾期90天到180天的表内外贷款占总撮合贷款的余额的比重（以本金计算）出现了明显的上升。截至2019年底、2020年底、2021年底和2022年6月底的90天+逾期率分别为1.3%、1.5%、1.5%和2.6%。2022年下半年，90天+逾期率有所下降，将全年逾期率拉低至2.03%。
　　逾期率走高，成为坏账的概率就更高，会对利润产生直接的影响。 三、利润：行业盈利高峰已过
　　360数科撮合交易规模一直在增长，收入缓慢增长，利润则是出现了下滑。2022年，360数科的归母净利润为40.24亿元，同比下降30%。
　　第一大原因在于利率因素。利率下行是不可抵抗的市场趋势。
　　以银行为例，利率下行则高息差的基础不复存在，360数科吃息差的表内业务利润率也将下滑。
　　360数科的贷款实际年利率也从2019年的28.8%下降到2022年上半年的23%。
　　当市场利率下行时，银行等金融机构愿意为撮合交易付出的成本自然也会降低，这又将影响360数科的表外贷款业务。
　　Take rate就是一种抽佣率或者说是变现率。
　　兴业证券的研报将净take rate定义为扣除拨备、减值和融资成本后贷款相关的业务收入与放贷量之比，计算出360数科的净take rate 从2021年第一季度的3.4%降到了2022年第三季度的2.3%。
　　同样的原因，纯承担技术角色的平台服务收入也出现了下降。
　　能否破局要看三方面。
　　第一个是市场利率能否回到上升通道，这是被动因素；
　　第二个是降低自身的融资成本，这一点360数科比较有优势，因为母公司360集团是天津金城银行的最大股东，2022年，360数科的融资收入增加了59.7%至34.88亿元，融资成本上升的幅度为49.5%，低于融资收入。
　　第三个则是人群向下，这一点并不符合360数科当前的策略。
　　所以最主要的因素还是要看经济、消费和利率的恢复程度。
　　第二，坏账增加。
　　和银行相似，360数科会根据逾期率、收回本金的风险性等进行评估，并对表内贷款，计提拨备。还有表外贷款、担保等业务，为了防范风险，也会先计提拨备。
　　这些拨备会直接减少净利润。
　　360数科的拨备总共分为四类：应收贷款拨备、应收金融资产拨备、应收账款及合约资产拨备、或有负债拨备。
　　2022年，360数科的四项拨备合计65.8亿元，占总收入的比重近40%，比2021年增加了12个百分点。
　　鉴于拨备可以转回，如果过度谨慎，计提了更多的拨备，在相关账款未核销的情况下，未来也有可能转回的。换句话说，水面下的利润等到未来再浮出来。
　　因此核销率成为评估贷款组合整体表现更重要的判断标准，反映的是逾期180天以上的贷款核销情况。2022年上半年，360数科的核销率为6.5%，往前三年的最高值为2020年的5.3%。
　　核销了的坏账，出借方或者担保方也有追索的权利，不过收回的概率就不大了。
　　也就是说，尽管借款的利率在下降，但在2022年，360数科用户的还款意愿与还款能力还是受到了限制。
　　监管层面的断直连推高了成本，利率下行减少了息差加上整体环境造成的还款能力问题，助贷行业的盈利高峰过去了。 四、结语
　　在适应监管上，360数科的表现可圈可点。
　　随着LPR的下调，民间借贷司法保护定价也在下调，虽然这个标准并不针对360数科，但360数科还是做好了监管部门会参照新规来管理的准备。
　　利率上限有管制、经济恢复情况，都是360数科压力来源。
　　这些平台，本来就被用户诟病诱导借款、过度放贷，压力之下这些行为会不会被放大？
　　一方面，过度放贷等行为可能增加坏账的风险；一方面，企业的商业与形象是无法分离开来的，二者会相互影响。
　　不管哪个行业，越是在重压之下，越要受得住底线。