光伏巨头晶澳科技巨额负债高速扩张，有什么隐患？

　　说起晶澳科技，我就想到上个月开工的《邢台新能源职业学院》。
　　这就是晶澳科技投资的当地第一所高等院校，也是整个河北省第一家新能源学校。
　　这是晶澳科技在为长期人才计划做准备吗？
　　这个学校不大不小，可以容纳6千名学生，按照计划今年年底完工，明年就可以招生开学。
　　办学校的企业并不少，但是办成功或者办得好的，并不多。
　　对于这个情况，有人批评有人赞扬，我觉得吧，不管怎么说，不管是什么教育，本身都是好的，至于别的东西，五花八门，我们就不予评价了。
　　回到我们今天讲的主人公晶澳科技。 一、公司
　　晶澳科技创始人叫靳保芳，并不是学霸，属于铁腕领导的那种。
　　靳保芳的出生很普通，1952年出生在河北邢台宁晋的一个务农家里，文化水平并不高，高中毕业就出去打工。
　　后来倒是又被推送到邢台的财贸学院深造，这也只是一个中专院校。
　　毕业之后，就到了当地的水泥厂当会计。
　　第二年就又去了县里的农机局当主任，然后一步步高升到副局长的位置。
　　到了1992年，由于表现出色，被调到县电力局当局长，手腕非常强硬，把松松垮垮的电力局给整顿得嗷嗷叫。
　　靳保芳家族跟官场的牵扯是很深的，避免敏感这个就不多说了。
　　九十年代中期，正好是改革开放之后的高光时刻，很多从政人员纷纷下海经商。
　　靳保芳也按耐不住躁动的心，有了一定积累之后，也开始加入淘金大潮。
　　第一个创业项目是做鞋子，不过因为欠缺各种经验，初战失败告终。
　　第二个项目选择做玻璃，败得更惨。
　　经过这两次打击，或者叫磨练吧，靳保芳并没有自暴自弃，而是沉下心来认真研究未来的出路。
　　后来一次偶然的机会，他认识了一位老乡，叫任秉彦，是河北工业大学半导体研究所的副主任。
　　老乡见老乡，两眼泪汪汪！
　　经过多次沟通，任秉彦同意跟靳保芳合作，一起创业开办＂单晶硅厂＂。
　　所以在1996年，《晶龙半导体》成立，这就是晶龙集团的前身。
　　随后靳保芳展现出他出色营销能力和管理能力，半导体厂办得风风火火。
　　第二年，也就是1997年，说服了当时全球最大的太阳能硅片公司＂松宫半导体株式会＂，一听就是日本名字。
　　没错，这就是日本的，两家合资成立了＂松宫半导体＂公司。
　　由于有了日本的支持，发展速度是比较快的，随后几年不断扩张全球市场。
　　到了2005年，靳保芳又复制了跟日本公司合作的这一套，在澳大利亚，和当地的光电科学公司合作，再次合资成立了＂晶澳太阳能有限公司＂，晶澳科技就是这样来的。
　　业务范围也从单一的硅片扩展到电池和组件。
　　从成立的第一天开始，就是走的国际化路线，所以到现在为止，国外贡献的业绩都还是大头。
　　后来在2007年，公司在纳斯达克上市，才改名叫＂晶澳科技＂。
　　这可是河北第一家海外上市的公司。
　　我们都知道在近几年太阳能高光时刻之前，还有过一波新能源过山车。
　　在过山车上坡阶段，所有光伏公司都像打了激素一样，毫不在乎代价和隐患地往前冲。
　　包括晶澳科技在内，扩产能就好像吃饭一样。
　　所以在2010年，晶澳科技就是全球最大的单晶硅公司。
　　也就是从这个时候开始，晶澳科技就开始布局光伏＂一体化＂，具体介绍下面分析业务的时候会说。
　　晶澳科技第一次上市的时候，也正是我国光伏产业疯狂发展的时候。
　　不知道还有没有人记得＂赛维＂，或者还有没有人记得＂彭小峰＂或者＂施正荣＂？
　　当年才30岁出头的彭小峰，以不可一世的姿态，向世界光伏产业开炮。
