元宇宙资本驱动巨头效应，是互联网的新未来，还是镜花水月？

　　（报告出品方/作者：山证国际证券 研究部 ）1.＂元宇宙＂的起源、定义及特征
　　＂Metaverse＂一词由前缀＂meta＂（意为超越＂元＂）和词根＂verse＂（源于universe-宇宙）组成，直译而来便是＂元宇宙＂。
　　这一概念最早出自于尼尔·斯蒂芬森1992年出版的科幻小说《雪崩》(Snow Crash)，指在一个脱离于物理世界，却始终在线的平行数字世界中，人们能够在其中以虚拟人物角色自由生活。
　　• ＂维基百科＂对＂元宇宙＂的定义：
　　通过虚拟增强的物理现实，呈现收敛性和物理持久性特征的，基于未来互联网的，具有连接感知和共享特征的3D虚拟空间。
　　• 比较有代表性的＂元宇宙＂定义：
　　＂元宇宙＂是一个平行于现实世界，又独立于现实世界的虚拟空间，是映射现实世界的在线虚拟世界，是越来越真实的数字虚拟世界。
　　根据＂元宇宙第一股＂Roblox招股说明书中的阐述，＂元宇宙＂是一个具备一系列要素的虚拟世界，这些基本要素包括：身份（Identity）、朋友（Friends）、沉浸感（Immersive）、低延迟（Low Friction）、多样性（Variety）、随地性（Anywhere）、经济（Economy）和文明（Civility）。
　　尽管行业内对于＂元宇宙＂的最终形态没有细致的描述，但一般认为，＂元宇宙＂应具备以下几个核心属性：
　　• 同步和拟真
　　同步和拟真的虚拟世界是＂元宇宙＂构成的基础条件，用户在虚拟的＂元宇宙＂中进行交互时能得到接近真实世界的反馈信息。
　　• 开源和创造
　　通过制定＂标准＂和＂协议＂将代码开源，让不同需求的用户都可以在＂元宇宙＂内进行创造，不断扩展＂元宇宙＂边际。如Roblox,通过提供强大的编辑工具和素材，让用户能够尽情创作内容，并在虚拟社区中与伙伴一同体验交流、共同成长。
　　• 永续
　　以开源的方式运行并无限期地持续。
　　• 闭环经济系统
　　经济系统是驱动＂元宇宙＂不断前进和发展的引擎。2. 资本驱动+巨头效应引爆＂元宇宙＂概念
　　第一个将＂元宇宙＂概念写入招股书的游戏公司Roblox的成功上市及市场表现彻底引爆了＂元宇宙＂这一概念，＂元宇宙＂成为2021年贯穿区块链、互联网、数字娱乐等多个行业的爆点。
　　3.＂元宇宙＂的价值链及技术基础
　　依据Beamable公司创始人Jon Radoff 的理论，＂元宇宙＂价值链括七个层面：体验（Experience）；发现（Discovery）；创作者经济（Creator economy）；空间计算（Spatial Computing）；去中心化（Decentralizition）；人机交互（Human Interface）；基础设施（Infrastructure）。
　　＂元宇宙＂是继 PC 时代、移动时代之后的全息平台时代，需要以坚实的技术做基础。
　　技术视角下，支持＂元宇宙＂的技术集群包括：
　　• 网络和算力技术：
　　包括空间定位算法、虚拟场景拟合、实时网络传输、GPU 服务器、边缘计算，降低成本和网络拥堵；
　　• 人工智能；
　　• 电子游戏技术：
　　如支持游戏的程序代码和资源（图像、声音、动画）的游戏引擎；
　　• 交互/显示技术：
　　VR、AR、MR，特别是 XR，持续迭代升级，虚拟沉浸现实体验阶梯，不断深化的感知交互；
　　• 区块链技术：
