力推百亿美元债务重组，只是融创求生的第一步

　　董家渡位于上海市黄浦区核心地段，融创曾接手其中一个项目，现在正通过项目股权融资。（视觉中国图）
　　最近一年来面临了前所未有的经营压力。2023年3月31日晚间，融创中国（1918。HK）交出了2022年年报，融创董事长孙宏斌在年报中致歉。
　　不出意外地，融创继续亏损，2022年核心净利润约为138。6亿元。但亏损幅度有所收窄，较2021年减少约45。
　　融创整体的负债情况略有好转。2022年，融创的有息负债约为2984亿元，较2021年减少约233亿元；公司连同其合营及联营公司的有息负债约为4043亿元，较2021年减少约642亿元。
　　不过，逾期债务和现金流的情况还是不乐观。截至年报获批准日期，融创到期未偿付借贷本金约为1005。2亿元，并导致借贷本金约835。5亿元可能被要求提前还款。融创还因多种原因涉及不同诉讼及仲裁案件。
　　截至2022年12月31日，融创的现金余额约为375。4亿元，较2021年末减少317亿元。其中，非受限制现金约为116亿元。
　　融创是2023年继花样年、恒大等之后，为数不多公布境外重组支持协议（RSA）的房企之一。
　　在年报发出的前两日，融创释放一则好消息：合计约100亿美元的境外债重组方案已获得持债金额超30的债权人小组同意。但按行业惯例，重组方案要获得通过，需有75的债权人同意。
　　如果该重组方案通过，加上之前为化解债务危机所做的努力，融创将获得23年的喘息期。
　　不再低价处置核心资产
　　2022年5月12日，融创公告称，无法支付4笔美元债的票据利息，合计金额超过7亿元。
　　在这份公告中，融创较多地将违约归因于外部因素。比如，部分房企陆续爆雷，导致业内融资难度加大；叠加国际评级机构下调公司评级，导致自救的资金方案难以落地；同时受疫情影响，公司在核心城市的销售大幅下滑等等。
　　直到一年后，孙宏斌在境外债务重组说明会上作出了深刻反思，称更本质的还是我们自己的问题造成的。
　　孙宏斌表示，追求规模的惯性让融创在投资上过于乐观和激进，比如2021年上半年的那一轮拿地，同时，融创在管理上存在权力过于下放等问题，融创的安全垫不够厚。
　　违约前，融创已开始自救。2021年下半年起，融创先是累计出售贝壳股份约70亿元，然后配股融资，孙宏斌还提供了一笔4。5亿美元的无息借款。同时，融创不断出售项目股权。
　　据融创公开的数据，2021年10月至2022年1月，集团通过上述方式回笼资金约300亿元。
　　这段时间，融创处置资产的节奏很快。2021年11月，融创将两个位于杭州的项目股权转给滨江集团（002244。SZ），回血16。73亿元；同年12月，融创出售三个分别位于上海、杭州的项目，交易总价约26。8亿元。
　　到2022年年初，融创将昆明融创文旅城二期40股权、武汉一江源项目部分股权、武汉甘露山文创城部分股权，分别转让给华发股份（600325。SH）、首创置业、武汉城建。
　　融创一直偏爱和国企、央企合作，上述项目的接盘方多数有国资背景，其中一些是融创的老朋友，如受让方中的滨江集团、华发股份、武汉城建都是出售项目的原合作方。
　　地方政府也向融创伸出了帮助之手。2023年1月，在附有回购权的前提下，融创将深圳冰雪文旅城项目51的股权与债权转让给华发股份的全资子公司珠海华发，总金额约为35。8亿元。
　　融创在宣传物料中提到，此次合作是由深圳市政府主动协调多方牵线，老牌国企主动承担。
　　违约后，融创出售项目股权的频率有所下降。2023年3月29日，融创CEO汪孟德在境外债务重组说明会上表示，过去一年融创也在保价值，即不再低价处置核心资产，因为如果没有整体的解决方案，低价变卖资产将影响长期的交付和债务清偿问题的解决。