　　我记得那个时候我国在美股上市的光伏企业至少有10家以上。
　　但是结局如何？
　　怎一个惨字了得！
　　但是56岁的靳保芳，老谋深算，提前感受到了山雨欲来风满楼。
　　非常果断地做了一个决策，那就是＂清仓大甩卖＂。
　　单晶硅价格正处在山顶，或许慢一点卖，还可以卖个好价格。
　　靳保芳并没有这样婆婆妈妈，以极短的时间，打折卖，只要愿意接手，价格可以一直压，前提是必须马上签合同。
　　也恰恰是这种魄力和雷厉风行的果决，让晶澳科技成功躲过一劫。
　　我们看看当年的多晶硅价格走势就知道有多险。
　　靳保芳是当年的78月在外面考察，看到数不清的工厂都开始做多晶硅。
　　甭管这些大大小小工厂之前是干嘛的，把多晶硅棒买回来，然后搞台切割机，咔咔咔切成硅片就可以做生意。
　　可以想想市场有多疯狂。
　　靳保芳顿时就害怕了，所以8月份才有了前面说的那个甩卖行为。
　　正好8月多晶硅的价格是巅峰，都快往500去了。
　　仅仅只过了1个月，金融危机来了，全球多晶硅价格没有最便宜只有更便宜。
　　这其实是欧美资本家的一次有预谋有计划围剿行动。
　　全世界的光伏产业确实发展速度极快，我们都知道，咱中国一直以来都是生产业大国，只要开足马力干，只要客户敢开口要，就没有交不了的货。
　　但是有个问题。
　　生产是没问题，可是原材料和市场，有大问题。
　　首先光伏是欧美那边先发展才带动全球的跟进，市场也是主要集中在欧美国家。
　　然后由于欧美资本家有先见之明，提前掌握了硅材料。
　　也就是我们只能从人家那把原材料买回来，然后加工好后再卖给人家。
　　请问，作为勤劳的生产人民，地位在哪？议价权在哪？
　　人家今天说原材料价格翻一倍，你要不要？
　　不要的话就没生意做，要的话，那更好。
　　明天说成品采购价降一半，你卖不卖？
　　不卖的话就堆仓库里，血本无归，卖的话，完了，巨亏。
　　我国当年的光伏产业就是这样惨遭收割的。
　　也有不甘心的巨头，比如前面说的彭小峰，还有朱共山等等。
　　巅峰时期的朱共山，可是让当时全球闻名的＂协鑫＂做到了世界第一。
　　这群人在金融危机过后，活了下来，于是赌光伏行业马上会复苏，继续疯狂加杠杆扩产能，以为到了＂剩者为王＂的时刻。
　　可是他们没想到，游戏还没结束，他们并不是真正剩下来的少数人。
　　没过多久，到了2012年，光伏行业最大的事件就是美国对我国进行所谓的＂双反＂调查，这个事情大家应该都知道。
　　这下好了，已经不能用惨来形容我国的光伏行业，全球最大的光伏生产地，就这样被赤裸裸地洗劫了一遍。
　　所以那一大批光伏巨头，都是轰轰烈烈de地开干，然后悄无声息地倒下。
　　当然这里面也有极少数人撑过来了，或者说＂残存＂下来。
　　晶澳科技就是幸存者之一。
　　从极速甩库存之后，晶澳科技就潜伏下来，捂着钱袋子缩衣节食过日子，一边安安心心搞研发。
　　亏损是一定的，但是好在提前做好了准备，能不花钱就不花钱。
　　自从2012年之后，我国深刻意识到完整产业链的重要性，所以后来国家扶持的重点在上游和下游。
　　也就是从这个时候开始，后来风光无限的隆基和中环才冒出来。
　　那为什么晶澳科技能够扛过那一轮欧美资本家对我国光伏行业的洗劫呢？
　　原因就是他的一体化战略。
　　文章开头就说了，晶澳科技从2005年和澳大利亚的相关机构合作成立晶澳太阳能以来，就没有只押宝在晶体硅上面。
　　而是不断扩张新业务，比如2008年先后在扬州和东海成立的电池和铸锭项目，不到一年的时间，电池产能就达到650MW。
