华夏幸福让出400亿，王文学画饼还债

　　图片来源视觉中国
　　钛媒体注：本文来源于微信公众号中国企业家杂志（ID：iceocomcn），作者李艳艳，编辑周春林，钛媒体经授权发布。
　　化债路上的华夏幸福老板王文学，又拿出一份新方案：
　　搭建幸福精选和幸福优选两个平台，以其中49股权实施债务重组，预计换取债权不超过400。39亿元。12月19日，华夏幸福（600340SH）发布公告，披露了具体的偿债资源和补充方案。如若奏效，华夏幸福身上的债务能减少近七成。
　　自2021年2月官宣首笔债务逾期后，华夏幸福迅速陷入死亡螺旋，并在当年10月启动债务重组。今年9月16日，以股抵债首次纳入公司化债计划。包括物管、代建、产业新城运营等现有优质资源，被悉数装进平台资产包。第三方机构称，资产总估值超千亿。
　　这个方案主要是为了化解我们将近50亿美元的海外债。目前海外债权人反馈还不错，对方案也比较认同，明年1月初即有定论。一位华夏幸福内部高管对《中国企业家》透露。至于后期债权人的退出方式，不外乎后期公司上市，或以现金形式转给其他公司。
　　值得注意的是，这些优质资源不仅是华夏幸福还债的重要筹码，也是公司未来持续经营的曙光所在。今年7月，华夏幸福宣布转型轻资产，就是做乙方生意。一位不愿具名的房企人士称。在他看来，王文学选择以股换债，就是以时间换空间，既是形势所迫，也是疏通之策。
　　为了化债，王文学已使尽浑身解数。不过，超千亿的轻资产估值是否偏高、平台内多家公司持续下滑的盈利能力何解，也让包括债权人、其他房企人士、行业专家在内的多位人士，对这一最新祭出的偿债方案抱以悲观预期。甚至有人认为，王文学给债权人画了一个大饼。
　　无论如何，债权人跟华夏幸福的未来更深度地绑在了一起。而鉴于当前持续低迷的市场环境，后期债权人能否顺利退出，仍存有很大不确定性。截至目前，华夏幸福还余有超926亿元金融债务，尚未签署债务重组协议。此外，变卖资产的计划亦不顺利。
　　债务重组能否成功，最终取决于债权人意愿。无论如何，先推推看。前述华夏幸福高管称。
　　以股换债，让出400亿
　　12月19日，华夏幸福公告称，拟以所持有的下属公司股权注资搭建幸福精选平台及幸福优选平台，并以两平台股权作为偿债资源，与公司金融债权人及经营债权人实施债务重组，债权人将以不超过400。39亿元债权换取两个平台不超过49的股权或相应收益权。
　　最新公告中，华夏幸福给出了具体操作方法：
　　对于境内平台搭建及境内债权部分，华夏幸福在境内先新设夹层公司、股权激励持股平台以及多家债权人持股平台；继而由华夏幸福、夹层公司、股权激励持股平台以及债权人持股平台一同设立及增资幸福精选平台以及幸福优选平台。
　　其中，华夏幸福以精选下属公司以及优选下属公司的股权注入幸福精选平台以及幸福优选平台，最终形成公司、夹层公司、股权激励持股平台及债权人持股平台通过幸福精选平台及幸福优选平台间接持有下属公司股权的持股架构。
　　关于选择以换还债方案债权人的退出方式，华夏幸福曾在今年9月的公告中指出，包括但不限于‘幸福精选’平台在资本市场独立上市、将‘幸福精选’平台股权以现金方式出售等方式，协助债权人实现‘股’的退出。
　　本次重组还设置了早鸟期，债权人年底前入局，可享受七五折优惠。华夏幸福在公告中称，幸福精选平台第三方预测估值500亿元，幸福优选平台第三方预测估值521。40亿元。对于已经深陷债务危机的华夏幸福来说，超千亿估值是否偏高，市场看法不一。
　　来源：公告截图
　　从财务数据来看，幸福精选平台为较优质资产。2022年19月，平台内三家主体公司合计营收为21。4亿元，净利润为4887。39万元。多位行业人士认为，对比行业同类业务的估值表现，即便按早鸟期七五折价格来计，华夏幸福给出的平台估值数额也明显偏高。
　　比如，华夏幸福对幸福精选平台（100的幸福基业股权60深圳伙伴产业服务股权51苏州火炬创新股权）给出的预测估值是500亿元，而管理规模居行业前列的保利物业，其2021年营收为107。83亿元，对应的市值为262亿元；融创服务2021年营收为79。04亿元，对应的市值为119亿元。
　　而幸福优选平台公司设立时间较短，目前尚无相关财务数据直接佐证。
　　中国企业资本联盟副理事长柏文喜对《中国企业家》表示，华夏幸福的这个重组方案具有较强的可实施性，将优质业务拿出来重组，表明华夏幸福确实在竭尽全力化解债务危机，以争取最大限度保护债权人利益的同时，推动公司业务经营的恢复。
　　明确一个路径
　　去年9月，因控股股东华夏控股持有股票被强制执行，导致原第二大股东平安人寿及其一致行动人，被动当上了华夏幸福的第一大股东。而自2018年7月份平安入股以来，华夏幸福市值已跌去超八成。在化解债务危机这条路上，华夏幸福已经走了一年多。