　　目前融创的核心资产即其在年报中提到的高质量土储。截至2022年末，融创中国总土地储备面积约为2。18亿平方米，权益土地储备约1。30亿平方米，权益土地储备货值预计约为1。41万亿元。按区域划分，融创约50的权益土地储备位于长三角、环渤海和华南。
　　政策资金流入
　　相比于更早陷入流动性危机的同行，融创的运气不算差。
　　2022年下半年起，各地政府围绕保交楼发放专项借款和配套融资，融创从中获得了不少支持。在正常融资未恢复的背景下，融创有赖于这些资金实现交付。
　　融创年报显示，目前第一批次保交楼资金已落地约110亿元；第二批次也已经有几十个项目获批，资金已有实质落地。2022年，融创在84个城市共完成18万套交付。
　　就在2023年4月5日，融创又宣布有两个位于西安的项目拿到了保交楼配套资金。
　　其中，西安融创东方宸院获得建设银行陕西境内首笔保交楼配套贷款1。5亿元；西安海逸长洲与以工商银行牵头的2家银行（民生银行、秦农银行）组成的银团达成融资合作，配套贷款总金额合计7。83亿，这是陕西省内首批、单项目最大金额的保交楼贷款。
　　汇生国际资本行政总裁黄立冲向南方周末记者表示，对于房企而言，各地政府提供的纾困资金也是一笔笔新增债务。黄立冲在投资、上市、企业挽救等领域有二十多年从业经验。
　　此外，在2022年末金融机构主导的一系列楼市支持政策中，如针对房企融资及风险处置等出台的金融16条，信贷、债券、股权三箭齐发，融创也总能喝到头啖汤。
　　2022年底，融创在上海的董家渡项目、武汉的桃花源项目、咸阳的森屿城项目，都得到不良资产管理公司（下称AMC）驰援，合作规模超过两百亿元。
　　以上海董家渡项目为例，2022年底，中国华融联手6家银行和中信信托向项目注资超120亿元。2023年1月，首笔资金已完成投放。
　　董家渡项目位于上海市黄浦区核心地段，是融创于2019年从出现资金问题的泛海控股（000046。SZ）手中收购而来。交易后，融创将其中一块地开发建成融创外滩壹号院，2019年开盘，获得销售回款超过150亿元。
　　AMC是不会去挽救上市平台的。黄立冲认为，当前AMC输血房企通常出于两种动力，一种是配合政府保交楼的政策，资金封闭管理，只用于盘活项目，不会对项目的母公司有资金上的帮助；另一种是趁机寻找优质项目，低价吃掉，然后变卖资产退场。
　　不是卖项目。一位接近融创的地产人士向南方周末记者表示，融创与AMC的合作主要目的是保交楼。项目活过来，就能有销售回款，同时给市场信心，支持公司恢复运营。
　　他透露，融创还将继续与AMC推动这种股权融资的合作方式，即融创继续参与项目的运营建设，并保留品牌和回购股权的权利。
　　一位在四大AMC之一工作的人士向南方周末记者分析，上述情况下，房企最终还款来源是项目自身产生的现金流，AMC肯定是作为优先方式先行退出的，能否安全退出要看项目本身的现金流覆盖情况及最终销售情况。
　　值得一提的是，出售深圳冰雪文旅城项目股权或接受AMC纾困，这些合作都在融创具有回购权的前提下进行。意味着，融创为自己留下了日后回归的机会。
　　谋求债务展期
　　上述接近融创的地产人士坦言，处置资产在爆雷前更有意义，与AMC合作只是项目层面的资金流入。从集团层面来看，重点还是推动整体的债务重组工作，实现债务展期。
　　据财报，2022年12月30日，债券持有人会议通过了共计141。2亿元的境内债券展期方案，展期期限3至4年。至此，融创宣布境内公开市场债券重组计划已完成。