　　到2010年，晶澳科技已经是全球最大的晶体硅电池公司，出货量高达1.5GW。
　　比如2011年，有大幅度扩张组件业务和光伏电站建设业务等等。
　　其实关于一体化和专业垂直的选择上，每个行业一直以来都很有争议，有的人认为要把一个东西做好做精，有的人认为要分散风险。
　　我觉得没有好坏之分，关键看我们唯一也是最后的后盾，那就是国家。
　　其实前面两轮光伏之所以惨，是当时我国各方面都跟不上，比不过发达国家，整个行业完全受别人的控制。
　　现在不一样，单个业务做得好的上市公司很多，尤其是在生物公司里面。
　　如果有资源和精力做产业链，那当然也很好。
　　而且其实我国光伏行业刚起步的时候，行业本来就是在往一体化方向发展的。
　　因为整个产业链都是空白的，每个业务都赚钱，所以很多公司都跟晶澳科技差不多，不断地扩张新业务。
　　不过行业发展速度太快，赚钱太容易，人心膨胀了。
　　所以集中所有资源，疯狂把一个东西尽可能地做大。
　　其中又属硅片最容易做，扩产能也最快。
　　所以后来才演变成大部分人都放弃了一体化，而专做一个或者少数产品。
　　现在又不一样了，虽然我刚说一体化或者垂直没有好坏之分，但是大部分人还是趋向于一体化。
　　我们看现在大部分的光伏企业，业务都一大堆，包括隆基和中环也是。
　　再到后来，晶澳科技在美股私有化退市，然后2019年又借壳在A股上市，大家都知道了。
　　再提一下靳保芳的两个女儿，虽说公司也是职业经理人制度，不过该有的传承还是会有的。
　　长公主靳军辉。
　　在2021年之前，估计大部分人都不知道这位突然冒出来的高管。
　　因为靳军辉之前一直都是公务员，2021年做到了省直团工委书记的位置，也没有持有晶澳科技的股权，所以外界都不知道.
　　但是2020年靳保芳被调查事件动静比较大。
　　上图这个事件已经过了，而且没事了，我们就不做任何猜想了。
　　在2021年4月，靳保芳就恢复了正常。
　　当时出这个事情的时候，大女儿靳军辉才开始出现在公众的视野。
　　很明显这是在安排后面那个啥！
　　靳保芳回公司不久后，靳军辉就当了助理，当年年底还代表公司面见了英国女王。
　　到现在这一年多的时间靳军辉公开露面的频率大大提高。
　　在去年年底，晶澳科技董事会进行重组。
　　新一届董事会成员，靳军辉位列其中。
　　关注晶澳科技的朋友可以多关注这位新秀，基本上就是未来的掌门人。
　　小女儿靳军淼。
　　跟大女儿不一样，靳军淼这些年一直都跟在靳保芳的身边，所以在很多仪式举办场所，都会有小公主的身影。
　　而在靳保芳被调查的那几个月时间内，靳军淼同样以助理的身份，监管公司，而且当时一些重要的合同，都是经过她签订的。
　　后来靳保芳回到公司，立马就把晶泰福25%的股权，给了靳军淼。
　　要知道晶泰福可是持有晶澳科技47.62%的股权。
　　还有上面我截图的那个董事会选举公告，靳军辉名字右边那个叫陶然的。
　　这位大人物，就是靳军淼的老公。
　　看来晶澳科技正在一步步向家族企业这条不归路迈进！
　　上面这句话很重要，大家细品！
　　在这之前，晶澳科技有＂四太保＂，分别是负责运营的牛新伟，负责财务的李少辉，负责销售的黄新明，还有董秘武延栋。
　　如今四太保已经没一个在董事会了，2021年的时候，牛新伟和黄新明还在，真是物是人非啊！  二、业务
　　晶澳科技主要有四大业务板块，分别是硅棒硅片、太阳能电池、太阳能组件、光伏电站。
　　1、硅棒和硅片
　　这个东西很简单，就是把多晶硅通过单晶炉的拉晶，生产出来的就是硅棒。
