长亮科技银行信息化次龙头，盈利改善需行业集中度提升
选股理由：营收及扣非净利润稳定增长+股价震荡上行+软件国产化
证券简称：长亮科技 评级：A
数据截止日期：2019年9月30日 单位：亿元
证券代码：300348；成立日期：2002年；所在地：深圳
一、主营业务
主营业务
提供商业银行IT解决方案与服务
产品及用途 金融核心系统解决方案： 基于企业级分布式技术平台，支持微服务分布式架构，支持高并发海量数据处理及跨平台多样化部署能力，完成运营工作的全生命周期管理；
大数据应用系统解决方案： 为金融机构及企业客户提供大数据中台整体解决方案，协助客户规划数据中台架构蓝图、搭建数据湖，实现对内外部各类数据资源的聚合；
互联网金融系统解决方案： 打造了互联网核心和互联网金融业务平台为代表的金融IT产品，帮助银行打造互联网银行；
业务占比
金融核心类解决方案58.80%、大数据类解决方案19.67%、互联网金融类解决方案17.12%、其他4.42%；海外占比8.63%；
销售模式
一是招投标；二是协议销售
主要客户
平安银行、国开行、农发行、进出口银行、南京银行、如微众银行、百度金融等，前五大客户销售占比21.57%；
行业地位
银行信息化次龙头，市占率约2.5%
行业规模 国内市场银行核心系统市场规模约81亿元，未来两年增速15%~20%；
竞争对手 海外：Temenos；
国内： 宇信科技（银行信息化龙头）、科蓝软件、高伟达、润和软件、恒生电子、神州信息、赢时胜 、文思海辉、赞同科技等；
行业发展趋势 1、市场规模持续稳定增长： 银行业信息化从五大行到股份制银行，再渗透到城商行、村镇银行、合作社，且银行系统需要定期（2-3年）更新换代，银行业信息化仍有广阔发展空间；
2、行业集中度提升： 随着大型银行、股份制银行信息化合作伙伴逐步确定，银行业信息化企业数量也趋于减少，头部企业成长速度优于小型企业；
3、未来主战场将在股份银行和城商行市场展开： 大型银行上的市场格局已经较为稳定，且本身具备非常强的科技实力、强调自主建设。中型资产规模的城商行、农商行以及小型银行普遍面临行业内及互联网跨行业的巨大竞争，业务转型和数字化转型需求更高。
其他重要事项 1、预计2019年营业收入13.15亿元，同比增长20.93%；净利润1.29亿元，同比增长129%；增长原因：（1）金融核心解决方案、大数据解决方案实现了快速增长，海外业务收入规模以及盈利质量较2018年度有大幅提升；（2）成本费用控制有效，且股权激励摊销成本同比减少3794万元，若剔除股权激励费用摊销的影响（不考虑所得税），则2019年度净利润为1.88亿元。
2、实际控制人王长春先拟减持不超过400万股，不超过总股本0.83%；
简评 1、公司主营业务为银行软件系统，尤其以银行核心系统（运营与管理）为重点，银行所需信息化软件虽然较多，但是公司并非全部都做，主要还是涉及核心系统、大数据及互联网金融平台，在IT基础设施服务、系统基础、产品应用等领域则由其他公司完成；
2、从公司客户来看，以股份制银行为主且相对分散，主要原因是因为大型商业银行内部信息化已经相对成熟，合作方基本已经确定，且商业银行为了保证安全性倾向于自建团队来完成。故而，公司与同行未来正面竞争的领域核心在城商行、股份银行及村镇银行市场；
3、国内股份制银行数量相对较少，但是城商行及村镇银行遍布全国，数量众多，故而行业的分散度也非常高，但是银行进入互联网时代对信息化的要求也在不断提升，预计未来行业缺乏实施经验、无竞争力的企业将逐步退出竞争市场。公司虽然在银行信息化整体实力不及同行宇信科技，但是在核心系统领域具有明显特点及竞争优势，而且核心系统是银行信息化非常关键的系统，未来将成为公司追赶竞争对手的重要突破口；