　　另外，融创已与境内其他贷款人达成本金合计181。7亿元贷款展期。不过，因贷款人分散且市场状况不断变化，融创仍需时间与各名贷款人逐一确定展期方案。
　　融创在财报中表示，境内大部分项目层面的贷款仍然保持正常。银行类贷款在进行合理的展期，而部分信托等展期难度较大的融资，集团在制定解决方案，比如引入AMC。
　　境外债务方面，融创也于2023年3月28日公告称，针对90。48亿美元的境外债务重组，已与持债金额超过30的债权人小组订立重组支持协议。
　　为争取75的同意票，融创设立了奖励方案，在2023年4月20日前同意重组协议的债权人将获得一笔现金同意费。
　　没有新资金注入的重组方案都不具备实质性作用。黄立冲认为，提出重组方案是爆雷房企的常规动作，即使重组方案通过，也不意味着房企能够起死回生。
　　融创的重组方案分为降杆杠和新票据两部分。第一部分包括10亿美元债转换为9年期可转债、17。5亿美元债转换为5年期强制可转换债，以及约4。49亿股融创服务（1516。HK）可用作债转股。
　　上述可转债均可转换为融创股票，但转换价格等于或高于目前融创的停牌价（4。58港元股），而且有额度限制。其中，控股股东孙宏斌已同意将4。5亿美元股东贷款转换为股权。
　　剩余大部分债权将交换为最多八个系列以美元计值的新票据。新票据将于重组生效日期或2023年9月30日（以较早者为准）为起点，（最长）九年内到期，年利率介乎5。0至6。5。
　　若这份重组方案通过，融创将获得23年的喘息期。
　　2022年5月14日，位于哈尔滨的融创文旅城乐园重新开放。（视觉中国图）
　　迫切恢复经营
　　恢复正常经营是融创最迫切的愿望。
　　但这似乎是一个先有鸡还是先有蛋的问题。无论选择债转股还是接受债务展期，若债权人同意方案，都是基于对融创未来经营会好转的信心。
　　而上述接近融创的人士表示，债务能整体展期，是融创能恢复运营的重要支撑。
　　孙宏斌在主席报告中表示，融创将抓住市场窗口，加大供货力度，计划在2023年下半年实现较好的销售恢复。
　　在内外因素的共同影响下，2022年融创的销售数据同比大幅下滑。2022年，公司连同其合营及联营公司的合同销售金额约为1693。3亿元，而2021年为5973。6亿元。
　　楼市有转暖迹象。国家统计局数据显示，2023年12月，商品房销售面积15133万平方米，同比下降3。6。商品房销售额15449亿元，下降0。1。对比2022年同期，两组数据的降幅都有所收窄。
　　黄立冲判断，尽管货币供应量继续走高，也有救市政策，但这只能帮助局部市场回暖。现在一线城市的情况相对较好，但要看到这些爆雷房企也布局在三四五线城市。
　　在资本市场，因无法按期披露财报，融创的股票已于2022年4月1日起在港交所暂停买卖。融创在2022年年报中提出，预期公司股份将于2023年4月恢复交易。
　　目前融创已发出延期业绩，按港交所要求，融创要想复牌，还需撤销或驳回针对公司的清盘呈请，并解除清盘人的委任。
　　据香港破产管理署，在债权人提出清盘呈请后，法院将进行清盘呈请聆讯。若清盘呈请通过，法院将发出强制清盘令，勒令公司将所有资产变卖以偿付债务，并最终将公司结束。
　　年报显示，融创于2022年9月收到陈淮军向香港高等法院提出的对公司的清盘呈请，内容涉及融创未偿还其持有的优先票据，涉及本金2200万美元及应计利息。最新进展是，香港高等法院将呈请聆讯延期至2023年6月14日。
　　融创在财报中表示，自收到呈请以来，公司一直寻求法律措施以坚决反对呈请，预期呈请不会对集团的重组计划或时间表造成实质性影响。
　　南方周末记者封聪颖