　　在债委会牵头下，各方机构都在积极推进华夏幸福的债务问题的解决。一位华夏幸福内部人士对《中国企业家》强调，化解海外债是此次重组方案的主要目标。结合目前与债权人的沟通进展来看，公司层面对化债结果充满信心，希望很大。
　　华夏幸福此次披露以股抵债计划细则的同时，还设置了股权激励计划，试图以此加深员工们与上述平台之间的连接，激活盈利能力。华夏幸福称，相关安排有利于加速上市公司摆脱当前困境，将上市公司、股东及债权人各方利益紧密结合。
　　从数日前的一则公告来看，这份以股抵债方案已获得部分美元债投资人的接纳。
　　数据显示，华夏幸福境外美元债的存续总额为49。6亿美元（折合人民币约345。6亿元）。截至目前，持有境外美元债券本金总额84。14的持有人已签署境外《重组支持协议》，其中持有原始债券本金13。15亿美元持有人选择将其债权中的部分份额通过以股抵债受偿。
　　今年9月16日至2023年3月31日为该方案的选择期，债权人选择此方案取得偿债平台股权时，即视为债权清偿完毕不可撤销。未接受补充方案的债权人，将仍按《债务重组计划》原定方式进行清偿。
　　一位信托行业人士透露，针对这个方案，各信托公司和代销银行的态度比较谨慎，因为以股抵债确实存在估值难度高、价值波动大、变现退出不确定等特点，所以我们还是建议债权人谨慎选择。
　　截至2022年11月30日，华夏幸福《债务重组计划》中的2192亿元金融债务，已签约实现债务重组的金额累计为1265。57亿元，还剩余926。43亿元尚未签署重组协议，这其中就包括350亿元的海外负债，还有数百亿的项目负债将通过出售资产带走。
　　目前，华夏幸福董事会已通过相关决议，但后续能否落地，仍在于债权人的接受度。至少目前，王文学已给到债权人一个明确路径和预期。在柏文喜看来，未来如果华夏幸福能推动这两个轻资产平台上市，相关债权人就能从资本市场快速退出。
　　近期，房地产市场修复政策频出。时至年底，射向房地产融资的三支箭发出后，华夏幸福也宣布，拟向不超过35名特定投资者非公开发行股票，募集资金用于保交楼、偿还债务等。这在一定程度上给了债权人信心。
　　柏文喜认为，华夏幸福近期积极推动股权融资计划的实施，也是债务方案能够顺利通过的利好因素。目前市场回暖乏力，而华夏幸福本身也缺乏更好的债务重组方案可供选择，预期最新的重组计划将会引发债权人的关注与重视，但最终接受程度如何，尚待观察。
　　以时间换空间
　　大约一周前，融创也对外披露了债务重组计划，其向债权人小组提交的重组框架中包含一条降杠杆计划，即拟向现有债务中的30亿40亿美元及若干股东借款，转换为普通股或股权挂钩工具，以实现可持续的资本结构。
　　据中指研究院统计，截至11月中旬，约有40家房企完成债券展期，总金额约1505。3亿元。约有17家企业计划推出债务重组方案。除了华夏幸福已推出的涉及2192亿元整体债务重组方案，恒大、奥园、世茂、花样年等多家企业也计划进行债务重组，但暂未形成相关方案。
　　以往罕见的债转股形式，正成为多数房企的偿债选择。正如香颂资本董事沈萌所言，债转股实质是以时间换空间的方式，保证债权人的一定权益，未来也不排除在政府支持下，开发商都采取类似模式解决债务问题，相当于把一个确定的死局变成一个不确定的未知局。
　　中指研究院企业事业部研究负责人刘水表示，出售资产、以非现金资产清偿、债务展期及减免、增加抵押物、债转股、共益债等方式是房企比较常见的化债方式。当前多数出险房企首先选择对到期债券进行展期，延后兑付压力，为解决流动性问题争取时间。
　　刘水也看到，多数出险房企仍未实现整体债务重组，未能走出流动性危机，因此，很难言说哪个方案的成功与否，或者优劣。尤其是，多数房企都未能公布细化方案。因为出险房企多数面临公司资产被查封和冻结问题，处置资产陷入僵局。部分出险房企在市场下行周期资产价值面临下降的风险，很难制定合理的偿债方案取信投资人。
　　出险房企为完成债务重组方案，需要协调债权人、地方政府、供应商等多个利益相关方，顺利推进债务重组和项目恢复正常经营。刘水称。在他看来，房企成功化债的核心，有赖于市场回暖，加上融资环境有所改善，债务展期及再融资难度或将有效下降。
　　今年7月，华夏幸福宣布全面转型为产业新城服务商，以轻资产运作模式为政府提供融资、产业招商、综合运营与城市营销推广等服务，为企业提供选址、代建、物业、投融资咨询等服务。华夏幸福表示，轻资产招商业务已累计签约7个项目，总投资超45亿元。
　　在此次战略转型大会上，王文学称，公司将在20222025年完成全面转型。未来房地产将是服务驱动型，只有依靠专精特新，依靠技术，依靠服务。华夏幸福副总裁、战略负责人林成红在华夏幸福官微上表示。他还称，这是由躺着赚钱向跪着赚钱转变。
　　只是，仍然深陷数百亿债务泥潭中的华夏幸福，跪着赚钱这条路能走通吗？