万华化学的蜕变兼谈2022年半年报

　　Hello，大家好，今天我想跟大家一起看一看万华化学的2022年半年报。按照往常的习惯，对这种半程的数据我一般是不太看重的。一者我认为这个周期太短，看不出什么东西；二者对于如此体量的上市公司，存在巨大发展势能；三者在我体系也无需我如此密切跟踪上市公司的一举一动。
　　但对于2022年，我决定还是要看一看这些上市公司的半年报，业绩什么的不是最主要的，更重要的我是想看看这些上市公司，在遭遇外部环境急剧变化的情况下，他们的表现到底是怎么样，也可以近似看成一次经济收缩期的压力测试。
　　根据万华化学发布的2022年半年报，2022年上半年万华化学共实现营业收入891.19亿元，同比增长幅度为31.72%，实现归母净利润103.83亿元，同比下滑23.26%，呈现出营收上升而盈利下降的情况。从公司主要业务来看，上半年公司聚氨酯业务实现销量207万吨，同比提升9.24%，实现收入332.46亿元，同比增长16.99%，石化业务销量610万吨，同比提升19.89%，实现收入392.12亿元，同比增长44.92%；精细化学品业务销量44万吨，提升32.97%，收入104.41亿元，增长58.41%。
　　可以说，如果从产品销售的角度看，万华化学在2022年上半年是做得非常好的。
　　大家也知道受俄乌冲突等地缘政治因素影响，原油、煤炭、天然气等大宗原材料的价格在2022年内出现了较大幅度的上涨，导致了万华化学的原材料和能源成本的上行，而主要产品受自身供需周期的影响，难以把成本转嫁给客户，上述因素共同作用导致了公司的毛利率出现了将大幅度的下降，进而导致公司的业绩有所下滑。
　　上半年公司主要原材料中，纯苯均价8461元/吨，同比上涨30.15%，5000大卡煤炭均价1090元/吨，同比上涨52.23%，丙烷均价825美元/吨，同比上涨47.10%。丁烷均价829美元/吨，同比上涨53.55%，均出现较大涨幅。
　　而主要产品方面，根据卓创资讯数据，纯MDI和聚合MDI上半年均价分别为22125.9元/吨和19261.8元/吨，同比下跌0.7%和2.68%。2022年上半年公司综合毛利率18.45%，同比下滑12.62个百分点，其中聚氨酯系列毛利率28.20%，下降18.1个百分点，石化系列毛利率5.28%，下降12.72个百分点，精细化学品及新材料毛利率28.59%，提升0.1个百分点。
　　客观来说，万华化学上半年聚氨酯销量的增长主要受益于海外市场的需求拉动，欧洲地区天然气供应紧张导致聚氨酯开工受限，推动了公司海外销量的增长。近期，巴斯夫执行董事会主席表示：＂在德国，天然气作为原材料或能源没有替代品，天然气短缺将导致其没有足够的能源用于化学生产，并且缺乏制造产品的关键原材料＂。早在3月份德国启动天然气供应预警时，巴斯夫就警示过，路德维希港基地存在停产风险。
　　彭博数据显示，5月欧洲MDI和TDI价格较国内分别高637、1335美元/吨。国内的MDI和TDI的价格也已经止住了上半年下跌的趋势。下半年欧洲天然气供应紧张的态势预计难以缓解，随着冬季来临，欧洲工业生产预计将受到较大冲击，为公司聚氨酯出口带来支撑。需求面方面，预期随着房地产政策的放松、大事件后疫情控制松绑，需求有望底部复苏，推动聚氨酯景气的提升。
　　说到这里，我不妨一起看一下万华化学这几年的蜕变。曾几何时，其实万华化学这家公司很简单，论起复杂程度并不会比贵州茅台高太多。我们只需要关注MDI这一种产品的供需情况，更进一步我们再跟踪一下主要原材料也就是纯苯与MDI的价格差，对万华化学年度的盈利情况基本就有一个底了。