　　然后一般利用金刚线切割机把硅棒切成片，就是成品。
　　晶澳科技主要是做单晶硅片，还有做多晶硅的。
　　用途就是安装在单晶太阳能电池上，基本上都是自产自用，对外销售很少。
　　我们在交易软件里面看不到硅片的业绩情况。
　　所以严格意义上来说，硅棒和硅片不能算作公司的业务，只能算是耗材或者配件。
　　所用硅片尺寸以166mm和182mm为主。
　　而且除了自己生产的之外，晶澳科技还需要外购硅片。
　　按照公司的标准，硅片和电池的产能保持在组件产能80%左右的水平，每次扩产都是同步进行。
　　组件产能后面会说，按照这个规模，硅片虽然几乎不对外销售，但是规模依然是行业前列。
　　2、太阳能电池
　　这个电池好像讨论得不多，不像动力电池那么火热。
　　因为光伏行业火的还是硅片和组件，还有电站，这些东西都已经是集成好的。
　　电池只是其中一个零件而已。
　　跟硅片一样，晶澳科技生产的太阳能电池，也基本上是给自己用。
　　目前公司主流产品是魄秀（Percium）系列，采用的166mm或者182mm的单晶硅片。
　　任何电池最关键的参数就是＂转换效率＂，魄秀电池的转换效率是23.6%，这已经是行业领先水平。
　　而且2022年还有突破，等年报出来分析的时候再说。
　　除了魄秀，还有一款倍秀（Bycium），N型电池，这个转换效率更高，达到24.6%，不过还在优化升级阶段。
　　反正都是秀，别秀翻车就好。
　　2021年非公开募集的大笔资金，就是用来扩张硅片和电池的产能。
　　从这个角度来看，电池同样也不能当作一个业务，也只是组件的一个重要零件。
　　3、太阳能组件
　　这个就是晶澳科技的对外拳头产品，2021年总营收413亿，组件营收就高达395亿。
　　公司从2017年到2021年，组件出货量连续5年稳居全球前三。
　　一如晶澳科技的作风，是真稳！
　　对了关于硅片、电池和组件的具体介绍，在之前分析光伏行业的时候，都已经很详细通俗的科普过，这里就不再重复了。
　　尤其是去年，分析了不少光伏企业，大家感兴趣的可以翻前面文章去看。
　　晶澳科技主要业务在国外，有60%以上的组件销往海外，只有不到40%的组件卖给国内。
　　根据2021年的年报数据，组件产能40GW，2022年超过50GW。
　　这些年晶澳科技对组件的研发投入也是比较大，成果也是有的。
　　比如标准72片单晶DeepBlue系列组件的主流功率可达535-555W。
　　无论是电池的转换效率还是组件的功率，在行业都是领先水平。
　　未来倍秀电池成熟并且量产，组件功率还会进一步提升。
　　对于分布式光伏，晶澳科技也有配套的屋顶组件，比如DeepBlue 3.0 Light组件，采用地182mm硅片，为屋顶太阳能量身打造，功率也可以达到415W。
　　2022年前三季度，晶澳科技组件出货量以27GW的体量排名第四。
　　同比增长也达到了68%。
　　第一名当然是隆基，第二名和第三名是天合和晶科，两家相差很小。
　　这几家公司之前也都分析过。
　　全球65%以上的市场份额，就在这四家的手里。
　　去年年底，光伏电池老大通威股份也分布了进军组件的公告，出道就是大手笔，新建产能25GW，不过投产还早。
　　对了，我记得去年看到过消息，2022年年中的时候，晶澳科技组件累计出货量突破了100GW，这可是全球第三家。
　　现在公司的新一代电池组件DeepBlue 4.0X，平均转化率可以达到25%，最大的优势是大概可以降低2到4个百分点左右的成本.
