红杉减持，前员工经销商采购价低，康盛生物能顺利闯关IPO？

　　凤凰网财经《上市公司研究院》出品
　　核心提示：
　　1、康盛生物成立于2001年，经营期间实控人频繁变更，从博普生物到陈校园，期间经历多次上市传闻，最终在2020年7月办理上市辅导备案登记。
　　2、康盛生物主营业务覆盖血液透析和血液吸附两个领域，主营业务营收在总营收中占比99%以上，主营产品血液透析产品收入占公司主营业务收入约 95%，招股书中康盛生物也承认产品种类较为单一。
　　3、营收增速放缓，应收账款不能及时收回，2022年上半年的应收账款占总营收的46.85%。即便如此，2022年上半年康盛生物的分红为2000万元，占净利润的58%。
　　4、在不断变动的经销商中，有9名（前）员工曾出现在经销商名单中，且康盛生物至今与其中一名前员工保持经销商关系。此外，这些（前）员工关联的经销商采购价普遍低于其他经销商。
　　乘着药企上市的东风，广州康盛生物科技股份有限公司(以下简称＂康盛生物＂)加入其中。
　　1月19日，康盛生物首发申请上会，去年6月深交所受理其招股书。此次康盛生物拟在深交所创业板募资6.75亿元，保荐机构（主承销商）是民生证券，保荐代表人是何尔璇、胡涛。
　　康盛生物是一家主要从事血液净化产品的研发、生产与销售的创新型医疗器械企业。《招股书》显示，公司产品集中于血液净化领域，主要产品包括血液透析产品和血液吸附产品。
　　凤凰网财经《上市公司研究院》发现，成立于2001年的康盛生物实控人几经变换，且2015起便有上市传闻。业绩方面，2019年以来，康盛生物业绩增速放缓、毛利率走低，在应收账款增多的情况下，2022年上半年的分红占到净利润的58%。
　　与此同时，在康盛生物以经销模式为主的交易中，还频繁出现与（前）员工相关的经销商交易。
　　控股权更迭频繁
　　实控人陈校园早年毕业于湖南医学院(湘雅医学院)临床医学专业，1992年，他以访问学者身份前往英国国立医学研究院，从事癌细胞方面的研究，并在这里获得博士学位。
　　康盛生物实控人陈校园
　　毕业后他进入全球著名的制药企业默克公司，在这里担任资深科学家及项目经理，领导一个小组从事抗凝血基因工程及人体基因项目组的研究工作。与此同时，他利用假期时间获得英国克兰菲尔德大学商学院的EMBA 学位。
　　拿到EMBA学位后，他曾想去投行工作，但因专业和工作经验与投行需求不匹配，他屡屡被拒。一番思索后，他决定回归老本行，并在1998年初担任德国费森尤斯公司中国区首席代表。
　　据他介绍，他没有移居海外的想法，只是想通过海外学习开阔眼界。＂去企业做研究和攻读MBA，其实都是为将来回国创业积累知识和经验。＂
　　很快，幸运之神降临。在广州市博普生物技术有限公司（下称＂博普生物＂，现名：广州瑞弘投资有限公司）实控人傅和亮的鼓动下，他们一起成立了广州康盛生物科技有限公司（下称＂康盛有限＂），由此拉开了陈校园的创业史。
　　＂我们最初总共投入400万元，四月份公司登记注册，当年我们就拿到了产品注册证。＂陈校园表示，＂当时医疗器械注册门槛比较低，只要省一级注册就可以了。要是放在现在，少说也得投入几千万资金和两到三年的时间。＂
　　康盛有限成立于2001年4月，由博普生物、熊燕、周建平、陈校园、李畅文（周建平代持）合计出资400万元设立，出资比例分别为50.00%、22.50%、10.00%、12.50%、5.00%。
　　随后，康盛有限又经历了增资引入新股东、老股东周建平转让股份退出公司等波折。
　　2004年，康盛有限经历第二次股份转让，博普生物将持有全部股份转让给广州市康盛医疗器械有限公司（下称＂康盛医疗＂），博普生物退出康盛有限。彼时康盛医疗实控人为熊燕、陈校园。同一时间，熊燕、陈校园也将持有的康盛有限股份全部转让给康盛医疗。
　　一番操作后，熊燕、陈校园分别持有康盛医疗55%、45%股权，并通过康盛医疗共间接持有康盛有限83%股权。
