联创电子拼凑的躯壳破碎的心如何支撑百亿市值

　　选股理由：营收利润双增长+成交量持续放大+股价向上形成突破
　　证券简称：联创电子 评级：C
　　数据截止日期：2019年9月30日 单位：亿元
　　证券代码：002036；成立日期：2006年；所在地：江西南昌
　　一、主营业务
　　主营业务
　　为智能手机、平板电脑、运动相机、智能驾驶、智能家居、VR/AR等配套的光学镜头、摄像模组及触控显示一体化等关键光学、光电子产品
　　产品及用途
　　手机光学镜头、触控显示、集成电路芯片（无线充电芯片）
　　业务占比
　　光学元件17.45%、触摸屏及触控一体化15.78%、显示屏及加工32.39%、集成电路33.21%；出口销售占比41.35%
　　经营模式
　　直销为主
　　上下游
　　上游采购光学玻璃、光学膜、光学塑料等，下游销售至手机镜头模组等厂商，如闻泰科技、龙旗等
　　主要客户
　　三星、vivo、京东方、深天马、华勤等，2018年前五名客户的销售占比分别为23.55%、11.98%、11.08% 、8.59%和5.19%。
　　行业地位
　　光学领域预计在国内行业前十，触摸屏领域预计在国内行业前十；
　　竞争对手  光学领域：欧菲光、舜宇光学科技、联合光电、关东辰美、大立光、韩国SEKONIX、玉晶光等；
　　触摸屏：莱宝高科、长信科技等；
　　行业发展趋势  1、手机光学镜头数量、质量的不断提升；
　　2、行业技术更迭速度加快；
　　3、行业集中度将继续提升；
　　其他重要事项  1、2019年8月27日：控股股东金冠国际将其持有的7153万股（占总股本10%）转让给国金投资（江西省国资）。
　　2、2019年12月13日，控股股东的一致行动人万年县吉融投资管理中心（有限合伙）拟减持公司2%股份；
　　3、公司拟公开发行3亿元可转债申请获得证监会审核通过；
　　4、公司拟将持有江西联创电子有限公司2500万元股权质押给江西国资创业投资管理有限公司申请5000万元人民币免息资金支持并为其提供担保；
　　5、公司拟联合南昌经开区金开集团或其下属公司共同设立项目公司投资实施＂年产2.6亿颗高端光学镜头产业化项目＂，该项目总投资约12亿元，建设期14个月。
　　6、《决定书》【2016】17号：2016年1月至4月，公司控股股东之一江西鑫盛投资有限公司2次非经营性占用公司资金，金额共计5940万元。已分别于2016年5月、9月份全部归还。公司未对上述事项及时履行相应的审议程序和临时报告披露义务，且公司2016年一季报披露称不存在控股股东对上市公司非经营性占用资金的情况，半年报披露称不存在关联债权债务往来。
　　简评  1、首先梳理下公司的发展历史，公司2006年成立，2008年进军触摸屏领域，2009年吸收了江西凤凰光学的团队进军光学镜头领域，近两年通过与硅谷天堂成立的股权基金入股韩国美法思株式会社，并成为其单一最大股东（15.43%）完成并表，公司成立共13年，却进入了三大热门、竞争激烈的领域，而且在行业中竞争优势并不突出，均未能进入行业前三。以个人浅薄的理解这三大业务也没什么技术协同性、顶多是终端客户可能一致，整体感觉业务是挖墙角、强买的资本运作拼凑出一个美好的版图；
　　2、集成电路（无线充电芯片）仅有0.03%的毛利率，说白了就是赔钱货，说不定这0.03%也是费了不少劲，看似高大上的业务却是个拖油瓶，即便未来有大的发展，不足16%的股权也撑不起太多利润，说来就是个概念哄哄散户罢了；
