海天酱油风波留给我们的一道思考题

　　今年上半年，朋友曾赴佛山本埠近距离观摩海天味业，为其留下深刻印象。在他的描述里，对海天的现代化程度与内部管理的规范性大为赞叹，进而更加对酱油茅的江湖地位深以为然。
　　孰料半年过去，一场不期而遇的添加剂风波，令海天陷入风雨飘摇之中。
　　其实在食品类快消领域，所有从业者向来如履薄冰与食品质量关联的问题，从来就是这个行业无法回避的黑天鹅，单纯从概率上讲：只会迟到，从不缺席。某种意义上，这也是这个行业最大的脆弱性所在。
　　至于海天当前所涉的风波，随着更为广泛的讨论，会逐渐趋于明朗并告一段落。但现象之下，一些更为深刻的思考题，则可能会在未来一个更长周期内，引发更多人的持续斟酌。01加冕之路
　　理解当前的争议，我们需要一个更长期的视角。
　　海天味业系由上世纪50年代佛山25家酱园合并而成。1994年公司股改，庞康担任总经理，此后海天味业便没有更换过一把手。庞康的魄力，也成就了海天此后如日中天的发展。
　　股改之后，庞康致力于打破酱油企业偏安一隅的产业格局，将海天打造出一个全国性品牌，遂在产能端进行了大刀阔斧的改革：相继花费3000万元引进国外高速生产线，并且不惜血本在央视黄金时段投放广告，紧接着进行了大量的资本开支引进包装线、建立生产基地，建立阳光晒池群，以提高产能。
　　时至今日，海天的产能已接近其他头部调味品企业的产能之和。
　　与产能一体两面的，是销售体系。庞康组建了庞大的地推团队，早在2003年就提出了打通下沉市场的农村销售策略，超过千人的销售团队铺满了300多个城市，数千个县城的货柜渠道，覆盖商超、便利店甚至是小卖铺零售店，渠道建设也成为了海天的护城河只要推出新的调味品，庞大的销售网络总能实现无缝覆盖。
　　同时，海天也着手向B端发力，亦逐渐成为这B端的王者之师而这更是奠定其江湖地位的关键。
　　依靠着规模化生产带来的成本优势，以及覆盖面足够广的销售渠道，海天于2013年成功实现收入突破百亿的目标。2014年，顶着调味品之王桂冠，海天成功登陆A股。
　　截至2021年年报，海天味业上市以来，收入复合增速达到了14。29。在售价低于行业平均水准的情况下，毛利率在2018年最高达到了46。47。
　　虽然不及白酒行业毛利，但是作为家用必备消费品、充足的现金流储备、冠绝行业的净利率水平，使得海天被冠以中国版漂亮50成分股、酱油茅之称。
　　图：海天味业历年经营活动现金流来源：Choice金融客户端
　　图：调味品行业净利率对比来源：Choice金融客户端
　　至此回看，海天味业主要还是依赖着好的赛道、规模效应的优势、严格的成本把控一步步走向成功。
　　海天味业上市以来，一直保持着净利润和营收的双增长，最高市值超过了7000亿；截至今年9月底，股价8年涨幅超过800，稳坐调味品行业的龙头宝座。
　　欲戴其冠，，必承其重。很大程度上，龙头老大的桂冠，也令海天背负上了更大的行进包袱特别是登陆资本市场以后，面对投资者的增长预期，王者没有退路可言。02王冠焦虑
　　持续的高增长唯存在理想国之中。即便调味品行业一哥，也难免在经济周期里遭遇增长困境。
　　随着市场渗透率达到了79。4、市场占有率17左右，在区域性市场较强的调味品市场，海天肉眼可见地遭遇了增长天花板2021年无论是营收增速，还是净利增速，都跌破了10。
　　图：海天味业营收净利增速图来源：Choice金融客户端
　　诚然，对于消费品而言，常年维持在80倍左右的PE（市盈率）并不现实，也很难有一款产品或者一个企业能够一直保持高增长，价值回归理性是必然结果换句话说，这也就意味着，可能会带来业绩与估值的双杀。
