CTA确实没有危机alpha

　　关于作者
　　20年A股、国际市场经验；宏观对冲策略，以及宏观尾部风险管理；
　　2008No。1InvestarsAwards第一名全球146家投行并连续三年前三；
　　华量奖最佳宏观奖2016
　　在对冲基金Arrowgrass（德银最大的对冲基金）AlphaCaptureSystem中排名最佳个人分析师。欧洲多空股票组合ArrowgrassOldStreetCapitalEurope在2008年次债危机中实中现盈利40；
　　《Reuters》意见提供者，《财新》、《证券市场周刊》、《华尔街见闻》专栏作者
　　成功预测并处理：2015A股去杠杆崩盘，2015欧洲难民危机，2016熔断，2017大小盘反转，2018去杠杆、贸易战、白马股流动性风险，2019Q2贸易战2。0，2020年疫情危机和全球金融危机，2021通胀风险，量化危机，能源危机，2022成长股危机，A股股汇双杀，美股熊市，欧债危机
　　一、CTA危机alpha？
　　这纯粹是一个营销噱头，我从来不认为CTA有抗黑天鹅或熊市的功能。
　　这个噱头的意思或来源应该是股市危机时候可以靠商品赚钱但股票和商品本来是2个不同的beta，只是周期不同步而已。周期同步下跌的时候，大部分CTA也躲不过去。
　　比如2015年，国内外商品和股市共振，同步暴跌，而且美油和国内的螺纹跌得如行云流水一般，按说懂点趋势交易的话，应该赚翻了吧？
　　可是
　　2015年，鼎鼎大名的国内量化界偶像Renaissance的CTA基金清盘了。不只是个别现象，CTA全行业几乎都亏损。而且人工CTA和量化CTA都亏损，包括W。
　　当年国内CTA也鲜有听闻表现亮眼的。
　　2018年初，全球再爆流动性危机黑天鹅，CTA再次集体回撤，比如海外著名的A。
　　而本周，A股没有危机，CTA却自己来危机了。
　　2015年，鼎鼎大名的国内量化界偶像Renaissance的CTA基金清盘了。来源：Reuters
　　人工CTA和量化CTA都亏损来源：Preqin
　　2015年，CTA全行业几乎都亏损。而且人工CTA和量化CTA都亏损，包括W业绩来源：HSBC
　　2018年初，全球再爆流动性危机黑天鹅，CTA再次集体回撤，比如海外著名的A来源：HSBC
　　2018年初，全球再爆流动性危机黑天鹅，CTA再次集体回撤，比如海外著名的A来源：FT
　　2018SGCTAindex来源：FT
　　二、Beta1Beta2的alpha？
　　CTA危机alpha这个噱头的意思或来源应该是股市危机时候可以靠商品赚钱但股票和商品本来是2个不同的beta，只是周期不同步而已。周期同步下跌的时候，大部分CTA也躲不过去。大部分CTA基金盈利还是依赖上涨行情，实际暴露于商品的Beta。
　　可是，从数学上，这明明是2个不同的beta，仅仅基于过度拟合或幸存者偏差的数据，非要生编硬套商品beta是股票beta的alpha，这不但误导投资者，而且违背了风险管理的原则导致客户和自己都无法正确地给业绩风险归因，害人害己。
　　三、国内CTA的相对海外CTA，确实有alpha
　　虽然我们反对过度营销，但是通过和同行的交流，我们认为，国内的CTA基金经理相对于商品（尤其海外）资产的beta，确实有alpha，尤其人工CTA我们看到很多出身于实业，从，能源、钢铁、贸易等领域，有一线产业经验的基金经理，能够准确地判断产业周期，价格供求关系，挖掘出各种各样的与经济周期低相关的alpha。本周他们有不少人收割量化和抱团的CTA。
　　我想，其内在原因在于除了基金经理自身优秀以外，宏观背景上，还因为
　　国内在一定程度上存在计划经济，只要是计划经济，就会有人的行为错误。虽然西方的市场经济，也有人为错误，但计划经济的人为错误更明显，缺乏有效的多空博弈，持续时间更长，比如去年的基于减碳和环保的商品行情。宏观调控层面的行为错误给了商品长期定价错误的。
　　中国近20年来处于大的人口红利和消费升级导致的超级地产周期（海外没有），叠加香港模式的地产绑架地方财政，经常造成阶段性的小级别牛熊周期，还有近年来每逢经济危机就靠地产救经济。地产经济的行为错误里，蕴涵了不少产业人士可以捕捉的交易机会。
　　另外，国内由于监管缺失，商品的产业数据源比较混乱和低效，某些数据库可以短期操纵商品的价格走势，也制造了交易机会。在海外，由于缺少计划经济，且商品数据标准化，单纯依赖掌握数据几乎没有任何优势。
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　　四、国内CTA基金的有模仿股票基金抱团趋势
　　近年来由于流动性泛滥，地产托市，保收益的信托市场，垃圾债市场被清理等宏观背景，理财需求被大量释放出来，进入商品市场。
　　尤其2020年疫情之后，我们观测到商品市场存在严重的抱团现象，垄断商品流动性，人为压制商品下行波动，从而人为制造高Sharpe曲线。这其实属于作弊，不可能是常态，尤其在地产大周期已经大概率完结的宏观背景下，多头靠抱团垄断黑色产业链价格的定价权将会逐渐消失就像万科，恒大，融创这些地产巨无霸，在周期反转的时候，比秋天的蚱蜢还弱小。
　　国内这两年资金在商品抱团，对实体经济侵害也很大，比如2021年的动力煤，加剧了国内的滞胀问题，严重危害人民的生活安全，所以招致了发改委的重拳还击，当然，错的起源也在宏观调控部门粗制滥造的计划经济。
　　另外，据我们和同行交流，量化CTA可能没有主动参与做庄或抱团的意图，但客观上，抱团导致价格形态变化，训练出大量同质化的类被动商品投资基金。
　　五、本周商品为什么下跌？
　　据说本周CTA基金大幅回撤因为黑色趋势突然反转，但其实，无论从技术分析，宏观，微观，黑色都已经先给了空头信号。无论A股或商品，并不存在趋势反转的黑天鹅场景除了原油有趋势反转信号。
　　宏观上，从上海解封以后，宏观刺激已经明显从地产转向汽车，大概率因为央妈也看到刺激地产无望。
　　至于能源，
　　能源上涨，拉高通胀，逼迫全球央行升息对抗通胀升息打压商品价格或推高衰退预期，负反馈回能源和工业品价格；
　　美国禁止能源出口，压低了美油和美国天然气价格虽然这个逻辑有瑕疵，会导致Brent原油和欧洲天然气上涨，但至少市场短期不在乎。