36年价投高手告诉你经济衰退期间的最佳投资是什么

　　市场正进入风险偏好下降的时期，投资者应采取防御策略保持谨慎。
　　伊莱·萨尔兹曼(Eli Salzmann)最热衷的就是寻找目前动量不足但即将迎来好日子的股票，这实际上就是价值投资的核心。在36年的职业生涯中，萨尔兹曼充分证明了他买入被市场冷落、估值过低的股票并获得丰厚回报的能力。
　　萨尔兹曼是老牌资产管理公司Neuberger Berman的董事总经理，同时担任规模100亿美元Neuberger Berman Large Cap Value (NBPIX)的高级投资组合经理。截至7月底，今年该基金累计下跌5.67%，相比之下，罗素1000价值指数同期下跌7.08%。该基金的三年回报率为14.55%，超过了98%的同类基金，五年和十年回报率分别为12.80%和13.51%，超过了99%的同类基金。
　　低估值并不是萨尔兹曼买入一只股票的全部理由，这只股票还必须拥有能改变其命运的催化剂。萨尔兹曼说：＂在没有催化剂的情况下买入便宜股票被称为价值陷阱，我们寻找的是盈利低于正常水平、拥有催化剂或拐点、能够改变现状让盈利从低于正常水平回到正常水平、甚至高于正常水平的公司。＂这里所说的催化剂可以是任何事情，不管是发布新产品还是管理层的变动。
　　《巴伦周刊》近日对萨尔兹曼进行了专访，他谈到了目前在哪里看到了价值以及投资者应如何为即将到来的经济衰退调整投资组合等话题。以下是经过编辑的访谈内容。
　　《巴伦周刊》：你买的第一只价值股是什么？
　　伊莱·萨尔兹曼：是1997年买的AT&T (T)，当时该公司的CEO是麦克·阿姆斯特朗(Mike Armstrong)，那时候这只股票非常不受欢迎，幸运的是结果很好，我以每股33美元的价格买入，一年后以每股70多美元的价格卖出。对于AT&T来说，这是一个非常大的涨幅。
　　《巴伦周刊》：你在选股时看重哪些方面？
　　伊莱·萨尔兹曼：必须拥有能够推动股价上涨的催化剂。除了寻找盈利相对于正常水平下降的公司，我们还会寻找被剥夺了资本，进而被剥夺了产能的板块、子板块及行业。
　　《巴伦周刊》：埃克森美孚(XOM)是你持仓量最大的股票，该股今年以来的涨幅超过了50%，还会继续涨吗？
　　伊莱·萨尔兹曼：绝对会的。能源行业是一个典型的被剥夺了资本和产能的行业，埃克森美孚是这个行业中我们最喜欢的股票之一。现在该行业的部分产能已经恢复，石油钻井平台数量在2014年达到峰值，约为1600个，然后在2016年降至300个，2018年底再次达到峰值，接近900个，后来在2020年见底，当时是172个，现在又回到600个以上。我们关注资本和产能的原因之一是，当这二者出现时，对一个行业来说总是一件好事。我们曾以30-40美元的价格大举买入埃克森美孚，如今股价达到了94美元左右。
　　《巴伦周刊》：埃克森美孚拥有哪些催化剂？
　　伊莱·萨尔兹曼：当一家公司认为自己是成长型公司，但实际上并不是，他们最终醒悟，意识到自己不是成长型公司，必须开始像一家价值型公司那样行事，这是我们寻找的催化剂之一。成长型公司是指不断对自己进行再投资的公司。一家真正的成长型公司可以通过投资自己来获得更好的回报，但这不是我们的选股类型，它可能不符合我们对估值设定的标准。
　　多年来埃克森美孚一直存在管理不善的问题，管理层认为自己更像是一家成长型公司而不是价值型公司，他们在一年半到两年前开始醒悟。20年前埃克森美孚被认为是蓝筹股之一，那时每个投资者都希望持有埃克森美孚、通用电气(GE)或辉瑞(PFE)的股票，但埃克森美孚严重跑输大盘。管理层意识到他们的策略行不通，于是开始限制资本支出、开始向股东返还现金、开始剥离非核心资产。突然之间我们看到了管理层执行方面的变化，这在一定程度上是由于股东们也很愤怒而导致的，但简而言之，他们醒悟了，这成了一个重要的催化剂。
　　《巴伦周刊》：你还持有哪些能源公司的股票？
　　伊莱·萨尔兹曼：康菲石油(COP)和雪佛龙(CVX)，康菲石油是控制资本支出最严格的能源公司之一，并持续向股东返还现金，雪佛龙拥有强大的资产负债表和庞大的股票回购方案。
　　《巴伦周刊》：辉瑞也是你持仓量很大的一只股票，看好的原因是什么？