　　可不要小看小小的两三个点，对毛利影响很大的。
　　4、光伏电站
　　我曾经多次说过，未来我只看好自己有电站的光伏企业。
　　光伏产业这几年都在疯狂扩产能，市场其实已经饱和了，你们可以等着看今年下半年的行业数据，产能一定过剩。
　　那未来只有电站可以为公司充当收租婆的功能，从而带来稳定的收入。
　　晶澳科技自己有电站，根据2021年的数据，已经对外售电的装机量大概350MW。
　　这个规模也在加速扩大，2022年有700MW的电站项目并网。
　　光伏电站常规的有两种模式。
　　第一种是集中式电站，这个需要跟当地政府合作，是有各种指标和要求的。
　　建好电站之后，由公司负责运营。
　　还有一种就是分布式电站，也就是屋顶太阳能，公司会先跟业主签订合同，然后投资建设。
　　发出来的电优先保障业主使用，多余的电量就卖给电网公司。
　　技术和模式都已经很成熟。
　　5、一体化
　　把上面几个业务综合起来，就叫一体化。
　　我觉得一体化唯一的好处，就是当行业产能过剩的时候，公司受到的打击相对来说会小一点，抗击打能力强一点。
　　其实从成本角度来说，不管是一体化还是垂直化，相差并不大，而且也不会因为产能过剩就会让一体化的利润更高。
　　比如说硅片，如果今年供需达到平衡，那么明年产能肯定是过剩的，价格就必然会下降。
　　这个时候晶澳科技有两个选择，第一个是继续自己生产自己用，第二个是对外采购。
　　并不是自己做的成本就一定会低，当行业内卷的时候，是有可能买别人的比自己生产还要便宜。
　　所以一体化只在行业大幅度动荡的时候，会有缓冲作用，在优势方面，其实并没什么突出的。
　　我看很多人都吹嘘晶澳科技的一体化，包括晶澳科技自己，我觉得没必要。
　　包括去年提出来所谓的＂一体两翼＂，都没必要去关注，更没必要研究。
　　光伏行业其实很简单，就6个东西，硅料、硅片、电池、组件、电站、设备。
　　我喜欢叫六大金刚。
　　这几个东西目前都已经很成熟，技术突破都很慢。
　　大家的方向都在两个方面，一个是转化效率，另一个是加工工艺。
　　不管是新能源还是光伏，转化效率是行业的瓶颈，就只能利用这么点。
　　所以大家都在研究各种电池技术，太阳能面板技术，大硅片技术等等，目的都是为了尽可能提高一丢丢太阳的转换率。
　　至于加工工艺是为了降低成本。
　　在我看来，这六个东西，是做一个，还是做几个，差别没那么大，关键还是电站。
　　至于N型晶硅、钙钛矿电池技术和储能，这几块领域晶澳科技也都在研究中，今天就先不说了。 三、业绩
　　由于2019年才在A股上市，软件里面没有2019年之前的财务数据，有的也是借壳数据。
　　这几年的营收表现都还不错。
　　2021年营收413亿，同比增长60%，2022年三季报营收493亿，同比增长89%。
　　电池组件创了新高，出货量27.1GW。
　　之前一直在扩产，现在一直释放业绩，属于正常。
　　按照前些年的投资规模，要是没这个增长才不正常。
　　净利润表现也很好。
　　2021年净利润21亿，同比增长35%，2022年三季报净利润34亿，同比增长150%。
　　如果按照业绩预告的数据。
　　2022年归母净利润48亿到56亿之间，同比增长135.45%到174.69%之间。
　　扣非净利润48.2亿到56.2亿之间，同比增长就更高了。
　　反正都是增收增利。
　　这也是这些年光伏行业太火了的原因，全球装机量都在一直攀升，市场需求一直都是供不应求。
　　比如2022年，中国光伏新增装机87.41GW，同比增长60.3%，欧盟27国新增光伏装机41.4GW，同比增长近50%。
　　明年就没这么好了，要开始卷了。
　　可能会有人疑惑，光伏的增速不是一直在大幅度增长吗，为什么就会开始卷？
　　光伏增长是没错的，未来很多年都会一直增长。
　　但是这些公司的产能扩张你知道有多恐怖吗？
　　2022年上半年，硅料、硅片、电池片、组件四大核心产品，扩产规模分别高达458万吨、588GW、293GW和361GW。
　　而且不止是本行业的玩家在扩产，跨界而来的新秀可不少。
　　随便打开一家公司的公告，这几年都是每隔一段时间就会发布这样的公告。