　　但近几年来，万华的情况发生了比较巨大的变化。新材料品类不断丰富，在石化业务的基础上，万华持续发力精细化学品和新材料业务。公司已积极布局柠檬醛及衍生物、PC、合成香料、生物可降解塑料等多个项目、锂电正极材料、大尺寸单晶硅等高附加值的新材料。2022年1月，公司年产5万吨磷酸铁锂项目在四川眉山正式启动，目前已完成环评公示，1万吨三元正极材料预计年底建成。凭借公司石化业务带来的原材料质量和成本优势，公司的新材料业务发展潜力是非常广阔。
　　但如果我们仅仅是简单看一下公司拓展的相关产品领域，可能给我们的第一感觉是非常庞杂，怎么会有那么多的产品，万华真有那个能力做好这么多条产品线吗？公司是不是在贪大求全呢？
　　按我理解，有这样的想法主要是因为我们对整个化工产业链不太了解。我们可以一起看一下万华化学聚氨酯板块的产业链图。MDI的生产过程首先就需要纯苯、气化煤和原盐分别在蒸汽、电高压、高温气化装置、硝苯装置以及氯碱装置中搭配氢气、CO和氯气等几十种原料进行化学反应。
　　而无论是纯苯、氯气、光气、CO这些气体，还是烧碱、硝酸等等这些液体，又或者硝基苯、二硝基甲苯等等这些固体，都是有毒、有害甚至是易燃易爆的物质。由于安全的原因，上面所说的这些原料基本不允许长距离运输，只能在现场生产与使用，生产聚氨酯的生产基地需要完成这一连串产品的生产，工厂的生产环节环环相扣，任何一个环节的纰漏都会导致整个基地的停工，损失巨大。
　　生产聚氨酯有两大原料，一个是MDI和TDI，业内俗称＂黑料＂；另一项则是是聚醚，业内俗称＂白料＂。万华化学当年在突破MDI技术和产能后，万华缺失的就是聚醚。2007年，万华化学通过收购广东容威，获得了聚醚的生产基地，补齐了在聚氨酯领域的缺角。可生产聚醚需要环氧丙烷、生产环氧丙烷又需要丙烯作原料，于是又上马了75万吨丙烯裂解装置。等到整个产业规模扩大后，万华出现了一个巨大的瓶颈，生产MDI产生的副产品盐酸难以消化。为此，万华投资建设100万吨乙烯产能，用乙烯与盐酸做成市场畅销的PVC产品。
　　其他的各个板块其实都是这样一个扩张逻辑，万华化学构建起石化业务，既确保了聚氨酯板块的生产原料，又解决了副产品消化，形成了完整的产业闭环，同时为精细化学品拓展奠定了基础。 正是因为上面的原因，公司所生产的产品、工艺非常特殊，生产链条非常长，不是具有超强的技术储备及管理能力，想进入这个市场非常非常难，可以这只能是巨头间的游戏。用我们通俗的话来说，就是万华的护城河是比较深的。
　　总体来说，我们目前看到的万华化学，正是从原来在MDI这个细分领域的龙头企业，向全面新材料巨头蜕变的过程，万华正越来越接近国人对他的期望——中国的巴斯夫。
　　但我们也要很清醒的是，巴斯夫是全球化工业集大成者，近几年来，万华化学在世界化工业内的排名快速上升，从2016年的70名，快速提升到30名的位置。根据《化学与工程新闻》的排名，2021年全球化工企业50强中万华化学排名29位，而第一名巴斯夫年销售额为674.91亿美元，仍然是万华化学的6倍有余。
　　想当年，西方的技术专家断言＂中国人靠自己的力量是搞不出MDI的＂，皮鞋的鞋底都成了中国卡脖子的技术之一。而万华的MDI之路，就从这里开始。随着近几年投资的大项目陆续投产，占据了聚氨酯和新材料更多的市场份额，万华从一家在单一细分领域的领先者蜕变成化工新材料行业的重量级玩家。我个人认为，万华化学的未来是值得期待的。
　　至于利润的周期性，我想，这块农地主要不是盐碱化，只要有歉收的年份，那必然也会有丰收的年份，我们又何必去操心这些我们控制不了的事呢？
　　这次就这么多，我们下次再见吧！
　　全文完
　　温馨提示：本文仅作为个人投资的记录，所谈及的投资标的不涉及任何形式的推荐，请独立思考，并自担风险。