超图软件国内GIS系统基础软件龙头，充分受益国产化高增长可期

　　选股理由：业绩逆势增长+华为、阿里概念+GIS系统基础软件具有核心竞争力
　　证券代码：300036 评级：AA
　　本文分为六部分：一、主营业务；二、公司治理；三、财务分析；四、核心竞争力及投资逻辑；五、盈利预测及估值；六、投资观点
　　数据截止日期：2020年3月31日 单位：亿元
　　成立日期：1997年；所在地：北京
　　一、主营业务
　　主营业务
　　向政府和企业等机构用户提供专业地理信息系统（GIS）软件产品和技术开发服务
　　GIS系统
　　地理信息系统是一种特定的十分重要的空间信息系统，是在计算机硬、软件系统支持下，对整个或部分地球表层（包括大气层）空间中的有关地理分布数据进行采集、储存、管理、运算、分析、显示和描述的技术系统。 GIS 技术把地图这种独特的视觉化效果和地理分析功能与一般的数据库操作（例如查询和统计分析等）集成在一起。
　　产品及用途  超图软件研发的面向各行业应用开发、二三维制图与可视化、决策分析的大型GIS基础软件系列，包含云GIS服务器、边缘GIS服务器、端GIS以及在线GIS平台等多种软件产品。
　　GIS基础软件平台，作为支撑性平台软件，具有承上启下的枢纽作用，有非常强的产业拉动性。 向上可以作为工具辅助基础地理信息数据的生产，向下可以支撑电子政务、公共服务等行业定制应用软件的发展。
　　业务占比
　　GIS软件98.75%
　　上下游  上游采购IT设备、GPS、全站仪、GIS-PDA、绘图仪、扫描仪、卫星接收器等，下游应用至测绘、国土、环境、水利、农业、林业、城市规划、应急、公安、交通、旅游、工商、卫生和统计等国民经济的重要政府应用领域；
　　上游数据采集（遥感、二维地图、三维地图、街景数据）→中游软件（基础平台软件、应用软件）→下游应用至上述领域
　　主要客户
　　前五名客户销售占比6.42%
　　行业地位
　　国内GIS系统龙头，全球第三
　　竞争对手  国外：美国ESRI、海克斯康
　　国内： 四维图新、北斗星通 、正元地理、 数字政通、合众思壮 、 苍穹数码、武汉中地、吉奥 等，国内从事GIS系统企业超过百家；
　　行业发展趋势  1、AI促进地理智慧深度进化，驱动GIS产业新发展： 随着人工智能AI技术的快速发展和国家对于人工智能领域的政策推动，通过AI与GIS技术的紧密融合，地理智慧将会迎来新一轮技术的革新，将大大促进地理智慧深度进化，进一步拓宽GIS的应用领域，给GIS软件应用带来巨大的市场机遇。
　　2、国产化： 2020年1月美国商务部下属工业和安全局发布新的出口管制措施：自1月6日起，美国企业出口某些地理空间图像（GIS）软件时必须得到许可，才能将软件发送到海外(加拿大除外)。据文件要求，应用于智能化传感器、无人机、卫星和其他自动化设备的目标识别软件都在限制范围之内。为公司GIS软件产品带来新的成长空间，受此影响公司有望填补国内的市场空白需求。同时，美国限制本土GIS相关软件出口全球非仅中国一个国家，美国公司GIS软件出口受到限制，公司的GIS软件在全球市场将拥有巨大增长潜力，有望加速公司海外市场拓展；
　　3、大数据政策持续发力，GIS应用打开新局面： 随着大数据理念在全球发酵，数据的重要性被提到了前所未有的程度。数据作为一种资产的意识不断增强，越来越多的国家将数据定义为国家战略资源，开始抢占信息时代的制高点和竞争力。目前全国各地区出台了大数据相关的政策，大数据进入全面发展的快车道，成为应用创新的重要驱动力。
　　其他重要事项  1、2020年一季度营业收入2.22亿元，同比增长2.4%；净利润0.09亿元，同比增长15.12%；
　　2、拟定增募资7.2亿元，用于基础软件升级、自然资源信息化、智慧城市操作系统三大项目的研发与产业化以及补充流动资金；
　　3、2019年公司新签约合作伙伴超过100家，与特力惠、臻善科技、南方测绘、南方数码等业内应用开发商签署了战略合作伙伴协议，与达索系统和大疆创新等跨领域公司达成合作，并与华为、阿里巴巴等大型科技公司进行深入对接；作为华为多年的合作伙伴，公司与华为在报告期内进行了深度合作，参与了华为鲲鹏凌云计划、签约了华为沃土数字平台并发挥技术优势支撑华为HMS的地图能力构建。
　　简评  1、公司主要从事地理信息系统领域，主要用于政府、企业部门采集地理数据，应用于测绘、国土、农业、城市规划等多个应用领域，且应用领域基于科技发展（如5G、AI等）在不断延伸；
