全球资产定价之锚创逾10年新高

　　作 者丨吴斌
　　编 辑丨包芳鸣，江佩佩
　　图 源丨图虫
　　随着美联储等央行鹰派政策愈演愈烈，美债价格持续大跌，各期限美债收益率再创多年新高。
　　美东时间9月22日，两年期美债收益率触及4.163%，创下2007年10月以来最高。五年期美债收益率触及3.942%，创下2007年11月以来最高，10年期美债收益率跳升至3.716%，为2011年2月以来最高。2年/10年期公债收益率差一度达到58个基点，是至少20年来最严重的倒挂。9月23日各期限美债收益率再度走高。
　　图/截至北京时间9月23日22时关键美债收益率情况，来源：wind
　　对于持续超鹰派加息的美联储，国金证券首席经济学家赵伟对21世纪经济报道记者分析称，考虑到本轮通胀形成机理与过往大为不同，流动性过于宽松导致起势较急、供给端主导决定落势较慢，美欧货币政策转紧慢了一拍、重回宽松或也将慢一拍。对于市场而言，未来的核心关注点将切换至终点利率水平及政策转向时点预测。9月会议后，市场不仅将美联储终点利率预期从4.25-4.5%上修至4.5-4.75%，也将政策转向时点预期从2023年6月延后至7月。
　　此外，通胀问题也比此前市场预期的更加顽固。德邦证券首席经济学家芦哲对21世纪经济报道记者表示，我们认为当前通胀的黏性与扩散性意味着高通胀的久期将被拉长，这意味着通胀根深蒂固的风险仍然趋于上行，市场对近端美联储货政紧缩的预期尚未充分计入。与此同时，供给侧面临的问题或是结构性而非周期性的。虽然短期总供给存在边际层面的改善，但总供给面临的收缩或是中长期的。
　　全球央行加息潮声势浩大
　　在超鹰派美联储带动下，一场声势浩大的央行加息潮愈演愈烈。
　　美联储9月21日将基准联邦基金利率上调75个基点至3%-3.25%，此次利率决议被市场解读为极端鹰派，美联储政策制定者对今年年底利率水平的预测也大幅上调至4.4%。在今年剩下的两次会议上，美联储将需要再加息125个基点。
　　图/2022年美联储加息时间轴 来源：21数据新闻实验室
　　信安环球投资公司首席全球策略师Seema Shah表示：＂美联储正在策划硬着陆，软着陆几乎是不可能的。鲍威尔承认在一段时间内经济增长将低于趋势水平，这应该被解读为央行在说经济衰退。从现在开始，形势将变得更加严峻。＂
　　随着美联储持续加息，未来几年联邦政府面临的财政赤字也将进一步加剧。根据非盈利组织美国尽责联邦预算委员会（CRFB）的预测，仅本周宣布的加息，就将在未来十年增加2.1万亿美元的政府赤字。
　　如今，美国总债务水平已经膨胀到了GDP的约120%。随着利率上升，美国联邦政府30.89万亿美元债务的借贷成本也会上升。CRFB此前已预计，在未来几年，债务本身的利息支付将成为联邦预算中增长速度最快的一部分。
　　在美联储加息过后，全球多家央行紧跟美联储步伐，也采取了激进加息行动，进一步加剧了美债市场的抛售。在美联储9月利率决议落幕后不到一天时间里，亚欧非就有不下七家央行选择出手加息，而且还不包含那些本就将货币政策与美联储挂钩的央行。
　　图/截至9月23日，2022年全球央行加息情况统计，来源：金十数据
　　更具有标志性意义的是，9月22日，瑞士央行如预期将利率从-0.25%上调至0.5%。自此之后，欧洲地区的所有央行全都脱离了负利率，标志着欧洲负利率时代的终结。
　　在美债收益率狂飙背后，不少美债交易员还对各国采取汇率干预行动以捍卫本币的举措感到担忧，一些人担心日本可能会抛售美债来筹集购买本国货币所需的美元。9月22日，日本央行自1998年以来首度入市干预买入日元，而日本是持有美债多达1.2363万亿美元的＂美国第一大债主＂。
　　不过也有观点认为，短期内日本不会大幅抛售美债。日本央行在美联储的外国及国际货币管理局回购池中拥有逾1100亿美元资金，这些现金耗尽后日本才可能不得不卖出美债。
　　RBC Capital Markets美国利率策略主管Blake Gwinn表示：＂日本央行首先会考虑到动用逆回购池里的现金，因为这是没有成本的。如果日本央行选择在这个时间点抛售美债，那将会承受资本损失。＂
