杰瑞股份民营油服龙头，经济周期叠加政策引导或引爆股价

　　选股理由：营收与净利润大幅增长+成交量放大+股价近四年新高
　　证券简称：杰瑞股份 评级：AA
　　数据截止日期：2019年9月30日 单位：亿元
　　证券代码：002353；成立日期：1999年；所在地：山东烟台
　　一、主营业务
　　主营业务
　　油田专用设备制造，油田、矿山设备维修改造及配件销售和海上油田钻采平台工程作业服务
　　产品及用途
　　钻完井设备
　　业务占比
　　油气装备制造及技术服务72.57%、维修改造及配件销售20.70%、环保工程服务6.37%；出口占比33.44%；
　　上下游
　　上游采购船舶、泵阀、仪表仪器以及工程辅料等设备；下游销售至石油天然气勘探开发企业；
　　主要客户
　　中石油、中海油、中石化、延长石油，前五大客户占比23%
　　行业地位
　　民营油服龙头，行业前五
　　竞争对手
　　石化机械、宝鸡石油机械、宏华集团、 中海油服 、中油科昊、北方重工、山东科瑞、 海油工程、中油工程、石化油服等
　　行业发展趋势  1、天然气普及率逐步提升；
　　2、页岩气的开采加速；
　　3、油价跟随宏观经济回暖： 油价的上涨会提升石油开发企业开采需求；
　　4、能源的自给自足率提升： 2019年我国原油对外依存度超过70%，天然气对外依存度上升至48-50%，油田、天然气亦需国产化；
　　其他重要事项  1、预计2019年净利润13.1-14.3亿元，同比增长113%-133%；增长原因：在国家能源安全战略推动下，我国对非常规油气资源包括页岩气及页岩油资源加大勘探开发投资力度，油气设备及服务市场需求旺盛，公司钻完井设备、油田技术服务等产品线订单持续保持高速增长，经营业绩同比大幅提升。
　　2、2019年上半年，公司获取新订单34.73亿元，与上年同期比增长30.56%，增长8.13亿元，其中钻完井设备订单增幅超过100%。
　　简评  1、公司主要业务是为石油、天然气开发公司提供地下钻井、地面运输等一条龙服务，既包括设备等产品，也包括技术服务，下游很显然客户主要是与三桶油相关的企业；
　　2、目前国内石油行业近乎国有企业垄断，民营企业能在细分领域中排进前五实属不易，竞争对手绝大部分都是国营企业，细分领域龙头为中海油服，市值约为公司一倍；
　　3、石油天然气开采领域，最核心的两大因素，一是石油价格，二是国家政策导向；公司2018年营收大幅增长44%，净利润增长8倍，最核心的因素是2018年国际油价处于较高水平，国内国外增长幅度趋于一致；2019年国际油价虽然整体低迷，但是国内推出政策加大页岩气的开采，三桶油2019年勘探开发资本开支计划合计3688-3788亿元，同比增长19%-22%，大幅拉动了国内全行业需求，故而2019年营收的增长全部依赖国内需求的提升（2019年上半年，国内营收增长100%，国外增长不足1%）；
　　4、2018年中国已探明页岩气储量占全球14.3%，排名第三。天然气具有清洁、廉价的特点，预计未来在能源的占比将进一步提升，2018年国家推出政策鼓励天然气开采，2019年公司订单及营收均呈现爆发式增长迹象，国内政策具有一定时间内的连续性，预计未来2-3年的周期内，公司的营收仍将保持较高的增长速度；
　　5、石油行业具有极强的周期性，不得不说公司的运气非常好，2016-2017年公司净利润仅有1亿元左右，属于向下周期，但是2018年的地缘政治带来了国际油价暴涨，全行业受益。2019年全球经济增速较低，油价低迷，但是国内推出了强有力的政策，继续拉升产业需求。2020年宏观经济逐步走出阴霾，叠加2018年以来的政策，未来2-3年公司营收与利润很有可能继续维持高速增长；
　　二、公司治理
　　大股东
　　持股比例为22.25%；股权质押率：0%
　　管理层
　　年龄：43-57岁，高管及员工持股：较少
　　员工总数
　　4431人：技术1126，生产1857，销售661；本科学历以上：1967
　　融资分红
　　上市时间：2010年上市，累计融资：47亿，累计分红：9.8亿
　　简评  1、大股东持股比例较低，无股权质押；
　　2、前十大股东中包含社保基金及公募基金，公司基本面获得了市场主流资金认可；
　　3、管理层持股非常少，股权激励比例亦非常低；从员工结构来，属于技术与生产密集型企业，本科学历比例超过40%；
　　4、上市近十年，累计募资47亿，年均分红约1亿元，差强人意；
　　三、财务分析
　　资产负债表
　　2019年Q3： 货币资金19.1（+4） ， 应收账款37.33 ，预付款5.68，其他应收款1.75， 存货41.1（+19） ， 其他流动资产7 ；长期股权投资1.25，固定资产15.42，在建工程1.3，无形资产3.46，商誉0.9； 短期借款11.72 ，应付账款23.77，预收款6.62， 长期借款1.35 ；股本9.58，资本公积37，盈余公积3.15，未分利润43.43，净资产92.8，负债率33.63%  利润表
