剔除春节后，CPI是强是弱？评2023年2月物价数据

　　2月CPI同比录得1。0，较前月下降1。1个百分点。2月CPI中主要食品价格均出现不同程度的回落，而核心CPI主要因为春节错位而下行较快。往后看，生猪二次育肥库存已近清理完毕，猪价已经出现低位企稳迹象。原油则大概率延续弱势震荡态势。
　　2月我们曾提示逆周期政策强度不及市场预期的风险。3月政策信号明朗之后，债市上涨而股市调整。2月CPI同比显著不及市场预期，市场对通胀风险的担忧有所缓解，进一步强化了此前riskoff的势头。不过，2月CPI下跌很大程度上是由于春节错位。为了减轻春节错位的影响，我们可以观察12月物价的累计环比变动。数据显示，2023年12月CPI累计环比0。3，核心CPI累计环比仅为0。2，均是2013年以来的最低水平。由此可见，当前通胀压力不大。这与我国疫后逆周期政策适度、居民购买力有待进一步修复有关。
　　2月PPI同比录得1。4，较前月下降0。6个百分点；PPI环比则由0。4反弹至0。0。工业品价格出现一定分化，国内定价商品表现总体更强。建材方面，粗钢生产出现加速，但主要钢材库存变动相对平缓，这或预示着相关工业品需求较为旺盛。后市来看，美联储持续加息或仍对工业品价格形成扰动，但市场正密切关注我国经济恢复对商品价格带来的正向拉动。短期PPI同比或因去年高基数原因保持低位。
　　事件：
　　2023年2月CPI同比1。0，前值2。1，市场预期1。9。PPI同比1。4，前值0。8，市场预期1。3。
　　点评：
　　2月我们曾提示逆周期政策强度不及市场预期的风险。3月政策信号明朗之后，市场风险偏好应声回落，债市上涨而股市调整。2月CPI同比显著不及市场预期，市场对通胀风险的担忧有所缓解，进一步强化了此前riskoff的势头。CPI同比超预期下跌说明了什么？
　　一、CPI：春节因素驱动环比较快下行
　　消费品价格方面，2月CPI中食品价格普遍回落，核心CPI环比受春节因素拖累较大。2月CPI同比录得1。0，较前月下降1。1个百分点；CPI环比由0。8下降至0。5，其中，食品价格环比由2。8下降至2。0，消费品价格环比由0。7下降至0。6，服务价格环比由0。8下降至0。4。
　　1、食品价格由涨转跌
　　2月食品价格因春节因素环比下跌，且主要食品分项均出现下跌。2月CPI食品烟酒项环比由2。0下降至1。3。其中1月已经处于下跌状态的猪肉与蛋类价格环比继续下行，2月则分别录得11。4与3。6；鲜菜、鲜果与水产品价格环比由升转跌，分别自1月的19。6、9。2与5。5下降至2月的4。4、1。2与1。5。往后看，生猪方面2022年下半年的二次育肥库存已接近清理完毕，叠加猪肉消费旺季的到来，猪价已经出现低位企稳迹象。随着气温的进一步回升，鲜菜价格或将继续处于下行通道。整体而言，食品价格短期或仍保持震荡态势。
　　2、核心CPI因春节因素回落
　　2月剔除能源与食品的核心CPI环比由0。4下降至0。2，其中旅游项环比由9。3下降至6。5。核心CPI与旅游环比均受到了春节因素的大幅影响，今年春节时间为1月22日，在过去5年中处于最早时间，因此2月核心CPI与旅游项环比峰值出现较早。
　　从上文的分析中不难发现，2月CPI下跌很大程度上反映了春节错位因素的影响，难以准确反映物价运行的趋势。为了减轻春节错位的影响，我们可以观察12月CPI的累计环比变动。数据显示，2023年12月CPI累计环比0。3，是2013年以来的最低水平，当然这一定程度上反映了猪价下跌的拖累。进一步地，我们可以观察剔除高波动项后的核心CPI。2023年12月核心CPI累计环比仅为0。2，也是2013年以来最低的水平。由此可见，当前通胀压力不大。这与我国疫后逆周期政策适度、居民购买力有待进一步修复有关。
　　后市来看，食品价格方面，猪肉价格已低位企稳，未来或有一定上涨压力，蔬菜价格有望持续季节性回落，整体食品价格短期有望维持震荡态势。原油方面，参考兴业研究外汇商品团队的观点，考虑到OPEC出口量仍将维持高位、俄罗斯对欧盟成品油对产量的影响或已体现、欧美检修及风险偏好在3月继续回落等因素，油价仍将维持底部低位震荡的态势。
　　二、PPI：整体窄幅震荡，结构出现分化
　　工业品价格方面，黑色系商品受到我国经济复苏驱动表现更好，原油价格则低位企稳。2月PPI同比录得1。4，较前月下降0。6个百分点；PPI环比则由0。4小幅反弹至0。0。2月份工业品价格高位分化，黑色系表现较好，焦煤、铁矿、螺纹钢分别环比2。0、2。8与0。2。有色金属中铜、铝分别环比0。6与2。9，原油价格亦出现小幅下跌，环比1。7。2月PPI整体表现基本符合工业大宗商品整体价格走势。
　　1、建材有色：建材表观需求较为强势
　　2月建材价格整体表现仍维持强势，PPI中黑色金属采选项环比自1月的3。4上升至2月的3。9，而黑色金属加工项自1月的环比1。5上升至2月的1。7。产量方面，2月粗钢产量加速上行，其增速高于历史季节性且绝对产量仅低于近4年以来的2021年。库存方面，虽然是传统淡季，但主要钢材库存近期补库量相对平缓，这或预示着表观需求处于较高水平。
　　有色方面，2月PPI有色金属相关科目环比上涨，滞后于有色金属价格此前的变动。PPI中有色采选分项环比自1月的0。7上升至2月的2。1，连续6个月保持环比上涨态势。有色冶炼分项环比自1月的0。0上升至2月的1。0。整体而言，国内定价商品走势仍保持相对较强。
　　2、能源价格：小幅反弹
　　2月国际能源价格小幅下跌，PPI原油相关科目环比走势不一。PPI油气开采项环比自1月的5。5上升至2月的1。7，PPI石油加工项环比自1月的3。2上升至2月的0。6。展望未来，原油价格有望继续维持弱势震荡态势，PPI相关科目或将保持震荡。
　　从后市来看，美联储持续加息或仍对工业品价格形成扰动，但市场正密切关注我国经济恢复对商品价格带来的正向拉动。短期PPI同比或因去年高基数原因仍保持低位。