　　2013年，熊燕因个人资金需求将43%股权受让给北京红杉信远股权投资中心（有限合伙）（下称＂红杉信远＂），红杉信远成为公司第一大股东。
　　2016年，康盛生物又陆续引入陈校园的另外两家投资公司——广州康翔投资中心（有限合伙）和广州康碧昇投资中心（有限合伙），此时陈校园股权比例升至47.62%，成为最大股东。
　　2019年5月28日，红杉信远向温氏投资、横琴温氏、横琴齐创分别转让康盛有限 1.5167%、1.3333%、0.15%股权。截至IPO前，除陈校园的47.62%外，红杉信远持股为37.95%，温氏投资持股为12.84%，横琴温氏持股为1.33%，横琴齐创持股为0.25%。
　　招股书截图
　　控股权变更频繁外，康盛生物也在积极谋求上市。早在2015年，就有媒体报道康盛生物正积极谋求上市。2019年12月，康盛生物在广东证监局办理了上市辅导备案登记，但半年后，该次上市辅导宣告结束。
　　2020年7月，康盛生物再度在广东证监局办理上市辅导备案登记，2022年6月24日，深交所创业板首度受理其招股书。
　　营收增速放缓 应收账款占总营收近一半
　　多年努力下，康盛生物的上市之路终于有了些许推进，但其业绩表现能否助其马到成功？
　　招股书显示，2019年至2021年，康盛生物实现的营业收入分别为3.74亿元、4.02亿元、4.22亿元，期间的同比增长分别为7.38%、5.14%；净利润分别为5686.64万元、6699.91万元、8103.71万元，期间同比增长17.82%、20.95%；扣非母公司股东净利润分别为5757.42万元、6699.91万元、8103.71万元，增速分别为16.37%、20.95%。
　　招股书截图
　　到了2022年上半年，康盛生物的营收达到2.09亿元，净利润和扣非母公司股东净利润均为4026.52万元。
　　业务方面，康盛生物的主营业务覆盖血液透析和血液吸附两个领域，主要产品包括血液透析浓缩液、血液透析干粉及蛋白A免疫吸附柱等。主营业务营收在总营收中占到绝对比例。招股书显示，2019年至2022年上半年，康盛生物主营业务营收分别为3.73亿元、4.01亿元、4.22亿元、2.09亿元，占康盛生物总营收的比例分别为99.63%、99.75%、99.92%、99.99%。
　　招股书截图
　　对此，康盛生物也在招股书中承认产品种类较为单一。他表示，2022年上半年，血液透析产品收入占公司主营业务收入约 95%，是公司主要收入和盈利来源。尽管康盛生物正在加大血液净化产品的市场推广及其他产品的研发，但产品种类单一问题仍会持续。
　　近年来，国家大力支持医疗器械行业发展，我国血液净化市场迅速崛起，市场空间不断扩容，随之而来的竞争压力让康盛生物不得不采取降价的方式应对，血液透析浓缩液、血液透析干粉等主营产品的毛利率随之下跌，招股书显示，2019年至2022年上半年，康盛生物主营业务毛利率分别为61.17%、63.32%、63.50%、61.21%。
　　对于2022年上半年主营业务毛利率下滑原因，康盛生物解释称，由于公司受血液透析粉液产品市场竞争影响，为维护市场地位小幅下调相关产品售价，同时原材料采购单价略有上升，导致血液透析粉液产品毛利率下降。
　　虽然康盛生物的营收在连年增加，但其几乎一半的钱不能及时收回。招股书显示，2019年至2022年上半年，康盛生物应收账款分别为1.60亿元、1.65亿元、1.81亿元、1.96亿元，占营业收入的比例分别为42.68%、40.96%、42.77%和46.85%。
　　招股书截图
　　对此，康盛生物认为，公司应收账款账龄通常在1年以内，且赊销客户主要为信用良好的公立医院及部分经销商客户，发生坏账的风险较小。招股书显示，康盛生物1年以内的应收账款占总应收账款比为93.77%、89.02%、88.39%、88.01%。
　　与同业公司相比，康盛生物的应收账款占总营收比重也比较高。以2021年为例，宝莱特的应收账款占总营收比为19.98%，健帆生物占比10.06%。