　　3、再说说公司黑历史，2016年1月至4月大股东（韩盛龙）挪用了5940万元公司资金，这个时候才刚刚借壳（2015年12月借壳）不满一个月啊，即便是大股东可以解释自己不懂、有点天真，可是2016年一季报、半年报公司坚称没有关联债权债务、没有非经营占有，这就有点侮辱会计师水平了；
　　4、然后是公司大股东、小股东、管理层股东集体减持，先是台湾的联席股东陈伟将10%的股份转让给江西省国资，再是一致行动人万年县吉融投资管理中心减持2%，还有5%以上股东雅戈尔集团也在逐步退出，还有财务总监卖出了仅有的一点股份，8月份至今各路股东都在减持，股价一路上扬，不得不佩服股民强大的内心；
　　5、公司当前负债率高达七成，母公司为子公司担保借款，还有发3个亿的可转债，后面还要投12个亿建设2.6亿颗高端光学镜头产业化项目，难道是这个所谓的计划给了股民坚定的信仰？这12个亿该从哪来呢，后面每年2.6亿颗高端光学镜头又应该卖给谁呢？
　　二、公司治理
　　大股东
　　持股比例为11.29%；股权质押率：70%（江西鑫盛投资）
　　管理层
　　年龄：45-61岁，高管及员工持股：少量
　　员工总数
　　7185人：技术971，生产5814，销售102；本科学历以上：582
　　融资分红
　　上市时间：2015年底借壳上市，累计融资：30.45亿，累计分红：2.3亿
　　简评  1、先看看公司董事长简历：韩盛龙先生，1958年6月出生，大学学历，高级工程师，中共党员，1998年享受国务院颁发的政府特殊津贴。历任国营第九九九厂副总工程师、总工程师，国营第四三八0厂厂长，江西省电子集团公司副总经理，江西联创光电科技股份有限公司董事长、总裁。从董事长经理来看，还是非常资深、非常厉害的技术大咖，或许也是公司成立、走上资本市场的中坚力量。但是近几年公司经营非常激进，估计与公司股东、管理层中涉及到资本领域的人员太多（股东雅戈尔、硅谷天堂）有关系，毕竟资本的诱惑难以抗拒；
　　2、大股东已经质押了70%的股份，另外一个联席大股东已经出售了10%的股份（剩余的被质押），大股东个人的杠杆已经非常高了，公司历史融资高达30亿，分红就忽略不计了，怎么看都不像是一个正在良性循环的企业；
　　三、财务分析
　　资产负债表
　　2019年Q3：货币资金8.86， 应收账款18.4， 预付款1.45，其他应收款0.65， 存货19.1（+8.7）， 其他流动资产1.63，长期股权投资0.97，其他权益工具1.09， 固定资产19.8，在建工程8.17（+3.4） ，无形资产1， 短期贷款14，应付账款28，长期借款5.85，应付债券6.26 ，长期应付款1.28；股本7.15，资本公积3.19，库存股0.43，盈余公积0.96，未分利润11.55，净资产22.51，少数股东权益2.74，负债率70.18%  利润表
　　2019年Q3：营业收入42.67（+20.59%），营业成本36.42，销售费用0.26，管理费用1.03，研发费用1.52， 财务费用1.25 ，其他收益0.39，净利润2.24（+22.42%）
　　简评  1、营收增长20%，存货增长了70%，很难说存货增加是基于对未来市场前景的看好，固定资产高达20亿元、前三季度营收43亿元，资产周转率在行业也处于较低水平，还有18亿的应收款、8亿元的在建工程，不知道扩产的缘由是什么、扩产的底气何来；
　　2、公司负债率已经高达70%，在同行业处于很高的水平，有息负债高达26亿，一年财务费用就是1.25亿元，这利率水平还不算高，如果再高点，公司利润基本就只够还利息的了，后面还有14个亿的项目想上马，债务压力可想而知；
