卓胜微优秀到必须承认，但是值不值400亿仍有待观察

　　选股理由：业绩翻倍式增长+进入华为重要供货序列+上市以来涨幅近10倍，
　　证券简称：卓胜微评级：A
　　证券代码：300782；成立日期：2012年；所在地：江苏无锡
　　一、主营业务
　　主营业务
　　射频前端芯片的研究、开发与销售，主要向市场提供射频开关、射频低噪声放大器等射频前端芯片产品
　　产品及用途
　　开关用于调节频率等指标，放大器用于提升功率，下游主要应用于智能手机、可穿戴设备、平板电脑等领域
　　业务占比
　　射频开关78.56%、射频低噪声放大器19.34%；2018年出口占比近75%，预计2019年出口占比大幅降低（华为采购加大）
　　销售模式
　　直销模式
　　上下游
　　公司主要做芯片设计，然后将图纸交由芯片制造企业（包括TowerJazz、台积电、台联电等）生产出裸芯片，再交由芯片封测企业（日月新、嘉盛、通富微电、长电科技）进行封装交到电子生产企业组装。
　　主要客户
　　三星、小米、华为、vivo、OPPO、联想、魅族、TCL等，从2018年的数据以及2019年公司增速来看，2019年公司应该已经进入到华为体系并形成大规模供货，也是业绩大幅增长的核心原因
　　行业地位
　　国内射频前端芯片行业龙头
　　竞争对手  国外： Broadcom（美）、Skyworks（美）、Qorvo（美）、NXP（美）、Infineon（德）、Murata等；
　　国内：锐迪科、国民飞骧、唯捷创芯、韦尔股份等；
　　简评  1、公司2018年营收、净利润双双微幅下滑，一季度营收增幅仅有42%，但是前三季度猛增至123%，推测公司2019年业绩大幅增长应该主要受益于中美贸易摩擦，导致华为海外供应商供货大幅降低，国内采购大幅提升，因此卓胜微从某种程度来说可以算是贸易战受益股；
　　2、公司的技术水平应该在全球属于第一梯队（最次也是第二梯队龙头），产品也进入到了国内主流手机厂商，也包括韩国三星，苹果采购估计在美国国内市场；
　　3、竞争对手以国外为主，国内几无竞争敌手，技术优势还是非常明显；
　　二、公司治理
　　大股东
　　三人合计持股比例为36%；股权质押率：0%
　　管理层
　　年龄：41-53岁，股权激励：20%+
　　员工总数
　　130人：技术70，销售22，其他38
　　融资分红
　　上市时间：2019年；累积融资：8.8；
　　简评  1、公司2012年成立，2019年便上市达到400亿市值，不可为不惊叹科技的力量，然而更让人惊叹的是公司仅有130人（2018年）；
　　2、公司的管理层整体非常年轻，以70后为主，也包括海归人才，应该来说是一个非常有朝气的团队；
　　3、400亿市值的公司却只有70个人的技术团队，护城河不禁让人担忧，如果被竞争对手挖走几个人怎么办？公司技术的领先性如何保证？毕竟射频前端这个市场不小，每年全球有几百亿的规模，盯着这块市场的人很多。而研发的核心还是由人来驱动，70个人的团队能保证多久的领先性？公司的技术领先性值得深思和警惕。
　　三、财务分析
　　资产负债表
　　2019年Q3：货币资金6.18，交易性金融资产4.5（银行理财），应收账款2.51，预付款0.38，存货2.66，其他流动资产0.17，长期股权投资0.24， 固定资产0.6（+0.3），在建工程0 ，应付账款0.98；股本1，资本公积9.4，盈余公积0.39，未分利润4.46，净资产15.3，负债率12.7%  利润表
　　2019年Q3：营业收入9.85（+123%），营业成本4.64，销售费用0.34，管理费用0.24，研发费用0.86，财务费用0.17，净利润3.23（+135%）
　　简评  1、公司虽然固定资产少、在建工程为零，但是并不影响未来的销售收入，因为公司采用的是Fabless模式，即只做设计，生产、封测全委外，因此固定资产和在建工程完全不影响产能，国内芯片企业大多数均为这种模式；