　　通过智能合约，去中心化的清结算平台和价值传递机制，保障价值归属与流转，实现经济系统运行的稳定、高效，透明和确定性。
　　＂元宇宙＂技术基础，也可以用 BIGANT来概括： B 指区块链技术（Blockchain），I 指交互技术 （Interactivity），G 指电子游戏技术（Game），A 指人工智能技术（AI），N 指网络及运算技术 （Network），T 指物联网技术（Internet of Things）。
　　4.＂元宇宙＂的应用前景及市场空间
　　随着5G、云计算、VR/AR等技术快速发展,＂元宇宙＂正加速演化为可以映射现实世界、又独立于现实世界的虚拟空间,现实中的人可以使用数字身份在＂元宇宙＂中娱乐、社交、学习和工作等,完全打破了生活和游戏的边界。
　　＂元宇宙＂将对游戏、社交、内容、消费等一系列行业带来商业模式的升级，支撑＂元宇宙＂的技术演化也意味着巨大的投资机会。
　　根据 ARK 基金的研究，＂元宇宙＂的收入将以每年 17％ 的复合增长率从今天的约 1,800 亿美元增长到 2025 年的 3,900 亿美元；彭博的预测则称＂元宇宙＂的市场规模将在2024年达到8,000亿美元，到2030年或将达到2.5万亿美元。
　　✓ 游戏
　　游戏作为＂元宇宙＂的初级形态，是＂元宇宙＂在消费领域的第一大应用。事实上，很多游戏已具备的＂元宇宙＂的特征。
　　✓ 社交
　　＂元宇宙＂可以让远程交流变得更为自然、顺畅，尤其在疫情肆虐的当下。人们的社交边界可得到极大地拓宽。
　　✓ 教育
　　所谓＂言传身教＂，＂元宇宙＂可以完美克服线上教育的不足，解决教育资源分布不均匀衡的问题。不仅如此，依靠＂元宇宙＂技术，教师还可以展示很多在现实中难以展示的教学材料，例如复杂的实验等。
　　✓ 零售 ✓ 房地产 ✓ 旅游 ✓ 建筑、工程和设计 ✓ 沉浸式物理世界 ……5.＂元宇宙＂距我们还有多远？
　　长期来看，＂元宇宙＂是一个非常重要的创新，可能从根本上改变人类社会的形态。但是从当前生态各领域的发展来看，当下的＂元宇宙＂还未真正出现颠覆性产品和商业模式，相关技术仍处于常规的发展轨道，＂元宇宙＂距理想状态还有相当的距离。
　　➢ 关键支撑技术瓶颈
　　＂带上头盔就能进入到一个超级逼真的虚拟世界＂的＂元宇宙＂，所需要的沉浸感、低延时，以及接近于现实世界的虚拟世界效果，都需要极为苛刻的显示技术、网络技术、VR渲染技术和计算处理能力，而现时的技术距支撑理想中的＂元宇宙＂仍有较大的距离，如：
　　• ＂元宇宙＂对于低延时有很高的要求，因此它要求强大的算力和传输能力。
　　支撑＂元宇宙＂这么巨大的运算量，云计算是必需的设施。而应对＂元宇宙＂所产生的巨大数据进行迅速的传输，网络传输速率及质量仍有待进一步提升；
　　• VR/AR是进入＂元宇宙＂世界的钥匙，而现时使用VR一般都需要佩戴VR头盔。
　　对于大多数人来说，这样会严重影响对于＂元宇宙＂的体验，VR硬件需要解决小型化、轻薄化、以及防晕炫等方面的问题。
　　• 人工智能技术（AI）有待进一步成熟，降低内容创作门槛。
　　• 还有数字孪生技术（通俗地说就是制造物品在虚拟世界中的镜像的技术）等。
　　➢ 监管风险
　　从＂元宇宙＂的概念看，去中心化的经济系统设计，尤其是要把NFT等新概念应用到系统里等，固然是寄托了人们对于＂元宇宙＂的美好愿望，但客观上看，也加大了＂元宇宙＂面临的政策风险。