　　2019年Q3：营业收入42.4（+45.88%），营业成本26.96，销售费用2.62，管理费用1.87，研发费用1.57（+1），财务费用-0.52，其他收益0.49，投资收益0.31，净利润9.05（+149.46%）
　　核心指标
　　2017-2019年净资产收益率：0.86%、7.53%、10.21%；毛利率：26.8%、31.65%、36.42%；净利润率：2.38%、13.85%、21.7%；
　　简评  1、应收账款虽然高达37亿元，占比接近九成，但是下游客户均为大型石油开采企业，产生终极坏账的概率较小，对现金占款较严重，好在公司的现金尚且充沛；2018年-2019年连续两年营收增速接近50%，带来了存货的大幅增长，属于正常情形；有息负债约13亿元，负债率不足34%，整体财务较为健康；
　　2、公司连续两年营业收入大幅增长，但是费用增长不明显，充分说明增长的核心来源于需求的提升（包括数量及价格），2019年净利润预计值已经创历史新高（之前最高年份为2014年）；
　　3、基于周期的因素，公司的净资产收益率及净利润率非常不稳定，毛利率连续三年增长亦可印证周期的拐点已至，未来的业绩增长有保障；
　　四、投资逻辑及核心竞争力
　　投资逻辑  1、宏观经济回暖带动石油开采行业回暖；
　　2、国内天然气普及率的提升，页岩气的开采加速；
　　3、国内能源自给自足率提升；
　　4、经济周期拐点叠加政策或形成共振，大幅提升公司盈利能力；
　　核心竞争力  1、优秀的企业文化优势
　　杰瑞的企业文化核心价值观是＂以客户为中心，以奋斗者为本，自我批判，勇争第一＂。企业核心竞争力的载体是团队，企业文化越健康，团队成员对健康文化的践行度越高，企业的核心竞争力就越强。
　　2、各产业协同的一体化发展优势
　　杰瑞产业中的大部分产品线均处于油气行业的上、中游一个市场，利于建立一体化营销体系，为客户提供一体化解决方案；利于建立协同的人才团队、管理体系、生产体系、采购体系，为杰瑞发展提供足够的产业空间。
　　3、技术创新变革的基因优势
　　杰瑞的发展是一部技术创新变革的历史。杰瑞从最初的配件贸易公司升级到优秀的油田服务设备公司，再拓展到油田服务和油田工程，当下我们致力于成就一家能够提供油气开发一体化解决方案的技术服务商和工程服务商，产业不断转型升级。创新与变革永远是杰瑞的主旋律。
　　五、盈利预测及估值  业绩
　　预测
　　预测假设  营收增长：35%；
　　毛利率：35%；净利润率：18%
　　营收假设  2020E：90；
　　2021E：122；
　　2022E：165；
　　净利预测  2020E：16；
　　2021E：22；
　　2022E：30；
　　注：假设数据即达到条件时对应的市值，须根据实际数据进行调整。
　　估值
　　市盈率
　　合理范围：20-25倍（既考虑成长性亦考虑周期性）
　　合理估值  三年后合理估值：600-750亿；
　　当前合理估值：300-380亿。
　　参考估值
　　低于350亿
　　六、投资建议  影响业绩
　　核心要素  1、全球经济增长与国际油价；
　　2、国内油气相关政策及三桶油投资支出；
　　3、国家石油及天然气战略；
　　核心风险  1、油价低位运行的风险
　　公司处于石油天然气设备及服务行业，石油天然气开采行业的发展及景气程度直接关系到公司所在行业的发展状况。原油作为大宗商品，其价格受到全球经济增长率、地缘、政治、金融、供需等诸多因素影响，表现出较强的周期性和波动性。在油价低迷时期，油公司会相应减少资本支出。如果油价继续下跌或持续处于低点，将会抑制或延迟油公司的勘探开发投入，对于油气行业设备和服务的需求减弱。
　　2、低碳能源体系的发展对行业发展的风险
　　长期看，随着世界经济的发展，对油气的需求将继续增长，全球收入和人口增加是油气需求不断增长的主要动力，化石燃料仍将是能源最主要的形式。但是，近年来非化石能源、可再生能源快速增长，低碳能源观念被接受，低碳能源实践取得一定成效，新能源的崛起未来或对石化能源产生一定的冲击。
　　3、海外收入面临部分国家危机、汇率变动的风险
　　公司超过三成业务集中在海外，结算使用美元。一方面面临汇率波动风险，另一方面地缘政治或导致部分国家危机，进而对公司业务造成较大的冲击。
　　4、境外法律、政策风险
　　综述
　　公司是民营油服龙头，2018年依靠油价大涨实现营收与利润的大幅增长，2019年依靠国内页岩气开采政策继续保持高歌猛进。2020年全球经济回暖，油价有望重拾涨势，叠加国内页岩气开采政策，未来2-3年公司维持高速增长的可能性仍然较高。基本面与政策的共振，非常容易诞生牛股，值得重点关注。
　　A~AAA代表基本面非常优秀，B~BBB代表基本面比较优秀，C~CCC代表概念性比较强，评级仅为个人观点，以上内容仅供参考，不作为投资建议。
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