　　伊莱·萨尔兹曼：辉瑞是一家真正实现了转型的公司，已经剥离了很多非核心资产。和埃克森美孚一样，过去20年里辉瑞的股票一直跑输大盘，但我们不会仅仅因为这一点就买入，辉瑞还拥有一个催化剂：新冠病毒。该公司在这场疫情中扮演着核心角色，而且未来许多年新冠病毒会继续存在。辉瑞在该领域是领头羊，这一点毫无疑问，无论是声誉还是对新冠病毒的研究，这是该公司未来多年持续增长的重要推动力。
　　我们对辉瑞很有信心，它符合我们的投资原则，即动量不足但突然之间拥有了一个催化剂，而且这个催化剂能改变整个世界。
　　《巴伦周刊》：你还看好哪些价值型股票？
　　伊莱·萨尔兹曼：银行股、金属股和采矿股。我们非常喜欢摩根大通(JPM)，股票估值已经大幅下降，之前该股曾涨到了165美元，太离谱了，后来也同样跌了不少，现在股价是114美元。
　　多年前我们最初对摩根大通产生兴趣是因为杰米·戴蒙(Jamie Dimon)接任了CEO，他组建的管理团队是一流的。
　　《巴伦周刊》：你看好哪些金属股和采矿股？
　　伊莱·萨尔兹曼：过去几年Freeport-McMoRan (FCX)的管理层在运营方面做得很好，这是一只典型的没人关注的价值股，我们以大约10美元买入，现在股价是30美元，我们认为未来几年该股将跑赢大盘。看好这只股票的原因是，从经济周期中期的盈利来看，它非常便宜。此外，对于希望扩大铜业务的多元化大型矿商来说，该公司也是一个很有吸引力的收购目标。我们非常看好铜，Freeport-McMoRan是世界上首屈一指的铜矿商。
　　《巴伦周刊》：你重仓和轻仓的股票都有哪些？
　　伊莱·萨尔兹曼：我们重仓公用事业股、医疗保健股和消费必需品股，还有金属股和采矿股。对能源股的持仓接近市场权重，但我们非常看好未来五年能源股的前景，只是因为我们重新配置了投资组合，因此对能源股的配置可能更接近市场权重。我们轻仓科技股、银行股、非必需消费品股和通信服务股。
　　我们目前的配置是防御性的，因为明年可能会是一个非常具有挑战性的时期，从整体来看，我们轻仓的许多股票都将经历非常严重的盈利减速。
　　《巴伦周刊》：你推荐其他投资者推荐也这样配置吗？
　　伊莱·萨尔兹曼：我建议投资者采取防御策略，配置公用事业股和消费必需品股，比如宝洁(PG)，因为不管在严峻的经济形势下，人们仍然需要洗衣服和刷牙。在经济形势严峻的时候应该买入这类非周期性股票，因为毕竟你没必要每年都买一部苹果的新iPhone。
　　但人们仍然要洗衣服，仍然要用电等等，医疗保健也一样，如果生病了得去看医生，得吃药，这些都是我看好辉瑞等医疗保健和制药股的原因。
　　我也很看好基础材料股，尤其是金属股和采矿股，也看好能源股。2020年和2021年股市上的所有股票都在涨，投资者的风险偏好非常高，现在我们正在进入一个风险偏好下降的时期，所以投资者要保持谨慎。
　　《巴伦周刊》：你认为市场面临的最大的风险是什么?
　　伊莱·萨尔兹曼：很多人认为美联储能够实现经济软着陆，这是不可能的。美联储在80年代中期实现了这个目标，在90年代中期也实现了这个目标，因为当时美国经济处在通缩环境中，现在和那时完全相反，我们正处于经济减速的环境中，美联储正在因为高通胀而加息。
　　别忘了，通胀是一个滞后指标，因此美联储将继续加息，因为他们决心控制并压低通胀。随着美联储收紧政策，我认为2023年市场的避险情绪将上升，但这并不意味着投资者不应该投资，而是必须了解自己持有什么，这已经不再是过去两年一切都在涨的时期了。
　　《巴伦周刊》：听起来好像你认为经济衰退会到来。
　　伊莱·萨尔兹曼：我认为美国经济陷入衰退的可能性接近100%。
　　《巴伦周刊》：感谢接受我们的采访。
　　文 |《巴伦周刊》撰稿人劳伦·福斯特(Lauren Foster)
　　编辑 | 郭力群
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　　《巴伦周刊》(barronschina)原创文章，未经许可，不得转载。英文版见2022年8月4日报道＂A Recession Is Coming. These Are the Stocks to Hunker Down In.＂。