　　2、地理信息系统主要包括上游数据采集（即通过人工、无人机或遥感卫星采集数据），国内绝大部分同行均从事该领域；中端平台软件向上可以作为工具辅助基础地理信息数据的采集，向下可以支撑电子政务、公共服务等行业定制应用软件的发展，也是公司所从事的细分领域，该领域竞争对手主要包括苍穹数码、武汉中地、吉奥三家企业（国外竞争对手包括美国ESRI、海克斯康），作为支撑性平台软件，具有承上启下的枢纽作用，有非常强的产业拉动性，因此GIS基础软件平台是整个产业的核心部分，也是自主知识产权最具有核心竞争力的方面；
　　3、地理信息作为重要数据，重视程度不断提升，近几年不断应用到新的领域，行业增长平稳；2020年1月美国要求GIS软件出口必须得到许可，不仅仅是国内国产化需求大幅提升，且海外需求也将呈现更多机会，超图软件在全球GIS基础软件排名第三，具有较强竞争力，从行业角度来看，公司迎来了巨大的商机；
　　4、2019年中美贸易形势紧张，公司新签约客户超过百家，与阿里、华为开展了深度合作，也可以佐证国产化的大趋势，2020年一季度公司业绩逆势增长，进一步确定了国产化大趋势，预计2020年全年业绩会比较乐观；
　　二、公司治理
　　大股东
　　持股比例为11.24%；股权质押率：6%
　　管理层
　　年龄：43-64岁，高管及员工持股：约8%
　　员工总数
　　3497人：技术2417，生产257，销售435；本科学历以上：2892
　　融资分红
　　上市时间：2009年上市，累计融资：11.97亿，累计分红：1.96亿
　　简评  1、董事长64岁，持股比例较低；管理层股权激励较为充分，去年三名董事离职，需要关注；
　　2、前十大流通股东以公募基金居多，获得主流资金认可；
　　3、员工以技术为主，本科学历比例超过八成，属于技术性企业；
　　4、上市11年，累计融资12亿，分红2亿，属于中等偏下水平；
　　三、财务分析（仅列重要数据）
　　资产负债表
　　2020年Q1： 货币资金3.54，应收账款5.57， 预付款0.15，其他应收款1.07， 存货3.76，其他流动资产4.23； 投资性房产1.13，固定资产2.31，在建工程0.14，无形资产1.37， 商誉7.07 ；短期借款0.07，应付账款1.73， 合同负债7.84 ；股本4.5，资本公积8.38，未分利润5.45，净资产18.82，负债率39.96%  利润表
　　2019年：营业收入17.35（+14.31%），营业成本7.84，销售费用2.46（+32.26%），管理费用2.44（-9.63%），研发费用2.29（+5.53%），财务费用0.29；其他收益0.34（+36%），投资收益0.09，净利润2.19（+30.71%）
　　核心指标
　　2017-2019年净资产收益率：11.49%、8.98%、10.81%；毛利率：59.2%、55.07%、54.79%；净利润率：15.13%、10.29%、12.34%；
　　简评  1、公司账面资金及理财合计约6亿元，稍显不足，2020年定增合乎情理；应收账款金额略高，好在客户分散度较高、且一年期以内居多又是以大型企业和政府单位为主，坏账核销风险不大；商誉金额达到7个亿，从过往业绩来看，短期商誉减值风险较低，2019年底预收款仅有2亿元，今年一季度合同负债高达7.8亿元，足见公司签下了较多订单，2020年业绩高速增长可期；
　　2、2019年公司营收与利润稳步增长，销售费用增速较高，其他费用波动较为平稳；
　　3、公司近三年净资产收益率在10%以上，在软件行业中属于较中等水平，毛利率连续三年下滑，趋势并不好，2020年在手订单充足，毛利率下降趋势有望得到扭转，净利润率超过12%，属于较好水平；
　　四、核心竞争力及投资逻辑
　　核心竞争力  1、领先的产品技术优势
　　公司坚持立足用户需求，紧跟IT发展趋势，自主创新，保证了自身技术体系的先进性和创造性，在GIS技术发展中，公司的组件式GIS技术、服务式GIS技术都走在业界的前列，跨平台GIS技术方面公司更是开了GIS基础软件的先河，并建立起了长久的差异化优势，基于此，公司现在在跨平台GIS技术、二三维一体化GIS技术、云端一体化GIS技术和大数据GIS技术方面在业界确立了领先地位，形成了公司在GIS市场的独特竞争优势。
　　2、先进科学的研发管理体系以及项目管理体系优势