　　2021年血液净化行业部分公司应收账款情况。数据来源：wind
　　即便如此，康盛生物每年的坏账在持续增加。招股书显示，2019年至2022年上半年，康盛生物的应收账款坏账损失分别为33.15万元、124.67万元、169.58万元、165.75万元。
　　招股书截图
　　另外，康盛生物的存货也在近年陡增。招股书显示，2019年至2021年，公司存货账面余额分别为 6204.74 万元、5337.77 万元、7431.39 万元，2019年至2021年期间同比增长-13.97%、39.22%。
　　2022年上半年，康盛生物的存货达到7359.34 万元，几乎与2021年持平。对于这些存货，康盛生物也指出，存货库龄大部分在1年以内，各期末占比均超90%。
　　营收增速放缓，应收账款不能及时收回，存货增多，都没有阻挡康盛生物的大手笔分红。招股书显示，2019年至2022年上半年，康盛生物现金分红分别为1500万元、1500万元、2000万元、2000万元。其中，2022上半年分红的2000万元占净利润（4026.52万元）的58%。
　　经销收入超六成 关联经销商频繁出现＂异常＂
　　康盛生物在招股书中称，为迅速开拓市场，有效降低产品推广成本，公司以经销模式为主开展销售。2019年至2022年上半年，康盛生物经销收入分别为2.53亿元、2.61亿元、2.72亿元、1.37亿元，占主营业务收入的比例分别为 67.79%、65.10%、64.47%和 65.54%。
　　在经销收入占比高的情况下，康盛生物的经销商却极不稳定。根据招股书，2020年至2022年上半年，康盛生物退出的经销商数量分别为82家、120家、118家，2022年上半年的退出数量几乎接近2021年全年。报告期内退出的数量占到存续经销商数量的比重分别为19.11%、27.91%、31.30%。
　　招股书截图
　　值得注意的是，在不断变动的经销商中，多名前员工曾出现在经销商名单中。康盛生物在招股书中表示，在上市辅导过程中，公司逐步识别出员工与部分经销商之间存在关联关系。
　　招股书截图
　　根据招股书，有9名公司（前）员工与公司经销商之间存在关联，其中五名已离职，涉及经销商公司有12家。报告期内，（前）员工经销商的销售金额分别为 4065.23 万元、1910.44 万元、1450.66 万元、848.64 万元，占当年营业收入的比重分别为 10.86%、4.75%、3.43%、4.06%。
　　其中，（前）员工经销商的采购价格普遍低于非关联经销商。以血液透析A浓缩液为例，2019年至2022年上半年，（前）员工经销商的采购价为19.77元/人份、18.58元/人份、16.37元/人份、16.41元/人份，而非关联经销商的采购价为20.17元/人份、19.93元/人份、19.09元/人份、18.78元/人份。
　　招股书显示，除了2020年的血液透析B浓缩液、联机B粉，2021年和2022年上半年的血液透析B浓缩液，其他产品均是（前）员工经销商的采购价低于非关联经销商的价格。
　　招股书截图
　　截至2020年9月，康盛生物已与江苏仁厚医疗器械有限公司（以下简称＂江苏仁厚＂）之外的其他11家（前）员工经销商终止合作。
　　江苏仁厚由前员工吴克华实际控制，也是康盛生物2021年、2022年上半年的前五大客户之一，销售收入分别占到康盛生物当期营收的3.44%、4.06%。
　　招股书截图
　　该情况也受到深交所关注。康盛生物在问询回复中解释称，公司对江苏仁厚医疗器械有限公司在江苏地区的深耕程度、市场占有率、业务历史合作情况等因素进行综合考量后，决定在吴克华自公司离职的前提下，继续与江苏仁厚医疗器械有限公司开展业务合作。
　　营收增速放缓、应收账款逐年递增、多名（前）员工参与到经销商行列中，且采购价低于其他经销商，康盛生物的上市进程，外界颇为关注。