　　3、整体来说，公司的杠杆已经非常高了，从资产周转角度、现金流角度来看，公司已经崩的很紧了，后面如果继续大幅扩张产能，很可能导致现金流断裂，成为下一个＂雷＂，好在当下已经引入了国资，或有资金上的支持；
　　四、投资逻辑及核心竞争力
　　投资逻辑
　　NA
　　核心竞争力  1、研发优势
　　公司对运动相机镜头、全景镜头、车载镜头等高清广角镜头的研发具有丰富的经验，取得了具有世界声誉的研究成果。在车载镜头领域，与车载影像传感器生产商On-Semi和算法方案公司Mobileye等建立了良好的研发合作关系，使得公司的镜头可以与这些传感器和方案同步推出。在手机镜头领域，利用业已形成的微小模造玻璃镜片和塑料镜片工程制造能力，建立了玻塑混合手机镜头研发能力，并已为国内知名手机品牌成功开发了人脸三维识别激光准直镜头，并用于其高端手机上。
　　2、技术优势
　　拥有较为完备的光学部品和光电组件的工程技术能力：较强的球面玻璃镜片、非球面玻璃镜片、非球面塑料镜片和塑料镜筒镜座等光学部品的工程技术能力；较强的玻璃镜头、塑料镜头、玻塑混合镜头的工程技术能力；较强的手机影像模组和高清广角影像模组等光电组件的工程技术能力。
　　3、成本优势
　　公司集研发、制造、销售为一体，具备镜头和影像模组的研发、光学精密模具设计制造、镜片等光学部品加工、光学镜头和影像模组组装制造等全流程控制能力，使公司产品的良率保持较高水平，而且降低了单位成本，确保了成本优势。自主研制的镜头自动组装线，替代人工组装，提高了镜头组装良率，节省了人工成本。
　　4、客户优势
　　公司实施大客户战略，集中优势资源，服务好三星、vivo、京东方、深天马、华勤等客户，
　　在现有客户资源的基础上，力争进一步提升客户的整体质量。
　　五、盈利预测及估值：NA
　　六、投资建议  影响业绩
　　核心要素  1、融资进展以及国资股东提供的援助；
　　2、技术更新换代，公司能否追赶主流技术；
　　3、扩产情形；
　　4、行业竞争趋势及格局；
　　核心风险  1、行业竞争风险
　　公司不管在光学镜头还是触摸屏领域，均未进入行业前三，电子行业发展日新月异，公司已有暮气（大股东年事已高、大股东更迭、多个股东撤退、管理层股东抛售），公司地处江西并非消费电子产业集群，未来不能保持技术的领先性，很可能被市场淘汰；
　　2、负债过高引发的财务风险
　　公司及大股东负债率居高不下，且公司应收账款太高、固定资产、在建工程数额也很大、扩产还在路上，26亿的有息负债、19亿的存货，公司背着沉重的包袱，很难有一颗以技术驱动市场的初心，过高的杠杆如果面临严峻的市场必将遭受灭顶之灾；
　　3、大股东及管理层诚信风险
　　公司大股东70%股权已质押，联席股东已经出售10%股份，且目前董事长曾经有挪用公司自己的黑历史，既说明了公司内控有问题，也说明了大股东在压力之下是可能做出损害公司利益的，大股东和管理层诚信值得警惕。
　　简评
　　公司成立之初，应是凭借过硬的技术背景取得了一定的市场，在上一轮牛市的末期（2015年底）凭借资本的力量登上资本市场，而之后资本运作较多，不停的扩产、对外投资，造成了现金流的紧缺和负债率的节节攀升。企业在高压之下，经营开始变形、股东也逐步离心离德退出公司，而与此相反确实股价的不断上扬，只叹股民的心胸太过宽广。试问一个拼凑的躯体、一颗破碎的心，如何支撑百亿市值？
　　A~AAA代表基本面非常优秀，B~BBB代表基本面比较优秀，C~CCC代表概念性比较强，评级仅为个人观点，以上内容仅供参考，不作为投资建议。
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