　　经过多年的不断完善、改进和积累，公司研发创造了精益敏捷研发管理体系，该体系将精益质量管控模式与敏捷研发模式完美融合，为业界独创的先进研发质控系统，引领软件研发管理创新潮流。该体系由自动测试、代码审查和持续集成构成，构建了基于持续集成和自动化测试技术的＂测试农场＂，5万多个测试程序7x24小时运行，自动测试，自动报错提示开发工程师修改缺陷，能够有效配置和合理使用资源，对产品的质量管理更严格。
　　3、品牌优势
　　经过多年的积累和建设，公司在行业内形成了突出的品牌优势。在产业链最具核心技术的GIS基础软件领域，无论技术水平还是市场份额，公司均处于国内领先水平。公司经过多年的国内市场及国际化开拓，不仅赢得了众多用户，形成多项典型成功案例，也大幅度提升了公司在国内市场的品牌影响力。
　　4、行业应用优势
　　结合GIS技术优势，公司自成立后为智慧城市、资源资产、统计、气象、水利、环保等行业提供应用软件及解决方案，多次参与部委级项目，并形成覆盖数百城市的信息化案例，积累了丰富的行业经验，对行业应用有着深刻的理解。
　　投资逻辑  1、GIS系统应用领域不断拓展；
　　2、GIS系统美国对全球限售，国产化及出口受益；
　　3、公司是国内GIS系统龙头；
　　4、公司在手订单充足，未来两年业绩增长确定性强；
　　五、盈利预测及估值  业绩
　　预测
　　预测假设  营收增长：30%、35%、35%；
　　毛利率：55%；净利润率：13%
　　营收假设  2020E：22.6；
　　2021E：30.4；
　　2022E：41.1；
　　净利预测  2020E：2.9；
　　2021E：4；
　　2022E：5.3；
　　注：假设数据即达到条件时对应的市值，须根据实际数据进行调整。
　　估值
　　市盈率
　　合理范围：40-50倍
　　合理估值  三年后合理估值：210-260亿；
　　当前合理估值：110-130亿（基于三年一倍收益预期）；
　　参考估值
　　低于120亿（不除权股价：26.67元/股）
　　六、投资观点  影响业绩
　　核心要素  1、GIS系统应用情形；
　　2、行业竞争情形；
　　3、与华为、阿里的合作情形；
　　核心风险  1、项目管理风险
　　地理信息系统项目业务作为公司的主要收入来源，占总收入50%以上。随着公司规模的扩大，项目数量、规模和复杂程度的不断增加，对公司的项目管理能力提出了更高的要求，公司需要同时协调、实施与监管越来越多的项目，需要统筹安排项目人力资源、及时应对需求变更，把控项目建设进度和实施质量，公司如未能对众多项目进行有效管理，则存在项目交付延期、项目质量下滑的风险。；
　　2、组织管理风险
　　随着公司的业务规模不断拓展，业务范围也不断扩大，组织结构日益复杂，公司日常管理工作难度趋增。如果公司不能有效的改善和优化管理结构，制定有针对性的管理措施和管理模式，将对未来的经营造成一定风险。
　　3、应收账款坏账风险
　　报告期内，随着公司业务领域和规模快速扩大，公司应收账款余额增长迅速。虽然当前公司主要客户是政府及相关事业单位，信誉良好，应收账款的收回有可靠保障，且从历史经验看相关应收账款回收良好。但如果出现宏观经济环境波动，地方政府财政状况下降等变化，将对公司资金使用效率及经营业绩产生不利影响。
　　4、商誉减值的风险
　　公司商誉账面价值为7.07亿元，截至期末，商誉资产不存在减值迹象，因此公司未对该等商誉资产计提减值准备。未来若出现相关法律法规规定的资产减值迹象，从而可能对公司的财务状况和经营业绩造成一定的不利影响。
　　5、行业竞争加剧的风险
　　随着行业的不断延伸，各类参与主体明显增加，行业竞争加剧，如果公司不能正确判断、把握行业的市场动态和发展趋势，根据技术发展、行业标准和客户需求及时进行技术创新和业务模式创新，则存在因竞争优势减弱而导致市场份额下降，经营业绩不能达到预期目标的风险。
　　综述
　　公司是国内GIS系统软件平台龙头，在国际亦有一定竞争力，软件平台是GIS系统的核心环节，也是最有技术竞争力的环节，2020年起美国GIS软件将处于限售状态（需要许可），给公司国产替代、出口带来了较大的商机。公司处于产业链核心地位、行业又遇东风、在手订单充足，2020年业绩想不增长都难。
　　A~AAA代表基本面非常优秀，B~BBB代表基本面比较优秀，C~CCC代表概念性比较强，评级仅为个人观点，以上内容仅供参考，不作为投资建议。
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