4、公司上市以来连续7年增长，年平均增幅31%。经过近两年的持续拓展，海外市场2018年实现了销售合同152%的大幅增长，具备海外（以亚太银行业为主）竞争力，海外营收占比逼近10%，随着香港虚拟银行牌照的发放，成熟的行业经验有助于公司海外业务拓展，海外市场将是公司未来的主要业务增长点之一；
5、公司倡导全员持股激励模式，高管持股及员工持股比例较高，2018年股份支付费用（员工用于购买股权市价减去购买股权成本）高达0.98亿元，2019年亦有近0.6亿元，不可谓不大方；近两年剔除股份支付费用后（不考虑税费影响）真实净利润分别为1.54亿、1.88亿元，净利润维持了稳定的增长，近两年真实动态市盈率约为50倍左右；
6、金融行业信息化市场空间非常之大，但是各家企业专攻方向并不一样，银行信息化市场规模最大，但是最分散，行业龙头为宇信科技；保险公司、基金公司、券商的信息化行业规模虽然较小，但是市场集中度较高，保险公司信息化龙头中科软、券商基金公司信息化龙头恒生电子净利润规模均比宇信科技高，从竞争格局来看银行信息化赛道虽然更大，但是竞争环境不如其他金融信息化板块；
二、公司治理
大股东
持股比例为15.74%；股权质押率：46.7%
管理层
年龄：44-53岁，高管持股：约9%
员工总数
4125人：技术3738，销售79；本科学历以上：3498
融资分红
上市时间：2012年上市，累计融资：6亿，累计分红：1.3亿
简评 1、公司大股东持股比例较低，质押率处于偏高水平。股权分散主要与经营理念有关系，员工持股及高管激励较为充分，管理团队也比较市场化；
2、前十大流通股东主要包括腾讯（持股6.65%）、港资、公募基金，获得产业资本高度认可、二级市场主流资金的部分关注，未来公司或与腾讯在互联网金融领域有所合作；
3、管理层年龄正值当干之年，从人员结构来看以技术为核心，但是销售人员数量略显不足，可以看出公司经营风格以技术见长，但是销售团队仍有必要进一步扩充；
4、公司上市近八年，虽然连续高成长，但是分红金额并不高，与现金流较差有一定关系；
三、财务分析
资产负债表
2019年Q3：货币资金9.03，应收账款9.25，其他应收款0.28，其他流动资产0.53；其他权益工具0.42，固定资产2.58，无形资产0.84，开发支出0.37，商誉1.4；短期借款 8.48（+7） ，应付账款0.2，预收款0.42（+0.11），长期借款0.45；股本4.81， 资本公积6.38，库存股1.28（-1） ，盈余公积0.29，未分利润3.22，净资产13.52，负债率46.03%（+14%） 利润表
2019年Q3：营业收入7.34（+18.5%），营业成本3.92，销售费用0.51（+3.1），管理费用1.52（+2.8），研发费用1，财务费用0.09，其他收益0.09，净利润0.24（-21.16%）
核心指标
2017-2019年净资产收益率：8.88%、4.5%、1.87%；毛利率：53.16%、50.75%、46.58%；净利润率：9.96%、5.35%、3.35%
简评 1、公司应收账款高达9亿元，客户以股份银行、城商行、村镇银行为主，虽然银行是有钱的主，但是均是负债经营，地主家也没余粮，故而付款条件并不理想，好在当前形势下银行均以地方政府信用背书，出现坏账核销的风险较低，且客户分散度较高，整体风险不大；
2、2019年公司银行短期贷款剧增7亿元，主要还是因为公司应收账款偏高、周转率较低导致现金流不足，而营收又在快速增长，2019年的贷款亦是为了2020年在做准备，从公司角度来看应该是对2020年市场前景较为乐观；好在公司贷款后整体负债率仍在50%以下，不过在软件行业算是较高水平了，预计未来公司将通过可转债或定增的方式来解决现金流问题；
3、公司库存股主要用来做股权激励，股权激励来源主要是回购，虽然用来做员工及管理层股权激励，但总归会降低回购含金量；