　　2、公司账面资金十分充沛，有接近10个亿的现金（含理财），没有有息负债，费用支出以研发费用为主，经营非常得当；
　　3、公司2019年营收利润增速都超过100%，但是看历史数据并无法连续性，今年的增长也主要得益于中美贸易摩擦和华为采购，持续性具有不确定性；
　　4、2018年、2019年的毛利率降至50%多点，比起2016年、2017年60%+的毛利率降低了10%，也说明竞争对手在关注这一块的竞争，并形成了一定的威胁；
　　四、行业趋势及公司核心竞争力
　　行业逻辑  1、国产化替代：现阶段，全球射频前端芯片市场主要被Broadcom、Skyworks、Qorvo等国外企业占据，国产化替代有巨大的提升空间；
　　2、行业目前仍保持每年13-16%的增速，空间较大；
　　公司逻辑  核心竞争力：
　　1、快速高效的自主研发及创新优势
　　公司已在射频开关、射频低噪声放大器、射频滤波器、WiFi蓝牙芯片产品等领域形成了多项发明专利和实用新型专利，这些专利是公司产品竞争优势的有力保障。
　　2、经验丰富的专业人才优势
　　公司已建立了一支稳定高效、自主创新、拥有成熟完善研发体系的专业团队。以公司创始人为核心的技术团队均于国内外一流大学或研究所取得博士或硕士学位，并曾供职国内外知名的芯片设计厂商，具备优秀的技术能力和丰富的产品开发经验。
　　3、供应链管理优势
　　公司作为芯片设计厂商不直接参与晶圆生产、封测等芯片生产制造过程，为了保证产品的良率与供货能力，公司与全球顶级的晶圆制造商、芯片封测厂商形成紧密合作，晶圆制造商包括TowerJazz、台积电、台联电等，芯片封测厂商包括苏州日月新、嘉盛、通富微电、长电科技等。
　　4、国内外知名移动智能终端客户资源
　　公司已在国内外积累了良好的品牌认知和丰富的客户资源，覆盖了国内外众多知名移动智能终端厂商的射频前端芯片需求。公司射频前端芯片产品主要应用于三星、华为、小米、vivo、OPPO等终端厂商的产品
　　五、盈利预测及估值  业绩
　　预测
　　预测假设  营收增长：40%、50%、50%； （增长具有极大不确定性，仅供理想情况下的预测参考）
　　毛利率：50%；净利润率：28%
　　营收预测  2020E：18；
　　2021E：27；
　　2022E：40；
　　净利预测  2020E：5；
　　2021E：7.5；
　　2022E：11.2；
　　估值
　　估值方法
　　市盈率，估值倍率合理范围：40-50倍
　　合理估值  三年后合理估值：400-550亿；
　　当前合理估值：150-250亿。
　　参考价格
　　低于200亿
　　五、投资建议  影响业绩
　　核心要素  1、华为采购数量及进度；
　　2、行业竞争格局（贸易战局势放松对华为采购的影响、国内芯片巨头的围剿）；
　　3、新产品、新的应用领域的拓展；
　　核心风险  1、技术领先性风险：公司仅有70名技术人员，员工也仅有130人，技术泄密风险、很难长期保证技术领先性；
　　2、大客户流失风险：公司对华为、对前十大客户的依赖程度较高，如果有大客户被竞争对手争取将对公司业绩产生较大的影响；
　　3、人民币汇率波动风险：公司2018年出口业务占比超过七成（预计2019年比例下降），对人民币汇率波动的敏感度较高；
　　简评
　　必须承认不管从行业地位、技术领先性、治理结构、股东背景、财务分析数据来看，公司都是一家不折不扣的优秀企业，但是有没有优秀到130人值400亿的地步，我认为还是有一定的争议。70个人的技术团队能不能保证公司的技术领先性值得重点关注。
　　A~AAA代表基本面非常优秀，B~BBB代表基本面比较优秀，C~CCC代表概念性比较强，评级仅为个人观点，以上内容仅供参考，不作为投资建议。
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