　　目前世界各国对于互联网的监管态度是逐步趋严的，对区块链、加密货币、NFT等的态度更是很不明朗；以及虚拟世界与现实世界的界限等问题，均构成了＂元宇宙＂发展需要面对的问题。6.＂元宇宙＂投资逻辑与产业布局
　　➢ 沿＂元宇宙＂的价值链进行投资，追随各价值环节中的领先者
　　➢ 基于技术及硬件端的投资，重点关注交互技术领域的VR产业链
　　✓ 虚拟现实技术：
　　重点关注VR产业链VR是＂元宇宙＂的重要入口，VR/AR设备是＂元宇宙＂概念最主要的硬件承载。近几年在芯片、显示、传输、通信等各个模块高速发展，技术和内容快速更新迭代，已可以让用户在＂元宇宙＂中获得更加自然的交互与应用体验。
　　根据IDC的数据，随在2021-2025年间，全球VR虚拟现实产品出货量有望达到约41.4%的年均增速，AR增强现实产品出货量有望达到约138%的年均增速。
　　中国VR产业的市场规模在2020年达到413.5亿元人民币，2023年预计达到1,051.6亿元。
　　VR终端将成为继智能手机后最为重要的终端产品之一。
　　随着应用端、内容端、产业链的逐渐成熟和国家政策的加持，VR产业在＂元宇宙＂概念的加持下有望实现高速发展。
　　全球中高端VR产品的主要代工厂商的歌尔股份，其占据Facebook Oculus产品以及PSVR等主流VR头显的绝大部分代工份额。
　　➢ 基于重点支撑技术进行投资布局
　　✓ 游戏引擎：
　　目前游戏最接近＂元宇宙＂ 的概念，尽管相对初级很多。游戏技术包含了游戏引擎、游戏代码以及多 媒体资源等内容，主要投资标的有 Epic Games和Unity等。
　　✓ AI人工智能技术：
　　对于元宇宙这样庞大的体系来说，内容的丰富度将会远超想象，并且内容将会是以实时生成、实时体验、实时反馈的方式提供给用户，对于供给效率的要求将远超人力所及，需要更加成熟的人工智能技术的赋能内容生产，实现所想即所得，降低用户内容创作门槛。
　　基于大数据的分析，基于机器学习的算法，对世界进 行模拟仿真，抽象总结会变得越来越智能。而基于算力的提升，AI智能技术也会在＂元宇宙＂中得以深度应用。
　　主要标的包括商汤科技、寒武纪等；
　　✓ 网络通信技术：
　　＂元宇宙＂依赖于网络通信技术，随着5G、6G技术的发展，在＂元宇宙＂虚拟空间的感知实时 性体验也会大幅提升，相关标的主要是一些通信运营商及其上游供应商等。
　　✓ 区块链技术：
　　＂元宇宙＂是数字宇宙，需要一个完备的闭环金融体系和虚拟货币。而虚拟货币的背后，就是去中 心化的区块链技术。
　　➢ 基于商业端的机会：社交游戏类深度布局的标的
　　游戏作为人们基于现实的模拟、延伸、天马行空的想象而构建的虚拟世界，其产品形态与＂元宇宙＂相似，＂元宇宙＂的几大基本需求融入在游戏中，使游戏成为最有可能构建＂元宇宙＂雏形的赛道。尽管现时的游戏相比＂元宇宙＂仍有较大差距，具体体现在沉浸感、低延迟、随地、自有经济系统等。
　　＂元宇宙＂将对游戏、社交、内容、消费等一系列行业带来商业模式的升级，从商业模式角度，有商业模式 卡位＂元宇宙＂发展路径的标的，如深耕游戏社交平台的Roblox、Facebook等以及深耕次世代游戏内容的腾讯、网易及泛文娱产业链IP运营的阅文集团等。腾讯，主要基于泛娱乐领域优势，并通过产业互联网和 Epic Games、Roblox等投资布局全真互联网。
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