4、即便加上股份支付的费用，公司近几年的净资产收益率也并不高（不足10%），核心原因是应收账款周转率较低，可见银行信息化行业看似非常美妙，但是竞争激烈（毛利率连续三年下滑，短期亦无力改善）且回款并不好，在软件领域中并不是一个很好的赛道，相反小众市场更易获得更好的净资产回报率（中科软约30%、恒生电子约20%）；
四、投资逻辑及核心竞争力
投资逻辑 1、银行信息化市场稳定增长；
2、银行信息化行业趋于集中；
3、公司海外业务发展预期良好；
4、公司是银行信息化次龙头，银行核心系统细分领域龙头；
核心竞争力 1、自主可控与自有知识产权的持续产品研发投入
公司作为金融核心系统解决方案的国内领先供应商，自成立17年来，公司已经研发出第八代银行核心业务系统解决方案，并已经将相关系统广泛应用于股份制商业银行、城市商业银行、农村商业银行以及村镇银行等金融机构。公司的互联网金融解决方案是业内最早提出最早落地实施的银行业互联网转型解决方案。公司的大数据应用系统解决方案，经过多年的研发投入与人才储备，已经成为国内金融行业，特别是银行与证券行业最具竞争力的产品。
2、持续的人才激励政策与稳定的团队
公司自设立开始，便非常重视员工的重要价值。不但在薪酬福利待遇方面不断完善丰富，而且在员工持股政策方面给与更多支持。
3、长期积累的品牌形象与市场案例
公司已在国内银行业系统解决方案领域深耕17载，树立了良好的用户口碑，并形成了遍布金融行业的金融科技解决方案实施案例。公司凭着扎实的金融科技研发实力，将服务的领域延伸至证券、保险、基金、资产管理、互联网金融等行业。不仅如此，公司已设立海外分支机构，逐步将先进技术理念推向了国际市场，在国际上已经初步建立了品牌形象。
五、盈利预测及估值 业绩
预测
预测假设 营收增长：25%；
毛利率：46%；净利润率：14%
营收假设 2020E：16.5；
2021E：20.5；
2022E：25.7；
净利预测 2020E：2.3；
2021E：2.9；
2022E：3.6；（暂不考虑进一步的股权激励）
注：假设数据即达到条件时对应的市值，须根据实际数据进行调整。
估值
市盈率
合理范围：35-45倍（充分考虑软件行业属性）
合理估值 三年后合理估值：130-170亿；
当前合理估值：70-90亿。
参考估值
低于80亿
六、投资建议 影响业绩
核心要素 1、银行信息化投入力度；
2、行业竞争情形以及对毛利率的影响；
3、海外业务拓展情形；
核心风险 1、市场风险
金融科技行业是一个充分竞争的领域，公司面临的竞争对手逐步升级演变，由之前传统的金融科技企业及来自 建信金融科技、兴业数金这样的银行科技部门的技术输出，演变为目前的新加入者如腾讯、蚂蚁金融这样的互联网企业。 随着互联网企业的进入，对金融科技的要求越来越高，已升级为领跑全球的技术要求。
2、技术人员流失风险
金融信息化行业对从业人员的综合素质要求较高，既要求有专业技能，也要求熟悉客户的金融专业需求，同时应具备一定的管理协调能力，人才的更新换代是一个漫长的过程。公司技术及研发人员占比超过90%，核心人员流失会为公司发展造成严重影响。
3、产品研发风险
公司长期持续投入产品研发，包括产品升级改造迭代、前瞻性技术储备、基于不同市场和不同客户的需要而进行的创新 型研发、从国内市场到国际市场的技术转化等。这类研发存在较多的不确定因素，使得公司的产品研发存在不能达到预期效果或者不能按照进度完成的风险。
综述
公司深耕银行信息系统多年，在激烈的竞争环境中成为行业第二名，并在核心系统中取得明显竞争优势。未来银行信息化仍将是一个稳定增长的市场，但是行业竞争过于分散导致竞争异常激烈，受益的反而是下游客户。未来随着行业竞争者的逐步出局，盈利能力方可真正体现出来，故而最有价值的投资时点则是同行大面积退出竞争的拐点。
A~AAA代表基本面非常优秀，B~BBB代表基本面比较优秀，C~CCC代表概念性比较强，评级仅为个人观点，以上内容仅供参考，不作为投资建议。
如果您想了解更多内容，请关注同名微信公众号：川谷研究所