　　对于这样的产业现状与资本市场预期，行业一哥如何能意识不到？
　　对此，过去几年我们看到，海天似乎正竭尽一切办法保增长：酱油见顶就拓宽产品线，一如耗油、调味酱等；在开辟第二大单品曲线同时，则继续苦心钻研成本曲线从数据上可以产出，确实做的不错：
　　海天的毛利率在同行中一直处于领先地位，2021年才被千禾超越，但差距不大。考虑到海天的全系列产品ASP要比千禾低很多（海天主品类均值约为16。97元500ml，千禾约为25。36元500ml），海天对于成本的掌控其实更好。
　　图：调味品行业毛利率对比来源：Choice金融客户端
　　我们从另一项数据也可以旁证，海天无论是人均产量还是人均产值，都是同业翘楚，高出其他企业数倍，规模优势明显。
　　图：调味品行业人均产量、产值对比来源：东兴证券研究所
　　优秀的成本管理让海天保持了近10年的高速增长，但一个常识问题在于：成本的边际曲线是有限的。即便再努力，也不可能成为增长的绝对动因。
　　因此在成本端，其实我们可以窥见，海天对于现代工艺的依赖性仍是持续强化的
　　我们从原材料占营收比重中可以看出，除了2021年因为豆粕等原材料大幅涨价出现占比上升外，其他年份海天的原材料占收入比呈明显下降趋势。
　　图：直接材料占比及黄豆期货价格历年均值来源：企业年报、野天鹅
　　相比之下，黄豆（大豆）的期货价格走势其实较为平稳，2020年之后的涨幅波动也更加明显。换句话说，海天的调味料对于黄豆价格的依赖相对不高。
　　作为投资者而言，良好的成本控制自然是喜闻乐见的事；但是对于消费者而言，科技进步导致酱油对原材料的依赖更小，则难免带来心里层面的冲击毕竟消费者购买调味品，本质上还是希望能够买到更多具备真材实料的产品。
　　如是，所谓不期而至的风波，实际有其爆发的必然性。
　　当然此处必须指出的是，食品添加剂广泛应用于世界各国的食品制造中，各国对食品添加剂均有明确的法规标准，这些标准本身没有高低之分、优劣之别。无论是什么牌子的酱油，都有存在添加剂的产品。包括海天在内，在国内外市场，既有添加剂产品（生产周期更短，成本更低，价格更低），也有0添加的产品（生产周期更长，成本更高，价格更高）。
　　但无论如何，对于海天味业来说，这场风波都是一次深刻警示：利润最大化和消费者利益最大化的天平需要保持平衡。其实，本质上看，利润最大化股东权益做大化，如果一个企业一味迫于增长压力，追求短期利润最大化，远期来看势必也会损害长期股东权益。
　　某种意义上这也意味着，对于海天来说，在未来一个周期，如何走出唯成本论陷阱，将是其最关键的命题与看点。03一道更重要的思考题
　　如果用更纵深的视角看待当前的风波，会有一道更重要的思考题值得我们深刻斟酌求索：
　　中国人的饮食口味为何越来越重了？
　　这个问题其实就像重口味食品一样，成因相当复合。对此，我们似乎很难给予一个明确的答案但这不妨碍我们给出一些观察角度：
　　在调味品的全球工业化进程中，整个供给端似乎扮演着推波助澜的角色：随着B端厨房的专业制度化，很多大型的食品公司在源头厨艺学校领域，正在成为无形之手。通过合作赞助手段，最终使调味品的丰富程度更大化呈现在我们的餐桌之上，呈现出一种整体无意识共识。
　　当时当下，理解这样的无意识进化，最直观的方式，莫过于我们多去看一些菜谱视频教程了。
　　道德经有云：五色令人目盲，五音令人耳聋，五味令人口爽。古人的智慧，诚不我欺。而这，恐怕才是这场风波带给我们所有个体最重要的启示与思考。