　　比如定增，比如项目进展，比如投产情况等等。
　　我就不一一截图了，你们在任何软件都可以看到。
　　晶澳科技就不用说了，可能这个月才公布有一个5GW的项目，过两个月就又公布一个10GW的项目。
　　但是每个国家的电网对于新能源电力的容纳度都是有限的，这个我在之前分析特变电工的时候也详细讲过。
　　除非电网全面升级，否则能够允许并网进来的电量只有那么多。
　　即便是电网升级，这是一个巨大的投资，而且周期也必然很长，相对于新能源的扩张速度来说，简直是一个龟速一个像兔子一样。
　　不过今年是没问题的。
　　所以在市场这么好的情况下，产能又在快马加鞭的释放，组件出货量当然暴增。
　　但是随着整个行业的产能越来越大，加上某些原材料的上涨，毛利率是越来越低的。
　　如上图所示，2021年的毛利率已经下降到只有14.6%，2022年三季报进一步下降到13.4%。
　　也就是现在完全靠堆量，薄利多销。
　　一旦开始陷入存量市场竞争，毛利率还会再次下降。
　　这些年的不断投入，晶澳科技的资产负债率并不低，2021年70.7%，2022年三季报63.4%。
　　2021年的流动负债326.5亿，总负债402.5亿，2022年三季报流动负债399.8亿，总负债高达482.8亿。
　　再来看现金流。
　　2021年期末现金及现金等价物只有65亿，2022年三季报也只有43亿。
　　这个和负债比起来，好像差距有点大啊。
　　所以每年都有筹资一百多个亿的现金，不然就崩了。
　　当然经营现金流是不错的，尤其是2022年。
　　2021年经营现金流入391亿，2022年三季报483亿。
　　用银行贷款专员的话来说，流水还不错。
　　不过经营现金流出同样也是不小的，2021年354亿，2022年三季报458亿。
　　这一进一出，其实也没剩多少，就二三十个亿。
　　好在流动资产431个亿，还债还是没问题的。
　　但是同时有另一个问题，这么高的负债率，这么低的现金流，行业如果一直景气，也还好，但是一旦景气度下滑，什么样的后果就不用我说了。
　　相比之下，隆基的资产负债率虽然也有60%，但是人家账上可是躺着486个亿的现金。
　　即便730个亿的流动负债要高于晶澳科技，但显然债务风险也要小得多。  四、总结
　　新能源这个东西算算时间，又火了好几年，这几年可以说是黄金发展期。
　　不管是我国的光伏装机量一直都以比较高的速度在扩张，全球也是这样。
　　比如2021年，全球光伏新增装机175GW，同比增长21%。
　　这么火热的市场，也差不多要降降温慢下来了。
　　我的观点是今年还能享受到扩张期的红利，明年慢慢地就不会了。
　　对于大多数新能源企业来说，不止是光伏，高负债是普遍情况，当然发展是必须要加杠杆的，这个本身并没有问题。
　　可是也不能盲目地负债。
　　在胜负未分之时，所有人都是想着自己是留下来的那一批。
　　所以趁着还有时间，景气度还在，就疯狂扩张。
　　可以说这也是无奈之举，现在不扩张，那就现在开始慢慢没落，现在扩张，那就未来小概率能成功跑出来，大概率破产。
　　这样说并不夸张，大大小小的光伏企业数都数不清，就跟跑马拉松一样，出发的时候人挤人，越靠近终点，人越少。
　　晶澳科技之前穿越周期，依靠的就是＂稳＂，如今你觉得还稳吗？
　　我做了下面这张表，A股核心资产研究汇总的表格，里面精选了上百家优质的龙头公司，并附数万字的分析方法。
　　以后所有分析过的公司都会在上面这个表里更新数据，另外以后每周的周末，会把本周分析过的公司一起做一个深度总结，周总结也会和表格放在一起。
　　每次分析公司后，会在后面加一些更深度的观点或者计算方法，也会放到一起方便阅读，都记得去看。
　　专注于上市公司财报和基本面深度分析。
　　很多时候，盈亏也只是一念之间！
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　　一起探索企业基本面的研究，收获必然巨大。
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