　　10年期美债收益率上涨空间或有限
　　需要注意的是，在美联储大力加息推升美债收益率的同时，经济衰退的风险也在急剧升温。
　　实际上，就连美联储自身也承认了经济衰退的可能性。鲍威尔在本周利率决议后的新闻发布会上表示，＂我们一直认为恢复价格稳定的同时达成软着陆非常具有挑战性，我们不知道加息是否会导致经济衰退。如果货币政策要紧缩更久，软着陆的可能也会降低，而我们的宗旨是降低通胀。＂
　　从更大范围来看，国际货币基金组织（IMF）总裁克里斯塔利娜·格奥尔基耶娃（Kristalina Georgieva）9月22日也表示，今年全球经济前景＂黯淡＂，但2023年的情况可能会更加严峻，除非各国央行能够控制住通货膨胀。
　　尽管美联储超鹰派政策让10年期美债收益率持续飙升，但随之而来的经济衰退担忧也在限制未来的上行空间。芦哲认为，短期来看，紧缩与衰退逻辑同时作用于10年美债利率的交易意味着其高波动率的走势仍将延续，尽管10年美债利率突破3.50%的前高，但考虑到衰退逻辑在时间和空间上的放大，这难以带来10年美债利率新一轮的中枢上涨。
　　对于未来，赵伟预测，未来2个季度左右，外围市场将延续高波动的状态，经济层面处于＂滞胀＂向＂衰退＂切换的敏感阶段，政策预期的稳定性也相对较差。领先指标显示，海外经济步入＂衰退＂的窗口或在冬春之交。考虑到货币、财政＂兜底＂的及时性及有效性也会大幅弱化，海外未来＂衰退＂的程度可能被低估。紧缩周期下，企业杠杆行为＂逆转＂是主要风险考量，不排除＂危机＂式衰退发生的可能。以史为鉴，步入衰退的过程中，海外市场仍存在较大的调整压力，这轮或许也不例外。
　　在芦哲看来，美联储要想捍卫物价稳定的承诺，必须让供需恢复至疫情暴发前的均衡态。而在总供给大概率无法充分修复的背景下，美联储要做的或不仅是让总需求回落至疫情暴发前的水平，而是让其低于疫情暴发前的水平。
　　紧缩大潮下美国房贷利率逼近6.3%
　　作为＂全球资产定价之锚＂，10年期美债收益率近期的涨势也带动了美国房贷利率不断上行。
　　9月22日，美国住房抵押贷款金融巨头房地美（Freddie Mac）公布的贷款机构调查显示，美国30年期固定抵押贷款的平均利率已经攀升至6.29%，创下2008年10月以来最高。
　　更高的利率几乎会影响到经济的每一个角落，但对住房的影响尤其严重，刚需买家的月供将增加数百美元甚至上千美元。
　　与此同时，美国房地产市场也在明显降温，虽然房屋价格继续录得同比增长，但价格正在逐月下降，飙升的房贷利率让许多潜在购房者望而却步。
　　9月21日美国全国房地产经纪人协会（NAR）公布的数据显示，美国7月成屋销售总数连续第七个月下降，达到年化480万户，创下2020年5月以来新低。此外，8月成屋价格中位数同比上涨7.7%，达到38.95万美元，为2020年以来最小涨幅。对比来看，今年6月，成屋价格中位数一度达到41.38万美元的历史最高。
　　尽管高利率和高房价打压了需求，但库存问题仍有望支撑房价，大跌不太可能出现。NAR首席经济学家Lawrence Yun表示，＂未来几个月甚至几年，库存将保持紧张。一些房主在锁定近年来处于历史低位的按揭贷款利率后，不愿出售，这增加了对更多新房的需求。我们没有看到净库存的增加。＂
　　一个不利的信号是，尽管美国楼市整体有所降温，但租房市场却是＂热火朝天＂。8月29日Zumper公布的数据显示，美国新上市一居室住宅的月租金中值为1486美元，比2021年8月上涨11.8%，也超过今年7月触及的纪录高位。美国超半数城市的租金出现两位数上涨，部分城市的涨幅超过30%。
　　而对美联储而言，显然并不希望看到租房市场如此＂火爆＂。住房成本是美国CPI构成中最大的组成部分，权重约占三分之一，住房成本往往也会成为美联储决定加息路径的重要指标。随着更多租约到期并体现更高的市场价格，未来几个月租金可能还有更多的上行空间，美联储的紧缩压力仍将不轻。
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　　本期编辑 江佩佩 实习生 罗新雨